Intrumentos Financieros. Gestión y funcionamiento de los ETF

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2 [ Las instituciones de inversión colectiva conocidas como ETF están adquiriendo una relevancia creciente. Desde hace una década este tipo de vehículos de inversión se ha convertido en habitual en las carteras de un gran número de inversores institucionales. No obstante, la gestión y funcionamiento de estos fondos son, en muchos casos, poco conocidos para los inversores Pablo García Estévez Profesor de CUNEF y de la Universidad Rey Juan Carlos Rafael Hurtado Coll Profesor de CUNEF y coordinador académico de la especialidad de Bolsa y Gestión de Inversiones del Master en Finanzas ETF son las siglas de Exchange-Trade Fund. Se definen como instrumentos que se negocian, como acciones, en los mercados de valores. Un ETF está compuesto de activos, como acciones o bonos, y su precio, en los mercados, es muy parecido al precio de los activos que contiene. Sin embargo, la mayoría replican un índice bursátil. Las ventajas son sus bajos costes de transacción y su transparencia y flexibilidad. Los creadores de mercado compran y venden bloques de miles de acciones, directamente a su gestora. Estos bloques actúan como cestas del activo subyacente. Estos creadores de mercado proporcionan liquidez y son los responsables de que los precios de los ETF sean similares a los precios de los activos subyacentes. Los pequeños inversores utilizan sus brókers para comprar ETF en el mercado secundario. En definitiva, un ETF combina las características de valoración de los fondos, que pueden ser comprados o vendidos al cierre de cada sesión a su valor liquidativo, con la negociación de un fondo cerrado, el cual puede ser negociado a lo largo de la sesión a un precio cercano a su valor neto en cada momento(1). La compañía Nuveen Investmen comenzó a utilizar el término Exchange-Traded Fund para sus fondos cerrados de bonos municipales a principios de los años 90. La elección de este término fue para enfatizar el hecho de que cualquiera podría comprar o vender las acciones del fondo en cualquier momento del día. La limitada liquidez del mercado de los bonos municipales hace muy difícil la gestión de una cartera sobre estos títulos con un cierto grado de eficiencia. Dada la diversidad y la relativa iliquidez de la mayoría de los bonos municipales, los fondos cerrados parecían ser la estructura más eficiente. Las consecuencias de utilizar un fondo cerrado fueron un aumento de la liquidez y la reducción de los costes. Estas mejoras compensan la desventaja del descuento sobre el valor neto de los activos del fondo (1) Los fondos cerrados no son considerados como ETF. HISTORIA La llegada de la electrónica al NYSE y al AMEX, a finales de los años 70, propició que se pudiera negociar carteras que replicasen índices, más concretamente el S&P 500, con una sola orden dada a un bróker. Esta posibilidad fue tomada como una alternativa más asequible a invertir en futuros financieros, debido a que éstos tienen unos nominales que los restringen a los grandes inversores. Entre los productos, alternativos a los futuros, que permitieron a los pequeños inversores negociar sobre índices, aparecieron los Index Participation Shares (IPS), que eran una réplica sintética del S&P 500 y que comenzaron a negociarse en el AMEX y en la bolsa de Filadelfia en Sin embargo, la Chicago Mercantile Exchange (CME) y la Commodity Futures Trading Commision (CFTC) pusieron una demanda alegando que los IPS eran futuros encubiertos y que, por lo tanto, deberían estar regulados por la CFTC. Pese a esto el volumen de negociación de los IPS creció. La verdad es que los IPS funcionaban como futuros, pero se mostraban como acciones. Los inversores podían tomar posiciones lar- Ficha Técnica AUTORES: García Estévez, Pablo y Hurtado Coll, Rafael. TÍTULO: FUENTE: Estrategia Financiera, nº 278. Diciembre RESUMEN: Los ETF han tenido un importante