Reporte de calificación

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1 Colombia Reporte de calificación GIROS Y FINANZAS Compañía de financiamiento Comité Técnico: 23 de mayo de 2016 Acta número: 951 Contactos: Jorge Eduardo León Gómez jorge.leon@spglobal.com Andrés Marthá Martínez andres.martha@spglobal.com Página 1 de 15

2 GIROS Y FINANZAS Compañía de Financiamiento REVISIÓN PERIÓDICA EMISOR Cifras en millones de pesos colombianos (COP) al 31 de diciembre de 2015 Activos: Pasivo: Patrimonio: Utilidad neta: COP COP COP COP9.341 DEUDA DE LARGO PLAZO AA- Revisión periódica Julio/15: Revisión periódica Julio/14: Calificación inicial Ago./07: Historia de la calificación: DEUDA DE CORTO PLAZO BRC 1 AA-, BRC 1 AA- Perspectiva Negativa, BRC 1 AA-, BRC 1 I. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN El Comité Técnico de BRC Investor Services S.A. SCV en revisión periódica confirmó la calificación de deuda de largo plazo de AA- y de deuda de corto plazo de BRC 1 de Giros y Finanzas (en adelante GyF). Posición de negocio: baja participación de mercado en intermediación financiera, pero con una robusta posición en el negocio de giros y remesas. La calificación de GyF refleja una participación sólida en el mercado local de giros internacionales por la fortaleza de su alianza estratégica con Western Union (WU) (BBB/Estable/A-2 por S&P Global Ratings), lo cual no esperamos que cambie en los próximos años. El negocio de giros internacionales ha operado de manera contracíclica en períodos de desaceleración económica del país; no obstante, es vulnerable por la volatilidad de la tasa de cambio, la eventual competencia de canales electrónicos y posibles cambios regulatorios, lo cual genera algo de incertidumbre sobre la estabilidad de los ingresos operativos de GyF. En virtud de lo anterior, esperamos que la compañía, en desarrollo de su plan estratégico, continúe constituyendo una base de activos de cartera, principalmente en el segmento de consumo, que permita hacer más estables sus ingresos. En 2015, GyF mantuvo una participación de mercado significativa en el negocio de giros, impulsada por el incremento de la tasa de cambio y la mejora de las condiciones económicas de los principales países de donde provienen las remesas, Estados Unidos y España. Esperamos que estas condiciones se mantengan en 2016, lo cual favorece la posición de negocio de la compañía, máxime porque recientemente renovó por por un período de tiempo significativo su alianza con WU, entidad líder en este mercado internacional. Por otra parte, la participación de mercado de GyF en el negocio de intermediación, medido a través de los saldos de cartera, aún es baja, y a diciembre de 2015, se colocó en 1,4% del total del sector de compañías de financiamiento y 0,1% del sector bancario. Ambas relaciones presentaron un leve incremento frente al año anterior, pero permanecerán bajas en los próximos 24 meses a pesar del fuerte crecimiento que proyecta la compañía. Página 2 de 15

3 feb-11 may-11 ago-11 nov-11 feb-12 may-12 ago-12 nov-12 feb-13 may-13 ago-13 nov-13 feb-14 may-14 ago-14 nov-14 feb-15 may-15 ago-15 nov-15 feb-16 GIROS Y FINANZAS Capital y solvencia: la posición patrimonial de la compañía se ha mermado los últimos dos años por el alto crecimiento de la cartera, que la generación interna de capital no compensó. No obstante, ingresos extraordinarios van a fortalecer su capital los próximos años. Esperamos que la posición patrimonial de GyF se fortalezca en 2016 por las utilidades extraordinarias que registrará la sociedad gracias a la renovación de su alianza con WU. Dichas utilidades le permitirán aumentar su colchón de capital, y de esta forma mejorar su capacidad para afrontar eventuales pérdidas crediticias y mantener sus tasas de crecimiento de la cartera. Esto favorece su perfil de riesgo y es un aspecto relevante para la confirmación de su calificación. Asumimos que la entidad mantendrá su política conservadora de distribución de dividendos, en un entorno en el que prevemos que su cartera se deteriore. A diciembre de 2015, la solvencia total de GyF se ubicó en 12,1%, porcentaje inferior al 13,8% de un año atrás y que está dentro de lo que esperábamos en la anterior revisión de la calificación. Sin embargo, dicho indicador es inferior al de otras entidades calificadas en AA- por BRC. Esperamos que en 2016 y 2017 el indicador se mantenga por encima de 16%, derivado de las utilidades extraordinarias y de la generación interna de capital en el desarrollo regular de su negocio. Gráfico 1 Relación de solvencia total 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Entidad Pares Sector Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia. Cálculos: BRC. A diciembre de 2015, la solvencia básica se ubicó en 10,8%, menor al 12,8% de un año atrás y al 11,4% observado en la industria. Para el cierre de 2016, proyectamos que este indicador se ubicará en torno a 9%, aunque incrementaría a 15% en 2017 de acuerdo con la retención de utilidades. Consideramos que existe una probabilidad razonable de que los accionistas de GyF incrementen la capitalización de utilidades en 2016 por encima de su promedio histórico, pues de esa manera la administración dispondrá de los recursos para la ejecución de proyectos estratégicos de la sociedad, aspecto al cual daremos seguimiento en la siguiente revisión de la calificación. El portafolio de inversiones de GyF es más representativo en términos relativos al de otras compañías de financiamiento, lo cual no esperamos que cambie, pues el negocio de giros demanda el sostenimiento de una posición de liquidez en dólares y pesos para el cumplimiento de operaciones en el mercado de divisas. El portafolio de inversiones de GyF representó el 12% del total de activos, a diciembre de 2015, mayor al Página 3 de 15

