Grafico 1: Colocación de TES por subastas y porcentaje acumulado respecto a la meta $ % $ 1.60 $ % $ 0.60

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1 Emisiones de TES cómo vamos? 28 de Junio 2008 Guillermo Alarcón Analista Renta Fija El gobierno ha venido colocando títulos de deuda pública a un buen ritmo, el 12 de junio con la presentación del Marco Fiscal de Mediano Plazo anunció colocaciones adicionales. El presente documento explora los mecanismos de colocación y lo ocurrido con las subastas. Colocaciones mensuales Cada año, de acuerdo a sus proyecciones fiscales, el gobierno nacional acude en busca de liquidez a los mercados financieros nacionales y externos. No obstante éstos difícilmente podrían cubrir el total del monto de recursos solicitados para una vigencia mediante un único préstamo, razón por la cual el gobierno realiza pequeñas emisiones a lo largo del año. En Colombia la colocación de TES se realiza por medio de subastas y operaciones con el sector público como se explica más adelante. El gráfico 1 presenta las colocaciones mensuales de TES por medio del mecanismo de subasta así como el porcentaje acumulado respecto a la última meta establecida de $11.4 billones para dicho grupo. Grafico 1: Colocación de TES por subastas y porcentaje acumulado respecto a la meta $ % $ 1.80 $ % $ 1.60 $ 1.40 $ 1.20 $ 1.00 $ 0.80 $ 1.37 $ 1.32 $ 1.30 $ 0.91 $ 0.82 $ % 50.0% 40.0% 30.0% $ 0.60 $ % $ % $ 0.00 Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio * % Acumulado Mensual ($billones) 0.0% Fuente: Ministerio de Hacienda y cálculos correval Para este año el promedio mensual de las colocaciones por subasta ha sido de $1.21 billones, que equivalen al 10.5% de la meta anual cada mes, de continuar este comportamiento, el total a colocar en 2009 se habría cubierto a Correval

2 28 de Junio 2008 mediados de octubre. Las cifras mensuales indican que el volumen de colocaciones fue mayor los primeros cuatro meses del año, con un pico de $1.73 billones en marzo y se ha venido reduciendo a partir de mayo. En todo caso estas cifras han generado cambios en las metas de colocación del gobierno. En diciembre del año pasado esta administración había calculado una emisión de TES para 2009 por $22 billones, luego de operaciones de manejo a principios de año redujo la meta a $17.8 billones de los cuales $9.3 billones serían en subastas. Finalmente con la publicación del Marco Fiscal de Mediano Plazo publicado el pasado 12 de junio, y resaltando que se llevaba el 73,8% de la meta de subastas en los primeros 6 meses del año, se anunciaron $4.1 billones ($2 billones en subastas) de prefinanciamiento de 2010 antes de terminar 2009, que en términos prácticos significa acercarse nuevamente a la meta establecida en diciembre de El gráfico 1 muestra que con las emisiones del mes de julio se ha cubierto el 73.9% de la nueva meta de subastas. Tabla 1: Metas de colocaciones de TES 2009 Meta anterior MFMP Nueva Meta Forzosas $ 5.5 $ 7.5 Convenidas $ 3.0 $ 3.0 Subasta $ 9.3 $ 11.4 TOTAL $ 17.8 $ 21.9 Fuente: Ministerio de Hacienda. Mecanismos de colocación Como se mencionó más arriba existen tres mecanismos de colocación de los títulos de deuda pública; las subastas que se realizan con el sector privado y las operaciones forzosas y las operaciones convenidas que se realizan con el sector público. Las operaciones forzosas son aquellas que realiza el Ministerio de Hacienda y Crédito Público con entidades que dependen del presupuesto de la nación a las que la ley obliga a invertir sus excedentes de liquidez en TES. El monto de la inversión se obtiene por un promedio de las disponibilidades de