desarrollo durante la última década, tanto por el volumen de activos gestionados como por el número de ETF existentes. Su bajo coste, flexibilidad, transparencia y otros atributos han provocado que muchos inversores institucionales compren este tipo de productos. Son varios los tipos de ETF que existen y diversas la formas en que puede replicar un índice determinado. Asimismo, el mecanismo de funcionamiento es clave para que no se produzcan diferencias importantes entre su precio de cotización y su valor teórico (el valor liquidativo). DESCRITORES: Instrumentos financieros, inversiones, índice bursátil, mercados financieros, swap, fondo de inversión. CONSulTE CONSULTE Otros artículos de los autores en el fondo editorial de la web Nº 278 Diciembre 2010 Estrategia Financiera l 39

3 gas y cortas y debía haber una posición corta para cada larga y una larga para cada corta. Estos productos se liquidaban en la Option Clearing Corporation y ofrecían un rendimiento idéntico al del activo subyacente, incluyendo el rendimiento por dividendo. Un tribunal dio la razón a la CME y a la CFTC y ordenó cerrar y liquidar todas las posiciones. El Toronto Stock Exchange Index Participation (TIPs) fue un depósito diseñado para replicar al índice TSE-35 y más tarde al TSE-100 (a este último se le llamó HIPs). Ambos fueron productos muy populares; tanto es así que el TIP fue víctima de su propio éxito. Fueron costosos para sus emisores, que, en algunos casos, fueron incapaces de recuperar los costes por lo pagado a los inversores. A principios del año 2000 el TSE decidió salir de la cartera y las posiciones de los TIPs fueron liquidadas o llevadas al Barclays Global Investor (BGI) a voluntad del inversor. Como el fondo BGI tenía un coste pequeño, pero no tan pequeño como los TIPs, la mayor parte de éstos fueron liquidados. Las Supershares fueron desarrolladas por Leland, O Brien, Rubinstein Associates (LOR). Este producto empleaba tanto una estructura de fondo como una estructura de fideicomiso. Fue un producto costoso para sus emisores. La complejidad del mismo, que permitía la división del producto en una variedad de componentes, hizo que la presentación a los clientes fuese larga y confusa, por lo que nunca fue negociado de manera masiva. Los Standard & Poor s Depositary Receipts () han sido desarrollados por el AMEX. Son acciones de un fideicomiso que tiene una cartera que replica el S&P 500 y que cambia de la misma manera que lo hace el índice. Mientras que el SPDRS es la esencia de la simplicidad, comparado con las Supershares es más complejo que los TIPs y los IPS y el proceso de venta y comprensión del producto fue más largo. El SPDRS siempre se ha negociado bien, pero fue al final de la década de los 90 cuando su negociación creció de forma exponencial. Los inversores comenzaron a ver de manera exotérica la creación y rescate en especie, y comenzaron a centrarse en las características de las inversiones y en la eficiencia fiscal. CARACTERÍSTICAS BÁSICAS Un ETF es una institución de inversión colectiva con las siguientes características: Cotiza en bolsa, por tanto, se puede comprar y vender en cualquier horario de mercado y a través de cualquier bróker. Funciona administrativamente como cualquier otra acción cotizada. El precio de cotización refleja en cada momento el valor liquidativo. Para que dicha cotización sea similar al valor liquidativo, es necesario contar como mínimo con un creador de mercado o market maker, como también se les conoce habitualmente (en España son necesarios al menos dos). El market maker arbitrará de forma continua el precio de cotización del fondo contra el valor liquidativo del mismo. Los market markers arbitran el ETF vendiendo o comprando en la bolsa participaciones del ETF (si el ETF cotiza por debajo del valor liquidativo compran participaciones del mismo, y si está por encima venden). Para que el market maker no corra riesgo de mercado, se suele cubrir la posición de