ENERSIS S.A. Fundamentos. Perspectivas: Estables. INFORME DE CLASIFICACION Julio 2011
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- Rafael Olivera Maldonado
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1 INFORME DE CLASIFICACION Julio 2011 Junio 2010 Junio 2011 * Detalle de clasificaciones en Anexo. Indicadores Relevantes Mar.2011 Margen Ebitda 36,6% 32,6% 28,8% Rentabilidad patrimonial 16,9% 18,9% 18,6% Endeudamiento total 1,1 1,0 1,0 Endeudamiento financiero 0,63 0,53 0,57 Ebitda / Gastos financieros 4,9 4,9 4,2 Deuda financiera / Ebitda 1,7 1,6 1,8 Deuda financiera neta / Ebitda 1,2 1,1 1,2 FFO/ Deuda financiera 43,1% 45,6% 39,4% Liquidez corriente 3,2 3,4 3,1 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Evolución endeudamiento e indicadores de solvencia Mar.2011 Leverage Financiero (Eje izq.) Deuda Financiera / Ebitda Ebitda / Gtos. Financieros Fundamentos Las clasificaciones asignadas a Enersis se fundamentan en el sólido perfil de negocios de la empresa, que combina participaciones en generación y distribución, con una importante diversificación operativa en varios países de Latinoamérica, pero manteniendo una alta proporción de su capacidad de generación de flujo de caja en. Adicionalmente, su clasificación refleja su perfil de riesgo financiero, con adecuados indicadores de endeudamiento, capacidad de pago, adecuada flexibilidad financiera y sólida posición de liquidez. En contraposición, la empresa está expuesta a riesgos provenientes de sus inversiones en el extranjero y de las condiciones hidrológicas en el negocio de generación. La Clasificación Primera Clase Nivel 1 de las acciones considera, además, el alto nivel de liquidez bursátil de los títulos, con una presencia anual del 100%. Enersis posee inversiones en el sector de generación y distribución (43% y 57% del Ebitda respectivamente a marzo de 2011) en, Colombia, Perú, Argentina y Brasil, países en los que tiene una destacada posición competitiva. Dentro de estos, destaca la importancia de sus inversiones en, país donde mantiene una alta capacidad de generación de fondos, representando un 34% del Ebitda consolidado. Las operaciones en el negocio de distribución poseen un perfil de negocios más estable que el de generación. En distribución, la principal fuente de caja de Enersis corresponde a ctra, la mayor empresa distribuidora de electricidad nacional. ctra no posee deudas con terceros y genera importantes flujos a Enersis mediante dividendos y el servicio de deudas intercompañías. Durante los últimos periodos, destaca el crecimiento orgánico, a pesar del adverso escenario económico en. La posición en el negocio de generación se ha visto favorecida por el buen desempeño en Endesa (clasificado en / por Feller Rate) quien aporta la mayor proporción de Ebitda a ese sector. La capacidad de generación que posee Endesa es fundamentalmente hidroeléctrica. El parque hidroeléctrico que posee representa una importante ventaja debido a los menores costos de operación del sistema en relación a otras tecnologías disponibles. Sin embargo, la empresa está expuesta a los efectos adversos de años hidrológicos secos y a la menor disponibilidad de recursos hídricos. Este aspecto es mitigado por una diversificada capacidad geográfica y de respaldo, una conservadora política comercial con nuevos contratos con distribuidoras a largo plazo, con adecuadas cláusulas de indexación, que entregan una mayor estabilidad en la generación de efectivo y en los márgenes obtenidos. El Ebitda de Endesa consolidado ha aumentado en los últimos años, impulsado por mayores precios, demanda y ventas spot (debido a una afianzada política comercial de contratación conservadora), lo que ha permitido fortalecer su perfil financiero. A pesar de observar un menor desempeño en 2010 y en el primer trimestre de 2011, debido a la escasez hídrica en y a altos precios de combustibles, la compañía mantiene un sólido perfil financiero con adecuados indicadores de cobertura de deuda, bajo endeudamiento y un alto nivel de liquidez, una adecuada flexibilidad financiera y un buen acceso a los mercados financieros., contaba con indicadores deuda a Ebitda y cobertura de gastos financieros de 1,8 veces y 4,2 veces, respectivamente. A nivel individual, la generación de fondos de Enersis se origina de los flujos obtenidos desde sus filiales y de la generación de caja otorgada por ctra. Enersis individual posee un perfil de deuda financiera con bajos niveles de vencimientos anuales hacia el 2013, cercanos a los US$4 millones y uno mayor por US$574 millones en No obstante, la compañía cuenta con adecuados fondos para