Finanzas Corporativas

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1 Energía / Chile Análisis de Riesgo Clasificaciones Escala Internacional IDR* (ME*) IDR* (ML*) Bonos Internacionales Escala Nacional Solvencia Líneas de Bonos Línea de Efectos de Comercio Acciones Outlook *IDR: Issuer Default Rating *ME: Moneda Extranjera *ML: Moneda Local Resumen Financiero (CLP millones) 31 dic 2015 N/A N/A N/A AA(cl) AA(cl) N1+/AA(cl) N/A Estable 31 dic 2014 Ventas EBITDA Margen de EBITDA 7,6 6,7 (%) Flujo Generado por las Operaciones Flujo de Caja Libre (85.555) Caja e Inversiones Corrientes Deuda Total Deuda Total/EBITDA 3,9 4,9 (x) Deuda Total/FGO (x) 4,0 4,1 EBITDA/Intereses (x) 5,0 4,9 Fuente: Fitch. Informes Relacionados Outlook 2016: Sector Energía: Distribución y Transmision Eléctrica (Diciembre 17, 2015) 2016 Outlook: Chilean Corporates The Challenge Continues (Diciembre 11, 2015) Chile Corporate Outlook Update Challenges Persist, (Agosto 19, 2015) Factores Clave de las Clasificaciones Alza en la Clasificación: El alza en la clasificación de (CGE Distribución) refleja el fortalecimiento sostenido de sus medidas de protección crediticia y la expectativa de Fitch Ratings de que estas se mantendrán en rangos adecuados para su categoría de clasificación. Además, las clasificaciones incorporan las fortalezas del grupo controlador Compañía General de Electricidad S.A. (CGE), clasificada por Fitch en 'AA (cl)', Outlook Estable. Métricas Crediticias se Fortalecen: En 2015, las métricas financieras de CGE Distribución registraron una mejora relevante, con un indicador de endeudamiento (deuda financiera a EBITDA) ligeramente bajo las 4 veces(x) (desde las 4,9x registradas al cierre de 2014) y una cobertura de intereses estable en las 5,0x. Esta mejora se da en el marco de la consolidación de los progresos estructurales logrados por el grupo en los últimos años, los cuales aumentaron los niveles generales de eficiencia, estabilizaron los costos y moderaron los niveles de deuda. Bajo Perfil de Riesgo del Negocio: Las clasificaciones de CGE Distribución reflejan el bajo perfil de riesgo de su negocio principal, la distribución de energía, con una generación operacional estable y predecible al operar como monopolio natural por un plazo indefinido en sus zonas de concesión. Las compañías enfrentan una demanda estable y diversificada con un marco regulatorio consolidado. Las tarifas son reguladas y se fijan cada 4 años, incorporando mecanismos de indexación adecuados que, en general, permiten el traspaso de los costos, si bien en los últimos años esto ha mostrado rezagos relevantes. Creciente generación Operacional: En 2015, CGE Distribución registró una generación de EBITDA de CLP71 mil millones, mostrando un fuerte incremento del 27% respecto de 2014, principalmente debido a una fuerte reducción de los costos operacionales explicada, en gran medida, por el plan de eficiencia de la compañía. Hacia adelante, Fitch espera una generación anual de EBITDA operacional en un rango de CLP72 mil millones a CLP75 mil millones. Saldos de Deuda Levemente Crecientes: Al cierre de 2015, la deuda financiera de CGE Distribución totalizaba CLP275 mil millones, levemente por encima del cierre de 2014, principalmente debido al efecto de la inflación en la deuda denominada en unidad de fomento (UF). Para el período , la compañía concentra vencimientos de deuda acotados, si bien para el 2018 los vencimientos acumulan cerca de CLP129 mil millones, que probablemente serán refinanciados. Liquidez Acotada, Mitigada por Acceso Refinanciamiento: CGE Distribución suele mostrar un nivel de liquidez acotado, con niveles de caja y equivalentes al cierre de 2015 de CLP8 mil millones. No obstante, gran parte de la deuda corriente de la compañía ha sido refinanciada en el