Material Actividad de Aprendizaje 4. Análisis Financiero ACTIVIDAD DE APRENDIZAJE 4

Transcripción

1 ACTIVIDAD DE APRENDIZAJE 4 1 1

2 INDICE 2 2

3 1. Valor Económico Agregado EVA Introducción El EVA es una medida del rendimiento de la empresa que nos indica cuánto valor se crea con el capital invertido lo que resulta en un indicador de valor para los accionistas. Una compañía crea valor solamente cuando el rendimiento de su capital (rentabilidad del patrimonio), es mayor que su costo de oportunidad o tasa de rendimiento que los accionistas podrían ganar en otro negocio de similar riesgo, es decir, se le genera valor agregado, lográndose con ello el objetivo básico financiero. La importancia del EVA es que se trata de una herramienta muy simple pero que abarca de manera integral a toda la empresa. El estudio del presente tema es una introducción en la cual se busca que el aprendiz, conceptualice, calcule e interprete el Valor Económico Agregado EVA. 3 3

4 1. Valor Económico Agregado EVA Conceptos claves para comprender la forma de calcular el EVA Concepto de Costo Capital Benficio tributario Cuál sería el Costo de Capital en la empresa URBA S.A? En el caso de la empresa URBA S.A, tiene $2.000 millones de activos están financiados así: Concepto de EVA - Segunda Definición CONCEPTOS CLAVES PARA COMPRENDER LA FORMA PARA CALCULAR EL EVA Valor Agregado y Rentabilidad $800 millones, o sea el 40% de éstos, con deuda. El resto, $1.200 millones, o sea el 60% con patrimonio. Esto significa que el costo de oportunidad que implica tener en operación esos $2.000 millones sería el costo promedio ponderado de las fuentes de financiación mencionadas Concepto de EVA - Primera Definición 4 4

5 1. Valor Económico Agregado EVA Este costo de oportunidad se denomina Costo de Capital Costo de Capital es el se Costo Calcula que implica para la empresa la como el costo Posesión Costo promedio ponderado de las Diferentes fuentes que se utilizan para financiarlos. de los Activos 5 5

6 1. Valor Económico Agregado EVA Costo Promedio Ponderado Con frecuencia se utiliza el Anglicismo WACC para denominar este concepto, lo cual corresponde a las iniciales en inglés de Wighted Average Cost of Capital (Costo de Capital Promedio Ponderado. Recuerde: Si el costo de capital representa el costo de los activos, entonces este costo es la rentabilidad mínima que ellos deben producir. Es por lo tanto, la tasa mínima requerida de retorno que deben generar los activos de la empresa. Beneficio Tributario En la sección anterior, cuando mencioné que la expectativa de rentabilidad de los propietarios representaba el costo del patrimonio, ésta se expresaba como una expectativa neta, es decir, después de considerar los impuestos que la empresa debía pagar al Estado. 6 6

7 2. Valor Agregado y Rentabilidad Rentabilidad > Costo de Capital = Valor Agregado Rentabilidad = Costo de Capital Los propietarios de una empresa cuando obtienen una Rentabilidad SUPERIOR VALOR AGREGADO sobre su al percibirán que hay Patrimonio Costo de Capital Qué pasa si, a futuro, una empresa prometiera generar siempre una rentabilidad IGUAL al costo de capital? es decir: Rentabilidad - Costo de Capital El Valor Agregado implícito de una empresa es la diferencia entre lo que ésta vale como negocio en marcha y lo que valen sus activos. Podríamos entender, entonces, los términos Good Will y Prima como sinónimos de Valor Agregado. Rentabilidad = Costo de Capital: Si a futuro, una empresa prometiera generar siempre una rentabilidad IGUAL al costo de capital, su valor como negocio en marcha NO debería ser superior a lo que valen sus activos. Estabilidad del activo = Costo de Capital. 7 7

8 2. Valor Agregado y Rentabilidad Concepto de EVA Primera Definición EVA es la Diferencia Y como ya aprendimos que la mínima UODI que una empresa debe generar es igual al valor de los activos multiplicado por el costo de capital, entonces: EVA = UODI Activos x Costo de Capital EVA = x 0,208 = = 182 El cálculo del UODI y el Costo de Capital se ilustrara en el ejemplo. entre la El EVA es la diferencia entre la UODI que una empresa genera y la mínima que debería generar. UODI que Genera una Empresa y la UODI que una Mínima Empresa debería Generar UODI que una empresa debe generar La mínima utilidad que una empresa debe generar también se denomina "Costo por el Uso de los Activos" ya que es la cifra que recoge el costo de oportunidad implícito por tenerlos en operación. 8 8