enfrentar dichos vencimientos. : Las perspectivas de la clasificación consideran la estabilidad de flujos provenientes del negocio de distribución, dados los favorables fundamentos de demanda eléctrica; su fuerte posición competitiva en y en la mayoría de los países donde opera; adecuadas políticas comerciales y alta capacidad de generación de fondos, con mayor estabilidad gracias a la entrada en vigencia durante 2010 y 2011 de los nuevos contratos de largo plazo con distribuidoras. Las favorables condiciones junto con el nivel de inversiones permitirían expandir el negocio sin necesidad de un aumento en el nivel de endeudamiento, manteniendo el indicador Deuda/Ebitda en torno a las 2,0x. Analista: Nicolás Martorell P. nicolas.martorell@feller-rate.cl (562) Fortalezas Alta proporción de flujos provenientes desde. Sólida posición de negocios en mercados donde opera. Alta flexibilidad financiera y liquidez. Negocio de distribución de bajo riesgo relativo, otorga estabilidad a los flujos. FACTORES SUBYACENTES A LA CLASIFICACION Riesgos Inversiones en economías de mayor riesgo relativo. Exposición del desempeño del negocio de generación a condiciones hidrológicas. Exposición al marco tarifario en negocio de distribución. 1
2 Propiedad El accionista controlador de Enersis S.A., es Endesa S.A. de España (BBB+/ por Standard & Poor s), quien mantiene un 60,62% de la propiedad. En Octubre de 2007, Endesa España cambió de controlador quedándose los nuevos dueños Enel y Acciona con el 67% y 25% de la acciones de la compañía respectivamente. En febrero de 2009, Enel realizó una oferta por la participación de Acciona adquiriendo el control de Endesa España, aumentando su participación a un 92% de la propiedad. Enel, clasificado en A-/Negativas por S & P, brinda un adecuado respaldo a las operaciones de Endesa en Sudamérica, al considerar la región como una plataforma estratégica de desarrollo y crecimiento, en la cual mantendrá las políticas de inversión de Endesa España. Generación 47% Ebitda por negocio Distribución 53% PERFIL DE NEGOCIOS SÓLIDO El origen de Enersis S.A. se remonta a 1981, cuando la Compañía na de Electricidad S.A. cambió su estructura organizacional dando origen a una sociedad matriz y tres filiales. La compañía en 1999 adquirió un paquete accionario que la llevó a alcanzar el 60% de la propiedad de Endesa. El proceso de expansión internacional de Enersis se inició en 1992, adquiriendo paquetes accionarios de compañías distribuidoras y generadoras en Argentina, Brasil, Perú y Colombia. El año 2003, cambió la estructura organizativa de la matriz. Así, Enersis se concentró en su rol de holding financiero, manteniéndose como controlador de Endesa y ctra. Por otra parte, Endesa y ctra pasaron a actuar como cabeceras operativas de los negocios de generación y distribución eléctrica en América Latina. En octubre de 2005, Endesa, Enersis, Endesa Internacional y ctra S.A. acordaron constituir una sociedad anónima holding, domiciliada en Brasil, mediante la cual se procedió a reorganizar los activos que las compañías mantenían en ese mercado. La sociedad se denomina Endesa Brasil S.A. y la participación, directa e indirecta, de Enersis alcanza a 53,6%. Sólida posición competitiva en sus negocios de energía y mercados donde opera Enersis S.A. es uno de los mayores grupos ligados a servicios de energía en Latinoamérica. Este opera como un holding financiero, desempeñándose como controlador de Endesa y ctra, compañías que actúan como cabeceras de sus negocios de generación y distribución. Tanto en el área de generación como distribución eléctrica, Enersis participa en, Argentina, Perú, Colombia y Brasil, países donde cuenta con una fuerte posición de mercado, en especial en el negocio de generación, donde es líder en capacidad instalada en la mayoría de los mercados, y en distribución, contando con una alta cobertura de clientes. Adecuada diversificación geográfica concentrada en, no obstante expone a economías de mayor riesgo relativo La compañía cuenta con una adecuada diversificación geográfica de sus activos operacionales. Inversiones en países sudamericanos distintos de implican niveles de riesgo país superiores. Actualmente, Standard & Poor s mantiene las siguientes clasificaciones soberanas en moneda extranjera para los países en los que la empresa mantiene inversiones: Argentina, B/ ; Brasil, BBB-/Positiva ;, A+/ ; Colombia, BBB-/ ; y Perú, BBB-/Positivas. La compañía acota este riesgo mediante su política de riesgos, donde países con mayor riesgo tienen menor participación relativa en términos de Ebitda y deuda, como es el caso de Argentina, quien