OPERACIONES. Sr. Norberto Gysin (Presidente de la Caja de Valores S.A.) y Dra Liliana Gysin

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1 OPERACIONES Sr. Norberto Gysin (Presidente de la Caja de Valores S.A.) y Dra Liliana Gysin En este capítulo nos ocuparemos de las operaciones autorizadas en el mercado bursátil. Comencemos con una breve reseña del lugar que ocupan los inversores dentro de un mercado de capitales. El Sistema Bursátil es parte de lo que se conoce como Mercado de Capitales, el cual tiene como origen ser un medio de financiamiento para las empresas. En este sentido, son participantes del mercado: los inversores: poseen el capital, pueden ser inversores particulares o institucionales (como por ejemplo las AFJP o los bancos). Se acercan al mercado para invertir ese capital en alguna empresa, o para prestárselo al estado o a alguna empresa; los intermediarios: Agentes o Sociedades de Bolsa, son aquellos a quienes debe acudir el inversor para que realicen, por su cuenta y orden, la operación deseada; los emisores: acuden al mercado en busca de financiamiento, pueden ser empresas (emisores privados) o emisores públicos (estado nacional, provincial o municipal). En este circuito, cuando un inversor compra acciones de una empresa, pasa a ser dueño de una pequeña parte de la misma; si lo que adquiere son títulos de deuda pública (bonos globales, por ejemplo), le estará prestando dinero al estado, quien se compromete a devolverlo en un tiempo y forma pautados a priori. Además de este circuito de financiamiento, hay participantes del mercado que se ocupan del trading o especulación, es decir, ingresan al mercado para obtener una ganancia. El Sistema Bursátil Argentino tiene su marco normativo en la ley 17811, y los organismos que determinan su funcionamiento son: Comisión Nacional de Valores (CNV): autoriza la oferta pública y es el organismo de control, así como el nexo entre las demás entidades y el Ministerio de Economía de la Nación; Bolsa de Comercio de Buenos Aires (BCBA): autoriza la cotización, además de registrar y difundir las operaciones; Mercado de Valores de Buenos Aires S.A. (Merval) Sociedad Anónima con autorización de cotización; sus acciones dan derecho a su titular a operar como Agente o Sociedad de Bolsa en nombre propio o por cuenta de terceros. Establece los requisitos para la negociación de títulos valores, liquida y garantiza las operaciones, determina y reglamenta las operaciones; dicta las normas y fiscaliza su cumplimiento Caja de Valores S.A. (CV)

2 Sociedad anónima de capital integrado por Bolsas y Mercados del país. Es depositaria y custodia de títulos valores públicos y privados; liquida dividendos, revalúos, rentas y amortizaciones; es agente de registro de accionistas de las sociedades emisoras y de títulos públicos. I OPERACIONES NEGOCIACIÓN: La negociación dentro del ámbito de la BCBA se realiza en el Mercado de concurrencia o en la Rueda continua. El primero lleva este nombre porque realiza concurrencia de ofertas entre la concertación a viva voz (los agentes o mandatarios reunidos en el horario correspondiente en el Recinto de Operaciones pactan entre sí operaciones que registran) y el SINAC (sistema integrado de negociación asistido por computadora, donde los Agentes desde sus oficinas o desde el mismo Recinto ingresan ofertas por computadora. En este mercado, toda operación concertada involucra una compra y una venta (que pueden estar hechas por un solo operador, o por dos operadores distintos). La rueda continua, en cambio se maneja por concertación bilateral, y puede haber casos en que un solo operador hace de contraparte para clientes suyos que compran y venden. Para la liquidación y compensación de títulos, el Merval utiliza lo que se conoce como DVP ( delivery versus payment ), es decir, entrega los títulos contra el pago de los mismos. Realiza un balance multilateral (Merval es contraparte de todas las operaciones), generando para cada Agente o Sociedad de Bolsa una posición por cada especie y moneda. Para la ejecución de los movimientos finales, Merval utiliza los servicios de la Caja de Valores S.A. para la compensación de títulos y de entidades bancarias liquidadoras de fondos, particularmente el Banco de Valores, para la liquidación de fondos. Merval además garantiza todas las operaciones del mercado de concurrencia y aquéllas de Rueda Continua específicamente designadas como garantizadas. La garantía de Merval es entre los Agentes o Sociedades de Bolsa (no entre los Agentes y sus comitentes). En el caso de las operaciones a plazo, las llamadas abiertas, Merval solicita a los Agentes o Sociedades de Bolsa el depósito de garantías específicas para cada una de las operaciones. II OPERACIONES Mercado de Concurrencia y Rueda Continua: Respondamos algunas preguntas frecuentes respecto de la negociación en estos mercados: Mercado de Concurrencia:

3 Qué hace un Agente o Sociedad de Bolsa cuando recibe una orden? El Agente o Sociedad de Bolsa recibe una orden de un comitente, es decir, alguien que ha abierto una cuenta en la oficina del Agente, y tiene allí registrada su firma. Si el comitente lo ha autorizado, la orden la puede dar por teléfono. El Agente ingresará la oferta por computadora o la voceará en el recinto. Si el comitente le ha puesto un tope de precio a la orden, el Agente deberá respetarla, si no, ingresará la oferta con el precio que considere más conveniente para su comitente, dentro de lo que le posibilita el mercado. Qué es una pantalla de SINAC? Es una pantalla de computadora que le permite al operador ingresar las ofertas y ver cuáles son las ofertas ingresadas por otros Agentes o Sociedades de Bolsa. Cómo se decide el precio de una transacción? Cuando el sistema detecta una oferta de compra y otra de venta que pueden realizarse: las junta y registra la operación como realizada - con horario y número de registro-, las difunde a través de los medios utilizados por la BCBA, y simultáneamente da de baja a las ofertas correspondientes. Cómo inetractúan piso y SINAC? El sistema electrónico genera un rango de precios con las ofertas (mejor precio de compra-mejor precio de venta) fuera del cual no puede realizarse ninguna operación. Esto sucede por lo siguiente: supongamos que para una especie particular, el mejor precio de compra es $1.25 (el operador A tiene ingresada una oferta para comprar 10,000 acciones a $1.25) y el mejor precio de venta es $1.50 (el operador B tiene ingresada una oferta para vender 15,000 acciones a $1.50). Si el operador C quiere comprarle 5,000.- acciones a $1.60 al operador D, el sistema le asignará al operador C 5,000.- de las acciones del operador B a $1,50. De la misma manera, si el operador H quiere venderle 8,000.- acciones a $1.20 al operador J, el sistema le asignará al operador H 8,000.- de las acciones del operador A a $1.25 (el sistema siempre asigna el precio más conveniente). Qué relación hay entre ofertas y operaciones? Las ofertas son previas, como en una especie de subasta. Las ofertas ingresadas en el sistema van formando un rango de precios (el mencionado arriba), conocido como el libro de órdenes del Merval, de vendedores y compradores. Si los precios de compradores y vendedores se igualan, la operación se realiza y se inscribe en el registro correspondiente. Rueda Continua Quiénes participan? También Agentes o Sociedades de Bolsa que o bien pagan un canon mensual, o bien las operaciones que realicen dentro de este mercado. En general los inversores son grandes inversores, como por ejemplo los inversores institucionales. Qué se puede negociar?