ETF mediante operaciones en futuros. Para arbitrar es necesario tener un libro (2) de ETF. Generalmente el ETF es un fondo indexado, es decir, replica a algún índice (como DAX, CAC 40 o S&P 500). Para llevar a cabo dicha réplica el ETF puede comprar para su cartera los mismos activos y en la misma proporción que el índice, o, por el contrario, puede utilizar algún instrumento derivado como un swap. La gestora del ETF tiene una misión replicar fielmente la evolución del índice, y por ello cobra una comisión de gestión reducida. Los ETF más desarrollados (como los americanos y japoneses) llegan a tener comisiones de gestión de 0,10%. El coste para el inversor en un ETF es el corretaje de bolsa, canon de bolsa, la comisión de gestión que cobre la gestora (detraído diariamente del valor liquidativo), la comisión de depósito y la horquilla (diferencia entre el precio de venta y el de compra). Ninguno de estos costes es cobrado por la gestora del ETF. Las ventajas para el cliente institucional (fondo de inversión, tesorerías de bancos comerciales, compañías de seguros, etcétera), son las siguientes: Reducidos costes de gestión. Los ETF puede ser una vía de conseguir exposición al mercado (beta) de forma barata. Flexibilidad (se puede comprar y vender durante la sesión bursátil). Es una manera sencilla de invertir de manera diversificada en mercados poco conocidos (por ejemplo emergentes). Simplicidad operativa (los ETF se compran y venden como acciones). Acceso a muchas clases de activos. Por ejemplo mercados emergentes, China, Brasil, Oro, estilos de gestión, etcétera. Fácil de ejecutar. Se compra y vende en mercado secundarios tradicionales. (2) Se denomina libro a una autocartera de títulos con suficiente volumen para poder dar liquidez a las órdenes recibidas. También es necesario para poder arbitrar. 40 l Estrategia Financiera Nº 278 Diciembre 2010

4 Posibilitan el tomar decisiones rápidas de asset allocation. Cuadro 1. Características combinadas Los ETF son un producto alternativo para inversores que no pueden usar futuros o cuando los futuros no son muy líquidos. Acceso barato a los mercados. Posibilidad de trading a corto plazo. Implementación de estrategias de valor relativo (tomando posiciones largas y cortas). Los inconvenientes principales para el cliente institucional se resumen a continuación: Fondos Cartera diversificada Regulados Transparentes Acciones Cotizan continuamente Ofrecen liquidez Nominales reducidos Los ETF no generan alfa. Los ETF pueden ser considerados como un fondo, y por regulación, muchos inversores institucionales tienen limitado la adquisición de fondos. ETFs Algunos ETF puede resultar caros para inversiones a corto plazo, dada la elevada diferencia entre precio de compra y precio de venta. Podemos concluir que los ETF son utilizados por los inversores institucionales tanto para inversiones tácticas como estratégicas. El acceso a beta de mercado que los ETF proporcionan de una manera eficaz es una característica que convierte a este producto financiero en uno de los más usados por los inversores sofisticados. Aunque los inversores institucionales son los principales clientes, también los inversores minoristas han ido progresivamente teniendo un mayor protagonismo en estos instrumentos financieros. Las ventajas e inconvenientes que para ellos tienen los ETF se resumen a continuación. Ventajas para el cliente minorista Los ETF tienen la flexibilidad de una acción y la diversificación de un fondo. Permiten al pequeño inversor replicar un índice sin recurrir al uso de derivados. El importe mínimo para comprar un ETF es reducido. Se puede vender el fondo en cualquier momento de la sesión bursátil. Las comisiones de gestión son mucho mas reducidas que las de un fondo tradicional. Transparencia. Su precio de cotización e índice al cual replican es conocido fácilmente por los inversores. Acceso a mercados complejos (por ejemplo materias primas). Los ETF ofrecen