representa solo el 3% del Ebitda consolidado a marzo de De esta manera, los activos y el Ebitda de la compañía se concentran en (34% del Ebitda consolidado a marzo de 2011), país con un bajo nivel de riesgo relativo y sólida estabilidad. Negocio de Generación Eléctrica Este negocio ha presentado históricamente cerca del 60% del Ebitda del grupo. Sin embargo, a marzo de 2011, la generación alcanzó un 53% del Ebitda dado los menores márgenes del negocio. A medida que las condiciones hidrológicas mejoren tal como se ha pronosticado gracias a la reciente retirada del fenómeno de la niña en, la proporción de Ebitda de generación debería volver a valores históricos. Colombia 24% Perú 9% Ebitda por pais Argentina 3% 34% ALTA DIVERSIFICACION OPERACIONAL Endesa es la principal compañía de generación eléctrica en Sudamérica, al contar con cerca de MW de capacidad instalada a través de 53 plantas en, Colombia (Emgesa), Perú (Edegel), Argentina (Endesa Costanera y El Chocón), sin considerar a Brasil (afiliado patrimonial) con 987 MW de capacidad instalada a través de Fortaleza y Cachoeira. Esta adecuada diversificación geográfica le permite compensar en parte el riesgo de escasez hídrica, dada la complementariedad que existe entre las regiones donde opera (I.e. Colombia). PARQUE GENERADOR COMPETITIVO Y DIVERSIFICADO Brasil Cerca del 60% del parque generador de Endesa corresponde a generación hidráulica y el restante 40% a carbón, gas natural, diesel y energía eólica. Este parque de bajo costo marginal le otorga un alto grado de competitividad en las regiones donde opera, obteniendo altos niveles de despacho y un adecuado margen. Además, su diversificación y adecuado respaldo, junto con una política comercial conservadora, permiten mitigar la exposición al riesgo hidrológico. 2
3 Generación :Ebitda por país La planta regasificadora GNL Quintero, proyecto donde Endesa cuenta con una participación del 20%, comenzó sus operaciones en julio de A la fecha alcanza su máxima capacidad de 9,5 millones de m3/día) durante el segundo semestre de /3 de dicho gas corresponde a la compañía, el cual sería utilizado para abastecer sus plantas térmicas San Isidro I y II y a Central Quintero. Este suministro otorga un buen respaldo para futuros contratos con clientes libre, además de mermar en parte el riesgo de abastecimiento de gas natural desde Argentina, y otorgar una mejor diversificación del mix energético con generación a costos relativamente más bajos que otros combustibles, como el diesel y fuel oil. POLITICA COMERCIAL DE CONTRATACION CONSERVADORA Colombia 22% Perú 9% Argentina 6% 46% La política comercial que mantiene la compañía ha permitido mantener un adecuada capacidad de generación de fondos, incluso en escenarios secos como en el año 2010 y los primeros meses de 2011, ya que esta reduce las variaciones del margen en diferentes escenarios hidrológicos, permitiendo incluso ser vendedor neto en el mercado spot en escenario de baja hidrología. En un escenario hidrológico normal, la posición comercial de la empresa en el SIC le permite a la compañía disponer de capacidad suficiente para cubrir sus contratos de suministro, tanto con clientes regulados como no regulados (obteniendo mayores ingresos por mejores condiciones de precios) y realizar considerables ventas en el mercado spot. Brasil 17% Negocio de Generación Eléctrica Mercados donde opera Arg. Perú Brasil Colom. SIC SING SIN SEIN SIN SIN Potencia Instalada (MW) Ventas (Gwh) % clientes libres n.d. 19 % clientes regulados n.d. 48 % Spot n.d. 33 Participación de Mercado 36% 13% 26% 1% 22% Distribución Ebitda 46% 6% 9% 17% 22% CONTRATOS DE LARGO PLAZO CON ADECUADAS CLAUSULAS DE INDEXACION OTORGAN ESTABILIDAD A LOS MARGENES El perfil comercial de la compañía se ha continuado reforzando en 2010 gracias a la entrada en vigencia en de las operaciones de venta de energía a las distribuidoras a través del régimen de contratos de largo plazo (10 a 15 años) licitado con anterioridad, el cual entrega GWh/año y se valora a un precio fijo de energía y potencia (80 US$/MWh monómico aproximadamente), con cláusulas de indexación, ligadas a combustibles (como carbón y gas natural) e inflación CPI, otorgando una mejor protección a los márgenes. La compañía se ha adjudicado contratos de 10 a 15 años por GWh y GWh a partir del 2010 y 2011, respectivamente. Estos contratos otorgan una mayor estabilidad en la generación de fondos y menor volatilidad en los márgenes obtenidos. Asimismo, durante el año 2010, el 90% de los contratos libres incorporaron cláusulas de riesgo, mejorando la cobertura ante la posible volatilidad de los costos marginales