largo plazo, dejando una deuda mínima en el corto plazo. Analistas Paula García-Uriburu Paula.garcia@fitchratings.com Francisco Mercadal Francisco.mercadal@fitchratings.com Sensibilidad de las Clasificaciones Una acción positiva de clasificación es poco probable en el corto plazo dada la reciente alza. Una acción negativa de clasificación podría ocurrir si la compañía no lograra mantener sus medidas de protección crediticia dentro de los rangos esperados, o se deteriora su generación operacional de manera significativa debido a cambios regulatorios; o se desarrollen planes de inversión o pagos de dividendos que deterioren su perfil crediticio, mostrando indicadores de endeudamiento consolidados que de manera sostenida se exhiban por sobre las 4,0x. Mayo 6, 2016

2 Metodologías Relacionadas Metodología de Clasificación de Empresas no Financieras (Junio 1, 2015) Vínculo de Clasificación entre Matriz y Subsidiaria (Junio 1, 2015) Perfil Financiero Estructura de Deuda y Liquidez Al cierre de 2015, CGE Distribución mostraba una estructura de capital sana y acorde al perfil de riesgo de negocio. Su deuda financiera total alcanzó CLP275 mil millones, levemente por sobre el cierre de 2014, principalmente debido al efecto de la inflación en la deuda denominada en UF. La deuda de CGE Distribución está concentrada en un 63% en bancos y un 37% en bonos locales. La deuda corriente se redujo fuertemente a CLP3 mil millones después de las actividades de refinanciamiento del período. Para el período , la compañía concentra vencimientos de deuda manejables por cerca de CLP20 mil millones, si bien para el 2018 los vencimientos acumulan cerca de CLP129 mil millones que probablemente serán refinanciados. En términos del manejo de liquidez, CGE Distribución mantiene niveles bajos de caja y equivalentes, ya que sus excedentes de caja Deuda Total Ajustada e Indicadores de Endeudamiento (CLP millones) Deuda Total Deuda/EBITDA Deuda Neta/EBITD Fuente: (x) 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0 son repartidos a la matriz mediante dividendos. CGE matriz mantiene un manejo centralizado de la tesorería de algunas filiales del grupo, entre ellas CGE Distribución. En este sentido, al igual que la mayor parte de las empresas del Grupo CGE, la compañía posee un buen acceso al mercado de deuda, por lo que el riesgo de refinanciamiento debiera ser acotado. Además, CGE Distribución mantiene con su compañía matriz una cuenta corriente mercantil que le otorga más flexibilidad, la cual podría ser utilizada en caso de necesitar liquidez adicional. Calendario de Amortizaciones (Al 31 de diciembre de 2015) (CLP millones) Deuda Corriente 2 años 3 años 4 años 5 años Más de 5 años FCO Caja Fuente: Flujo de Caja e Indicadores Crediticios Al 31 de diciembre de 2015, la generación de EBITDA de CGE Distribución registró CLP71 mil millones, aumentando en un 27% respecto del año anterior, principalmente debido a menores costos operacionales que se explican, en gran parte, por el plan de eficiencia de la compañía. La creciente generación de EBITDA de la compañía, junto con un nivel de deuda relativamente estable en los últimos años resultó en una sostenida mejora en las medidas de protección crediticias de CGE Distribución. Así, al cierre de 2015 el indicador de endeudamiento (deuda financiera a EBITDA) de la compañía registró 3,9x, mostrando una mejora relevante con respecto de las 4,9x presentadas al cierre de 2014, mientras que la cobertura de intereses se mantuvo estable en torno a las 5,0x. 2