4 3% del sector. Resultado de lo anterior, GyF presenta niveles de exposición a riesgo de mercado, medidos a través de la relación entre el riesgo de mercado (VaR por sus siglas en inglés) y el patrimonio técnico, mayores a los de la industria (4,6% versus 1,4% en promedio en 2015). Esperamos que el mayor volumen de recursos que manejará la compañía en 2016 no implique un incremento significativo en su exposición a riesgos de mercado que pueda afectar su perfil de riesgo. Rentabilidad: rentabilidad mayor a la de la industria, impulsada por desempeño favorable del negocio de giros y por crecimiento de la cartera. El fortalecimiento patrimonial de la entidad va a mermar su rentabilidad en el corto plazo. En 2016, sin incluir los ingresos extraordinarios, los resultados de la compañía se estabilizarán por el menor crecimiento en el número de operaciones de giros y remesas y por la volatilidad de la tasa de cambio. Por otra parte, el crecimiento de los ingresos por intereses podría compensar los mayores gastos de provisiones causados por el deterioro de la cartera y el incremento en los costos de fondeo, en la medida que la política monetaria se traslade a las tasas de interés del mercado. Sin embargo, consideramos que el costo de fondeo de GyF va a estar menos presionado que el de sus pares por la alta participación de personas naturales en sus captaciones. De 2017 en adelante, el fortalecimiento del capital de la entidad mermará su rentabilidad patrimonial y del activo (ROE y ROA por sus siglas en inglés, respectivamente), aunque esto mismo proporcionará mayor capacidad de crecimiento en el negocio de intermediación financiera, aspecto que redundaría en una menor volatilidad de los ingresos, lo cual es positivo para el perfil de riesgo de la compañía. A diciembre de 2015, los ingresos del negocio de giros crecieron 46% anual, con lo cual alcanzaron una participación de 45% sobre el total de ingresos, relación que un año atrás fue 39%. Dicho incremento superó el de los ingresos por intereses de 19%, que representaron 35% del total, menor al 37% del año anterior. Esperamos que en los próximos dos años, derivado del crecimiento de la cartera, los ingresos por intermediación presenten una mayor dinámica que los comisionables derivados de los giros y remesas, máxime tomando en cuenta los cambios que WU implementó mundialmente en este negocio. No obstante, al igual que en 2015, los mayores gastos de provisiones y de impuestos limitarán la generación de utilidades de la compañía. Como se observa en el Gráfico 2, en los últimos 18 meses a diciembre de 2015, GyF presentó niveles de rentabilidad patrimonial (ROE por sus siglas en inglés) muy superiores a los de sus pares y la industria. Esperamos que esto se mantenga en 2016 por las utilidades extraordinarias que va a presentar la sociedad, las cuales impulsarían el ROE en torno a 50% al cierre del año. Sin tener en cuenta lo anterior, esperaríamos una reducción del indicador a 15%, valor que se ubica en la cota alta de lo observado entre 2010 y En 2017, una vez que se capitalicen los ingresos extraordinarios, el ROE se colocará sobre el 10%, lo cual impone el reto a la administración de impulsar el crecimiento de la cartera para generar ingresos sostenibles y crecientes acordes con la nueva posición patrimonial de la sociedad. Página 4 de 15

5 feb-11 may-11 ago-11 nov-11 feb-12 may-12 ago-12 nov-12 feb-13 may-13 ago-13 nov-13 feb-14 may-14 ago-14 nov-14 feb-15 may-15 ago-15 nov-15 feb-16 GIROS Y FINANZAS Gráfico 2 Rentabilidad del Patrimonio (12 meses) 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Entidad Pares Sector Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia. Cálculos: BRC. Calidad del activo: El deterioro de indicadores de calidad de la cartera refleja la orientación hacia el crecimiento en segmentos y productos de mayor riesgo. Lo anterior, en nuestra opinión, no está compensado con incrementos en los niveles de cobertura de provisiones. Los indicadores de calidad de cartera de GyF se incrementarían para ubicarse por encima de su promedio entre 2013 y 2015 (5%), pues la compañía va a continuar impulsando su crecimiento con productos enfocados a personas de ingresos medios y bajos, vulnerables en el actual entorno de desaceleración económica y de incremento de la inflación. Esperamos que las tasas de colocación de dichos productos compensen su perfil de riesgo, así como sus menores niveles de cobertura a través de provisiones y garantías. El portafolio de créditos de GyF está compuesto por cartera de consumo, comercial e hipotecaria, segmentos que tienen una participación de 57%, 32% y 11%, respectivamente, a diciembre de 2015; en el en el caso de vivienda, la relación aumentó desde 3%, en detrimento de la de comercial que cayó desde 40%, del año anterior. En los próximos dos años, esperamos que incremente la participación de la cartera de consumo y vivienda en el balance de la compañía, de acuerdo con sus lineamientos estratégicos. A diciembre de 2015, los créditos de vehículo y libranzas impulsaron las colocaciones en consumo; estas son las líneas más representativas del segmento con 43% y 35% del total, respectivamente. El crecimiento de estos productos fue 17% y 21%, por encima del 11% y 14% del sector; no obstante, su posición competitiva en ambos productos es modesta con una participación de mercado por debajo de 1%. Por su parte, los créditos rotativos, dirigidos a asalariados que reciben remesas, presentaron una evolución favorable y se ubicaron en COP millones con un crecimiento anual de 67%, línea que esperamos que mantenga un alto dinamismo en Al mismo corte, en comercial, los créditos de vehículos productivos (taxis) representaron aproximadamente 70% del segmento, mientras que el 30% restante está relacionado con créditos empresariales y líneas de factoring. Por su parte, la cartera de vivienda está dirigida a colombianos residentes en el exterior, quienes a través del envío de remesas realizan el pago de su hipoteca. Página 5 de 15