de la compañía. Cabe destacar que los clientes de la compañía pertenecen a clientes industriales y Distribuidoras, entre otros, contando con una adecuada calidad crediticia. EXPOSICION DEL DESEMPEÑO A CONDICIONES HIDROLOGICAS Diferentes escenarios hidrológicos pueden afectar la capacidad de generación hidráulica de la empresa y los precios de comercialización para la energía no contratada, afectando en consecuencia su desempeño financiero. La compañía ha reducido parcialmente este riesgo mediante la diversificación geográfica de sus inversiones en el cono sur y a través de una menor exposición comercial al impacto de años secos. MERCADO ALTAMENTE COMPETITIVO La generación, a diferencia de otros segmentos del sector eléctrico, es un negocio donde predominan los escenarios altamente competitivos, considerando los criterios de despacho eficiente a los sistemas interconectados y lo referente a licitación de contratos de suministro de energía y potencia. Negocio de Distribución Eléctrica Enersis cuenta con operaciones de distribución en (ctra), Perú (Edelnor), Colombia (Condensa), Argentina (Edesur) y Brasil (Ampla y Coelce) sirviendo a más de 13,4 millones de clientes (exhibiendo una alta atomización), con ventas físicas cercanas a los GWh a marzo de A marzo de 2011, la distribución representó un 47% del Ebitda de la compañía. NEGOCIO DE ALTO CRECIMIENTO ORGANICO Y BAJO RIESGO OPERACIONAL OTORGA UN SÓLIDO COMPONENTE DE ESTABILIDAD A LOS FLUJOS El negocio de distribución eléctrica es un negocio de bajo riesgo. Esto, debido a que buena parte de sus principales variables se encuentran acotadas o son altamente predecibles, como los costos de energía, el nivel de demanda, la oferta requerida, el nivel de precio y la lealtad de los clientes. Este sector de la industria, corresponde a las compañías distribuidoras que compran electricidad a las empresas generadoras, para a su vez venderla a los usuarios finales. La distribución eléctrica se caracteriza por la independencia de las redes de distribución de las empresas que participan en la industria, debido a la ubicación de los diversos sistemas en áreas geográficas específicas. 3
4 Colombia 27% Distribución :Ebitda por país Perú 9% Dx Argentina 1% 16% Negocio de Distribución Eléctrica ctra Edesur Edelnor Ampla Coelce Brasil 47% Codensa País Arg. Perú Brasil Brasil Colom. Stgo. de Buenos Río de Fortaleza Zona Aires Lima Janeiro Bogotá Área Duración Concesión Indef. Indef. Indef. 30 años 30 años 95 años Fijación Tarifaria Periodo Tarifario 4 años - 4 años 5 años 4 años 5 años Ventas (GWh)* Perdidas (%) 5,7 10,5 8,3 20,2 12,1 8,3 Clientes (miles) *Se incluyen las ventas a clientes finales, peajes y ventas intercompañias. El negocio requiere altos aportes de capital para conformar y mantener una infraestructura de redes y equipos que abastezca el área en concesión. Las economías de escala son importantes, lo que induce a entregar concesiones con mercados monopólicos bajo regulación gubernamental. Cabe destacar que gran parte de las concesiones son de duración indefinidas o de largo plazo, lo que otorga seguridad del negocio. Asimismo, la tarificación regulada otorga una rentabilidad estable para el accionista, asegurando que está cubra la inversión, los costos de operación y mantenimiento, traspasando los precios de compra de energía (a generadores) a los clientes. Además, esta tarificación mantiene indexadores que permiten reajustar el Valor Agregado de Distribución (VAD) acorde a las condiciones del mercado. En definitiva, al participar en una industria regulada como es la distribución eléctrica, la generación de flujo del grupo es altamente estable. En el futuro, se espera que la generación de caja se mantenga estable y creciente, tal como lo han demostrado los últimos periodos con crecimientos orgánicos ligados al aumento en la base de nuevos clientes al año. CHILECTRA PRINCIPAL FUENTE DE DIVIDENDOS NO POSEE DEUDA ctra S.A. es la mayor empresa de distribución eléctrica de, en términos de energía vendida. Su área de concesión comprende la Región Metropolitana, la zona de mayor concentración residencial e industrial del país. Además, incluye las áreas comprendidas por Empresa Eléctrica Colina Ltda. y Luz Andes Ltda. Esta compañía, que históricamente ha otorgado una considerable proporción de los flujos hacia la matriz, no mantiene deuda financiera, lo que permite generar importantes flujos de caja de la operación netos de sus gastos en inversiones y transferirlos a Enersis, otorgando un flujo de caja estable y predecible. Cabe destacar que Enersis es 100% propietaria de la compañía, teniendo el control sobre