3 En relación a la generación de flujo de caja, en 2015 las necesidades de capital de trabajo de CGE Distribución tuvieron una variación positiva debido a un crecimiento en las cuentas por pagar comerciales, explicado principalmente por decretos de precio de nudo promedio pendientes de publicación. Durante el 2015, CGE Distribución realizó inversiones de capital por un monto de CLP46 mil millones, casi el doble que el año anterior, principalmente destinadas a la renovación de equipos, proyectos para reducir pérdidas y mejorar los estándares de servicio. Además, se pagaron dividendos por CLP23 mil millones, con un indicador de pago del 88% de la utilidad neta del período Así, el flujo de fondos libre (FFL) fue positivo en CLP44 mil millones, fondos que fueron mayormente destinados a la cuenta corriente mercantil intercompañía. Desempeño del Flujo de Caja (CLP millones) (50.000) Flujo Generado por las Operaciones (FGO) Inversiones de Capital Flujo de Caja Libre Flujo de Caja Operacional (FCO) Dividendos ( ) Fuente: Perfil de la Empresa El sector de distribución de electricidad en Chile es uno de los principales negoci os del Grupo CGE, representando cerca del 40% del EBITDA consolidado en 2015, lo que contribuye a una generación de flujo estable gracias a un consolidado marco regulatorio. La distribución de energía en Chile es una actividad regulada por el Estado, debido a que presenta las características propias de un servicio público de primera necesidad. Consecuentemente, se establece un régimen de concesiones para la operación y explotación de redes de distribución, donde se delimita territorialmente la zona de operación de las empresas distribuidoras. Asimismo, se regulan las condiciones de explotación de este negocio, precios que se pueden cobrar a clientes regulados y la calidad de servicio que debe prestar. En esta industria, el Grupo CGE abastece a casi 3,6 millones de clientes en Chile y Argentina. En Chile, CGE organiza sus actividades de distribución eléctrica a través de tres filiales: CGE Distribución, Compañía Nacional de Fuerza Eléctrica S.A. (Conafe), y Empresa Eléctrica de Magallanes S.A. (Edelmag). En Chile, el grupo abastece a casi 2,7 millones clientes y tuvo ventas físicas por gigavatios hora (GWh) en 2015, siendo responsable de la distribución del 37% de la energía eléctrica suministrada en el país y satisfaciendo la demanda del 44% de los consumidores. Año Ventas Clientes Pérdidas Físicas (miles) ,7% ,2% ,1% ,0% ,9% ,47% Fuente: Operaciones CGE Distribución es controlada en un 99,34% por CGE S.A. Al cierre de 2015, CGE Distribución representaba el 20% del EBITDA consolidado del grupo y 21% de su deuda financiera consolidada. CGE Distribución desarrolla su actividad en el mercado de distribución de energía eléctrica en comunas del sur de la Región Metropolitana y de las regiones V, VI, VII, VIII y IX del país, prestando servicio a un 1,8 millones de clientes, tanto regulados como libres. Sus ventas físicas consolidadas alcanzaron GWh en

4 La competencia que enfrenta la compañía se refiere básicamente al suministro a clientes no sujetos a fijación de precios, con los cuales normalmente se establecen contratos de mediano o largo plazo y el precio de los servicios se conviene libremente entre las partes. Estos clientes no representan un porcentaje significativo del EBITDA y de las ventas físicas. La facturación está constituida principalmente por venta de energía a clientes residenciales, distribuidos geográficamente en varias comunas y en pequeños montos para cada cliente. La facturación del principal cliente no supera el 5% del total de la facturación anual, existiendo una diversificación importante por tipo de cliente. Contratos de Suministro Para abastecer el consumo de sus clientes regulados y libres, CGE Distribución cuenta con contratos suscritos en el marco de las licitaciones de suministro eléctrico efectuadas en años anteriores. La mayor parte de los contratos son con las principales compañías generadoras de Chile, Endesa S.A. ( AA(cl) e IDR BBB+ ), Colbún S.A. ( A+(cl) e