caja, cuentas corrientes de ahorro y CDTs entre otros, del trimestre anterior. Cubre entidades como Fogafin, el Icetex y el SENA. Las operaciones convenidas se realizan con empresas públicas del orden descentralizado, con las que el gobierno coordina de antemano las inversiones que deben realizar en titulos TES, entre otras entidades en este segmento tenemos Ecopetrol, la Comisión Nacional de Televisión, el Fondo Nacional del Ahorro y el Fonpet. Como se ve, estas 2 operaciones (forzosas y convenidas) ocurren al interior del sector público y no se rigen estrictamente por criterios de mercado, como si sucede en las subastas. Correval

3 28 de Junio 2008 Finalmente las subastas se realizan con el sector privado y en concreto para las entidades que pueden participar del mecanismo de creadores y aspirantes a creadores de mercado. Como se vio estás subastas están distribuidas a lo largo del año, en concreto es usual tener colocaciones de TES Fija el segundo y cuarto miércoles de cada mes, mientras que el tercero está reservado para las colocaciones de papeles denominados en UVR. Una condición previa es que la semana tenga más de tres días hábiles, lo cual se conoce como semana monetaria. Adicionalmente quienes tomaron parte en estas colocaciones tienen derecho a participar de otra subasta llamada No Competitiva que se realiza a los 12 días calendario. Gráfico 2: Meta de colocación de TES por mecanismo, montos colocados y faltantes. $ % 100% 90% 80% 70% $ 1.0 $ 1.1 $ % $ % 50% 40% 30% $ 6.5 $ 1.9 $ % 10% $ % 0% Forzosas Convenidas Subasta Forzosas Convenidas Subasta Colocado Pendiente Fuente: Ministerio de Hacienda y cálculos Correval. El gráfico 2 muestra la composición de los $21.9 billones de meta de colocación total de TES en 2009 por mecanismo de colocación, como se observa el rubro más importante 52%, se destina a subastas que significa oferta para el sector privado. El siguiente mecanismo son las operaciones forzosas que representan el 34% con $7.5 billones. Finalmente las operaciones convenidas representan el 14%. También se observa que aun quedan $5.0 billones por colocar en el mercado, de estos $2.1 serán operaciones con el sector público y $2.9 en subastas que darían un promedio de colocación de $580 mil millones por mes, cifra que es un 50% menor al promedio de colocaciones mensuales a la fecha $1.2 billones. Y las subastas? La colocación de TES al sector privado (creadores de mercado o aspirantes a creadores) se realiza por subasta holandesa, en ésta las entidades habilitadas realizan sus ofertas (de recursos a prestar) indicando monto y tasa. El emisor organiza dichas ofertas comenzando por las tasas inferiores y sumando los montos que recibirá hasta cubrir el Correval

4 28 de Junio 2008 cupo. Cuando esto ocurre se habla de tasa de corte, que es la rentabilidad que recibirán todos aquellos a los que se adjudicó parte de la subasta (pudieron prestar recursos). Aunque existen distintos análisis sobre la teoría de las subastas, sus ventajas y debilidades 1, en este caso importa resaltar que la subasta holandesa al pagar la tasa de corte a todos los que pudieron prestar recursos (la tasa más alta dentro de dicho grupo), crea incentivos entre los oferentes a no quedarse por fuera generando un movimiento grupal a pedir tasas menores. En todo caso la existencia de la subasta No Competitiva crea un elemento de análisis adicional interesante: la posibilidad de recibir más recursos a los 12 días calendario a una tasa preestablecida, definida en función de la tasa de corte y calculada por INFOVAL, es una opción de inversión importante si se esperan reducciones de tasas en ese lapso