las políticas de financiamiento, inversiones y dividendos. SUMINISTRO ASEGURADO EN EL CORTO Y MEDIANO PLAZO Con motivo de la Ley Corta II, ctra realizó licitaciones abiertas por compras de energía durante los periodos y por un total de 5600 GWh, para cubrir así las necesidades energéticas de sus clientes en el largo plazo. En abril del 2006, ctra junto a otras distribuidoras iniciaron un proceso de licitación de suministro de energía y de potencia para el abastecimiento de sus clientes sometidos a regulación de precios. En noviembre de 2007, se realizó la segunda licitación de suministro de energía para ser entregada desde En esta ocasión, ctra asignó el 77% de sus requerimientos de energía, siendo el 23% restante adjudicado en marzo de La asignación final del suministro fue Endesa con 42,2%, Colbún 34,4% y AES Gener con 23,4%. De acuerdo a las licitaciones ya realizadas, el mercado regulado de ctra se encuentra cubierto hasta Cabe destacar que en, marzo de 2011, terminó el cuarto proceso licitatorio para suministro, que parte en 2014, y, en junio, se abrió un nuevo proceso para el periodo Asimismo, en Perú y Colombia, a través de procesos similares de licitación, las compañías distribuidoras han logrado cubrir gran parte de sus requerimientos de corto y mediano plazo de manera exitosa. NIVELES DE PÉRDIDAS DE ENERGIA ACOTADOS La compañía ha mantenido adecuados niveles de indicadores de servicio gracias a mejoras que otorgan estabilidad al sistema. Durante el primer trimestre de 2011, las perdidas de energía alcanzaron el 10,8%, nivel que ha exhibido una reducción desde 2004, gracias a mejores tecnologías de monitoreo y medición. La compañía mantiene en marcha una serie de proyectos, que incorporan avances tecnológicos en la red para imposibilitar el hurto de energía eléctrica. Se espera que la compañía mantenga su plan de mejoras especialmente en Brasil, donde las pérdidas alcanzan el orden del 20%. EXPOSICION AL RIESGO TARIFARIO La dependencia que enfrentan las compañías eléctricas del marco tarifario en que se desenvuelven hace que éste sea un factor clave en la evolución de su comportamiento futuro. Actualmente, la compañía enfrenta el proceso de tarificación de Coelce, escenario donde el regulador ANEEL ha modificado el WACC regulado, ajustándolo desde 9,95% a 7,57%, lo cual impactaría a la baja el VAD de Coelce. Se espera que el sólido crecimiento esperado en la demanda eléctrica, los reajustes anuales positivos de Ampla, junto con la adecuada diversificación compense en parte este factor. También la compañía enfrenta el proceso de tarificación en de las tarifas de Subtransmision Se espera la publicación del decreto para fines de septiembre de este año con carácter retroactivo, manteniendo niveles similares a los del periodo anterior. 4
5 ,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Evolución de ingresos y márgenes En millones de pesos Ingresos Marzo 2011 Marzo 2010 Margen Ebitda 45% 40% 35% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Evolución endeudamiento e indicadores de solvencia Mar.2011 Leverage Financiero (Eje izq.) Deuda Financiera / Ebitda Ebitda / Gtos. Financieros Perfil de amortizaciones Obligaciones financieras Al 31 de marzo de 2011, millones de US$ Total Sólidos fundamentos de crecimiento de la demanda eléctrica Los países donde opera Enersis presentan adecuados fundamentos de crecimiento al desarrollar sus actividades a niveles de países emergentes con un alto potencial para expansión, manteniendo márgenes para el crecimiento del consumo eléctrico per capita. El PIB 2011 considera aumentos del 6,3% para Perú. 6,0% en, 5,2% en Argentina, 4,6% en Colombia y 4,5% en Brasil, crecimientos correlacionados positivamente con la demanda eléctrica, la cual creció cerca de un 6,0% en 2010 en las zonas donde opera, ratificando dicha tendencia el primer trimestre de Alta estabilidad del marco regulatorio del negocio eléctrico en la mayoría de los países donde opera A excepción de Argentina, las economías donde Enersis desarrolla sus negocios exhiben una alta estabilidad en sus marcos regulatorios lo que otorga un adecuado grado de certidumbre sobre el negocio eléctrico. Feller Rate mantendrá un monitoreo continuo en Perú tras las nuevas elecciones presidenciales ante cualquier cambio en el marco regulatorio establecido. POSICION FINANCIERA Resultados y márgenes: SÓLIDA Adecuada generación de fondos, no obstante expuesta a condiciones hidrológicas A pesar de que en los últimos periodos ( ) la compañía exhibió un menor crecimiento, en los últimos trimestres de 2011 se aprecia una fuerte recuperación en términos de demanda eléctrica