IDR BBB), y AES Gener S.A. ('A+(cl)' e IDR de 'BBB '). En este marco, en 2015 se promulgó la Ley que perfecciona el sistema de Licitaciones de Suministro Eléctrico para clientes regulados, dotando de más atribuciones al Estado y disponiendo claramente el rol de las empresas distribuidoras. Entre los aspectos más relevantes de esta ley está la instalación de un esquema que organiza la Comisión Nacional de Energía (CNE) en lugar de cada distribuidor, estableciendo los volúmenes a licitar en base a la proyección de demanda que entrega cada distribuidora, lo que da un marco más flexible para la definición de los bloques de suministro; la fijación de precios máximos por parte de la autoridad; la incorporación de mecanismos de revisión de precios ante eventos no previstos; la posibilidad de postergar la fecha de inicio del suministro o poner término al contrato en el caso de nuevos proyectos en determinadas circunstancias; la regulación del abastecimiento de suministros sin contrato y el aumento del límite máximo para la potencia conectada de los clientes regulados. Además, se determinó que existen déficits en algunas distribuidoras que deberán ser cubiertos, antes de todo, con excedentes de otra distribuidora, reemplazando el contrato al mismo precio. Si el déficit fuera mayor al 5%, la distribuidora deberá tomar el precio spot y traspasarlo a precio. La próxima licitación pública de suministro para clientes regulados se llevará a cabo en julio de Análisis de Emisores Comparables (USD miles) Compañía Nacional de Fuerza Eléctrica S.A. Chilquinta Energía S.A. UDM al 31 dic dic dic 2015 Clasificación AA(cl) AA(cl) AA(cl) Outlook Estable Estable Estable Estadísticas Financieras Ventas Netas 1,317, , ,497 Variación de Ventas (%) 11% 13,7% 8% EBITDA 100,140 32,220 92,209 Margen de EBITDA (%) 7,6% 8,8% 17,4% Flujo de Fondos Libre (FFL) 62,310 (23,497) 49,423 Deuda Total Ajustada 388, , ,874 Efectivo y Equivalentes de Efectivo 11,016 2, ,189 Flujo Generado por las Operaciones (FGO) 81,857 33,074 87,221 Inversiones de Capital (65,539) (22,237) (41,957) Indicadores Crediticios (x) EBITDA/Intereses Financieros Brutos (x) 5,0 4,1 9,5 Deuda Total Ajustada/EBITDAR (x) 3,9 3,8 1,9 FGO/Intereses Financieros Brutos (x) 4,9 4,8 9,4 Fuente: Fitch. 4

5 FX Screener Fitch FX Screener ( AA(cl)/Outlook Estable) USD Corto Plazo USD 1 Año Moneda Local Corto Plazo Moneda Local 1 Año (Como % de las ventas) a a (x) 120 4,0 90 3,0 60 2,0 30 1,0 0 0,0 (30) Deuda Total USD y Composición de ML Caja Deuda Neta y (Caja) Ventas Totales USD y Composición ML Costo Total USD y Composición ML EBITDA Deuda Total/EBITDA (Eje Derecho) (1,0) a Moneda Local representada como equivalente en USD. Fuente: Fitch. Este gráfico ilustra el riesgo de exposición a fluctuaciones del tipo de cambio que enfrenta CGE Distribución. Fitch realiza estimaciones sobre el desglose entre moneda extranjera (ME) y moneda local (ML) de la deuda, las ventas y los costos operacionales en base a información proporcionada por la compañía. El análisis ilustra las proporciones relativas en lugar de cifras específicas, reconociendo así las limitaciones que existen para un cálculo más exacto del desglose de monedas para un determinado ejercicio. El riesgo de exposición a fluctuación del tipo de cambio de CGE Dstribución se considera bajo. Una depreciación del 10% del peso chileno mejoraría el indicador de endeudamiento en 0,2x. La totalidad de la deuda de la compañía está denominada en moneda local, lo mismo que sus ingresos, si bien estos están sujetos a ajustes tarifarios que incorporan una indexación parcial al USD. La mejora del indicador es básicamente consecuencia de los costos operacionales que están denominados en moneda local. Historial de Clasificación: Bonos Fecha Clasificación/Outlook 02-may