6 feb-11 may-11 ago-11 nov-11 feb-12 may-12 ago-12 nov-12 feb-13 may-13 ago-13 nov-13 feb-14 may-14 ago-14 nov-14 feb-15 may-15 ago-15 nov-15 feb-16 GIROS Y FINANZAS La cartera de GyF está concentrada en el centro y suroccidente del país, principalmente en Bogotá y el Valle del Cauca, regiones que representaron aproximadamente 96% de los créditos a diciembre de 2015, relación que se mantuvo estable frente a un año atrás. Esto se debe a la destacada posición de mercado de GyF en el Valle del Cauca y en Bogotá, que son las regiones que reciben el mayor volumen de remesas en el país (27% y 17%, respectivamente, a diciembre de 2015, según datos del Banco de la República), además, Bogotá concentra una buena parte de la actividad económica nacional. El indicador de calidad de cartera por vencimiento (ICV) de GyF se incrementó en promedio a 5,2% en 2015, desde 4,8% de 2014, porcentaje que se compara desfavorablemente con el 4,7% de sus pares y con el 3,5% del sector. La evolución de GyF se debe a la profundización de la cartera de consumo y por el deterioro de la cartera comercial derivado de aspectos operativos del negocio de financiación de taxis (70% de la cartera comercial, a diciembre de 2015), particularmente por el modelo de compra a originadores (los créditos para financiación de taxis adquiridos a originadores representaron el 11% del total de cartera, a diciembre de 2015). El aumento en el ICV también refleja el cambio en el lineamiento estratégico de la compañía para reducir su dependencia de originadores externos, cuya participación en las colocaciones cayó a 21% de 42%, entre 2012 y 2015, tendencia que esperamos que se profundice y la cual ponderamos positivamente. No obstante, daremos seguimiento a la exposición de la compañía en estas entidades, que a diciembre de 2015 representaba 3,9% del total de cartera y el 25% del patrimonio (no incluye compras de créditos para financiación de taxis, pues estos cuentan con garantía real). Gráfico 3 Indicador de calidad de cartera por vencimiento 10,0% 9,0% 8,0% 7,0% 6,0% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% Entidad Pares Sector Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia. Cálculos: BRC. La cartera adquirida a los originadores, en virtud de los pactos de recompra y/o sustitución, reflejaban indicadores de calidad cercanos a 0%; sin embargo, estas entidades, por lo general, presentan estándares de gestión de riesgos inferiores a los de las entidades vigiladas, por lo cual han empezado, en algunos casos, a presentar problemas de insolvencia y liquidez. Esta situación afectó a GyF por el deterioro de la situación financiera de un originador particular, no obstante la exposición de la compañía es baja y en todo caso menor a la observada en otras entidades que calificamos. Entre 2014 y 2015, el ICV promedio de la cartera de consumo aumentó a 5,7% de 5,1%, mayor al 5,5% de los pares y levemente por debajo del 6,1% del sector. Esperamos que el indicador se ubique entre 6,5% y Página 6 de 15

7 7% al cierre del De la misma manera, el indicador en el segmento comercial también subió a 6% de 4,8%, mayor al 2,9% de la industria, y para final de año esperamos que se reduzca a 5% por los ajustes en el modelo de compra de cartera de taxis a originadores. El crecimiento de la cartera vencida también se refleja en el aumento del indicador de calidad de cartera con castigos que aumentó a 9,2% en diciembre de 2015 desde 7,5% en el mismo mes de 2014, porcentaje que aún es inferior al 13,6% de sus pares, pero que es superior al 7,1% de la industria. En el mismo período, los castigos aumentaron 55%, impulsados principalmente por la cartera de consumo. Esto a pesar de que no hubo cambio en las políticas para castigar la cartera. Conforme se deterioró la calidad de la cartera, los niveles de cobertura de provisiones bajaron en promedio a 95% en 2015 desde 99% en 2014, porcentaje inferior al de sus pares y el sector. En particular, los niveles de cobertura cayeron porque la cartera vencida creció más que las provisiones en 2015 (50% frente a 21%). Por otra parte, la relación entre el valor de la garantía y el valor de los créditos (loan to value) para financiación de vehículo particular y para vivienda están por encima de lo observado en la industria, lo cual implica un menor margen de cobertura de pérdidas crediticias a través de la ejecución de garantías. La menor capacidad de afrontar pérdidas crediticias a través de las provisiones y de las garantías de GyF, la compensará el fortalecimiento de su posición patrimonial. La entidad presenta un desarrollo limitado de la información relacionada con las cosechas de la cartera, particularmente frente a la temporalidad y frecuencia de los datos. Consideramos que esto dificulta generar análisis prospectivo sobre la calidad de la cartera, aspecto que será más relevante en los próximos períodos por el alto crecimiento del portafolio de créditos. A pesar de lo anterior, con la información disponible podríamos esperar un deterioro de la cartera de vehículos, pues las originaciones de 2015 presentan un mayor empinamiento en comparación con la industria y con lo observado en períodos precedentes en la misma entidad. La cartera de GyF presenta niveles bajos de concentración por deudores, de tal manera que los 20 mayores representaron el 4% del total de cartera y el 25% del patrimonio, a diciembre de 2015, relaciones relativamente similares frente a un año atrás y muy por debajo de la industria. Los niveles de reestructuración de la entidad son bajos. Fondeo y liquidez: sólida estructura de fondeo en el mercado minorista a través de certificados de depósito a término (CDT) y cuentas de ahorro. Los niveles de liquidez son congruentes con su estructura de fondeo y con las necesidades del negocio de giros. GyF continuará impulsando su fondeo en el mercado minorista a través de CDT y cuentas de ahorros, productos que presentan bajos niveles de concentración por depositante y una alta participación de personas naturales. Estos aspectos favorecen la resiliencia del fondeo de la compañía ante escenarios desfavorables en el mercado y le proporcionan mayor estabilidad a su costo. Por otra parte, esperamos que en 2016 la posición de liquidez de la compañía sea mayor por el ingreso de recursos extraordinarios. Entre diciembre de 2014 y diciembre de 2015, las captaciones en cuentas de ahorro y CDT impulsaron el fondeo; estos productos aportaron volúmenes relativamente similares y alcanzaron crecimientos superiores a de la industria. Como resultado de lo anterior, la participación de las cuentas de ahorros en el pasivo se elevó a 26% en 2015 desde 23% en 2014, mientras que el de los de CDT cayó a 56% de 61% (Gráfico 4). Lo anterior, en desarrollo de la estrategia comercial de la compañía orientada a la profundización de la venta cruzada de productos a los clientes del servicio de giros y remesas, lo cual junto Página 7 de 15

8 con su amplia presencia comercial, esperamos siga favoreciendo el crecimiento de sus productos pasivos en Gráfico 4 Estructura de fondeo 7% 11% 10% 8% 4% 5% 5% 6% 3% 2% 4% 1% 12% 9% 6% 9% 3% 3% 3% 0% 11% 0% 5% 4% 2% 15% 22% 52% 55% 55% 61% 56% 65% 60% 26% 20% 22% 23% 26% 6% 1% Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 Dec-15 Pares Sector Ahorro Corriente CDT Entidades financieras Op. pasivas mcdo monetario Titulos de deuda Otros pasivos Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia. Cálculos: BRC. El indicador de renovación de los CDT se mantuvo en promedio en 67% en 2015, dentro de la media de sus pares comparables. A diciembre 2015, los plazos de captación son mayores que los de sus pares con 55% de los vencimientos mayores a un año, relación que se incrementó desde 49% del año anterior, mientras que en la industria se han acortado por la reducción de la liquidez. Por otra parte, los niveles de concentración por inversionista siguen siendo muy favorables frente a lo observado en sus pares, en la medida que la captación proviene de personas naturales. En este sentido, los 20 mayores depositantes de cuenta de ahorro y CDT representaron 7% y 12% del total, relaciones que se comparan muy favorablemente con lo observado en sus pares y que son menores al 12% y 14% observado un año atrás, respectivamente. Al igual que en períodos anteriores, GyF mantuvo en 2015 una relación de activos líquidos sobre depósitos mayor a la de sus pares y la industria (Gráfico 5), lo cual no esperamos que cambie, pues el negocio de giros demanda una alta disponibilidad de efectivo. Proyectamos que en 2016 el indicador se mantendrá entre 20% y 25%, aunque el alto crecimiento de la cartera podría llevarlo a niveles menores como en períodos anteriores. Sin incluir el requerimiento de liquidez para el negocio de remesas, el indicador de GyF se ubicó en 19% en promedio en 2015, superior al 18% de sus pares y al 16% del sector. Por otra parte, el indicador de riesgo de liquidez (IRL) reflejó una robusta capacidad de la compañía para cumplir con los requerimientos pasivos de corto plazo. Así, la relación entre los activos líquidos y los requerimientos netos de liquidez para la banda a 7 y 30 días se ubicaron en promedio en 2015 en 19,6 veces (x) y 6,8x, respectivamente, relación que está por encima de la media de sus pares. Página 8 de 15

9 feb-11 may-11 ago-11 nov-11 feb-12 may-12 ago-12 nov-12 feb-13 may-13 ago-13 nov-13 feb-14 may-14 ago-14 nov-14 feb-15 may-15 ago-15 nov-15 feb-16 GIROS Y FINANZAS Gráfico 5 Activos líquidos sobre depósitos 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Entidad Pares Sector Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia. Cálculos: BRC. Administración de riesgos y mecanismos de control: adecuada estructura para la administración y gestión de sus riesgos, aunque se implementan mejoras en línea con las mejoras prácticas de la industria. Esperamos en 2016 una participación más activa de parte de los órganos colegiados en la administración de los distintos riesgos de la compañía, en virtud de los requerimientos de la Superintendencia Financiera de Colombia (SFC). A esto se sumará el fortalecimiento del equipo de riesgos y de auditoría interna. GyF sigue el Capítulo II de la Circular Externa 100 de 1995 de la Superintendencia Financiera de Colombia, que establece los lineamientos para la administración del riesgo crediticio a través del Sistema de Administración de Riesgo de Crédito (SARC), el cual comprende las políticas, procesos, modelos, provisiones y mecanismos de control que le permitan a las entidades financieras identificar, medir y mitigar adecuadamente el riesgo crediticio. Los entes responsables del manejo del riesgo crediticio en GyF son la Junta Directiva, el Comité de Crédito y Comité de Riesgos. Con el fin de mejorar el análisis y toma de decisiones en los procesos de otorgamiento de crédito, durante 2015 la compañía fortaleció la estructura del área de crédito, para contar con coordinadores de crédito para los diferentes productos e igualmente se actualizó el esquema de atribuciones. Además, se realizaron revisiones a los modelos de otorgamiento. GyF cuenta con herramientas adecuadas para la gestión y control del riesgo de mercado del portafolio de inversiones. La evaluación del riesgo de mercado se realiza a través de la metodología de Valor en Riesgo VeR. Esta metodología de medición y evaluación se encuentra dentro de lo estipulado por la SFC, la cual dispuso bajo un modelo estándar los criterios y procedimientos necesarios para la medición de este tipo de riesgos. La Gerencia de Riesgos se encarga de la gestión y control del riesgo operacional al que está expuesto la compañía, bajo el Sistema de Administración del Riesgo Operacional (SARO) que cumple con lo dispuesto por la Circular Externa 041 de El área de Auditoría Interna se encarga de evaluar la efectividad y cumplimiento de cada una de las etapas y elementos del SARO, con el fin de determinar posibles deficiencias y plantear soluciones. Por otra parte, la compañía cuenta con el Sistema de Administración del Riesgo de Lavado de Activos y de la Financiación del Terrorismo (SARLAFT) con el fin de prevenir que la Página 9 de 15

10 organización sea utilizada para dar apariencia de legalidad a activos provenientes de actividades delictivas o para la canalización de recursos hacia actividades terroristas, con lo cual cumple con lo dispuesto en las Circular Externa 026 de junio de 2008 de la Superintendencia Financiera de Colombia. Adicionalmente, este riesgo se controla con los procedimientos internos, así como con los controles ejercidos por Western Union. La compañía cuenta con un sistema adecuado de control interno y de auditoría, el cual está a cargo de la gerencia de control interno. Esta área realiza un permanente control al sistema y a los procesos, medición, evaluación y limitación de cada uno de los riesgos y control y monitoreo de actividades de la compañía. En 2016, esperamos un mayor desarrollo del esquema de control interno, en virtud de cambios requeridos por la SFC al área y a sus procesos de auditoría. Tecnología: GyF dispone de una plataforma tecnológica acorde con el volumen de su operación. GyF ha mantenido un alto dinamismo en el desarrollo de mejoras y el fortalecimiento de las herramientas tecnológicas que respaldan su operación. En 2015, la compañía implementó el sistema Monitor, cuyo objetivo es fortalecer el área de riesgos en el proceso de gestión y seguimiento a las señales de alerta y automatización de las mismas. Por otra parte, fortaleció su plataforma tecnológica para atender los requerimientos regulatorios y comerciales derivados de los órganos de control y de WU. En 2016, la compañía va a completar el proceso de migración tecnológica a su nuevo core de negocio, por lo cual daremos seguimiento a la eventual materialización de riesgos operativos. Contingencias: A diciembre de 2015, Giros y Finanzas no presentaba procesos judiciales en contra que pudieran generar una contingencia. II. OPORTUNIDADES Y AMENAZAS Qué podría llevarnos a aumentar la calificación BRC identificó los siguientes aspectos que podrían llevarnos a aumentar la calificación actual: La consolidación de una posición de mercado más robusta en el negocio de intermediación financiera, que favorezca una mayor estabilidad de sus ingresos, manteniendo indicadores de calidad y cobertura de activos en línea con entidades de mejores calificaciones. Qué podría llevarnos a bajar la calificación BRC identificó los siguientes aspectos de mejora y/o seguimiento de la compañía y/o de la industria que podrían afectar negativamente la calificación actual: El deterioro en la calidad de sus activos que supere nuestras expectativas. La desmejora de los indicadores de rentabilidad o de su posición patrimonial. El incremento sostenido de la participación del negocio de remesas en la estructura de ingresos. La visita técnica para el proceso de calificación se realizó con la oportunidad suficiente por la disponibilidad del emisor o entidad y la entrega de la información se cumplió en los tiempos previstos y de acuerdo con los requerimientos de BRC Investor Services. BRC Investor Services no realiza funciones de auditoría, por tanto, la administración de la entidad asume entera responsabilidad sobre la integridad y veracidad de toda la información entregada y que ha servido Página 10 de 15