en los países donde opera, ratificándose a marzo de 2011, lo cual, junto con altos precios de la energía, ha resultado en un aumento en los ingresos a dicha fecha de un 7% con respecto a marzo de Cabe destacar que el nivel de ingresos alcanzado a diciembre de 2010 es superior a ventas precrisis. El negocio de distribución, continúa beneficiándose de la creciente demanda de energía en la región, incrementando sus ventas físicas y número de clientes. Se espera que la sana demanda eléctrica en los países de Latinoamérica permita sostener el crecimiento de la compañía los próximos periodos. Enersis ha mantenido adecuados márgenes Ebitda, estables y cercanos al 36%. Por consiguiente, el buen desempeño operacional le ha permitido a la empresa mantener una alta capacidad de generación de caja. El negocio de generación, tuvo una evolución positiva los últimos 5 años, manteniendo márgenes Ebitda cercanos al 48%. No obstante, en 2010, los altos precios de la energía, una demanda eléctrica más plana y una menor disponibilidad hídrica debilitaron el margen Ebitda de Enersis cayendo a un 33% desde 37% a diciembre de En el primer trimestre de 2011, la reforma tributaria en Colombia al impuesto al patrimonio implicó un gasto no recurrente, registrado por única vez al 1 de enero de 2011, correspondiente al monto total a pagar en el periodo , resultando en una caída del Ebitda, registrando un margen de un 29%. Políticas financieras La política financiera de Enersis ha contemplado que las filiales extranjeras no utilicen financiamiento de la matriz sino, por el contrario, el uso de financiamiento local con el objetivo de mejorar las condiciones de precio y plazo de sus deudas, además de lograr una cobertura natural del riesgo de tipo de cambio. Las subsidiarias han privilegiado el financiamiento en moneda local, en la medida que sus flujos operacionales sean en dichas monedas, y los mercados les permitan condiciones razonables. En julio de 2009, Enersis y Endesa obtuvieron el consentimiento de los tenedores de bonos para que, en los bonos emitidos en el mercado público de los Estados Unidos de América entre los años 1997 y 2003, se modificara la definición de subsidiarias significativas, y el alcance de subsidiarias en cláusula de incumplimiento cruzado. La modificación referida a la sección de cláusulas de incumplimiento cruzado limita el alcance solo al emisor y sus filiales chilenas, eliminando el riesgo de default a través de subsidiarias más volátiles (i.e. Argentina). Este cambio redujo la exposición del grupo a eventos de incumplimiento con filiales extranjeras, particularmente con Argentina. Además, en enero de 2010, Endesa enmendó análogamente sus series de bonos locales por un total de UF 19,4 millones, limitando el riesgo de incumplimiento cruzado y quiebras al emisor, a la vez que se estandarizo el monto que activa estas cláusulas en US$50 millones para todas las series. Adicionalmente, 5
6 Enersis y Endesa adecuaron sus covenants financieros al cambio de normativa contable IFRS, cumpliéndose sin problemas a la fecha. Estable y adecuado nivel de endeudamiento con respecto a su generación de fondos La deuda financiera de Enersis consolidado alcanzó los US$7.804 millones a marzo de 2011, concentrándose principalmente en sus filiales. En particular, Endesa (consolidado) representa del orden de 55% de la deuda financiera del holding. A nivel de geográfico, la participación de en la deuda consolidada es de un 40%. A esta se añade Colombia con un 24%, Brasil con un 21%, Perú con un 10% y Argentina con un 5% de la deuda financiera consolidada, distribución acorde a las políticas de riesgo de la compañía. Sin embargo, un 60% de la deuda se encuentra expuesta a la variabilidad de las tasas de interés, incluyendo coberturas por derivados. Las subsidiarias de Enersis han continuado manteniendo un activo rol en los mercados financieros internacionales durante los últimos periodos. Se esperan posibles nuevas emisiones y préstamos en el corto plazo en Colombia, Perú, Argentina y Brasil que permitan mantener la adecuada flexibilidad financiera y refinanciar pasivos, manteniendo el endeudamiento en niveles acotados acorde al rating asignado. En 2010, la empresa presentó buenos indicadores de cobertura a pesar de alcanzar una menor generación de fondos con respecto al año anterior, destacando indicadores de deuda a Ebitda, deuda neta a Ebitda y coberturas de gastos financieros alcanzaron las 1,6 veces, 1,1 veces y 4,9 veces, respectivamente. A marzo de 2011, se registró un leve debilitamiento de dichos parámetros, sin embargo, acordes a la categoría de clasificación. Feller