de tiempo. Tabla 2: s subasta no competitiva y tasas de mercado Fecha Referencia % Mercado Diferencia PBS 06-Jul Ago Jul May Jul Jul Jul Ago Jul May Jul Jul Fuente: Ministerio de Hacienda y cálculos correval Como muestra la tabla 2, en las 2 subastas no competitivas correspondientes a subastas de TES Fija realizadas en el mes de julio presentaron una ventaja respecto a las tasas de mercado vigentes el día de la subasta, no obstante la diferencia en puntos básicos fue mucho más importante en la primera de ellas. En resumen las colocaciones de TES en Colombia se realizan por 3 mecanismos, subastas y operaciones convenidas y forzosas, de estas la más importante por monto es la colocación por subasta que se hace con el mecanismo de subasta holandesa. La opción de participar en la subasta no competitiva genera valor en un escenario de reducción de tasas de interés. La meta total de colocación de TES para 2009 es de $21.9 billones, que significa $11.4 billones en subastas. De este monto al mes de julio ya se han colocado $8.5 billones, el 73.9%. De continuar con la cifra de colocación promedio mes la meta se cumplirá en octubre. 1 Ver por ejemplo: Vickrey, W. (1961) Counterpeculation, Auctions and Competitive Sealed Tenders Journal of Finance 16 (1). Correval

5 28-Julio- 09 CORREVAL E-TRADING LA MEJOR FORMA DE MANEJAR SUS ACCIONES AUTOMATICAMENTE. PARA MAS INFORMACION COMUNIQUESE AL Noticias Económicas EE.UU. BEIGE BOOK El Beige Book del FED es un resumen de las condiciones económicas de la economía norteamericana realizado por la Reserva Federal, con base en percepciones de agentes económicos de cada región. El reporte es publicado 8 veces al año y es utilizado por los miembros de la FED como un elemento adicional de la discusión en las reuniones de política monetaria. Cada distrito de la Reserva Federal reúne información sobre su estado y la resume en el Beige Book por estados y sectores. Por estas razones el Beige Book tiene un alto impacto en el mercado ya que muestra las expectativas por parte de importantes agentes sobre la economía norteamericana. En esta ocasión será crucial la interpretación sobre los temas de consumo, inflación, mercado de vivienda, y mercado laboral, puesto que de esto dependerá las medidas que se tomen en la próxima reunión. Hay que recordar que la libertad para incentivar la economía, a través de política monetaria, se ha reducido totalmente en tasa por lo cual las percepciones de los miembros de la Reserva Federal darán una idea valiosa de lo que se podría esperar en los próximos meses en materia de nuevas decisiones. Fuente: Bloomberg FECHA HORA DATO MES EXPECTATIVA OBSERVADO ANTERIOR Jul-27 09:00 a.m. Ventas de Vivienda Nueva Junio 354K 384K 342K Jul-27 09:30 a.m. Indice Manufacturero Dallas FED Julio % % % Jul-28 07:30 a.m. Indice S&P CaseShiller Mayo Jul-28 09:00 a.m. Confianza del Consumidor Julio Jul-28 09:00 a.m. Indice Manufacturero Richmond Julio Jul-29 07:30 a.m. Ordenes de Bienes Durables Junio -0.50% 1.80% Jul-29 09:30 a.m. Inventarios de Petroleo 25-Jul -1500K -1796K Jul-29 01:00 p.m. Beige Book Calendario Semanal SEMANA DEL 27 de Julio al 31 de Julio ESTADOS UNIDOS Jul-30 07:30 a.m. Peticiones Iniciales de Desempleo 25-Jul 570K 554K Jul-31 07:30 a.m. Consumo Personal Segundo Trimestre -0.20% 1.40% Jul-31 07:30 a.m. PIB Segundo Trimestre Segundo Trimestre -1.50% -5.50% COLOMBIA FECHA HORA DATO MES EXPECTATIVA OBSERVADO ANTERIOR Jul-31 12:00 a.m. de Desempleo Junio 12.70% 12.40% Mar-96 Jul-97 EURO UK US JAPÓN SUIZA Nov-98 Mar-00 Jul-01 Nov-02 Mar-04 Jul-05 Nov-06 Mar-08 Mercado Cambiario El mercado de dólar abrió la jornada nuevamente presionado al alza por efecto de la coyuntura de caja que se está viviendo en las operaciones de esta semana. El déficit de caja, causado por el volumen que recogió el Banco con las opciones de control de volatilidad así como la imposibilidad de mantenerse cortos por regulación, ha logrado impulsar una corrección importante respecto a la rápida caída observada en sesiones anteriores. Adicionalmente, el reporte de confianza del consumidor en EE.UU. fue peor de lo esperado, lo cual impulsó la caída de los índices de renta variable norteamericanos y el fortalecimiento del dólar de forma generalizada. Localmente, la apertura se dio en $2.001, con una diferencia al alza de $5 pesos, mientras que el mínimo se marcó rápidamente en la apertura en $1.999,35 para impulsar la corrección que llevó al mercado hasta un máximo en $2.027,35. En promedio la divisa se transó a $2.014,23 lo cual significa un aumento de -$32 respecto a la TRM vigente para hoy de $1.982,43. $2,700 $2,600 $2,500 $2,400 $2,300 $2,200 $2,100 $2,000 $1,900 $1,800 $1,700 DOLAR Los niveles técnicos para la siguiente jornada son soportes en $2008 // $1989 resistencias en $2035// $ $1,600 Mar-08 Mar-08 Abr-08 May-08 May-08 Jun-08 Jul-08 Ago-08 Ago-08 Sep-08 Oct-08 Oct-08 Nov-08 Dic-08 Ene-09 Ene-09 Feb-09 Mar-09 Abr-09 Abr-09 May-09 DÓLAR EURO Hoy Anterior Expectativas Hoy Anterior Expectativas Apertura Resitencia Apertura Resitencia Máximo Resitencia Máximo Resitencia Mínimo Pivote Mínimo Pivote Cierre Soporte Cierre Soporte Promedio Soporte Promedio Soporte El material en este informe es para propósitos de información únicamente. El contenido proviene de fuentes públicas consideradas confiables y creíbles. Correval S.A. ni representa ni garantiza la exactitud de la información como tampoco se compromete a actualizarla en caso de eventos futuros. Correval S.A. no se responsabiliza de las acciones o decisiones de los clientes.

6 28-Julio- 09 TES El mercado de TES presentó por segunda jornada consecutiva desvalorizaciones en los papeles, la parte corta de la curva tuvo una disminución de 24 puntos básicos en los TES NOV-10. Por su parte los títulos de la parte media permanecieron estables con un cambio cercano a los 5pbs. No obstante en el movimiento intradía comenzaron con importantes caídas en tasa que luego se revirtieron. Finalmente la parte larga también señalo desvalorizaciones con un incremento medio de 15pbs en la tasa de cierre. El comportamiento de hoy se explica como una continuación de la tendencia observada el día de ayer, aunque con menor fuerza. A la fecha no existían indicadores fundamentales que explicaran este comportamiento, no obstante la reciente escalada en los roces políticos con el vecino país de Venezuela pueden incrementar la percepción de riesgo fortaleciendo la tendencia vista los últimos 2 días. Los niveles técnicos para la siguiente jornada para los TES con vencimiento en JUL -20: resistencias en 9.062% // 9.248% y soportes en 8.783% // 8.690% % 9.0% 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% FEB-10 ENE-12 M A Y - 11 NOV-10 TASA FIJA ABR-12 SEP-14 NOV-13 OCT-15 JUL Duración DEUDA CORPORATIVA En la jornada de hoy, el mercado de deuda corporativa mostro poco dinamismo, lo cual se refleja en el monto total negociado, de $183,000 millones de pesos aproximadamente. Lo anterior posiblemente refleje la volatilidad de los dos últimos días en el mercado de deuda pública local. Finalmente, para mañana el mercado estará atento el miércoles a la colocación de los Bonos Ordinarios de Renting Colombia por $100,000 millones de pesos. En esta ocasión se ofrecerán al mercado 3 series: Fija a 3 años e IPC a 5 y 7 años. UVR 5.30% % 4.30% % 3.30% % Duración 4.5% VALORACION Y TASAS CORREVAL IPC ISA 19 ISA % ISA % DISTRITO EPM 18 EPM BOGOTA 09 EMGESA % 2.5% EPM BOGOTA 12 COMCEL % Correval VALORACION Y TASAS CORREVAL IPC Polinómica ( Correval) 2.5% 2.3% 2.1% 1. 9 % 1.7% 1.5% 1. 3 % 1.1% BBVA 2010 BANCOLOMBIA 2013 VALORACION Y TASAS CORREVAL DTF BANCOLDEX 2009 CODENSA 2013 DAVIVIENDA % EPM 2011 ' Correval Valo ración Infoval P olinómica (' Correval) CIERRES DEUDA PRIVADA CIERRES DEUDA PÚBLICA Vencimiento Hoy Ayer 1 Semana 1 Mes Vencimiento Apertura Cierre Máximo Minimo Negociado BANCOLDEX 0.09% 0.09% 0.01% 0.44% Nov % 4.60% 4.85% 4.60% 749,000 DAVIVIENDA 1.40% 1.40% 1.43% 1.38% May % 5.44% 5.68% 5.44% 488,500 BANCOLOMBIA 2.18% 2.18% 2.23% 1.69% Ago % 7.02% 7.25% 7.02% 972,000 FINDETER 1.33% 1.33% 1.46% 1.19% Nov % 8.01% 8.18% 8.01% 383,000 COMCEL 3.61% 3.79% 3.71% 3.58% May % 8.29% 8.43% 8.29% 876,500 ISA 4.53% 4.53% 4.55% 4.10% Jul % 8.88% 9.16% 8.88% 679,500 CODENSA 2.23% 2.23% 2.28% 1.73% UVR % 3.05% 3.15% 3.05% 480 UVR % 4.15% 4.16% 4.15% 80 UVR % 5.08% 5.08% 5.08% 5 TOTAL MEC 1,570,885 TOTAL SEN 4,561,072 El material en este informe es para propósitos de información únicamente. El contenido proviene de fuentes públicas consideradas confiables y creíbles. Correval S.A. ni representa ni garantiza la exactitud de la información como tampoco se compromete a actualizarla en caso de eventos futuros. Correval S.A. no se responsabiliza de las acciones o decisiones de los clientes.

7 28-Julio- 09 BONOS DEL TESORO AMERICANO Las esperanzas siguen puestas en que los reportes sean más consistentes con una recuperación y ofrezcan algo de seguridad respecto a un fondo cercano para la crisis, no obstante, los datos solo siguen ofreciendo un escenario en el cual se observan pausas en las caídas pero no existen mejoras significativas en los indicadores. El reporte de confianza del consumidor, peor de lo esperado, que se conoció en la jornada, ocasionó que los inversionistas se refugiaran en notas y bonos del tesoro norteamericano, mientras que las expectativas siguen puestas en las subastas de 2,5 y 7 años. Las notas de referencia cerraron la jornada en 3.69% con una disminución de -3pb, mientras que la subastadenotasa2añospresentóunademandade2.75veceselmontoofrecidode $42 billones de dólares, con una tasa de corte de 1.08%. Mañana se realizará la subasta de notas a 5 años. Los niveles técnicos, en las notas a 10 años, esperados para la siguiente jornada, son soportes en 3.62% // 3.55% y resistencias en 3.75% // 3.82%. 4.00% 3.90% 3.80% 3.70% 3.60% 3.50% 3.40% 3.30% 3.20% 3.10% 3.00% TESOROS 10 AÑOS May-09 May-09 Hoy Ayer 1 Semana Tesoro % 3.721% 3.645% YANKEES CURVA DE YANKEES Hoy Ayer 1 Se m ana CDS Col 5 años % 6.5% 5.5% DIC-14 FEB-20 ENE-17 ENE-33 MAY-24 SEP % ENE % 2.5% ENE TES GLOBALES Vencimiento Hoy Ayer 1 Semana GLB % 5.75% 7.15% GLB % 8.25% 8.38% GLB % 9.15% 9.63% 15.0% 14.0% 13.0% 12.0% 11.0% 10.0% 9.0% 8.0% 7.0% GLOBALES % Feb-05 Abr-05 Jun-05 Ago-05 Oct-05 Dic-05 Feb-06 Abr-06 Jun-06 Ago-06 Oct-06 Dic-06 Feb-07 Abr-07 Jun-07 Ago-07 Oct-07 Dic-07 Feb-08 Abr-08 Jun-08 Ago-08 Oct-08 Dic-08 Feb-09 Abr-09 El material en este informe es para propósitos de información únicamente. El contenido proviene de fuentes públicas consideradas confiables y creíbles. Correval S.A. ni representa ni garantiza la exactitud de la información como tampoco se compromete a actualizarla en caso de eventos futuros. Correval S.A. no se responsabiliza de las acciones o decisiones de los clientes. Informe realizado por el grupo de investigación económica y especialistas en los temas tratados de cada informe.

8 ACCIONES 28-Julio- 09 El mercado local de renta variable presentó una fuerte corrección durante la jornada después de que las bolsas internacionales abrieran con una tendencia negativa y los inversionistas locales recibieran noticias acerca de Ecopetrol e Isagen. Los índices COLCAP y COL20 cayeron -1.45% y -2.92% respectivamente, mientras el volumen total transado fue $197,455 millones de pesos. 1,200 1,150 COLCAP Index En cuanto a la petrolera, un medio de comunicación local publicó las declaraciones de los ministros de hacienda y transporte, en las que ambos ministros contemplan como una opción viable la emisión de un nuevo paquete accionario de Ecopetrol con el fin de financiar proyectos de infraestructura en el país. Sin embargo, el ministro de minas considera que esta opción no es viable, pues los recursos obtenidos de la capitalización aprobada por el congreso del 20%, sólo se pueden destinar al plan de inversiones de la compañía y no para otro tipo de proyectos. 1,100 1,050 1, Por otro lado, un medio de comunicación local publicó que el Consejo de Ministros ya tiene en su poder el resultada del proceso de banca de inversión realizado por Credit Suisse para la venta de Isagen, pero en su sesión de ayer no llegó a un consenso acerca del precio de venta. Se debe esperar hasta mediados de agosto, cuando se vuelvan a reunir para determinar el valor. 350 feb-09 Volumen Diario (Miles de Millones de Pesos) 300 Compañia Precio %Dia P.Obj YTD% RPG PVL Dividend Yield Grupo Aval % % % Bancolombia 15, % 15, % % Bogota 29, % ** 30.67% % BVC % % % Cemargos 8, % 6, % % Chocolates 17, % 17, % % Colinversiones 31, % 30, % % Coltejer % ** -7.69% % Corficol 18, % 14, % % Ecopetrol 2, % 2, % % Enka % % % ETB % 1, % % Exito 15, % 13, % % Fabricato % ** 22.10% % Interbolsa 1, % ** 11.48% % Inverargos 12, % 10, % % ISA 9, % 7, % % Isagen 2, % 2, % % Mineros 3, % ** 34.58% % Paz del Rio % ** % % PFBancolombia 15, % 15, % % B. Credito % % % PFCorficol 17, % % % Suramericana 21, % 18, % % Tablemac % ** 46.13% % Valorem % ** -0.66% % *Fuente: Superfinanciera, Bloomberg **Bajo Revision feb-09 feb-09 MSCI Latam Index 3,400 3,200 3,000 2,800 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 feb-09 El material en este informe es para propósitos de información únicamente. El contenido proviene de fuentes públicas consideradas confiables ycreíbles. Correval S.A. ni representa ni garantiza la exactitud de la información como tampoco se compromete a actualizarla en caso de eventos futuros. Correval S.A. no se responsabiliza de las acciones o decisiones de los clientes.

9 28-Julio- 09 GERMAN R. VERDUGO R. Director de Investigaciones Económicas Ext SANTIAGO CASTRO Analista Renta Variable Junior Ext ANGEL VARGAS MATEUS Analista Ext ESTEFANÍA LEÓN Analista Renta Variable Senior Ext IVAN CASTILLO Analista Cuantitativo Ext. 409 GUILLERMO ALARCON Analista Renta Fija Ext

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