11 de base para la elaboración del presente informe. Por otra parte, BRC Investor Services revisó la información pública disponible y la comparó con la información entregada por la entidad. En caso de tener alguna inquietud en relación con los indicadores incluidos en este documento, puede consultar el glosario en Para ver las definiciones de nuestras calificaciones visite o bien, haga clic aquí. La información financiera incluida en este reporte se basa en los estados financieros auditados de los últimos tres años. III. ESTADOS FINANCIEROS COLGAAP GIROS Y FINANZAS (Cifras en millones de pesos colombianos) BALANCE GENERAL Dec-10 Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 Dec-12 / Dec- 13 ANALISIS HORIZONTAL Dec-13 / Dec- 14 Pares Dec- 13 / Dec-14 Sector Dec- 13 / Dec-14 DISPONIBLE 29,981 40,642 44,519 50,372 50, % 1.0% 36.4% -40.5% INVERSIONES 22,140 29,304 39,557 54,711 43, % -20.7% 7.5% -23.2% Negociables en títulos de deuda 7,002 1,792 11,124 16,374 17, % 8.7% 24.8% 12.8% Negociables en títulos participactivos 6,576 8,369 5,203 6,335 5, % -7.1% % % Disponibles para la venta en títulos de deuda 2,091-2,363 1,091 1, % -2.0% % Disponibles para la venta en títulos participactivos % Hasta el vencimiento 5,166 3,900 4,143 4,336 5, % 27.9% % % Derechos de transferencia 1,305 15,244 16,723 26,576 13, % -50.8% % % CARTERA DE CREDITOS Y OPERACIONES DE LEASING 132, , , , , % 12.1% 7.4% -33.5% CARTERA DE CREDITOS NETA 115, , , , , % 13.7% % % Cartera Comercial 27,484 46,448 51,976 47,657 65, % 37.9% % % Cartera de Consumo 88, , , , , % 5.7% % % Cartera Microcredito % % Cartera Vivienda 4,185 5,130 6,222 7,482 8, % 12.1% % Provisiones de Cartera de Creditos 4,827 5,557 5,448 6,560 8, % 26.4% % % Cartera Vencida 4,905 5,374 7,572 8,012 9, % 13.5% % % OPERACIONES DE LEASING 18,771 27,405 36,381 40,751 42, % 5.0% % % Leasing Comercial 16,418 24,485 31,875 34,621 36, % 4.1% % % Leasing de Consumo 3,158 3,792 5,496 7,366 8, % 9.1% % % Leasing Microcredito Provisiones Leasing ,236 1, % 5.3% % % Leasing vencido 1,262 1,237 2,348 2,676 2, % 4.0% % % Provisiones Componente Contraciclico 1,642 2,395 2,977 2,738 3, % 13.2% % % Aceptaciones (Bancarias) e Instrumentos Fin. Derivados % 8.3% % % OTROS ACTIVOS 27,196 18,686 20,324 22,834 23, % 1.6% % % Valorizacion Neta 3, % % % Derechos Fiduciarios Bienes dados en Lesing Operativo % % Depreciacion Diferida % Cuentas por cobrar 16,273 11,112 12,420 12,921 13, % 6.9% % % Activos Diferidos 387 2,017 1,721 1, % % % % Bienes de Uso Propio y Otros Activos 7,502 5,541 6,167 8,438 9, % 11.2% % % Bienes Recibidos en Pago (Brutos) y restituidos en Leasing % -14.7% -58.8% -63.4% ACTIVOS 212, , , , , % 4.6% 11.2% -8.5% Depositos y Exigibilidades 139, , , , , % 13.9% 6.1% -26.0% Cuenta Corriente Ahorro 34,753 63,601 55,087 68,922 74, % 8.1% -14.3% 17.8% CDT 104, , , , , % 16.2% 6.5% -27.6% CDAT Otros % % % Creditos con otras Instituciones Financieras 8,343 26,447 38,037 41,465 21, % -48.2% 3.7% -69.5% Tesorería Créditos y descuentos 6,036 11,395 12,081 7,067 8, % 20.0% % % Exterior % Repos 2,307 15,052 16,556 26,399 12, % -50.8% % % Interbancarios - - 9,400 8, % % % % Titulos de Deuda 11,500 11,500 8,794 6,088 3, % -44.4% 113.5% % OTROS PASIVOS 17,790 18,249 19,531 21,771 24, % 11.1% % % PASIVOS 177, , , , , % 4.2% 11.3% -31.6% Capital Social 13,713 13,713 13,713 13,713 13, % 0.0% 24.7% -46.4% Reservas y Fondos de Destinacion Especifica 11,683 12,060 12,470 19,564 22, % 16.2% -51.9% -73.3% Superavit 2, % -71.0% 311.7% 298.5% Resultados no realizados en Inv. Disponibles para la venta % -71.3% % Resultados Ejercicios Anteriores 2,966 2,861 4, % % Resultado del Ejercicio 3,772 4,104 4,540 5,161 5, % 2.6% % % PATRIMONIO 35,007 32,753 35,499 38,708 41, % 8.0% 10.2% -44.6% Página 11 de 15