Rate espera que la compañía mantenga un indicador Deuda / Ebitda bajo las 2,0x en los próximos periodos. Acotado nivel de inversiones no debería presionar los parámetros crediticios en los próximos periodos Para los próximos años, la compañía mantiene un plan de inversiones enfocado en el crecimiento orgánico en Distribución (manteniendo un crecimiento de clientes por año) y una cartera de proyectos que concentran gran parte de la nueva capacidad en el largo plazo en Generación, destacando el desarrollo de centrales eficientes mediante recursos hídricos, las cuales se encuentran en etapas previas a evaluaciones ambientales. Proyectos concretos de Endesa son la Central Bocamina II en y El Quimbo en Colombia. Hacia fines del 2011, se espera la entrada en operaciones de la Central Bocamina II, la cual aportaría una potencia al sistema de 370 MW utilizando como combustible carbón pulverizado eficiente. En Colombia, el proyecto Hidroeléctrico El Quimbo, asignado por el gobierno de dicho país en el año 2008, y que se encuentra con su licencia ambiental aprobada y bajo contrato de capacidad por 20 años. Cabe mencionar que inversiones en pasivos ambientales se encuentran acotadas, concentrándose en central Bocamina I y Celta, las cuales se consideran dentro del plan de inversiones. Feller Rate espera que el menor ritmo de inversiones en los próximos 5 años junto con el buen nivel de saldos de caja y un adecuado nivel de generación operacional le permitiría a la empresa desarrollar sus proyectos sin presionar los indicadores crediticios, con una estructura con flujos de caja libre positivos, manteniendo adecuados niveles de endeudamiento. Una mayor generación de excedentes de caja se vería compensada con el vencimiento de líneas de crédito comprometidas por US$200 millones en el corto plazo, junto con incertidumbres sobre futuras políticas de dividendos de controlador. No obstante, se espera el mantenimiento de su sólida posición de liquidez en el corto y mediano plazo. Alta flexibilidad financiera junto con una sólida posición de liquidez Enersis posee una alta flexibilidad financiera y un favorable acceso a los mercados de capitales y financieros, tanto local como internacional (Además de transar la propiedad en el mercado nacional, Enersis cotiza sus acciones en la Bolsa de Valores Latinoamericanos de la Bolsa de Madrid (Latibex) y en la Bolsa de Nueva York en forma de American Depositary Receipts (ADR)). La empresa presenta un perfil de vencimientos de largo plazo, junto con bajos niveles de vencimiento de deuda financiera. A marzo de 2011, Enersis consolidado mantenía un nivel de caja de US$2.000 millones e importantes líneas de crédito: US$1.866 millones para Enersis consolidado en líneas no comprometidas; y comprometidas por US$975 millones en líneas no utilizadas. Asimismo, contaba con vencimientos de deuda por US$937 y US$1.078 millones durante 2011 y 2012, respectivamente, los cuales puede afrontar de forma adecuada gracias a su buena posición de liquidez. 6
7 A nivel individual, Enersis recibe flujos de sus filiales en el exterior por dividendos, reducción de capital, servicio de deuda intercompañía y generación de caja por parte de ctra S.A. Enersis individual posee un perfil de deuda financiera con bajos niveles de vencimientos anuales hacia el 2013, cercanos a los US$4 millones y uno mayor por $520 millones en No obstante la compañía, cuenta con adecuados fondos para enfrentar los vencimientos en el corto y mediano plazo. Se espera que en los próximos años sigan creciendo los flujos de dividendos que la empresa recibe desde el exterior. 7
8 ANEXOS ENERSIS S.A. Julio 2006 Julio 2007 Julio 2008 Julio 2009 Marzo 2010 Junio 2011 A Positivas Bonos Series B2 A Línea de Bonos Nº Líneas Ef. de Comercio Nivel 1+ / - Nivel 1+ / Nivel 1+ / Acciones Serie Única 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 1ª Clase Nivel 1 Resumen Financiero Consolidado Millones de pesos 2005 (1) 2006 (1) 2007 (1) 2008 (1) Marzo 2011 Marzo 2010 Ingresos Ebitda (2) Resultado Operacional Gastos Financieros Ingresos Financieros Utilidad (pérdida) del ejercicio Flujo Fondos Operación (FFO) Variación Capital de Trabajo Flujo Caja Neto de la Operación (FCNO) Inversiones en activos fijos y permanentes Flujo Caja Operación Neto de Inversión Dividendos pagados Flujo Caja Op. Neto de Inv. y Dividendos Variación de capital patrimonial Variación de deudas financieras Flujo de caja Neto del Ejercicio Caja Final Activos Totales Pasivos Corrientes Deuda Financiera Corto Plazo Pasivos No Corrientes Deuda Financiera Largo Plazo Pasivos Totales Deuda Financiera Capital patrimonial