diversificación, ya que comprando una acción de un ETF se tiene exposición a un gran índice que normalmente representa la evolución de un elevado número de valores. Inconvenientes para el cliente minorista Los ETF tributan como una acción, y no como un fondo. Los ETF suelen repartir dividendos, lo que puede incrementar el coste fiscal. Al comprar un ETF hay costes de brokeraje, gastos de bolsa (canon de bolsa) y la horquilla (diferencia entre el precio de venta y el precio de compra). Para pequeños importes la compra de ETF puede resultar excesivamente gravosa. En definitiva, un ETF es un híbrido entre acciones y fondos, combinando características de ambos productos (ver Cuadro 1). En el Cuadro 2 se muestra la comparación con los fondos indexados, es decir, aquellos fondos que se dedican a replicar a un índice. ESTRUCTURA Los ETF ofrecen a los inversores un interés indivisible en un conjunto de títulos y otros activos; de este modo son similares a los fondos de inversión tradicionales, excepto porque las acciones en un ETF pueden ser compradas y vendidas, como si fueran acciones, en un mercado de valores a través de un intermediario financiero. A diferencia de los fondos tradicionales, los ETF no se venden o se canjean (rescatan) sus acciones al valor Nº 278 Diciembre 2010 Estrategia Financiera l 41

5 liquidativo. En vez de esto, los creadores de mercado compran y rescatan acciones directamente a la gestora del ETF, pero en grandes bloques, variando el tamaño frecuentemente entre y acciones, denominados Unidades de Creación, dichas unidades son equivalentes a las participaciones en un fondo tradicional. En el caso es frecuente utilizar participaciones o Unidades de Creación de forma indistinta. Las compras y los rescates de las Unidades de Creación son en especie, con el inversor institucional (que tiene la figura de creador de mercado o market maker) contribuyendo o recibiendo una cesta de activos del mismo tipo y proporción que el mantenido por el ETF, aunque algunos ETF pueden permitir que el comprador o el rescatador sustituyan alguno de los valores de la cesta por dinero. La habilidad de comprar o rescatar Unidades de Creación otorga al ETF un mecanismo de arbitraje que minimiza la desviación entre el precio del mercado y el valor liquidativo. Los ETF existentes tienen carteras transparentes (normalmente los ETF replican índices públicos), así los inversores institucionales sabrán exactamente qué cartera de activos reúnen si desean comprar una Unidad de Creación. Las Unidades de Creación son emitidas o rescatadas únicamente por la gestora del ETF. Cuadro 2. Diferencias entre los ETF y los fondos indexados ETF Fondo indexado Forma jurídica Institución de inversión colectiva (Fondo, FCP, Fondo Sicav, etc.) Cotización Sí No Descuentos sobre valor liquidativo Pueden existir No Posibilidad trading intradía Sí No Horquilla Sí No Comisiones Bajas Bajas/Medias Retrocesiones de comisiones No Puede haberlas Dividendos Si No Gastos de compra Si No Importe mínimo Muy reducido Variable Conveniencia para pequeñas inversiones No Sí Posibilidad de traspaso entre fondos No Sí En el caso de una fuerte demanda de ETF, el precio de las acciones de éste subirán temporalmente creando una situación de arbitraje. Así, otros inversores tendrán el incentivo de comprar Unidades de Creación del ETF y vender las acciones del ETF en el mercado. Por tanto, los ETF tienen un mecanismo de arbitraje que impide que el precio de cotización difiera de manera sustancial del valor liquidativo. En el Cuadro 3 se muestra la operativa habitual de los ETF. Los inversores finales (por ejemplo clientes minoristas) acuden al mercado secundario para comprar o vender ETF. Si el precio de cotización del ETF se desvía mucho del valor liquidativo, entonces los creadores de mercado acudirán a la gestora del ETF a comprar o rescatar Unidades de Creación. El resultado final es que el ETF cotiza muy próximo a su valor liquidativo. A continuación se describe de forma sintética el mecanismo de arbitraje que realizan los creadores de mercado. Si precio del ETF es superior al valor liquidativo, entonces: 1. Se compran los valores subyacentes. 