9 2. Valor Agregado y Rentabilidad Concepto de EVA Segunda Definición En el ejemplo de la Empresa URBA S.A, que venimos trabajando una UODI de $598 implica que la rentabilidad del activo fue del 29,9% cifra que es mayor que el costo de capital del 20,8%. Si esto sucedió es porque sobre el valor de los activos se produjo un remanente del 9,1% (29,9% - 20,8%), sobre el valor de dichos activos. Este remanente es el EVA. 9 9

10 2. Valor Agregado y Rentabilidad Lo anterior nos permite enunciar la segunda definición del EVA: EVA es el Remanente cuando producen una que generan los Activos EVA = Activos x (Rentabilidad del Activo - Costo de Capital) EVA = x (0,299-0,208) = x 0,091 = 182 El EVA es el remanente que generan los activos cuando producen una rentabilidad superior a su costo de capital. Recuerde que la Rentabilidad del Activo se calcula como UODI / Activos, y por lo tanto: EVA = Activos x (UODI/Activos - Costo de Capital) Si elimina el paréntesis llegarás a la fórmula que coincide con la primera definición. Rentabilidad Superior a su Costo de Capital 10 10

11 2. Valor Agregado y Rentabilidad Componentes del EVA Utilidad Operativa Después de Impuestos UODI = Utilidad Operativa x (1 - T) UODI: La UODI se obtiene aplicando a la utilidad operativa de la empresa, la tasa de impuestos como si no hubiera deuda sobre la cual aplicar intereses que a su vez disminuirían la base gravable. En el modelo del EVA el beneficio tributario se recoge en el costo de capital y no en la utilidad operativa. Podría pensarse que castigar la utilidad operativa con todos los impuestos, como si no existiera deuda, sería renunciar al beneficio tributario que implica el pago de intereses. La verdad es que no se da tal renuncia, debido a que en el modelo del EVA el beneficio tributario se recoge en el costo de capital y no en la utilidad operativa

12 2. Valor Agregado y Rentabilidad Activos Netos de Operación Activos que se utilizan para el cálculo de EVA Activos corrientes Pasivos - Proveedores Obligaciones financieras KTNO Pasivos largo plazo UODI Activos Netos de Operación v.s WACC Activos fijos Patrimonio Activos a considerar 12 12

13 2. Valor Agregado y Rentabilidad Activos a Considerar Los activos a considerar deben ser los financiados por los que son premiados por la UODI

14 2. Valor Agregado y Rentabilidad UODI: Por definición, la UODI, corresponde al premio que reciben quienes financian los activos que se requieren para producirla. Esto sugiere que debe existir una perfecta relación causa-efecto entre el numerador y el denominador de la fracción que se utiliza para calcular la rentabilidad del activo y es por ello que estos deben ser los operativos. Activos Netos de Operación: Como igualmente lo sugiere el gráfico, los activos netos de operación serían iguales al valor del capital de trabajo neto operativo (KTNO) más el valor de mercado de los activos fijos. KTNO: Capital de Trabajo Neto Operativo, WACC: Cálculo del Costo de Capital

15 2. Valor Agregado y Rentabilidad Cuáles Activos se Utilizan en el Cálculo del EVA? En cuanto a los activos que deben considerarse para el cálculo de la rentabilidad del activo en la fórmula del EVA, diremos que estos son los denominados Activos Netos de Operación concepto que se explicó anteriormente

16 3. Costo de Capital Estructura de Capital = los pasivos a largo plazo + el patrimonio 4. Aumentos paulatinos en el nivel de endeudamiento 1. Empresas cuya única alternativa de deuda financiera sean los creditos de corto plazo ASPECTOS A TENER EN CUENTA CON RESPECTO A LA ESTRUCTURA DE CAPITAL 2. La deuda siempre es una fuente de financiación menos costosa que el patrimonio Estructura de Capital: Se define como la estructura de financiación de largo plazo de la empresa. Empresas cuya única alternativa de deuda financiera sean los créditos de corto plazo. En el caso de empresas que no tengan acceso al crédito de largo plazo y que por el contrario, su única alternativa de deuda financiera sean los créditos de corto plazo, estos últimos deberán considerarse como parte de la estructura de financiación pues se supone que este tipo de crédito se convierte en una fuente de financiación permanente ya que los propietarios siempre propenderán por la permanente renovación de estas deudas. 3. Una vez escogida esa estructura de capital no debería cambiarse 16 16