4 Los títulos que Merval haya habilitado, en general títulos de renta fija (títulos públicos, obligaciones negociables, etc.). Qué es concertación bilateral? Es ponerse de acuerdo entre las dos partes en la cantidad y precio de la operación. Este precio se pacta telefónicamente, y no puede diferir en más del 1½% del último precio ejecutado en el mercado de concurrencia. Qué significa que los aranceles estén incluidos en los precios? En las operaciones concertadas en el mercado de concurrencia, los Agentes de Bolsa deben explicitar en el boleto que entregan a sus comitentes, los aranceles que le están cobrando. En los boletos por operaciones de rueda continua esto no es necesario, parece que el Agente no cobrara nada, en realidad, incluye el arancel dentro del precio pactado. III OPERACIONES Operaciones e instrumentos: Además de las operaciones más comunes de compra y venta (por ejemplo de acciones o bonos), existen en el mercado diferente operaciones y distintos instrumentos: Las Operaciones indican el cómo de la negociación. Las operaciones más comunes o conocidas son la compra y/o venta de títulos que liquidan a las 72 hs o en el mismo día. Estas son operaciones de contado. Contado: Incluye operaciones de compra y/o venta que liquidan en menos de 5 días. El plazo estándar es de 72 horas, es el que marca precio para acciones y bonos. Otro plazo común es el Contado inmediato, es decir que liquida el mismo día de concertación. Para algunos instrumentos, como por ejemplo las Letras o las opciones, el plazo estándar de liquidación es de 24 horas. El plazo de 48 hs sólo se utiliza un día para los derechos de suscripción. Estos se cotizan en 72 hs el primer día, en 48 hs el segundo y en 24 hs los días siguientes. Plazo: Las operaciones que no son de contado, son operaciones llamadas a plazo. Las operaciones a plazo, en general, exigen depósitos de garantía hasta que liquidan. Entre las operaciones a plazo podemos mencionar: Plazo firme: Es un contrato que obliga a ambas partes, y que se realiza por precio, cantidad y vencimiento fijos; involucra un comprador y un vendedor. El Merval garantiza

5 estas operaciones, por lo tanto pide garantías a los Agentes involucrados. Los vencimientos siempre son al último día hábil bursátil de cada mes, habiendo hasta 4 vencimientos consecutivos habilitados. Pase o Caución bursátil: El pase es una combinación de un contado con un plazo firme inversas (por la misma cantidad y especie) una de otra, para un mismo inversor. Se puede usar un pase para diferir la liquidación de una compra o venta a plazo firme. Una de las diferencias del pase respecto de dos operaciones por separado (por ejemplo una compra contado y una venta a plazo firme), es que en el pase sólo una de las operaciones tiene costos de transacción (el plazo firme). Un caso particular del pase se conoce como Caución Bursátil. La caución también puede verse como una manera de prestar o tomar dinero en el mercado, el colocador es el que presta el dinero, obteniendo una tasa de interés, el tomador es el que se lleva el dinero, dejando como garantía títulos, como si estuviera hipotecando sus acciones o bonos. Los participantes pautan las tasas de interés involucradas en la operación. El valor a que se toman los títulos es inferior al valor de mercado, el porcentaje (o aforo) depende de cada especie. Las cauciones realizadas dentro del mercado de concurrencia son garantizadas. En Rueda continua también pueden pactarse cauciones no garantizadas por el Merval, que en general tienen tasas más altas. Ventas en corto - Préstamos: La venta en corto ( short selling ) es una operación de venta a plazo en descubierto, es decir alguien vende títulos que no posee. El vendedor está obligado a alquilar los títulos mientras esté abierta la venta en corto (esta operación se llama alquiler o préstamo, el Agente que presta los títulos cobra por ello una prestación o alquiler). Los Agentes también pueden alquilar títulos para liquidar una operación (si no le llegaron los títulos de su comitente, por ejemplo), aunque en este caso sólo puede hacerlo por pocos días. Opciones: Las opciones también pueden considerarse operaciones a plazo, donde el comprador (titular) adquiere un derecho para comprar o vender, en algún momento antes del vencimiento, una cantidad fija de títulos a un precio fijo. Las combinaciones de una operación con un instrumento es lo que define una forma operativa, es decir, una manera de negociar.