2. Se vende el ETF. 3. Al final del día se entrega al gestor del ETF la cesta de componentes y se obtienen las participaciones. Si precio del ETF es inferior al valor liquidativo, entonces: 1. Se venden los valores subyacentes. 2. Se compra el ETF. 3. Al final del día se entrega al gestor del ETF las participaciones de fondo y se obtiene la cesta. COTIZACIÓN Los ETF cotizan en los diferentes mercados de valores como si fuese cualquier otra acción. Durante toda la sesión bursátil las acciones pueden ser compradas o vendidas. Cuadro 3. Funcionamiento en el mercado primario y secundario Gestora ETF Mercado Primario (sus. y reem. part.) Inversores Institucuonales (creadores de mercado) Mercado Secundario Inversores finales 42 l Estrategia Financiera Nº 278 Diciembre 2010

6 Los creadores de mercado cuidarán, durante toda la sesión, de que el precio de cotización del ETF refleje de una manera aproximada el valor liquidativo. En caso de que la cotización se desajuste excesivamente en relación al valor liquidativo, se producirá una operación de arbitraje para corregir dicha divergencia. En la práctica los ETF cotizan con una horquilla (precio de compra versus precio de venta) que refleja los costes de transacción que el creador de mercado tiene si desea arbitrar el ETF contra la cesta de valores que dicho ETF replica. Los inversores que deseen comprar o vender ETF tienen tres opciones: 1) Ir a mercado. En este caso el ETF se comprará directamente en el mercado secundario. 2) Acudir a un creador de mercado. Muchos inversores institucionales, en vez de introducir órdenes de compra y venta mediante cualquier bróker en el mercado secundario, prefieren acudir a un creador de mercado, ya que éste, al tener la facultad de acudir a la gestora para suscribir o reembolsar participaciones puede, teóricamente ofrecer mejores precios. 3) Acudir a un creador de mercado para comprar o vender participaciones de ETF a valor liquidativo. Los creadores de mercado tienen la potestad de comprar o vender ETF al valor liquidativo que cada día la gestora del ETF publica al cierre de mercado. Algunos inversores institucionales prefieren acudir a un creador de mercado y adquirir ETF al citado precio. En los ETF hay que destacar que a diferencia de las acciones, la liquidez no puede ser medida por las transacciones históricas de dicho ETF, ni por sus activos bajo gestión, sino por la liquidez del índice al cual replican. Ya que las participaciones se pueden crear y reembolsar, los creadores de mercado, a pesar de que un ETF pueda tener poco patrimonio, ofrecen liquidez comprando y vendiendo la cesta de valores a la cual replican. Por último, es importante destacar que algunos ETF pueden cotizar en varios mercados. Esto ocurre especialmente en Europa, donde es frecuente que un mismo ETF esté cotizado en diversos países como Italia, Alemania, Francia o Reino Unido. La razón que explica que un mismo ETF cotice en diversos mercados secundarios no es otra que el deseo de la gestora del ETF de poder captar el mayor número posible de inversores, por lo cual facilita la accesibilidad del ETF cotizándolo en diversos mercados. GESTIÓN La gestora del ETF debe en todo momento tratar de replicar el índice al cual el ETF está vinculado. Su papel consiste en minimizar los costes totales del En los ETF hay que destacar que, a diferencia de lo que ocurre en las acciones, la liquidez es medida en función de la liquidez del índice al ETF (para ello tiene que tratar de reducir los costes de transacción) y en tratar de minimizar la diferencia de rentabilidad entre el índice replicado y el fondo. Dicha diferencia se mide por una medida conocida como error de seguimiento o tracking error. Existen tres posibilidades en la gestión de un ETF: 1) Réplica total. Es cuando el ETF tiene en cartera, todos y cada uno de los valores del índice y con el mismo peso. Por tanto, consiste en tener exactamente los mismos títulos que forme el índice, respetando la metodología del mismo. Esta forma de gestionar tiene mayores costes (hay que ajustarse permanentemente al índice) y riesgo de réplica, pero es más transparente. 