17 3. Costo de Capital Estructura de Capital: ESTRUCTURA FINANCIERA La deuda siempre es una fuente de financiación menos costosa que el patrimonio, ya que los propietarios corren mayor riesgo que los acreedores financieros y exigirán, por lo tanto, una mayor rentabilidad en relación con lo que la empresa paga como tasa de interés a dichos acreedores. Si no fuera así, los propietarios no serían propietarios, serían acreedores financieros ACTIVOS PASIVOS PATRIMONIO Una vez escogida esa estructura de capital no debería cambiarse. Lo anterior conduce a que una vez escogida esa estructura de capital o estructura de financiación adecuada, no debería cambiarse, salvo que exista la evidencia concreta de que los compromisos implícitos en cualquier modificación pueden ser atendidos por los flujos de caja libre futuros. Se hace esta observación porque como la deuda es una fuente menos costosa que el patrimonio, aumentar su participación en la estructura de capital implicaría un menor costo promedio ponderado, lo cual no es necesariamente razonable porque podría coincidir con un nivel en el que el flujo de caja no sería suficiente para atender el servicio a la deuda

18 3. Costo de Capital Qué ocasionan los aumentos paulatinos en el nivel de endeudamiento? Aumentos paulatinos en el nivel de endeudamiento deberían ocasionar, por un lado, incrementos en el costo de la deuda por el mayor riesgo percibido por los acreedores, y por el otro, incrementos en la rentabilidad esperada por los propietarios ya que tal como se explicó en la primera parte, su expectativa de rentabilidad está asociada a los riesgos operativos y financieros que ellos perciben. Y a mayor endeudamiento, mayor riesgo corren los propietarios. La estructura de capital es la que determina el peso relativo de cada fuente de financiación en el costo de capital

19 3. Costo de capital Costo de la Deuda El costo de la deuda se calcula después de impuestos, es decir, considerando el descuento tributario que implica el pago de intereses. Sobre el Costo de la Deuda es importante destacar los siguientes aspectos: Refleja el Costo Esperado de la deuda: No el costo histórico ni el costo al que actualmente la empresa tiene contratados sus pasivos financieros. Tiene en cuenta las expectativas, por lo tanto, en cuanto al comportamiento de las tasas de interés en la economía y las condiciones de la empresa en lo relativo a su poder de negociación de spreads con las entidades financieras. Cuando la empresa tiene un portafolio sofisticado de deuda: Cuando una empresa, por su complejidad y tamaño, tiene un portafolio sofisticado de deuda (diferentes monedas, condiciones, bonos de diferentes clases, etc.) la determinación de su costo promedio se realiza calculando la tasa de interés promedio implícita en los flujos esperados de servicio a la deuda

20 3. Costo de capital Costo de Patrimonio El Costo de Patrimonio se considera la cifra de mayor complejidad en el cálculo del costo de capital. La expectativa del propietario la conforman, básicamente, los elementos siguientes: El premio que debería obtener por asumir el riesgo financiero, está asociado al nivel de endeudamiento de la empresa. A mayor deuda, mayor riesgo financiero corre el propietario y por lo tanto mayor será su expectativa de rentabilidad. Lo que podría ganar en una inversión libre de riesgo. El premio que debería obtener por asumir el riesgo operativo de la empresa. El premio que debería obtener por asumir el riesgo financiero. Lo que podría ganar en una inversión libre de riesgo, se asocia con lo que podría obtener invirtiendo en bonos del tesoro nacional. El premio que debería obtener por asumir el riesgo operativo de la empresa, se relaciona con el sector en el que se desenvuelve la empresa, su tamaño, los competidores que enfrenta, la tecnología, la madurez del mercado, la exposición a las variables económicas internas y externas, etc

21 4. Ejemplo del cálculo del EVA La empresa URBA S.A presenta el siguiente estado de resultados y la siguiente información: ESTADO DE RESULTADOS URBA S.A Ventas $ millones. Costo de ventas $ millones. Gastos de Administración y ventas $ millones. Activos netos de operación $ millones. Tasa del impuesto 35%. Tiene activos por $ y l a estructura de capital está conformada el 40% por pasivos financieros y el 60% por el patrimonio, La tasa de impuestos es del 35%. Ventas Costo de Ventas UTILIDAD BRUTA Gastos de Adm. y Ventas UTILIDAD OPERATIVA Menos intereses Utilidad Antes de Impuestos Tomamos los datos y confeccionamos el estado de resultados, calculamos el costo de capital y la UODI. Impuestos 266 UTILIDAD NETA 494 Cifras en millones 21 21