12 ESTADO DE RESULTADOS (P&G) Dec-10 Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 Dec-12 / Dec- 13 ANALISIS HORIZONTAL Dec-13 / Dec- 14 Pares Dec- 13 / Dec-14 Sector Dec- 13 / Dec-14 Cartera Comercial 2,313 2,711 4,026 4,158 5, % 38.5% % % Cartera de Consumo 6,448 7,594 11,349 10,394 12, % 24.5% % % Cartera Microcredito % Cartera de Vivienda , % 8.7% % % Leasing Comercial 2,168 3,021 4,308 4,898 5, % 5.8% % % Leasing Consumo , % 20.1% % % Leasing Microcredito Tarjeta de Credito 1,608 1,839 2,608 3,113 3, % 9.5% % % Sobregiros Cartera Redescontada (BR+Otras Entidades) % -33.3% % % Posiciones Activas Mcdo. Monetario y relacionadas % 7.2% % % Operaciones de Descuento y Factoring 5,611 7,913 8,457 8,750 8, % -1.7% % % Depositos en Otras Entidades Financieras y BR % 75.3% % % INGRESOS INTERESES 20,391 24,897 33,106 33,605 38, % 14.6% 7.1% -25.7% INGRESOS INTERESES POR MORA % -0.5% % % Depósitos y Exigibilidades 6,869 6,418 10,532 11,356 11, % 4.7% % % Crédito Otras Instituciones de Crédito , % 7.4% % % Títulos de deuda 1,182 1,188 1, % -36.6% % % Otros % % % GASTO DE INTERESES 8,413 8,411 12,465 13,048 13, % 4.0% 40.1% 7.6% MARGEN NETO DE INTERESES 12,348 17,012 21,293 21,449 25, % 20.3% 13.8% -23.8% INGRESOS FINANCIEROS DIF. DE INTERESES 46,403 50,294 53,352 60,394 61, % 1.3% % % Valorizacion de Inversiones 1, ,745 2,334 2, % 7.1% % % Ingresos venta, Dividendo Inversiones % -32.6% % % Utilidad por posiciones en corto en el mercado monetario % % Servicios Financieros 28,430 32,200 34,862 36,598 38, % 5.9% % % Utilidad en Venta de Cartera % Divisas 16,277 16,868 16,502 21,176 19, % -9.5% % % Operaciones a plazo, de contado y con Derivados % % % % Leasing Financiero - Otros % -8.9% % % Leasing Operativo % % GASTOS FINANCIEROS DIF. DE INTERESES 4,436 4,987 4,169 4,522 5, % 13.0% % % Valoracion inversiones % Egresos Venta Dividendos Inversiones % -39.8% % Pérdida por posiciones en corto en el mercado monetario % -87.4% % Servicios Financieros. 4,238 4,808 3,842 4,226 4, % 17.2% % % Perdida en Venta de Cartera % -19.0% % Divisas % 672.5% % % Operaciones a plazo, de contado y con Derivados % -50.6% % % Leasing Operativo % Riesgo Operativo % MARGEN NETO DIFERENTE DE INTERESES 41,967 45,307 49,183 55,872 56, % 0.3% % % MARGEN FINANCIERO BRUTO 54,316 62,319 70,476 77,321 81, % 5.9% 10.5% -16.9% COSTOS ADMINISTRATIVOS 43,763 47,740 52,385 57,532 58, % 2.4% % % Personal y Honorarios 21,408 22,970 24,056 25,833 26, % 1.9% % % Costos Indirectos 22,147 24,491 28,097 31,382 32, % 2.9% % % Riesgo Operativo % -8.1% % % PROVISIONES NETAS DE RECUPERACION 141 2,403 3,094 4,561 6, % 52.5% % % Provisiones 4,178 6,748 9,804 13,460 16, % 20.2% % % Recuperacion Generales 4,036 4,345 6,710 8,899 9, % 3.6% % % MARGEN OPERACIONAL 10,412 12,176 14,998 15,228 16, % 5.1% -11.5% -24.8% Depreciacion y Amortizaciones 5,977 6,474 7,807 7,979 9, % 13.5% % % MARGEN OPERACIONAL NETO 4,435 5,703 7,190 7,249 6, % -4.0% 2.3% -17.3% Cuentas No operacionales % 63.6% % % GANANCIA O PERDIDA ANTES DE IMPUESTOS 5,238 6,261 7,055 7,658 7, % -0.4% % % Impuestos 1,466 2,157 2,515 2,497 2, % -6.6% % % GANANCIA O PERDIDA DEL EJERCICIO 3,772 4,104 4,540 5,161 5, % 2.6% -23.5% -21.3% Página 12 de 15