2) Replica parcial. La réplica parcial consiste en que el ETF tenga una cartera de títulos similar pero no igual a la del índice que replica. La cartera del ETF, no obstante, suele ser muy representativa del índice. Con la réplica parcial se ahorran costes y se incrementa el tracking error. 3) Réplica sintética. La réplica sintética se realiza mediante la contratación de un swap por parte del ETF. A través del contrato de swap el ETF recibe el retorno de un determinado índice y a cambio entrega el rendimiento de un determinado activo (por ejemplo, el Euribor). La cartera del ETF estará habitualmente compuesta por activos monetarios, y será mediante el swap como consiga replicar al índice de referencia (véase Cuadro 4, donde se detalla gráficamente el funcionamiento del swap). En el Cuadro 5 se resumen los tres métodos de replicación que utilizan los ETF. TIPOS DE ETF No existe una clasificación universal, no obstante, se pueden fácilmente distinguir en base a dos criterios: inversión subyacente y tipología de la inversión. cual replican Nº 278 Diciembre 2010 Estrategia Financiera l 43

7 Cuadro 4. Método de réplica sintética Titulizaciones. Renta fija de mercados emergentes. El ETF invierte en activos monetarios euribor Rendimiento del Contrapartida del SWAP Bonos ligados a la inflación. c) Liquidez. d) Activos alternativos (índices de hedge funds). e) Divisas. f) Materias primas. Cuadro 5. Métodos de replicación Error de segumiento Réplica parcial Consiste en una muestra representativa del índice Tiene mayor tracking pero menores costes Réplica Sintética Consiste en tener una cartera de títulos y obtener una réplica perfecta del índice por la vía SWAP Tiene menores costes pero riesgo contrapartida En base a la inversión se puede hacer la siguiente clasificación: a) Renta variable. Índices globales. Índices sectoriales. Índices de estilo (valor, crecimiento, alta rentabilidad por dividendo, etcétera). Índices de países emergentes. Índices de países concretos (Corea, España, Rusia, etcétera). Índices sectoriales. Índices temáticos (agua, alimentación, etcétera). b) Renta fija. Renta fija gubernamental. Renta fijo corporativa. Réplica Total Consiste en tener exactamente las acciones que formen el índice, respetando la metodología del índice Tiene mayores costes y riesgo de réplica, pero es más transparente Renta fija de alto rendimiento. Costes Índices de materias primas. Subíndices de materias primas (energía, agricultura, etcétera). Materias primas individuales. Con respecto a la tipología de la inversión, se pueden distinguir los siguientes ETF: a) ETF 100% largos. Son los ETF más habituales y ofrecen una exposición a la rentabilidad de un determinado índice. Comprando un ETF de estas características, si el índice al cual replica el ETF sube un 3%, el valor liquidativo del ETF subirá otro 3%, y si baja el índice un 2%, el valor liquidativo del ETF bajará un 2%. b) ETF 100% cortos o inversos. Desde hace algunos años existen ETF que dan una exposición negativa a un índice en particular. Comprando un ETF inverso, si el índice al cual replica el ETF sube un 3%, el valor liquidativo del ETF bajará aproximadamente un 3%, y si baja el índice un 2%, el valor liquidativo del ETF subirá aproximadamente un 2%. c) ETF apalancados. Los ETF apalancados ofrecen al inversor la posibilidad de incrementar su exposición a un determinado índice, ya que dichos ETF tienen una mayor exposición al índice al cual replicar mediante mecanismos de apalancamiento. SITUACIÓN ACTUAL Los ETF, por las características anteriormente señaladas, y en especial por su transparencia y bajos costes, han tenido un desarrollo muy elevado. En noviembre de 2009 los ETF gestionaban 982 mil millones de dólares (631 mil millones en Estados Unidos y 204 en Europa). El número de ETF era de 1.907, de los cuales 812 eran europeos y 753 americanos. En la actualidad hay planes para lanzar otros 820 nuevos ETF. El número de gestoras de ETF es relativamente reducido (103 entidades), lo que demuestra que es un mercado muy concentrado. El mayor proveedor es isha- 44 l Estrategia Financiera Nº 278 Diciembre 2010

