- PEMEX - PAN AMERICAN ENERGY - ECOPETROL - PETROECUADOR

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1 INFORME SEMANAL - PEMEX - PAN AMERICAN ENERGY - ECOPETROL - PETROECUADOR - PETROBRAS ARG 7,37% YPF 8,75% YPF 8,50% PETROBRAS 8,75% PETROBRAS 7,37%2027 1

2 Rentabilidad en alza y apuesta a nuevas inversiones Hasta el año 2015, la situación en algunas compañías se había deteriorado mucho debido a la caída histórica del precio del petróleo a partir de mediados de La recuperación del precio del petróleo a lo largo del 2016 cambió la historia por completo y los precios de los bonos corporativos han resurgido con fuerza. La EIA proyecta un precio por barril de petróleo WTI de USD 55 (rango de USD 45-65) promedio para este año (USD 57 para el Brent.). El consenso de Bloomberg es entre USD y la curva de futuros marca USD 54,39 para 2017 y USD 54,89 para El mercado petrolero latinoamericano está integrado por las cuatro grandes empresas estatales: PDVSA (Petróleos de Venezuela), Petrobras (Brasil) y Pemex (Petróleos Mexicanos) y YPF (Argentina). También integran la muestra la colombiana Ecopetrol, Panamerican Energy (Grupo Bridas) y Petrobras Argentina de Argentina, y Petroecuador. Todas ellas presentan al 3T16 y en los últimos 12 meses rentabilidad negativa, pero el consenso estima una recomposición en la ecuación de beneficios a la luz de los nuevos precios del petróleo originados por el acuerdo entre la OPEP y otros países productores. PEMEX: alertamos sobre el creciente y grave deterioro financiero de Pemex con un margen neto negativo recurrente y nada menos que del 61,2% en el último ejercicio) en su último ejercicio y una relación deuda neta a capital de 597%. Al ser estatal, el riesgo soberano nos deja tranquilos para el tramo corto de la curva pero desalentamos posicionarse en este riesgo crediticio a mediano y largo plazo. Sus bonos están bastante arbitrados en la curva de la Región. PDVSA: exponemos sus bonos en una curva aislada del resto de la región debido a los problemas financieros y sociales de atraviesa Venezuela y los debilitados fundamentals de PDVSA, que incrementan el riesgo y los rendimientos: el promedio de retorno es del 23,3% y muchos de esos bonos del tramo medio y largo cotizan y se analizan en función de su valor de recupero (recovery value). A corto plazo son una apuesta a cuándo podría reestructurar y hacer el carry de los elevados cupones. En la curva de rendimientos de destacamos en el tramo medio a Petrobras Argentina 7,37% 2023 (que rinde 6,53%), YPF 8,75% 2024 (que rinde 6,9%). En el tramo largo de la curva, las ONs más desarbitradas son: YPF 8,50% 2025 (7,27% de TIR), Petrobras 8,75% 2026 (TIR 6,53%) y Petrobras 7,37% 2027(TIR 6,57%). 2

3 Petróleo y Gas: análisis del sector y coyuntura Los hidrocarburos son recursos naturales no renovables con una desigual distribución geográfica. Los mayores reservorios se encuentran concentrados en pocos países mientras que su consumo es global. Los nuevos yacimientos son cada vez más caros de explotar (no convencionales) y más raros de encontrar. Factores económicos, físicos, geopolíticos y climáticos afectan los precios de los hidrocarburos: con el crecimiento de China, por ejemplo, aumentó la demanda de petróleo y el precio se incrementó hasta alcanzar un pico histórico de USD 147 el barril en el año Desde 2014, el precio ha disminuido, llegando a un mínimo histórico de unos USD 30/barril como consecuencia del aumento en la oferta, dada la posibilidad de explotación de recursos hidrocarburíferos con métodos no convencionales, principalmente en EEUU. La recuperación del precio del petróleo a lo largo del 2016 cambió la historia por completo y los precios de los bonos corporativos han resurgido con fuerza. En el mundo existen alrededor de 161 zonas petroleras, cada una de ellas produciendo petróleo de diferentes características. El precio del commodity de petróleo internacional, está marcado usualmente por los tipos WTI o Brent. El primero es el estándar de EE.UU., mientras el segundo es el nombre asignado al que se extrae del Mar del Norte. En los últimos años el precio ha bajado, oscilando hoy entre USD 40 y USD 50 el barril de WTI, provocando pérdidas para los países exportadores. La OPEP entonces decidió recientemente recortar su producción. Esto, junto con las bajas temperaturas récord registradas en el hemisferio norte han contribuido a llevar el barril de WTI hasta su pecio actual, que ronda los USD La Administración de Información Energética (EIA por sus siglas en inglés), proyecta que los precios por barril de petróleo Brent rondarán los USD 57 por barril en 2017, mientras el WTI cotizará levemente por debajo en un valor entre los USD 45 a USD 65. Esto en un contexto en que la demanda mundial y la producción se mantendrían relativamente estables con sesgo alcista. En, la mayoría de los países cuenta en mayor o menor medida con recursos fósiles. La región es exportadora neta de petróleo y energía, en general, aunque la distribución es asimétrica. En el caso de la República Argentina, la matriz de generación primaria, se compone en más de un 85% de hidrocarburos (petróleo y gas). Venezuela se encuentra entre las potencias petroleras mundiales, y junto con Brasil y México acumulan el 90% de las reservas de la región. Para estos países exportadores, el precio del commodity de petróleo es de suma relevancia ya que ingresan importante cantidad de divisas producto de las exportaciones de crudo y derivados. 3

4 Alternativas de inversión El mercado petrolero latinoamericano está integrado por tres grandes empresas estatales: PDVSA (Petróleos de Venezuela), Petrobras (Brasil) y PEMEX (Petróleos Mexicanos) e YPF (argentina). También se destacan, Ecopetrol de origen colombiano, Petroecuador de Ecuador, Petrobras Argentina y Pan American Energy (Argentina). La de mayor ponderación y valor de capitalización bursátil es Petrobras, sin embargo, por los datos que encontramos abajo, no es la más rentable por ROE ni ROA. Ha estado afectada por la fragilidad política de Brasil y muchos inversionistas han decidido salir de la compañía. La mayoría de las finanzas de estas empresas se encuentran resentidas por la volatilidad del mercado de petróleo. Todas presentan al tercer trimestre de 2016, rentabilidad negativa tanto en relación al patrimonio neto como a los activos (ROE y ROA), siendo YPF la de menor rentabilidad, seguida por Petrobras, luego la colombiana Ecopetrol y, por último, Petrobras Argentina. Por otro lado, todas las empresas muestran un margen neto negativo, siendo Petrobras Argentina la que muestra mejores resultados con un margen neto de -1% y un EBIT positivo (USD 6,42 M). La que presenta el peor margen neto es nuevamente PEMEX, con un margen negativo de -61,2%. Además de Petrobras Argentina, Ecopetrol y PDVSA también reportan EBITs positivos, pero margen neto negativo de -10,4% en el caso de la colombiana. El hecho de que todas las empresas (excepto PDVSA) presenten márgenes brutos positivos, pero márgenes netos negativos y rentabilidad negativa habla de la magnitud de sus deudas, obligaciones financieras y costos de operación y mantenimiento que en el rubro petrolero son importantes. EMPRESAS DEL SECTOR PETROLERO: ratios de valuación Empresa ROE (%) ROA (%) EBIT (en M de USD) EBITDA (en M de USD) PETROBRAS PEMEX n.d PDVSA n.d. n.d n.d. YPF PETROBRAS ARG ECOPETROL Fuente: elaborado por Research for Traders en base a datos de Bloomberg Marg. Bruto Trail 12m (%) PEMEX y PDVSA no presentan algunos datos ya que sus balances no están registrados para Con respecto a los estados de deuda, Petrobras es la que presenta una mayor deuda neta en términos absolutos (cercana a los USD 100 Bn), pero sin embargo la relación de su deuda neta contra el capital es sólo de 55%, mientras que PEMEX tiene una relación deuda neta capital de casi 570%. 4

5 La empresa con menor relación de deuda neta capital es PDVSA, seguida por Petrobras Argentina. EMPRESAS DEL SECTOR PETROLERO: ratios de endeudamiento Empresa Deuda Neta Deuda a CP Deuda a LP (en M de USD) (en M de USD) (en M de USD) Deuda LP/Capital Deuda Neta % Capital PETROBRAS PEMEX PDVSA YPF PETROBRAS ARG ECOPETROL Fuente: elaborado por Research for Traders en base a datos de Bloomberg PETROBRAS (PETBRA): es la petrolera más importante de Brasil, con propiedad mayormente estatal. Se destaca por utilizar una alta tecnología en exploración y extracción de petróleo en plataformas marítimas, es decir offshore, contando con el récord de producción de crudo más profunda del mundo. La empresa cuenta con activos y representaciones en varios países a nivel global, entre ellos: Uruguay, Argentina, Paraguay, Bolivia, Perú, Colombia, Cuba, México, Argelia, Libia, Mozambique, Yemen, entre otros. Lamentablemente la empresa hace tiempo que es noticia por quedar bajo una investigación judicial por sobornos, sobrefacturación y corrupción que involucraron a varios funcionarios y empresarios importantes del país. Según estimaciones policiales, los pagos de sobornos y desvíos públicos entre 2004 y 2014 superarían los BRL M, es decir USD M. PETRÓLEOS MEXICANOS (PEMEX): es la mayor empresa dedicada a la producción de hidrocarburos en México, de origen estatal creado a mediados del siglo pasado. El 75% de su producción es offshore. Es la novena petrolera más grande del mundo y primera de la región. Sin embargo, el difícil momento del mercado obligó a la empresa a deshacerse de más de trabajadores (entre jubilaciones y despidos) en 2015 y los recortes continuaron durante EMPRESA COLOMBIANA DE PETRÓLEOS (ECOPET): es una sociedad anónima mixta de origen colombiano y se consolidó como la petrolera más grande de Colombia. Por su tamaño, se encuentra entre las 40 petroleras más importantes del mundo. Esta empresa es de suma importancia ya que equivale al 64% de la producción nacional colombiana, es decir que gran parte de los ingresos dependen de ella. YPF (YPFDAR): que es la mayor empresa petrolera argentina, dedicada a la exploración, destilación, distribución y venta de petróleo y gas además de sus derivados. Genera en el país más de puestos de trabajo. Según las estadísticas del Instituto Argentino de Petróleo y Gas, en 2015 produjo más de 17 M de metros cúbicos de petróleo. Actualmente, es controlada por el Estado Nacional con el 51% de sus acciones, tras ser expropiada a Repsol en El mayor desafío actual de la empresa, es el desarrollo del yacimiento no convencional Vaca Muerta, pero no pierde de vista la explotación de yacimientos convencionales. 5

6 PDVSA (PDVSA): es una de las principales petroleras a nivel mundial, propiedad de la República Bolivariana de Venezuela, creada por el Estado venezolano en Sus principales funciones incluyen planificar, coordinar, supervisar y controlar las actividades de sus empresas tanto en Venezuela como en el exterior. Actualmente es una de las empresas más importantes a nivel mundial. La fuerte caída que acumula el precio del crudo, afectó fuertemente al país ya que los hidrocarburos representan gran parte del ingreso de sus divisas. PETROBRAS ARGENTINA (PESA): Petrobras está presente en Argentina desde 1993 desarrollando tareas de exploración y producción de gas y petróleo. El año 2001 inició un fuerte proceso de expansión de sus negocios mediante la adquisición de la compañía Eg3, a través de un intercambio de activos con Repsol YPF. Esta operación le permitió obtener una red de casi 700 estaciones de servicio para la comercialización de combustibles, más la operación de una planta de almacenamiento, distribución, lubricantes, asfaltos y refinería en la ciudad de Bahía Blanca. En 2003 adquirió Pecom Energía. Hoy es una de las 5 empresas más importantes de Argentina, por producción de petróleo. PETROECUADOR (NBLSOV): La Empresa Pública de Hidrocarburos del Ecuador, conocida mejor por su nombre comercial EP Petroecuador, es una empresa estatal ecuatoriana creada en 1989, la cual se encarga de la explotación de hidrocarburos directamente por medio de Petroecuador o por contratos de asociación con terceros, ésta asume la exploración y explotación de los yacimientos de hidrocarburos en el territorio y mar ecuatorianos. PAN AMERICAN ENERGY (PANAME): es una compañía especializada en la exploración y producción de hidrocarburos. Fue fundada en 1997, con la fusión de las empresas Bridas y Amoco Corp. (actualmente British Petroleum). Opera en las cuatro principales cuencas del país: Golfo San Jorge, Noroeste, Neuquina y Marina Austral. La compañía aporta aproximadamente el 17% de los hidrocarburos que se producen en el país y participó de la firma de los nuevos acuerdos laborales y para empresas que explotan recursos no convencionales. 6

7 Mapa de Rendimientos: Encontramos una amplia variedad de ONs en la curva de la región para el sector petrolero. Aquí incluimos los instrumentos de las empresas analizadas más arriba (menos PDVSA) y, además, agregamos bonos de Petroecuador y Pan American Energy, que recientemente participó en la firma de los nuevos convenios de trabajo para trabajadores y empresas que participen en la explotación de no convencionales. La curva, exhibe una pendiente positiva, con un rendimiento promedio de 5,16%, mucho menor al de Venezuela. En líneas generales, Petrobras, Ecopetrol y Pemex, YPF tienen ONs concentradas en los tramos medio y largo de la curva; mientras que Petroecuador (EP) se sitúa sólo en el tramo corto, con una ON flotante, emitida a través de un fondo de inversión en las Islas Caimán, que está a punto de cortar cupón (marzo 2017). En el tramo medio de la curva de rendimientos, destacamos el único bono de Petrobras Argentina, con vencimiento 2023 y rendimiento de 6,53%, y también el de YPF con vencimiento 2024 y TIR de 6,9%. En el tramo largo de la curva, encontramos una gran cantidad de ONs de diversas empresas, los más desarbitrados son, nuevamente, el bono de YPF con vencimiento 2025 (7,27% de TIR); como también dos instrumentos de Petrobras (vencimientos 2026 y 2027). Los bonos de PEMEX están casi alineados con la curva, pero el desempeño reciente de la empresa los pone en desventaja con respecto a Petrobras o Ecopetrol. SECTOR PETROLERO DE LATINOAMÉRICA: curva de rendimientos Fuente: elaborado por Research for Traders en base a Bloomberg 7

8 SECTOR PETROLERO DE LATINOAMERICA: datos técnicos Especie Cupón % Vencimiento TIR DM Precio al 27/ene/2016 Monto Outstanding (en mill.de USD) Rating Fitch PETROBRAS ene % ,250 BB PETROBRAS ene % ,000 BB PETROBRAS ene % ,000 BB PETROBRAS may % ,500 BB PETROBRAS may % ,750 BB PETROBRAS mar % ,500 BB PETROBRAS may % ,000 BB PESA jul % PEMEX sep % ,069 BBB+ PEMEX sep % ,051 BBB+ PEMEX ago % ,000 BBB+ PEMEX mar % ,000 BBB+ PEMEX mar % ,000 BBB+ PEMEX mar % ,500 BBB+ PEMEX ene % ,487 BBB+ PEMEX ene % ,100 BBB+ PEMEX feb % ,248 BBB+ PEMEX ene % ,499 BBB+ ECOPETROL SA jun % ,500 BBB ECOPETROL SA sep % ,800 BBB ECOPETROL SA ene % ,200 BBB ECOPETROL SA jul % ,498 BBB ECOPETROL SA sep % BBB YPF jul % ,500 B YPF abr % ,325 B YPF mar % ,000 B PANAM ENERGY jul % ,000 - EP PETROECUADOR sep % Fuente: elaborado por Research for Traders en base a Bloomberg 8

9 Mapa de Rendimientos: Venezuela Analizaremos entonces los bonos de PDVSA en una curva separada del resto de los bonos. Observamos una curva con pendiente negativa. Esto se explica por los problemas financieros y sociales de atraviesa Venezuela, que incrementan el riesgo y consecuentemente los rendimientos, que para la curva de PDVSA promedian el 23,3%. En el tramo corto, el bono más desarbitrado encontramos el de vencimiento en noviembre de 2017, con una TIR de 36,65%. En el tramo medio lo recomendable sería intercambiar el instrumento con vencimiento en 2020 y rendimiento de 15,86% por alguna de las ONs con vencimiento en 2021 o 2022 y rondan el 25% de TIR. El bono con vencimiento en febrero de 2022 tiene un potencial de suba de 6,5%, aproximadamente. No recomendamos bonos a largo plazo por el grado de incertidumbre que presenta Venezuela, sin embargo, vale la pena resaltar que el bono con vencimiento 2026 y TIR 21,5% o el que tiene vencimiento 2035 y rendimiento 20,30% se encuentran alineados a la curva. PDVSA: curva de rendimientos Fuente: elaborado por Research for Traders en base a Bloomberg PDVSA: datos técnicos Especie Cupón % Vencimiento TIR DM Precio al 27/ene/2016 Monto Outstanding (en mill.de USD) PDVSA nov % ,121 CC PDVSA oct % ,368 CC PDVSA feb % ,000 CC PDVSA nov % ,394 CC PDVSA nov % ,500 CC PDVSA may % ,000 CC PDVSA may % ,000 CC Fuente: elaborado por Research for Traders en base a Bloomberg Rating Fitch 9

10 Tiene algún comentario y/o pregunta? Contáctenos: Copyright Research for Traders 2011 Encuéntrenos en Bloomberg y Thomson Reuters Este informe fue confeccionado sólo con propósitos informativos y su intención no es la de recomendar la compra o venta de algún título o bien. Contiene información disponible en el mercado y dichas fuentes se presumen confiables. Sin embargo, no podemos garantizar la integridad o exactitud de las mismas. Todas las opiniones y estimaciones reflejan el juicio actual del autor a la fecha del informe, y su contenido puede ser objeto de cambios sin previo aviso. El valor de una inversión ha de variar como resultado de los cambios en el mercado. La información contenida en este informe no es una predicción de resultados, ni asegura alguno. En la medida en que la información obtenida del informe pueda considerarse como recomendación, dicha información es impersonal y no está adaptada a las necesidades de inversión de ninguna persona específica. Por lo tanto, no refleja todos los riesgos u otros temas relevantes relacionados a las inversiones en los activos mencionados. Antes de realizar una inversión, los interesados deben asegurarse que comprenden las condiciones y cualquier riesgo asociado. Recomendamos que se asesore con un profesional. Research for Traders no recibe ninguna remuneración a consecuencia de las operaciones realizadas sobre activos mencionados en el informe. Se encuentra prohibido reenviar este mail con sus contenidos y/o adjuntos dado que es información privada para aquellos a los cuales se les ha remitido. Por lo tanto, no podrá ser reproducido ni total ni parcialmente sin previa autorización de Research for Traders. This report is for information purposes only and is not intented to recommend the purchase or sale of any security or investment. It contains information available in the market and such sources presumed to be reliable. However, no guarantees can be made about the integrity or accuracy of it. All opinions and estimates herein reflect the current judgment of the author as of the date of the report and it may be subject to change without notice. The value of any investment may fluctuate as a result of market changes. The information in this report is not a prediction of results and no assurances are given with respect thereto. If any information from the report can be considered as a recommendation, such information is impersonal and not suitable to the investment needs of any specific person. Therefore, it does not disclose all the risks and other significant issues related to an investment in assets mencionated. Before making an investment, potential investors should ensure that they understand the terms and the associated risks. We strongly recommend looking for professional advice. Research for Traders receives no compensation as a result of transactions on assets mentioned in the report. It is not allowed to forward this mail with its contents and/or attachments as it is private information for those who are sent to them. Therefore, it may not be reproduced in whole or in part without prior approval of Research for Traders. Copyright 2011 Research for Traders. All rights reserved 10