22 4. Ejemplo del cálculo del EVA COSTO DE CAPITAL EMPRESA EJEMPLAR S.A. EVA = UODI - Activos x CK Estructura de Capital Costo antes de Imptos. Costo después de Imptos. Ponderado UODI 598 Activos CK 20,8% EVA 182,0 Pasivos Financieros 40% 20% 13% 5,20% Patrimonio 60% 26% 15,60% EVA = Activos x (Rent.Act. - CK) COSTO DE CAPITAL (CK) 20,80% Activos Rentab. 29,9 % CK 20,8% EVA 182,0 Utilizando cualquiera de l as dos f órmulas el r esultado e s el mismo

23 5. Formas de mejorar el EVA Existen cuatro formas de mejorar el EVA y por lo tanto de incrementar el valor de la empresa. Veamos: Incrementando la UODI sin realizar inversión alguna para ello Incrementando la UODI sin realizar inversión alguna para ello, es decir, sin que se incrementen los activos. Invirtiendo en proyectos generadores de valor, Es decir, en activos que produzcan una rentabilidad superior al costo de capital. Eliminando f ondos ociosos, E s decir, d isminuyendo activos i nnecesarios sin afectar la utilidad operativa. Eliminando unidades de negocios destructoras de valor, Es decir, unidades que produzcan rentabilidad inferior al costo de capital. Invirtiendo en proyectos generadores de valor Formas de Mejorar el EVA Eliminando fondos ociosos Eliminando unidades de negocios destructoras de valor

24 5. Formas de mejorar el EVA Incremento de la UODI sin Incrementar Inversiones Mejorando la utilidad operativa sin incrementar las inversiones, o incrementándolas en una menor proporción que dicha utilidad operativa; en otras palabras, mejorando la eficiencia operativa de la empresa, por lo que podemos concluir que cualquier mejora en la utilidad operativa de le empresa implica un incremento del EVA igual al valor de dicha utilidad operativa

25 5. Formas de mejorar el EVA Inversión en Proyectos Generadores de Valor En relación con la Inversión en Proyectos Generadores de Valor, deben tener en cuenta los siguientes aspectos relacionados con el EVA: El incremento del EVA se produce porque la rentabilidad de las inversiones marginales es superior al costo de capital. Cuando se utiliza el concepto EVA para evaluar el desempeño empresarial, lo que se mide es el incremento del EVA de un período a otro y no necesariamente que éste haya sido positivo. La rentabilidad del activo de una empresa puede ser superior al costo de capital y con el EVA disminuyendo en relación con el período anterior. Desde e l punto de v ista d e los objetivos e mpresariales es m ás trascendental enfocarse hacia el incremento del EVA que hacia el incremento de la rentabilidad del período. Las variaciones del EVA, período tras período, son independientes del valor que hayamos fijado para los activos netos de operación en el momento de adopción del método

26 Liberación de Fondos Ociosos: El mantenimiento de fondos ociosos implica un deterioro de la rentabilidad ya que supone la producción de un mismo nivel de UODI con más activos de los necesarios, alterando con ello el denominador de la fracción UODI/Activos. Qué entender por Fondos Ociosos? Por fondos ociosos entenderemos excesos de activos operativos que podría tener la empresa y que a partir de la implementación de programas de mejoramiento de la productividad interna podrían disminuirse o eliminarse sin que ello implique una disminución de la UODI. Por ejemplo: Disminución de los niveles de inventario a partir de la implementación del Justo a Tiempo, t ambién conocido como Teoría d e Restricciones o M ejoramiento Continuo. Disminución de activos fijos como consecuencia de un re-diseño de los procesos de producción de bienes o servicios

27 Eliminación de Unidades Destructoras de Valor Una unidad de negocios cuando DESTRUYE VALOR Destruye valor Una unidad de negocios destruye valor, simplemente, cuando estructuralmente produce una RENTABILIDAD sobre sus activos netos de operación INFERIOR al costo de capital. Estructuralmente produce una RENTABILIDAD INFERIOR al Costo de capital 27 27

28 6. Eliminación de Unidades Destructoras de Valor Estructuralmente La connotación del término "estructuralmente" se refiere al hecho de que hacia el futuro no hay posibilidad de realizar una reestructuración operativa que permita cambiar este patrón de comportamiento de la rentabilidad. A su vez, una unidad de negocios puede ser un producto, una línea de productos, una planta de producción, una zona geográfica, etc

29 Referencias bibliográficas García, O. L. (2009). Administración financiera: Fundamentos y aplicaciones. (4ª Edición). Bogotá, Colombia: Editorial. Desconocida. García, O. L. (2009). Administración financiera: Valoración de empresas y Gerencia del valor. (4ª Edición). Bogotá, Colombia: Editorial. Desconocida. Amat, Oriol. (2007). EVA valor añadido económico: un nuevo enfoque para optimizar la gestión, motivar y crear valor (2ª Edición). Madrid, España: Editorial Gestión

30 Cibergrafía: