Análisis empresarial: Almacenes Éxito

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1 Octubre 5 de Análisis empresarial: Almacenes Éxito Septiembre 17 de 2007 Supuesto principal (pág 2) A partir del ejercicio de valoración de Almacenes Éxito estimamos un valor patrimonial de la compañía de 4,887,986 millones de pesos lo que se traduce en un precio por acción de 17,234 pesos. El precio objetivo de la valoración parte de un supuesto importante: Almacenes Éxito logra llevar a cabo su plan de expansión, el cual se financiará parcialmente con los recursos obtenidos a través de la colocación de 50 millones de acciones en los mercados internacionales. Preparado por: Jorge Andrés Cortés N. jorge.cortes@corficolombiana.com Grupo de Investigaciones Económicos al final de este documento investigaciones@corficolombiana.com Descripción de la empresa (pág 2) Almacenes Éxito junto con Carulla Vivero son las empresas líderes en el comercio minorista en Colombia. Las ventas anuales de la primera superaron en los 4 billones de pesos, mientras que las de la segunda se ubican en 2.2 billones de pesos. Situación financiera de la empresa (pág 3) ALMACENES ÉXITO Balance Estados de pérdidas y ganancias CARULLA VIVERO Balance Estados de pérdidas y ganancias Otros informes: Informe semanal - Presiones inflacionarias y desaceleración económica: el dilema de la FED (Septiembre 17 de 2007) Análisis de portafolio (Septiembre de 2007) Análisis empresarial Ecopetrol (Agosto 2007) Comportamiento de la acción (pág 8) La acción de Almacenes Éxito es la décima más líquida del mercado, con una participación de 3.79% en el cálculo del IGBC, durante el tercer trimestre del año. En el último año se han transado en promedio 4,243 millones de pesos diarios de esta acción, equivalentes a 201 mil acciones, lo que representaba el 0.10% de las acciones en circulación de la empresa. Valoración (pág 10) La valoración de Almacenes Éxito se hizo a través de la metodología de suma de las partes, mediante la cual se descompuso el activo de la compañía en sus principales componentes: Activos operacionales Inversión en Carulla Vivero Otros activos Teléfono: (571)

2 SUPUESTO PRINCIPAL A partir del ejercicio de valoración de Almacenes Éxito estimamos un valor patrimonial de la compañía de 4,887,986 millones de pesos lo que se traduce en un precio por acción de 17,234 pesos. El precio objetivo de la valoración parte de un supuesto importante: Almacenes Éxito logra llevar a cabo su plan de expansión, el cual se financiará parcialmente con los recursos obtenidos a través de la colocación de 50 millones de acciones en los mercados internacionales. Sólo si Almacenes Éxito logra dicho objetivo, en el mediano plazo la compañía estará en capacidad de: Entrar a mercados distintos a los que actualmente maneja que le permitan incrementar su base de clientes. De este modo Almacenes Éxito no sólo lograría aumentar sus ingresos operacionales, sino que no tendría que sacrificar márgenes al intentar ganar una mayor participación en los mercados en los que existe más competencia. Implementar estrategias para incrementar las ventas en las áreas en las que actualmente opera la compañía. Lo anterior se pretende lograr mediante el ingreso a nuevas áreas de negocios que requieran un área reducida para generar ingresos importantes (p.e. la venta de motocicletas al interior de los almacenes). Es importante tener en cuenta que en la medida en que Almacenes Éxito no esté en capacidad de adelantar los planes de expansión que tiene previstos contará con un exceso de caja de aproximadamente 750,000 millones de pesos. Si estos recursos no se logran destinar a inversiones que renten por encima del costo de capital, esta situación se convertirá en una fuente de destrucción de valor para los accionistas. DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA Almacenes Éxito junto con Carulla Vivero son las empresas líderes en el comercio minorista en Colombia. Las ventas anuales de la primera superan los 4 billones de pesos, mientras que las de la segunda se ubican en 2.2 billones de pesos. De acuerdo con un estudio realizado por Anif en la participación en el mercado de estas dos empresas fue del 