8 res, con una cuota de mercado de un 48%. El segundo mayor gestor es State Street, con una cuota del 14,5%. (Véase Tabla 1). Los índices que más comúnmente replican los ETF son los administrados por MSCI y S&P. Los ETF, a pesar de haber tenido un crecimiento muy rápido, aún pesan poco en el conjunto de los mercados financieros. Los ETF aún representan a nivel global menos del 2% del volumen gestionado por los fondos de inversión tradicionales. En Europa los ETF representan el 1,17% y en Estados Unidos el 2,5%. Aproximadamente el 80% del volumen gestionado por los ETF replica a algún índice de renta variable, siendo la renta fija y las materias primas los tipos de ETF más comunes. Aproximadamente el 65% del volumen gestionado por los ETF está denominado en dólares. Sólo el 12% está en euros. En la Tabla 2 se puede apreciar el incremento de los activos bajo gestión. En el futuro es previsible que los ETF continúen con la tendencia de crecimiento que han venido experimentando desde hace más de una década. Las ventajas anteriormente citadas, junto a la innovación financiera que está propiciando el lanzamiento de ETF vinculados a activos menos comunes (como las materias primas) va a sentar las bases del desarrollo de este instrumento en la presenta década. CONCLUSIONES Los ETF son un instrumento financiero que ha tenido un notable éxito en los últimos años, especialmente en los mercados europeo y estadounidense y entre los inversores institucionales. El éxito reside en su flexibilidad, transparencia y regulación. El hecho de que los ETF sean fondos de inversión, y que sus activos gestionados no formen parte del balance de la gestora de ETF, les confiere un plus de seguridad jurídica y financiera. Adicionalmente, los ETF han conseguido no sólo replicar fielmente a diferentes índices, sino que los mecanismos de arbitraje existentes entre los creadores de mercado y las gestoras han posibilitado que el precio de cotización sea muy aproximado al valor liquidativo, lo cual, sin duda, es algo muy apreciado por los inversores. El futuro se presenta positivo. El crecimiento de los activos bajo gestión continuará siendo elevado. Además, el desarrollo no sólo será cuantitativo (en número de ETF y activos bajo gestión), sino cualitativo, ya que previsiblemente se crearán ETF en mercados y tipos de activos cada vez más variados. En cuanto al número de gestoras, es previsible que dadas las características, tales como reducidas comisiones de gestión, la concentración en el sector siga siendo muy elevada, incluso más que en la actualidad. BIBLIOGRAFÍA - BLACKROCK (2009). ETF Landscape. Industry Preview. Tabla 1. Principales gestoras de ETF a nivel global (noviembre 2009) Gestora Cuota ishares 48,0% State Street 14,5% Vanguard 9,0% Lyxor 4,6% Db x-trackers 3,7% Tabla 2. Evolución de los activos bajo gestión Años Activos bajos gestión (miles de millones de dólares) , , , , , , , , , , , , , , , , (1) 982,3 (1) Datos a noviembre de Fuente: Global ETF Research. - FREDMAN, A. J. (2001). An Investor s Guide to Analyzing Exchange-Traded Funds, págs. 8-13, AAII Journal. Mayo GASTINEAU, G. I. (2002). Exchange-Traded Funds Manual. Wiley Finance. - GASTINEAU, G. I. (2002). Exchange-Traded Funds and their competitors. En Fabozzi, (ed.) The Handbook of financial instrument, págs John Wiley & Sons COMENTEESTEARTÍCulO En Nº 278 Diciembre 2010 Estrategia Financiera l 45