6 Recordemos que los Instrumentos pueden ser: primarios de capital (acciones, cederás, certificados de coparticipación de fondos comunes de inversión, certificados de participación de fideicomisos financieros) de deuda privada (obligaciones negociables, certificados de renta de fondos comunes de inversión, títulos de deuda de fideicomisos financieros) pública (letras del tesoro, letras o notas del BCRA, bonos) En general los instrumentos primarios se negocian en contado, plazo firme, pase y caución, venta en corto y préstamos. Hay que considerar las especies habilitadas en cada caso. derivados como su nombre lo indica, se derivan de algún instrumento primario, son los índices y las opciones. Los índices se negocian en plazo firme, las opciones en contado (24 hs). Adicionalmente, y por decreto del Poder Ejecutivo, se permite la negociación de cheques de pago diferido. Esta negociación tiene vencimientos variados, dados por la duración de cada cheque negociado.

7 IV OPERACIONES DERIVADOS: Los instrumentos derivados se desarrollaron para realizar coberturas de riesgo. Cuando se negocia un instrumento derivado, en realidad se negocia un contrato, es decir, no existen físicamente como las acciones o los bonos o el papel moneda, son instrumentos teóricos. Indices Para medir el rendimiento de las acciones que cotizan en la Bolsa existen Indices de Acciones, que representan una cartera teórica de acciones elegida según diferentes criterios. El índice más conocido en Buenos Aires es el INDICE MERVAL, que está compuesto por las acciones que más se negocian en la BCBA. Otros índices conocidos son el Bovespa (Brasil), Dow Jones (EEUU), Nikkei (Japón), Ibex35 (España). El Indice Merval se actualiza trimestralmente para reflejar los cambios que se producen en el mercado de acciones. Consiste de las empresas con mayor volumen negociado, a cada una de las cuales se le asigna una cantidad teórica dentro del índice. Multiplicando esta cantidad teórica por el cierre de cada especie y sumando se obtiene el valor de cierre del índice, día a día. El MERVAL ARGENTINA (M.AR) se construye según criterios similares limitando el universo de empresas elegibles a las argentinas. En muchos casos, como los administradores no quieren distanciarse mucho de la rentabilidad que tiene la cartera del mercado lo que hacen en imitar o replicar la composición que tiene el Indice, porque sabe que las empresas que lo conformen serán las más importantes de ese mercado. Los índices Merval y M.AR están habilitados para negociarse en plazo firme, con liquidación diaria de pérdidas y ganancias. Veamos cómo funciona esto en el caso particular del INDOL. El INDOL es un índice cuya cartera es de 1000 dólares estadounidenses. Como ejemplo, supongamos que el inversor Juan compra el 9 de agosto un INDOL a $3,500.- para liquidar a fin de agosto. Si el 10 de agosto, el precio del INDOL fin de agosto es $3,550.-, Juan recibe $50.- Si el 11 de agosto, el precio del INDOL fin de agosto es $3,450.-, Juan debe poner $100.- (la diferencia entre el cierre de ese día y el cierre del día anterior). Esto es lo que se denomina liquidación diaria de pérdidas y ganancias. Al vencimiento, el INDOL liquidación contra el valor del dólar de referencia del BCRA. Supongamos que este valor a fines de agosto es $3,600.-, Juan habrá recibido sumando las ganancias y restando las pérdidas diarias, los $100.- que necesita para comprar 1000 dólares (además de los $3,500 que ya había previsto). Dicho de otro modo, comprar INDOL brinda cobertura de precios a futuro (el inversor recibe los $ de la diferencia de precios). Otra manera de analizarlo es, el comprador gana si el dólar sube, el vendedor gana si el dólar baja.