42% de las ventas al por menor en, con Almacenes Éxito aportando 26.5% y Carulla Vivero el 15.7%. Por su parte un estudio realizado por AC Nielsen a junio de también ubica la participación conjunta de estas dos compañías en el 42% del comercio minorista formal. Refiriéndonos al área de ventas, a junio 30 de 2007, estas dos compañías cuentan con 266 almacenes en 45 ciudades del país, cuya área de ventas asciende a 619,494 metros cuadrados. Adicionalmente, cuenta con 2 sedes administrativas (una en Medellín para Almacenes Éxito y una en Bogotá para Carulla Vivero) y 15 centros logísticos que cubren una amplia zona geográfica del país. Áreas de ventas de Almacenes Éxito y Carulla-Vivero S.A. Formato Almacenes Área (metros cuadrados) Hipermercado ,425 Supermercado ,547 Otros 58 55,522 Total ,494 Fuente: Almacenes Éxito A través de sus tres formatos de tiendas: Éxito, Ley, Pomona, Almacenes Éxito ha buscado posicionarse en los distintos segmentos de la población. Adicionalmente, la compañía ha ingresado en el segmento de crédito a través de la Tarjeta Éxito, que se ha convertido en un motor importante para sus ventas, a tal punto que a través de este medio de pago se realiza aproximadamente el 14% de las ventas totales de la compañía. La operación de la Tarjeta Éxito se hace a través de un acuerdo con Sufinanciamiento S.A. 2

3 Al igual que Almacenes Éxito, Carulla Vivero maneja diversos formatos para ubicarse de manera competitiva en los diferentes nichos de mercado dentro del sector minorista. Dichos formatos son: Carulla, Vivero, Merquefácil, Surtimax y Home Mart. SITUACIÓN FINANCIERA DE LA EMPRESA ALMACENES ÉXITO Balance Al 30 de junio de 2007 el balance individual de Almacenes Éxito indicaba que esta compañía contaba con 4.5 billones de pesos en activos. Sus pasivos eran de 2.1 billones de pesos, mientras que su patrimonio era de 2.4 billones de pesos. Por su parte al 11 de septiembre su capitalización de mercado ascendía a 4.3 billones de pesos. Balance Almacenes Éxito (millones de pesos) 2007 (jun) Crec Activo corriente 555, , , , , ,697 10% Activo fijo 1,991,110 2,102,526 2,170,188 2,367,393 2,723,011 3,713,357 6% Activo 2,546,680 2,670,113 2,785,969 3,040,681 3,600,167 4,520,055 7% Pasivo corriente 809, , , , ,022 1,006,165 4% Pasivo no corriente 32,774 74,059 37,030 85, ,496 1,106,241 65% Pasivo 842, , ,100 1,034,039 1,375,518 2,112,406 10% Patrimonio 1,704,557 1,704,955 1,844,869 2,006,642 2,224,648 2,407,647 5% El activo de esta compañía presentó un crecimiento de 18% en, impulsado por un incremento en el activo corriente, especialmente el disponible y las inversiones temporales. Este comportamiento se vio explicado por una utilidad de 70,242 millones de pesos que generó la venta de algunos activos en, cuya finalidad fue obtener los recursos necesarios para realizar la OPA por las acciones de Carulla Vivero en febrero del presente año. Por esta razón consideramos que en el mediano plazo estas cuentas deberán volver a niveles cercanos a los históricos. En cuanto al activo fijo, su crecimiento se vio sustentado en el plan de expansión adelantado por Almacenes Éxito en los últimos años. En se construyeron 13 nuevos almacenes, se remodelaron 23 puntos de venta y se realizó el cambio de marca de otros (de Ley a Éxito). En estos proyectos se invirtieron 334,753 millones de pesos, lo que se vio reflejado en un incremento de 19% en la Propiedad, Planta y Equipo a lo largo del año pasado. Para los próximos años Almacenes Éxito tiene previsto seguir adelantando grandes proyectos de expansión, los cuales van a ser financiados con los recursos obtenidos a través de la emisión de acciones que realizó la compañía a finales de julio, los cuales ascienden aproximadamente a 750,000 millones de pesos. Propiedad, Planta y Equipo Miles de millones 1,700 1,600 1,500 1,400 1,300 1,200 1,100 1,000 Por su parte, el pasivo también presentó un incremento considerable en, pasando de un billón de pesos en a 1.4 billones el año pasado, lo que representó una variación anual de 33%. El crecimiento del pasivo se vio 3