Margen Ebitda 36,7% 38,3% 35,9% 38,3% 34,8% 36,6% 32,6% 28,8% 36,5% Rentabilidad operacional (3) 7,9% 9,7% 11,0% 13,7% 13,5% 14,6% 13,1% 12,5% 14,3% Rentabilidad patrimonial (3) 4,1% 9,6% 7,9% 17,1% 17,2% 20,6% 16,9% 15,9% 18,6% Liquidez corriente 0,88 1,17 1,30 1,19 1,09 1,14 1,09 1,14 1,14 Endeudamiento total 0,90 0,93 1,03 0,95 1,29 1,07 1,00 0,97 1,00 Endeudamiento financiero 0,61 0,60 0,68 0,64 0,85 0,63 0,53 0,57 0,65 Ebitda / Gastos Financieros 3,3 3,8 4,1 5,1 4,4 4,9 4,9 4,2 4,9 Deuda Financiera / Ebitda (3) 2,8 2,3 2,3 1,9 2,2 1,7 1,6 1,8 1,8 Deuda Financiera neta / Ebitda (3) 2,5 2,0 1,9 1,3 1,7 1,2 1,1 1,2 1,4 FFO / Deuda Financiera (3) 23,4% 31,2% 30,9% 36,4% 38,5% 43,1% 45,6% 39,4% 45,0% (1) Periodo bajo PCGA en cifras de diciembre de 2008 (2) Ebitda = Resultado Operacional + Amortizaciones y Depreciaciones (3) Indicadores a marzo anualizados 8
9 ctra Enersis Distribución Trading Generación Transmisión Endesa Brasil 54,3% 55,57% Edelnor 57,54% Cemsa Costanera 41,85% Pehuenche Transquillota 56,97% Codensa 21,7% Chocón 39,21% Pangue Ampla Coelse 100% 99,1% 70,2% 35,25% Edegel Emgesa 54,1% Cachoeira Dourada Endesa Fortaleza 59,98% Endesa San Isidro Celta Endesa Eco Hidro Aysen GNL Quintero Gas Atacama Generación Servicios Ingeniería Gasoducto Inm. M Velasco 26,99% 59,98% % Ingendesa Infraestructura Tùnel El Melón 54,3% 37,46% 16,12% 25,5% 59,58% 59,98% 59,98% 12% GNL Atacama Electrogás Atacama Argentina Gasoducto Tal Tal 54,3% 54,3% CTM CIEN Estructura ANEXOS ENERSIS S.A. 9
10 ANEXOS ENERSIS S.A. Características de los instrumentos ACCIONES (1) Presencia ajustada 100% Rotación 18,3% Concentración de propiedad 60,62% Mercados en que transa / New York / España Precio Bursátil de la acción $ 202,26 Valor libro ajustado $ 113,46 Relación Precio Utilidad 13,39 Utilidad por acción $15,11 (1) Cifras al 31 de mayo de 2011 LINEAS DE BONOS 525 Fecha de inscripción Monto de la línea* UF 12,5 millones Plazo de la línea 30 años Series inscritas al amparo de la línea - Conversión No contempla Resguardos Suficientes Garantías No tiene BONOS Serie B2 Numero de inscripción en la SVS 269 Fecha de inscripción Al amparo de Línea de Bonos - Monto de la Emisión UF 7,0 millones Plazo de amortización 21 años, Semestralmente Fecha de Vencimiento Periodo de gracia 5 años Tasa de Interés 5,5% anual, compuesto semestralmente Rescate Anticipado No contempla Conversión No contempla Resguardos Suficientes Garantías No tiene LINEAS DE EFECTOS DE COMERCIO Fecha de inscripción Monto de la línea US$ 35 millones US$ 45 millones US$ 75 millones US$ 45 millones Plazo de la línea 10 años 10 años 10 años 10 años Resguardos Suficientes Suficientes Suficientes Suficientes Garantías No tiene No tiene No tiene No tiene Los informes de clasificación elaborados por Feller Rate son publicados anualmente. La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Es importante tener en consideración que las clasificaciones de riesgo de Feller Rate no son, en caso alguno, una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado título, valor o póliza de seguro. Si son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que esta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados. Feller Rate mantiene una alianza estratégica con Standard & Poor s Credit Markets Services, que incluye un acuerdo de cooperación en aspectos técnicos, metodológicos, operativos y comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus objetivos básicos la aplicación en de métodos y estándares internacionales de clasificación de riesgo. Con todo, Feller Rate es una clasificadora de riesgo autónoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son de su responsabilidad. 10
11 La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoria practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma. La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Las clasificaciones de Feller Rate son una apreciación de la solvencia de la empresa y de los títulos que ella emite, considerando la capacidad que ésta tiene para cumplir con sus obligaciones en los términos y plazos pactados. Feller Rate mantiene una alianza estratégica con Standard & Poor s Credit Markets Services, que incluye un acuerdo de cooperación en aspectos técnicos, metodológicos, operativos y comerciales. Este acuerdo tiene como uno de sus objetivos básicos la aplicación en de métodos y estándares internacionales de clasificación de riesgo. Con todo, Feller Rate es una clasificadora de riesgo autónoma, por lo que las clasificaciones, opiniones e informes que emite son de su responsabilidad.
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