13 IV. ESTADOS FINANCIEROS NIIF Datos en COP Millones BALANCE GENERAL Mar-15 Jun-15 Sep-15 Dec-15 Activos Disponible 47,756 53,076 58,487 76,427 Posiciones activas del mercado monetario , Inversiones 54,234 49,877 54,227 54,263 Valor Razonable 34,196 29,722 32,351 7,940 Instrumentos de deuda 34,196 29,722 32,351 7,940 Instrumentos de patrimonio Valor Razonable con cambios en ORI Instrumentos de deuda Instrumentos de patrimonio Costo amortizado 6,472 7,171 7,204 6,225 En subsidiarias, filiales y asociadas A variación patrimonial Entregadas en operaciones 693 1, ,014 Mercado monetario 693 1, ,014 Derivados Derivados Negociación Cobertura Otros 12,873 11,934 14,304 27,083 Deterioro Cartera de créditos y operaciones de leasing 241, , , ,648 Comercial 75,804 81,219 81, ,115 Consumo 145, , , ,609 Vivienda 32,491 32,195 32,190 34,242 Microcrédito Deterioro 9,743 10,416 10,783 11,596 Deterioro componente contraciclico 2,807 2,941 3,028 3,721 Otros activos 28,662 27,237 28,636 32,768 Bienes recibidos en pago Bienes restituidos de contratos de leasing Otros 28,173 26,658 28,007 32,206 Total Activo 372, , , ,781 Pasivos Depósitos 292, , , ,601 Ahorro 78,503 84, , ,240 Corriente Certificados de depósito a termino (CDT) 214, , , ,361 Otros Créditos de otras entidades financieras 7,166 7,608 6,690 10,973 Banco de la República Redescuento 4,968 4,522 5,111 5,243 Créditos entidades nacionales 2,199 3,086 1,579 5,730 Créditos entidades extranjeras Operaciones pasivas del mercado monetario 670 1, ,526 Simultaneas ,924 Repos ,602 TTV s Titulos de deuda 2,766 2, Otros Pasivos 28,551 26,183 34,173 50,163 Total Pasivo 332, , , ,262 Patrimonio Capital Social 13,713 13,713 13,713 13,713 Reservas y fondos de destinación especifica 20,624 20,624 20,624 20,624 Reserva legal 20,624 20,624 20,624 20,624 Reserva estatutaria Reserva ocasional Otras reservas Fondos de destinación especifica Superávit o déficit 5,024 5,024 5,015 5,010 Ganancias/pérdida no realizadas (ORI) (5) Prima en colocación de acciones 5,015 5,015 5,015 5,015 Ganancias o pérdidas 985 2,726 6,937 8,172 Ganancias acumuladas ejercicios anteriores Pérdidas acumuladas ejercicios anteriores Ganancia del ejercicio 2,154 3,894 8,105 9,341 Pérdida del ejercicio Ganancia o pérdida participaciones no controlada Resultados acumulados convergencia a NIIF (1,218) (1,218) (1,218) (1,218) Otros Total Patrimonio 40,345 42,086 46,288 47,518 Página 13 de 15

14 ESTADO DE RESULTADOS Mar-15 Jun-15 Sep-15 Dec-15 Cartera comercial 3,125 6,566 10,238 14,468 Cartera consumo 6,372 13,156 20,283 27,975 Cartera vivienda 1,104 2,249 3,343 4,444 Cartera microcrédito Otros Ingreso de intereses cartera y leasing 10,600 21,970 33,864 46,886 Depósitos 3,157 6,474 9,944 13,540 Otros 584 1,154 1,715 2,378 Gasto de intereses 3,740 7,627 11,659 15,919 Ingreso de intereses neto 6,860 14,343 22,205 30,968 Gasto de deterioro cartera y leasing 5,062 9,175 12,971 18,122 Gasto de deterioro componente contraciclico 780 1,394 1,965 2,748 Otros gastos de deterioro Recuperaciones de cartera y leasing 3,616 6,592 9,031 10,529 Otras recuperaciones Ingreso de intereses neto despues de deterioro y recuperaciones 4,871 10,687 16,680 21,032 Ingresos por valoración de inversiones 1,197 1,810 2,735 3,418 Ingresos por venta de inversiones Ingresos de inversiones 1,241 1,860 2,802 3,510 Pérdidas por valoración de inversiones Pérdidas por venta de inversiones Pérdidas de inversiones Ingreso por método de participación patrimonial Dividendos y participaciones Gasto de deterioro inversiones Ingreso neto de inversiones 1,167 1,678 2,544 3,200 Ingresos por cambios 7,114 14,451 28,323 38,293 Gastos por cambios Ingreso neto de cambios 7,104 14,436 28,023 37,749 Comisiones, honorarios y servicios 7,838 15,803 23,872 32,304 Otros ingresos - gastos (4,758) (11,244) (18,405) (25,096) Total ingresos 16,222 31,361 52,713 69,190 Costos de personal 6,743 14,044 21,856 31,267 Costos administrativos 4,001 7,801 13,000 17,798 Gastos administrativos y de personal 10,743 21,846 34,856 49,065 Multas y sanciones, litigios, indemnizaciones y demandas Otros gastos riesgo operativo Gastos de riesgo operativo Depreciaciones y amortizaciones ,436 2,455 Total gastos 11,291 22,726 36,356 51,595 Impuestos de renta y complementarios 1,926 3,334 6,486 6,083 Otros impuestos y tasas 851 1,406 1,766 2,171 Total impuestos 2,777 4,740 8,252 8,254 Ganancias o pérdidas 2,154 3,894 8,105 9,341 Página 14 de 15