4 explicado principalmente por un aumento de la porción no corriente, que debido a la emisión de bonos ordinarios por 105 mil millones de pesos en abril de, y al incremento de las obligaciones financieras, aumentó 374%. Para 2007 esta cuenta va a presentar un incremento mayor al empezar a contabilizarse los recursos provenientes del crédito sindicado que adquirió Almacenes Éxito para la compra de Carulla Vivero. Este crédito ascendió a 300 millones de dólares, los cuales no se reflejaron en los estados financieros con corte a 31 de diciembre de. Comportamiento y composición del pasivo Miles de millones Aunque el patrimonio se ha mantenido relativamente constante en los últimos años, en 2007 se presentará un incremento de 1 billón de pesos, proveniente de las emisiones de acciones que se llevaron a cabo en marzo y julio del presente año. A través de la primera Pasivo No Corriente Pasivo Corriente de estas operaciones se colocaron 24,700,000 acciones ordinarias, con un valor nominal de 10 pesos y un precio de suscripción de 10,500 pesos. Después de esta emisión quedaron 233,627,168 acciones en circulación de Almacenes Éxito, de las cuales a 31 de marzo de 2007 el grupo francés Casino poseía el 35.78%. Sin embargo, tras el martillo realizado el pasado 3 de mayo el grupo francés quedó con el 61.44% de las acciones en circulación de la cadena minorista colombiana. Por su parte, en la emisión realizada a finales de julio de 2007 se colocaron 50 millones de acciones por un valor de 15,000 pesos por acción. De esta emisión el Grupo Casino adquirió aproximadamente la tercera parte de la emisión, por lo que continuó manteniendo el control de la compañía. 1,600 1,400 1,200 1, Estado de resultados En las ventas de Almacenes Éxito alcanzaron los 4.2 billones de pesos. Por su parte la utilidad operacional y la utilidad neta se ubicaron en 168 mil millones y 123 mil millones de pesos, respectivamente. Estado de resultados Almacenes Éxito (millones de pesos) 2007 (jun) Crec Ingresos operacionales 3,179,038 3,143,319 3,335,027 3,530,586 4,260,316 2,163,917 6% Costo de ventas 2,461,944 2,404,534 2,530,592 2,671,446 3,216,996 1,642,531 5% Utilidad bruta 717, , , ,140 1,043,319 1,043,319 8% Gastos operacionales 612, , , , , ,183 7% Utilidad operacional 104,864 88, , , ,431 68,136 10% Margen operacional 3.30% 2.83% 3.28% 3.39% 3.95% 3.95% Ingresos no 15, ,737 72,022 44, , ,945 61% operacionales Gastos no 74, , ,681 84, , ,702 24% operacionales Corrección monetaria 8,116 36,674 36,556 31,340 29, % Utilidad antes de imp. 53,728 90,950 97, , ,184 45,380 23% Impuestos 20,474 34,743 34,301 43,056 28,007 10,482 6% Utilidad neta 33,254 56,207 63,061 67, ,176 34,897 30% Margen neto 1.05% 1.79% 1.89% 1.92% 2.89% 2.89% 4

5 En las ventas de Almacenes Éxito crecieron 20.7% frente al año anterior. Por su parte, el costo de ventas se ubicó en 3.2 billones de pesos, lo que dio como resultado una utilidad bruta de 1 billón de pesos y un margen de 24.5%. Cabe resaltar que en los últimos años el margen bruto de la compañía ha venido aumentando al pasar de 22.6% en a la cifra alcanzada el año pasado. Aún así, la creciente competencia en el sector de comercio minorista seguramente va a impedir que los márgenes sigan mejorando de la misma manera. En cuanto a la utilidad operacional, ésta ha venido creciendo considerablemente a partir de, pasando de 109 mil millones de pesos ese año a 168 mil millones de pesos en. Al igual que el margen Ventas y margen bruto Margen bruto Ventas bruto, el margen operacional ha venido mejorando en los últimos tres años, ubicándose en 4% en, lo que evidencia que el crecimiento de las ventas ha estado acompañado por una mejora en la eficiencia. Adicionalmente, se presentó una dilución en los costos fijos como consecuencia de mayores economías de escala. Ventas (Billones) % 24.5% 24.0% 23.5% 23.0% 22.5% 22.0% 21.5% Margen Bruto Los ingresos no operacionales tuvieron un crecimiento de 248% en, impulsados en gran medida por la venta de activos y los ingresos financieros generados por el manejo de tesorería de los recursos que mantuvo la empresa antes de realizar la compra de las acciones de Carulla Vivero. Por su parte, los gastos no operacionales también presentaron un incremento considerable en, lo que en parte es explicado por el pago de intereses generado por