abr sep abr abr abr sep ago sep dic jun abr sep-2007 RW: Rating Watch. Fuente: Fitch AA(cl) / Estable A+(cl) / Positivo A+(cl) / Estable A+(cl) / Negativo A+(cl) / Estable AA(cl) / RW Negativo AA(cl) / Estable AA+(cl) / RW Negativo Características de los Instrumentos Líneas de Bonos Líneas Inscritas Línea N Plazo 21 años 10 años 30 años 30 años Monto MMUF 6 MMUF 2 MMUF 4 MMUF 4 Series Inscritas - - E - Fecha de Inscripción Octubre 2004 Septiembre 2013 Septiembre 2013 Junio 2014 Fuente:, SVS Deuda Vigente Línea N 765 Series E Fecha emisión Monto colocado MMUF 4 Tasa Interés Anual 3,85% Plazo / Período de Gracia 21 años Pago de intereses Semestral Amortización Semestral Primera Amortización Vencimiento Rescate Anticipado Fuente:, SVS 5

6 Línea de Efectos de Comercio No. 067 CGE Distribución posee una línea de efectos de comercio por un monto máximo de UF1 millón con un plazo de 10 años. Los títulos con cargo a la línea son vendidos a descuento o devengan una tasa de interés que se define en cada emisión. Covenants Covenant Indicador a Dic Covenants de Cálculo Trimestral Razón de Endeudamiento Financiero * < = 1,25 x 0,57x Activos Libres de Garantías Reales ** > = 1,2 x 3,6x CGE Patrimonio Distribución Mínimo *** > = MMUF 6,7 MMUF 18,5 Activos Esenciales **** > = 70% Activos Totales 99,23% Nota: * (Total deuda financiera - efectivo y equivalente al efectivo) / total patrimonio neto ** (Activos sin Garantía/total deuda financiera no garantizada) *** Patrimonio atribuible a los propietarios de la controladora**** Activos en sector electricidad, incluido efectivo y equivalentes al efectivo, sobre Total de Activos. Fuente: 6

7 Supuestos Clave de la Proyección Generación de EBITDA anual en torno a los CLP72 mil millones CLP75 mil millones. Capex anual proyectado en torno a los CLP30 mil millones. Pago de dividendos: 70% de la utilidad neta anual. Históricos Proyecciones de Fitch 31 Dic Dic Dic Dic Dic 2018 (CLP miles) Resumen Estado de Resultados Ventas Netas Variacion de Ventas 16,8% 11,0% 4,5% 3,0% 2,0% EBITDA Operativo Margen de EBITDA Operativo 6,7% 7,6% 7,6% 7,7% 7,5% EBITDAR Operativo Margen de EBITDA Operativo 6,7% 7,6% 7,6% 7,7% 7,5% EBIT Operativo Margen de EBIT Operativo 4,6% 5,7% 5,8% 5,9% 5,7% Intereses Financieros Brutos Resultado antes de Impuestos Resumen de Balance General Efectivo Disponible Deuda Total con Deuda Asimilable al Patrimonio Deuda Total Ajustada con Deuda Asimilable al Patrimonio Deuda Neta Resumen Flujo de Caja EBITDA Intereses Costo Implícito (%) 0,0% 0,0% 5,0% 5,0% 5,0% Impuestos Otros Items antes de FGO Flujo Generado por las Operaciones (FGO) Margen FGO 7,0% 6,2% 5,9% 6,0% 5,8% Variación del Capital de Trabajo Flujo de Caja Operativo (FCO) Flujo de Caja No Operativo/No Recurrente Total Inversiones de Capital Capex/Ventas 3,2% 5,0% Dividendos Adquisiciones Netas y Desinversiones Capex, Dividendos, Adquisiciones y Otros Items antes FGO Flujo Libre de Caja después de Adquisiciones y Desinversiones Margen Flujo Libre de Caja (después de adquisiciones netas) -10,2% 4,7% 0,3% 0,7% 0,6% Otros (Inversión y Financiación) Variación Neta de Deuda Variación Neta del Capital Variación de Caja Razones de Cobertura (x) FGO/Intereses Financieros Brutos 5,8 4,9 5,2 5,4 5,3 FGO/Cargos Fijos 5,8 4,9 5,2 5,4 5,3 EBITDAR Operativo/Intereses Financieros + Alquileres 4,9 5,0 5,4 5,6 5,6 EBITDA Operativo/Intereses Financieros 4,9 5,0 5,4 5,6 5,6 Razones de Apalancamiento (x) Deuda Total Ajustada/EBITDAR Operativo 4,9 3,9 3,7 3,6 3,6 Deuda Total Ajustada Neta / EBITDAR Operativo 4,8 3,8 3,6 3,3 3,3 Deuda Total con Asimilable al Patrimonio / EBITDA Operativo (x) 4,9 3,9 3,7 3,6 3,6 Deuda Total Ajustada/FGO 4,1 4,0 3,9 3,7 3,8 Deuda Total Ajustada Neta /FGO 4,0 3,9 3,7 3,5 3,4 CÓMO INTERPRETAR LAS PROYECCIONES PRESENTADAS: La