15 INDICADORES Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 Dec-15 Dec-14 Dec-15 Dec-14 Dec-15 PARES SECTOR Rentabilidad ROE (Retorno Sobre Patrimonio) 11.9% 13.0% 14.3% 13.7% 21.5% 11.0% 13.1% 10.7% 13.0% ROA (Retorno sobre Activos) 1.8% 1.6% 1.7% 1.5% 2.3% 1.2% 1.4% 1.2% 1.5% Ingreso de intereses neto / Ingresos 28.1% 31.5% 29.3% 34.1% 44.8% 96.1% 112.2% 80.0% 110.1% Ingresos Netos de Intereses / Cartera y Leasing Bru 8.5% 10.2% 9.4% 10.0% 9.9% 8.4% 8.8% 6.7% 6.4% Gastos Provisiones / Cartera y Leasing bruto 4.4% 4.5% 4.6% 4.9% 4.9% 5.5% 5.7% 5.8% 5.3% Rendimiento de la cartera 15.6% 16.6% 16.5% 16.1% 17.2% 16.4% 15.8% 13.5% 12.9% Rendimiento de las inversiones 2.1% 2.5% 2.6% 3.4% 2.8% 1.5% 3.0% 0.7% 2.7% Costo del pasivo 4.3% 5.0% 4.8% 4.4% 4.5% 5.1% 5.4% 4.9% 5.5% Eficiencia (Gastos Admin/ MFB) 78.5% 77.2% 78.0% 77.5% 70.9% 66.3% 55.3% 65.6% 43.0% Capital Relación de Solvencia Básica 12.4% 13.1% 12.2% 12.8% 10.8% 11.5% 11.1% 11.3% 11.4% Relación de Solvencia Total 12.4% 13.2% 13.2% 13.8% 12.1% 24.5% 19.4% 12.1% 12.3% Patrimonio / Activo 11.7% 11.7% 11.2% 11.5% 10.3% 11.0% 11.1% 11.7% 11.6% Quebranto Patrimonial 238.9% 258.9% 282.3% 304.9% 346.5% 132.0% 134.8% 253.4% 332.6% Activos Productivos / Pasivos con Costo 111.7% 114.9% 112.8% 110.5% 113.7% 108.2% 106.4% 85.6% 99.3% Activos improductivos / Patrimonio+Provisiones 58.0% 63.6% 66.5% 63.9% 75.8% 49.6% 51.3% 186.0% 107.6% Riesgo de Mercado / Patrimonio Técnico 7.5% 5.9% 6.5% 4.9% 5.1% 0.2% 0.4% 1.2% 1.5% Liquidez Activos Liquidos / Total Activos 14.8% 19.0% 19.6% 17.7% 18.2% 10.5% 10.8% 6.7% 7.9% Activos Liquidos / Depositos y exigib 21.6% 28.6% 28.4% 23.7% 24.7% 18.2% 17.6% 13.1% 14.6% Cartera Bruta / Depositos y Exigib 104.8% 103.4% 96.0% 94.8% 91.9% 153.1% 144.3% 135.3% 149.5% Cuenta de ahorros / Total Pasivo 25.7% 20.5% 22.4% 23.2% 26.3% 13.1% 14.3% 1.1% 1.0% Cuentas Corrientes / Total Pasivo 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 2.2% 2.0% 0.0% 0.0% CDT s / Total pasivo 51.5% 54.9% 55.1% 61.5% 56.0% 48.5% 51.1% 57.0% 59.8% Redescuento / Total pasivo 2.5% 2.4% 1.3% 1.4% 1.3% 6.1% 7.0% 10.1% 8.3% Crédito entidades nacionales / total pasivo 2.1% 2.1% 1.0% 1.2% 1.4% 1.8% 0.6% 13.0% 13.7% Crédito entidades extranjeras / total pasivo 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.1% 0.1% Op. pasivas del mco monetario / total pasivo 6.1% 6.2% 8.6% 4.0% 3.0% 0.0% 0.0% 0.1% 0.0% Distribución de CDTs por plazo Emitidos menor de seis meses 21.1% 17.8% 18.2% 14.5% 13.4% 28.5% 25.6% 19.5% 18.7% Emitidos igual a seis meses y menor a 12 meses 35.9% 27.5% 26.9% 30.5% 24.9% 46.1% 48.2% 33.0% 33.4% Emitidos igual a a 12 meses y menor a 18 meses 19.9% 24.8% 17.9% 15.4% 16.9% 19.5% 21.7% 11.8% 16.9% Emitidos igual o superior a 18 meses 23.1% 29.9% 37.0% 39.6% 44.9% 10.7% 14.9% 35.7% 30.9% Calidad del activo Por vencimiento Calidad de Cartera y Leasing 3.3% 4.7% 4.7% 4.6% 5.7% 4.2% 4.7% 3.5% 3.2% Cubrimiento de Cartera y Leasing 133.5% 94.9% 98.6% 106.9% 86.2% 131.8% 119.8% 165.5% 163.8% Indicador de cartera vencida con castigos 4.2% 6.3% 7.1% 7.5% 9.2% 11.6% 13.6% 8.2% 7.1% Calidad de Cartera y Leasing Comercial 4.4% 5.9% 5.7% 3.9% 5.7% 3.8% 4.5% 2.7% 2.7% Cubrimiento Cartera y Leasing Comercial 125.1% 73.0% 83.5% 109.1% 97.2% 131.7% 109.9% 150.9% 141.8% Calidad de Cartera y Leasing Consumo 2.8% 4.1% 4.2% 5.4% 6.7% 5.1% 5.5% 5.6% 5.8% Cubrimiento Cartera y Leasing Consumo 139.5% 116.1% 110.0% 103.7% 79.9% 130.0% 122.3% 199.2% 196.6% Calidad de Cartera Vivienda 0.4% 1.3% 1.8% 0.1% 0.3% 1.4% 1.8% 0.2% 0.1% Cubrimiento Cartera Vivienda 251.9% 86.3% 69.1% % 214.6% 88.2% 129.6% 447.2% % Calidad Cartera y Leasing Microcredito 26.0% 0.0% 0.0% 0.0% #DIV/0! 0.0% #DIV/0! 8.9% 3.0% Por clasificación de riesgo Calidad de la cartera y Leasing B,C,D,E 5.5% 7.1% 8.3% 8.0% 8.9% 7.4% 8.2% 9.4% 8.8% Cubrimiento Cartera+ Leasing B,C,D y E 31.3% 22.2% 21.1% 25.3% 21.7% 34.7% 33.2% 34.1% 32.3% Cartera y leasing C,D y E / Bruto 2.7% 3.9% 4.2% 4.4% 4.7% 5.1% 5.6% 4.9% 5.3% Cubrimiento Cartera+ Leasing C,D y E 58.5% 37.0% 36.2% 41.7% 37.3% 48.3% 46.2% 56.1% 48.2% Calidad Cartera y Leasing Comercial C,D y E 3.3% 4.2% 4.4% 3.2% 3.9% 7.2% 7.2% 4.0% 4.8% Cubrimiento Cartera y Leasing Comercial C,D y E 149.9% 356.1% 325.7% 326.3% 296.1% 249.5% 247.0% 219.5% 247.8% Calidad Cartera y Leasing Consumo C,D y E 2.5% 3.9% 4.3% 5.5% 5.6% 5.2% 5.6% 7.4% 7.6% Cubrimiento Cartera y Leasing de Consumo C,D y E 52.5% 44.0% 40.1% 46.1% 42.5% 54.5% 53.4% 71.8% 72.2% Calidad de Cartera Vivienda C,D y E 0.0% 0.6% 1.7% 0.0% 1.5% 1.3% 1.6% 0.1% 1.3% Cubrimiento Cartera de Vivienda C,D y E #DIV/0! 10.0% 15.6% #DIV/0! 0.0% 20.1% 19.0% 19.3% 19.0% V. MIEMBROS DEL COMITÉ TÉCNICO Las hojas de vida de los miembros del Comité Técnico de Calificación se encuentran disponibles en nuestra página web Una calificación de riesgo emitida por BRC Investor Services S.A. SCV es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información. Página 15 de 15