la emisión de bonos por un monto de 105 mil millones de pesos con plazos entre 5 y 7 años. Finalmente la utilidad neta se ubicó en 123 mil millones de pesos en, con un crecimiento de 81.5% frente al año anterior. Este comportamiento se vio acompañado por una mejora de 1% en el margen neto, el cual se ubicó el año pasado en 2.9%. Utilidad y margen neto Utilidad neta (Miles de millones) Utilidad Neta Margen Neto 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% Margen Neto CARULLA VIVERO Balance Al 30 de junio de 2007 Carulla Vivero contaba con 1.2 billones de pesos en activos. Sus pasivos eran de 685 mil millones de pesos, mientras que su patrimonio era de 505 mil millones de pesos. Balance Carulla Vivero (millones de pesos) 2007 (jun) Crec Activo corriente 273, , , , , ,383 13% Activo fijo 578, , , , , ,807 6% Activo 851, ,833 1,048,605 1,063,938 1,292,812 1,190,191 9% Pasivo corriente 408, , , , , ,035 7% Pasivo no corriente 104, ,811 80, , , ,983 17% Pasivo 513, , , , , ,018 9% Patrimonio 338, , , , , ,173 8% 5

6 En el activo de Carulla Vivero aumentó 21.51%, impulsado principalmente por la porción corriente, la cual tuvo un incremento de 37% ante mayores cuentas por cobrar y un aumento del disponible de 36%. Cabe mencionar que después de la caída de la rotación de las cuentas por cobrar en, éstas volvieron a niveles similares a los registrados entre y. Por su parte, la Propiedad Planta y Equipo ha mostrado un proceso de expansión, que se vio reflejado en la apertura de 23 nuevos almacenes en los últimos 6 años. De este modo, tras la fusión entre Carulla y Vivero en 2000, se puede apreciar como se ha presentado un incremento considerable en los puntos de ventas, los cuales pasaron de 81 en 2000 a 164 en, lo que se traduce en un incremento de 134% en el área de ventas. Rotación cuentas por cobrar - días Días Fuente: Corficolombiana Evolución pasivo El pasivo de la compañía presentó un incremento de 17% en ante un incremento de su porción corriente, la cual pasó de 446 mil millones de pesos en a 562 mil millones de pesos al cierre del año pasado. Cabe resaltar que el comportamiento descrito obedeció principalmente al incremento en los pasivos financieros de corto plazo. Los pasivos financieros de Carulla Vivero aumentaron 24% en. Sin embargo, en términos relativos al patrimonio, su relación pasó de 72% en a 69.4% en, lo que muestra una disminución en el apalancamiento de la empresa. Miles de millones

7 Estado de resultados En los ingresos operacionales de Carulla Vivero se ubicaron en 2.3 billones de pesos, la utilidad operacional en 67 mil millones de pesos, con un margen de 2.9%, y la utilidad neta en 29 mil millones de pesos, con un margen neto de 1.3%. Estado de resultados Carulla Vivero (millones de pesos) 2007 (jun) Crec Ingresos operacionales 1,534,789 1,563,716 1,685,379 2,094,724 2,284,056 1,136,874 8% Costo de ventas 1,159,068 1,171,568 1,269,784 1,614,355 1,747, ,778 9% Utilidad bruta 375, , , , , ,096 7% Gastos operacionales 338, , , , , ,311 7% Utilidad operacional 37,494 28,462 39,755 50,626 67,352 22,785 12% Margen operacional 2.44% 1.82% 2.36% 2.42% 2.95% 2.95% Ingresos no 24,749 7,244 6,841 4,480 12,183 7,836-13% operacionales Gastos no 42,160 38,537 34,997 43,060 57,769 27,394 7% operacionales Corrección monetaria 17,090 24,809 23,788 25,833 23, % Utilidad antes de imp. 37,172 21,979 35,387 37,880 45,374 3,227 4% Impuestos 11,225 11,295 13,362 13,837 16, % Utilidad neta 25,947 10,683 22,025 24,043 29,018 2,238 2% Margen neto 1.69% 0.68% 1.31% 1.15% 1.27% 1.27% En el costo de ventas de Carulla Vivero se ubicó en 1.7 billones de pesos, lo que se tradujo en una utilidad bruta de 536 mil millones de pesos y un margen bruto de 23.5%. Es importante mencionar que la caída del margen bruto en obedece a la adquisición de Surtimax a finales de, dado que este formato de almacenes maneja menores precios que el resto de los almacenes de Carulla Vivero lo que se traduce en un menor margen bruto para la compañía. 