proyección presentada se basa en la estimación conservadora de un escenario de clasificación de la agencia. No representa la proyección del emisor clasificado. La proyección es solo uno de los componentes usados por Fitch para asignar una clasificación o un outlook. La información de la proyección refleja elementos relevantes, pero no exactos de los supuestos de Fitch acerca del desempeño financiero del emisor. Como tal, no puede ni deberá ser utilizada ni basarse en ella para establecer una clasificación. Las proyecciones de Fitch son creadas utilizando una herramienta interna de proyección, la cual utiliza supuestos de Fitch sobre el desempeño operacional y financiero de un emisor que pudieran no reflejar los supuestos que usted haría. Las definiciones de Fitch de términos financieros, tales como EBITDA, deuda, o flujo de caja libre pueden diferir de sus definiciones. Fitch pudiera tener acceso, de tiempo en tiempo, a información confidencial sobre planes del emisor. Ciertos elementos de dicha información pueden omitirse en esta proyección aunque sean incluidos en las discusiones internas de Fitch, esto ocurriría cuando la agencia, a su sola discreción, considere que esta información pudiera ser sensible en un contexto comercial, legal o regulatorio. La proyección (y la totalidad de este informe) se produce estrictamente sujeto al descargo de responsabilidad establecido al final de este informe. Fitch podrá actualizar la proyección en informes futuros, pero no asume la responsabilidad de hacerlo. Fuente: Reportes de la compañía. Fitch Ratings. 7

8 Categorías de Clasificación de Largo Plazo Categoría AAA(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría AA(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría A(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría BBB(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de debilitarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Categoría BB(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con capacidad para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en retraso en el pago de intereses y del capital. Categoría B(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con el mínimo de capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es muy variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en pérdida de intereses y capital. Categoría C(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con una capacidad de pago suficiente para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, existiendo alto riesgo de pérdida de capital e intereses. Categoría D(cl): Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con una capacidad para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, y que presentan incumplimiento efectivo de pago de intereses o capital, o requerimiento de quiebra en curso. Categoría E(cl): Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee información suficiente o no tiene información representativa para el período mínimo exigido para la clasificación, y además no existen garantías suficientes. + o : Las clasificaciones entre AA(cl) y B(cl) pueden ser modificadas al agregar un símbolo + (más) o (menos) para destacar sus fortalezas o debilidades dentro de cada categoría. Categorías de Clasificación de Corto Plazo Nivel 1 (N1(cl)): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Nivel 2 (N2(cl)): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Nivel 3 (N3(cl)): Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de debilitarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía. Nivel 4 (N4(cl)): Corresponde a aquellos instrumentos cuya capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados no reúne los requisitos para clasificar en los niveles N1(cl), N2(cl), N3(cl). Nivel 5 (N5(cl)): Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee información representativa para el período mínimo exigido para la clasificación, y además no existen garantías suficientes. Categorías de Clasificación de Títulos Accionarios Primera Clase Nivel 1(cl): Títulos accionarios que presentan una excelente combinación de solvencia y liquidez bursátil. Primera Clase Nivel 2(cl): Títulos accionarios que presentan una muy buena combinación de solvencia y liquidez bursátil. Primera Clase Nivel 3(cl): Títulos accionarios que presentan una adecuada combinación de solvencia y liquidez bursátil. Primera Clase Nivel 4(cl): Títulos accionarios que presentan una aceptable combinación de solvencia y liquidez bursátil. A modo de aclaración, las acciones clasificadas en Nivel 4(cl) corresponden a compañías que presentan un nivel de solvencia en torno al grado de inversión o una muy baja o nula liquidez bursátil. Asimismo, se clasifican en Nivel 4(cl) aquellas acciones que por haberse comenzado a transar recientemente en Bolsa, cuentan con una historia bursátil inferior a un año. Segunda Clase Nivel 5(cl): Títulos accionarios que presentan una riesgosa / inadecuada posición de solvencia. Categoría E(cl): Aquellas compañías que no presentan información suficiente para evaluar su calidad crediticia. La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las Bolsas de Valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma. 8

9 Las clasificaciones señaladas fueron solicitadas por el emisor, o en su nombre y, por lo tanto, Fitch ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de clasificación. TODAS LAS CLASIFICACIONES CREDITICIAS DE FITCH ESTAN SUJETAS A CIERTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES. POR FAVOR LEA ESTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES SIGUIENDO ESTE ENLACE: ADEMÁS, LAS DEFINICIONES DE CLASIFICACIÓN Y LAS CONDICIONES DE USO DE TALES CLASIFICACIONES ESTÁN DISPONIBLES EN NUESTRO SITIO WEB LAS CLASIFICACIONES PÚBLICAS, CRITERIOS Y METODOLOGÍAS ESTÁN DISPONIBLES EN ESTE SITIO EN TODO MOMENTO. EL CÓDIGO DE CONDUCTA DE FITCH, Y LAS POLITICAS SOBRE CONFIDENCIALIDAD, CONFLICTOS DE INTERESES, BARRERAS PARA LA INFORMACIÓN PARA CON SUS AFILIADAS, CUMPLIMIENTO, Y DEMÁS POLÍTICAS Y PROCEDIMIENTOS ESTÁN TAMBIÉN DISPONIBLES EN LA SECCIÓN DE CÓDIGO DE CONDUCTA DE ESTE SITIO. FITCH PUEDE HABER PROPORCIONADO OTRO SERVICIO ADMISIBLE A LA ENTIDAD CLASIFICADA O A TERCEROS RELACIONADOS. LOS DETALLES DE DICHO SERVICIO DE CLASIFICACIONES SOBRE LAS CUALES EL ANALISTA LIDER ESTÁ BASADO EN UNA ENTIDAD REGISTRADA ANTE LA UNIÓN EUROPEA, SE PUEDEN ENCONTRAR EN EL RESUMEN DE LA ENTIDAD EN EL SITIO WEB DE FITCH. Derechos de autor 2016 por Fitch Ratings, Inc. y Fitch Ratings, Ltd. y sus subsidiarias. 33 Whitehall Street, New York, NY Teléfono: , (212) Fax: (212) La reproducción o distribución total o parcial está prohibida, salvo con permiso. Todos los derechos reservados. En la asignación y el mantenimiento de sus clasificaciones, Fitch se basa en información factual que recibe de los emisores y sus agentes y de otras fuentes que Fitch considera creíbles. Fitch lleva a cabo una investigación razonable de la Información factual sobre la que se basa de acuerdo con sus metodologías de clasificación, y obtiene verificación razonable de dicha información de fuentes independientes, en la medida de que dichas fuentes se encuentren disponibles para una emisión dada o en una determinada jurisdicción. La forma en que Fitch lleve a cabo la investigación factual y el alcance de la verificación por parte de terceros que se obtenga variará dependiendo de la naturaleza de la emisión clasificada y el emisor, los requisitos y prácticas en la jurisdicción en que se ofrece y coloca la emisión y/o donde el emisor se encuentra, la disponibilidad y la naturaleza de