22.0% La compra de Surtimax en también trajo 21.5% consigo una disminución en el margen EBITDA en. Aunque parte de esta caída se puede explicar por las mismas razones que el deterioro del margen bruto, la magnitud de este resultado fue sorpresiva en la medida en que Surtimax opera con menores costos operacionales que el resto de los formatos que maneja Carulla Vivero. A esto se suman los costos asociados a la Utilidad neta fusión entre Carulla Vivero y Surtimax. 35 Por su parte, en los ingresos no operacionales tuvieron un crecimiento de 172% debido a la venta de los lotes de la calle 127 en Bogotá y de la calle 30 en Barranquilla, hecho que generó utilidades por 3,732 millones de pesos y 5,710 millones de pesos, respectivamente. Finalmente, en la utilidad neta se ubicó en 29 mil millones de pesos, con un incremento de 21% frente al año anterior. Cabe mencionar que la utilidad Margen Bruto Miles de millones 25.5% 25.0% 24.5% 24.0% 23.5% 23.0% 22.5%

8 neta ha venido recuperándose en los últimos tres años tras la caída de 58% registrada en. COMPORTAMIENTO DE LA ACCIÓN La acción de Almacenes Éxito es la décima más líquida del mercado, con una participación de 3.79% en el cálculo del IGBC, durante el tercer trimestre del año. En el último año se han transado en promedio 4,243 millones de pesos diarios, equivalentes a 201 mil acciones, lo que representaba el 0.10% de las acciones en circulación de la empresa. En los últimos doce meses (al 11 de septiembre de 2007) la acción de Almacenes Éxito se ha valorizado 32%, mientras que el IGBC lo ha hecho en 19%. Este comportamiento en parte ha sido explicado por la expectativa que generó a lo largo de la eventual venta de la empresa a un inversionista extranjero, al Volumen negociado- último año Miles de millones de pesos Sep 06-Oct 03-Nov 04-Dic 24-Ene 20-Feb 20-Mar 30-Abr Fuente: Corficolombiana 29-May 27-Jun 26-Jul 24-Ago igual que el anuncio de la compra de Carulla Vivero en agosto de. Este hecho llevó a que la acción de Almacenes Éxito no se viera fuertemente afectada por la volatilidad que mostraron los mercados financieros a mediados del año pasado, mientras que si se ha visto favorecida por la reciente apreciación de los títulos de renta variable locales en lo corrido del año. También es importante resaltar que los buenos resultados financieros que ha presentado la Compañía en los últimos trimestres ha sido fundamental para su valorización, ya que no sólo se ha visto un incremento en sus ingresos, sino también una mejora en sus márgenes. Evolución de Almacenes Éxito y del IGBC - último año Índice 100 = 11-sept Sep 11-Nov 11-Ene Éxito 11-Mar IGBC 11-May 11-Jul 11-Sep Fuente: BVC INTEGRACIÓN ENTRE ALMACENES ÉXITO Y CARULLA VIVERO El 19 de agosto de se celebró un acuerdo entre Almacenes Éxito y un grupo de accionistas (accionistas de Carulla Vivero) para la compra del 19.8% de las acciones en circulación de Carulla Vivero una vez realizada una OPA voluntaria dirigida a los demás accionistas de la sociedad y la cancelación de la inscripción de las acciones ordinarias de Carulla Vivero del Registro Nacional de Valores y Emisores y de la Bolsa de Valores de Colombia. Adicionalmente, un segundo grupo de accionistas suscribió un acuerdo con Almacenes Éxito por medio del cual se comprometieron a conservar la propiedad accionaria del 22.5% de las acciones en circulación de Carulla Vivero por un periodo mínimo de tres años. Así mismo, este acuerdo incluye opciones para la venta de estas acciones después de que transcurran los tres años (una opción put para los accionistas de Carulla Vivero y una opción call para Almacenes Éxito). La compra de Carulla Vivero S.A. por parte de Almacenes Exito S.A. estuvo sujeta a la aprobación de la Superintendencia de Industria y Comercio, la cual fue otorgada el 19 de diciembre de. Para la no objeción de esta operación la Superintendencia solicitó la enajenación o venta de 11 almacenes propiedad de Carulla Vivero S.A 8