la información pública relevante, el acceso a representantes de la administración del emisor y sus asesores, la disponibilidad de verificaciones preexistentes de terceros tales como los informes de auditoría, cartas de procedimientos acordadas, evaluaciones, informes actuariales, informes técnicos, dictámenes legales y otros informes proporcionados por terceros, la disponibilidad de fuentes de verificación independiente y competentes de terceros con respecto a la emisión en particular o en la jurisdicción del emisor, y una variedad de otros factores. Los usuarios de clasificaciones de Fitch deben entender que ni una investigación mayor de hechos ni la verificación por terceros puede asegurar que toda la información en la que Fitch se basa en relación con una clasificación será exacta y completa. En última instancia, el emisor y sus asesores son responsables de la exactitud de la información que proporcionan a Fitch y al mercado en los documentos de oferta y otros informes. Al emitir sus clasificaciones, Fitch debe confiar en la labor de los expertos, incluyendo los auditores independientes con respecto a los estados financieros y abogados con respecto a los aspectos legales y fiscales. Además, las clasificaciones son intrínsecamente una visión hacia el futuro e incorporan las hipótesis y predicciones sobre acontecimientos futuros que por su naturaleza no se pueden comprobar como hechos. Como resultado, a pesar de la comprobación de los hechos actuales, las clasificaciones pueden verse afectadas por eventos futuros o condiciones que no se previeron en el momento en que se emitió o afirmo una clasificación. La información contenida en este informe se proporciona "tal cual" sin ninguna representación o garantía de ningún tipo. Una clasificación de Fitch es una opinión en cuanto a la calidad crediticia de una emisión. Esta opinión se basa en criterios establecidos y metodologías que Fitch evalúa y actualiza en forma continua. Por lo tanto, las clasificaciones son un producto de trabajo colectivo de Fitch y ningún individuo, o grupo de individuos, es únicamente responsable por la clasificación. La clasificación no incorpora el riesgo de pérdida debido a los riesgos que no sean relacionados a riesgo de crédito, a menos que dichos riesgos sean mencionados específicamente. Fitch no está comprometido en la oferta o venta de ningún título. 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Las clasificaciones no hacen ningún comentario sobre la adecuación del precio de mercado, la conveniencia de cualquier título para un inversor particular, o la naturaleza impositiva o fiscal de los pagos efectuados en relación a los títulos. Fitch recibe honorarios por parte de los emisores, aseguradores, garantes, otros agentes y originadores de títulos, por las clasificaciones. Dichos honorarios generalmente varían desde USD1.000 a USD (u otras monedas aplicables) por emisión. En algunos casos, Fitch clasificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular, o emisiones aseguradas o garantizadas por un asegurador o garante en particular, por una cuota anual. Se espera que dichos honorarios varíen entre USD y USD (u otras monedas aplicables). La asignación, publicación o diseminación de una clasificación de Fitch no constituye el consentimiento de Fitch a usar su nombre como un experto en conexión con cualquier declaración de registro presentada bajo las leyes de mercado de Estados Unidos, el Financial Services and Markets Act of 2000 de Gran Bretaña, o las leyes de títulos y valores de cualquier jurisdicción en particular. Debido a la relativa eficiencia de la publicación y distribución electrónica, los informes de Fitch pueden estar disponibles hasta tres días antes para los suscriptores electrónicos que para otros suscriptores de imprenta. 9