9 y Almacenes Éxito S.A., los cuales recientemente fueron adquiridos por Supertiendas Olímpica, al igual que el ofrecimiento de venta de las marcas Frescampo, Surtimax, Cadenalco y Merquefacil, las cuales fueron ofrecidas por la cadena sin encontrar interés por parte de Supertiendas Olímpica. Entre el 29 de enero y el 13 de febrero se llevó a cabo la OPA voluntaria, antes mencionada, mediante la cual Almacenes Éxito compró 18,542,985 acciones de Carulla Vivero, correspondientes al 52.35% de la propiedad accionaria de la Compañía. Así mismo, entre el 2 y el 17 de abril se realizó una segunda OPA, a través de la cual se adquirieron 144,148 acciones de Carulla Vivero que representaban el 0.4% de las acciones en circulación de Carulla Vivero. Para la compra de las acciones de Carulla Vivero, Almacenes Éxito recurrió a tres formas de financiación. La primera de éstas fue la emisión en el mercado colombiano de 24,700,000 acciones ordinarias a un precio de 10,500 pesos (finalizada el 14 de marzo de 2007), operación a través de la cual se recaudaron 259,350 millones de pesos. Adicionalmente, se contrató un crédito sindicado por 300 millones de dólares dividido en dos tramos, el primero a 3 años y el segundo a 5 años. Finalmente, Almacenes Éxito recurrió a la alternativa del REIT o titularización de activos para conseguir los recursos restantes para la adquisición de las acciones de Carulla Vivero. PERSPECTIVAS A través de la integración entre Almacenes Éxito y Carulla Vivero estas dos empresas buscan poder enfrentar la competencia extranjera que se está consolidando en el sector de comercio al por menor en Colombia. Para lograr dicho objetivo Almacenes Éxito y Carulla Vivero van a aprovechar la complementariedad geográfica que tienen Almacenes Éxito y Carulla Vivero, a la vez que consolidar sus marcas a través de estrategias que busquen incrementar la lealtad de sus clientes. Teniendo como base la expectativa de la entrada de nuevos competidores y el ritmo de crecimiento de la actual competencia, Almacenes Éxito decidió continuar con el plan de expansión que venía adelantando en los últimos años. Para tal fin ha puesto en marcha distintas estrategias que le permitirán mejorar sus ingresos considerablemente en los próximos años. Como primera medida se encuentra el fortalecimiento de las ventas denominadas mismos metros, es decir, aumentar las ventas en las áreas con las que cuenta actualmente la compañía. Para este fin, se encuentra adelantando la reconversión de distintos almacenes que actualmente operan con las marcas Ley y Vivero, con el fin de aprovechar las sinergias que se puedan generar por operar bajo la misma marca, a la vez que operar bajo los formatos que mejor se acomoden a los clientes potenciales de cada almacén. De este modo, en el futuro se espera la racionalizacion de las marcas, concentrando la operación de los hipermercados bajo la marca Éxito y la de los supermercados como Carulla y Pomona. Sin embargo, es necesario tener en cuenta que en la medida en que se hagan estas conversiones de los almacenes, sus ventas se verán seriamente afectadas al tener que intervenirlos durante varios meses, lo que se verá reflejado en una disminución de los ingresos operacionales de la compañía durante el segundo semestre de Almacenes Éxito también se encuentra fortaleciendo su presencia en las distintas ciudades del país a través de la apertura de tiendas, y entrando a otras ciudades de menor tamaño, con el fin de expandir su base de clientes. De este modo esperamos que la apertura de nuevos almacenes implique grandes inversiones en CAPEX (inversión en bienes de capital) durante los próximos años. Sumadas a las estrategias encaminadas para incrementar las ventas de Almacenes Éxito, también existen proyectos enfocados a obtener otras fuentes de ingresos para esta compañía. Tal vez el más importante de éstos es el desarrollo del negocio inmobiliario, a través del cual la administración de la compañía pretende maximizar el valor de 9

10 los terrenos que actualmente posee la compañía. Para dicho fin se está explorando la apertura de centros comerciales que le sirvan a Almacenes Éxito como base para facilitar las compras de los clientes. VALORACIÓN La valoración de Almacenes Éxito se hizo a través de la metodología de suma de las partes, mediante la cual se descompuso el activo de la compañía en sus principales componentes: Activos operacionales Inversión en Carulla Vivero Otros activos Valor activos Almacenes Éxito + Activos Operacionales Corresponde a los negocios que opera directamente Almacenes Éxito Valor de Activos de Almacenes Éxito + Valor patrimonial Inversión en Carulla Vivero + Otros Activos + + Caja Inicial Inversiones permanentes Los activos operacionales de Almacenes Éxito se valoraron a partir de la metodología de Flujo de Caja Libre Descontado. Para tal fin se proyectó el flujo de caja operacional de la compañía para los próximos 10 años y se descontó a una tasa que incorpora el costo de capital y de la deuda. A partir del undécimo año se calculó el valor terminal de los activos operacionales. El cálculo de los activos operacionales de Almacenes Éxito ascendió a 4,480,390 millones de pesos. Para valorar la inversión en Carulla Vivero también se utilizó la metodología de Flujo de Caja Libre Descontado. A partir de la proyección explicita del flujo de caja operacional por 10 años y el cálculo del valor terminal se calculó el valor de los activos operacionales de Carulla Vivero en 1,643,983 millones de pesos. A este valor se le restó la deuda neta de Carulla Vivero para obtener el valor patrimonial de la compañía de 1,294,571 millones de pesos, del cual el 76.96% se incorporó en la valoración de Almacenes Éxito. Los demás activos de Almacenes Éxito, al no ser tan representativas como la inversión en Carulla Vivero se incorporaron en la valoración de los activos de la compañía de acuerdo a su valor en libros. Al valor de los activos resultante del ejercicio de valoración se le resto la deuda financiera de Almacenes Éxito y su pasivo pensional para llegar a un valor patrimonial de 4,887,986 millones de pesos. Al dividir la cifra anterior entre las 283,627,168 acciones en circulación con que cuenta la compañía se obtiene un precio objetivo de 17,234 pesos por acción, 14.59% por encima del precio de cierre del 11 de septiembre de

11 Valor patrimonial Almacenes Éxito + Valor de Activos Almacenes Éxito Valor Patrimonial Almacenes Éxito - Pasivos Financieros + Deuda Financiera Bonos - Pasivo Pensional Los supuestos utilizados para proyectar los flujos de caja operacionales, tanto de Almacenes Éxito como de Carulla Vivero, indican un ritmo de crecimiento acorde con las inversiones que se encuentra adelantando Almacenes Éxito. Por su parte, los márgenes (operacionales y EBITDA) se proyectaron con una mayor estabilidad debido a que las economías de escala que se pueden generar a través de la integración de estas compañías pueden ser contrarrestadas por el eventual aumento de la competencia en este sector proveniente de la entrada de actores internacionales al sector de comercio minorista local, o el intento de algunos participantes por ganar una mayor participación en este sector. Por su parte, las inversiones en activos fijos se proyectaron partiendo de la expectativa de mayores conversiones de almacenes que operan bajo el formato Ley y Vivero a Éxito, a la vez que la apertura de nuevas tiendas en distintas regiones del país. COMPARACIONES Si se comparan los resultados de las valoraciones de Almacenes Éxito y Carulla Vivero con otras empresas del sector minorista en Latinoamérica, se puede apreciar que tanto los múltiplos EV/EBITDA (con el EBITDA proyectado a 2007) como el precio sobre valor en libros se encuentran en línea con el promedio de la región. Sin embargo, es importante tener en cuenta que la gran mayoría de estas empresas tienen un importante negocio de financiamiento comercial, en el cual Almacenes Éxito hasta ahora está incursionando a través de la Tarjeta Éxito. Comparación múltiplos EV/EBITDA Éxito Martillo Casino 1 Soriana CBD Carulla Comerci Precio Valor en Libros Fuente:JP M organ - Cálculos: Corficolombiana Renner Guarapes 6 Walmex 7 8 Martillo Casino: corresponde a los 13,052 pesos por acción a los que se hizo el martillo por Almacenes Éxito el 3 de mayo de

12 ANEXOS ALMACENES ÉXITO Balance Almacenes Éxito (millones de pesos) Activo corriente 1,415,818 1,562,765 1,729,442 1,831,113 1,925,380 Activo fijo 3,858,874 4,609,965 5,518,998 5,881,904 6,132,338 Activo 5,274,692 6,172,731 7,248,440 7,713,016 8,057,718 Pasivo corriente 909,643 1,569,823 2,055,457 2,325,430 2,146,016 Pasivo no corriente 1,099,783 1,206,621 1,388,918 1,507,059 1,612,599 Pasivo 2,009,426 2,776,444 3,444,375 3,832,488 3,758,615 Patrimonio 3,265,266 3,396,286 3,804,065 3,880,528 4,299,103 Cálculos: Corficolombiana Estado de resultados Almacenes Éxito (millones de pesos) Ingresos operacionales 4,917,628 5,709,852 6,587,228 7,155,828 7,663,782 Costo de ventas 3,676,114 4,266,267 4,921,822 5,346,667 5,726,198 Utilidad bruta 1,241,514 1,443,585 1,665,406 1,809,161 1,937,584 Gastos operacionales 987,248 1,179,636 1,364,923 1,464,056 1,566,573 Utilidad operacional 254, , , , ,011 Margen operacional 5.17% 4.62% 4.56% 4.82% 4.84% Ingresos y gastos no -114, , , , ,239 operacionales Utilidad antes de imp. 139, , , , ,922 Impuestos 16,438 27,052 27,553 31,590 32,347 Utilidad neta 122, , ,779 76, ,575 Margen neto 2.50% 2.29% 6.19% 1.07% 5.46% Cálculos: Corficolombiana Flujo de caja Almacenes Éxito (millones de pesos) Utilidad operacional 254, , , , ,011 Depreciaciones y 170, , , , ,189 amortizaciones EBITDA 424, , , , ,200 Capital de trabajo 13,900 10,210 10,962 7,104 6,346 CAPEX 372, , , , ,474 Impuestos 53,179 24,360 39,677 29,388 36,670 Flujo de caja operacional -948, , ,401 6, ,710 Cálculos: Corficolombiana 12

13 CARULLA VIVERO Balance Carulla Vivero (millones de pesos) Activo corriente 678, , ,553 1,098,619 1,257,246 Activo fijo 793, , , , ,843 Activo 1,472,211 1,550,298 1,655,331 1,754,975 1,878,089 Pasivo corriente 453, , , , ,752 Pasivo no corriente 506, , , , ,604 Pasivo 960,497 1,015,790 1,101,794 1,187,401 1,285,356 Patrimonio 511, , , , ,733 Cálculos: Corficolombiana Estado de resultados Carulla Vivero (millones de pesos) Ingresos operacionales 2,451,386 2,652,296 2,869,388 3,088,881 3,324,848 Costo de ventas 1,870,555 2,023,862 2,189,516 2,357,003 2,537,060 Utilidad bruta 580, , , , ,788 Gastos operacionales 472, , , , ,877 Utilidad operacional 108, , , , ,911 Margen operacional 4.43% 4.50% 4.57% 4.63% 5.23% Ingresos y gastos no 71,181 55,099 49,860 49,738 49,805 operacionales Utilidad antes de imp. 37,341 64,213 81,343 93, ,107 Impuestos 7,222 14,242 19,181 22,826 32,668 Utilidad neta 30,119 49,972 62,162 70,491 91,439 Margen neto 1.23% 1.88% 2.17% 2.28% 2.75% Cálculos: Corficolombiana Flujo de caja Carulla Vivero (millones de pesos) Utilidad operacional 108, , , , ,911 Depreciaciones y 92,013 97, , ,791 98,296 amortizaciones EBITDA 200, , , , ,208 Capital de trabajo 4,033 3,810 4,117 4,162 4,475 CAPEX 53,667 55,814 58,046 60,368 62,783 Impuestos 50,630-3,363 22,243 26,336 28,785 Flujo de caja 92, , , , ,165 operacional Cálculos: Corficolombiana 13

14 INVESTIGACIONES ECONÓMICAS CORFICOLOMBIANA Andrés Restrepo M. Gerente de Investigaciones Económicas (571) Ext 6119 Adriana Bustamante S. Analista Sector Real (571) Ext 6118 Jorge Andrés Cortés Analista de Renta Variable (571) Ext 6120 Carlos Ignacio Patiño Analista Macroeconómico (571) Ext 6163 Carmen Elena Salcedo Practicante Investigaciones Económicas (571) Ext 6105 Carolina Tovar A. Analista de Renta Fija (571) Ext 6119 Advertencia- La información contenida en este informe está dirigida únicamente al destinatario de la misma y sólo podrá ser usada por el mismo. Si el lector de este mensaje no es el destinatario del mismo, se le notifica que cualquier copia o distribución que se haga de éste se encuentra totalmente prohibida. Si usted ha recibido esta comunicación por error, por favor notifique inmediatamente al remitente telefónicamente o por este medio. La información contenida en el presente documento es informativa e ilustrativa y no se garantiza la exactitud de la información, que ha sido obtenida de fuentes públicas. Las estimaciones y cálculos son meramente indicativos y están basados en asunciones, o en condiciones del mercado, que pueden variar sin aviso previo. La información contenida en el presente documento fue preparada sin considerar los objetivos de los inversionistas, su situación financiera o necesidades individuales, por consiguiente, ninguna parte de la información contenida en el presente documento puede ser considerada como una asesoría, recomendación u opinión acerca de inversiones, la compra o venta de instrumentos financieros o la confirmación para cualquier transacción. Corficolombiana no asume responsabilidad alguna por el uso de la información contenida en el presente documento por parte del destinatario o de terceros. 14