8 Para este caso particular, el Merval exige un depósito de garantías de US$ por cada INDOL comprado o vendido. Además, puede llegar a exigir la reposición intradiaria de pérdidas, si la fluctuación del precio futuro del dólar es grande. Opciones: Cuando alguien compra una opción (el que compra se llama titular), lo que adquiere es el derecho de ejercer una operación por una cantidad determinada de títulos (el lote de la opción) a un precio determinado (llamado precio de ejercicio). Por adquirir ese derecho el comprador paga un precio (prima). El vendedor de la opción (lanzador) queda comprometido a concertar la operación en el momento en que el titular decida ejercer su derecho (por ello recibe la prima correspondiente). Se pueden operar opciones de compra ( call ), en las que el titular adquiere el derecho de comprar una determinada cantidad de títulos a un precio determinado y el lanzador se obliga a venderlas a dicho precio, y opciones de venta ( put ), en que el titular adquiere el derecho de vender los títulos al precio de ejercicio, quedando el lanzador obligado a comprarlas. Una Serie de Opciones se identifica con una sigla de 10 lugares, según la siguiente convención: 3 lugares para el subyacente, el 4to lugar es C para un call y V para un put, los siguientes 4 o 5 lugares para el precio de ejercicio y los últimos (uno o dos, según el caso) identifican el mes de vencimiento. Por ejemplo: ACIC3.20AG es la Serie de un call (opción de compra) con subyacente ACIN (Acindar S.A.), precio de ejercicio $3.20 y vencimiento en agosto. El Mercado de Valores habilita diferentes Series de opciones, que corresponden a los contratos que pueden negociarse. Los vencimientos de series de opciones sobre acciones son el tercer viernes del mes correspondiente, y se habilitan vencimientos en febrero, abril, junio, agosto, octubre y diciembre. Siempre hay 3 vencimientos habilitados simultáneamente. Los precios de ejercicio oscilan en algún porcentaje alrededor del precio de cotización del subyacente, por ejemplo ±5%. Las Opciones que el Merval habilita para negociar son americanas, es decir que el titular la puede ejercer el día que lo considere conveniente, siempre antes de su vencimiento. Si llega el vencimiento y el titular no ejerció su derecho, lo pierde. Si un participante tiene una posición titular en un call, cada vez que el precio de ejercicio sea menor que el precio de mercado del subyacente, él podría ejercer (comprar al precio de ejercicio) y vender en el mercado, quedándose con la diferencia de precios. Esta

9 ganancia se llama valor intrínseco de una opción. Si en cambio el precio de ejercicio es mayor que el precio de mercado del subyacente, su posición titular no tendrá valor intrínseco, ya que no le conviene ejercer, y él ha pagado por tener la capacidad de decisión. Podemos poner esto en un ejemplo, con gráficos de la ganancia (o pérdida) del titular y del lanzador de un call: Consideremos la serie PBEC1.60AG, que tiene un lote de 100acciones. Supongamos que la prima es 0.24 y que el precio contado de PBE es Si hoy fuera el vencimiento, podemos analizar la pérdida o ganancia en función del precio de PBE: Ya pagamos la prima (0.24), si ejercemos pagaremos por cada acción 1.60, es decir el costo por acción será de =1.84. Si vendemos en el mercado, obtenemos 1.82 por acción, estaríamos perdiendo dos centavos por acción. Si el precio del subyacente fuera S=1.84, estaríamos en 0. Para un precio de mercado S>1.84, empezamos a ganar. El lanzador está el la situación opuesta (gana los 0.24, luego empieza a perder). Como el titular paga la prima, y sólo puede ganar (la pérdida ya la puso), no se le pide garantía. El que debe poner garantía es el lanzador. Titular de un call Lanzador de un call S S 1.84 En el caso de un call, el lanzador también puede comprar las acciones en el mercado y poner la totalidad de éstas como garantía, transformándose en lo que se llama un lanzador cubierto. En el caso de las opciones de venta, éstas se hacen más valiosas (con valor intrínseco), es decir ejercibles con ganancia para el titular, cuanto menor sea el precio del subyacente (el titular ejerce vendiendo al Precio de ejercicio, es decir, gana comprando a un precio menor).

10 Si la anterior fuera una opción de venta (PBEV1.60AG) con una prima de 0.24, el titular estaría en 0 si el precio contado de PBE fuera En este caso los gráficos serían: Titular de un put 1.36 Lanzador de un put.24 S S La prima o precio de una opción depende de varios factores, en primer lugar, como vimos, del Precio de ejercicio y del precio de contado de la especie subyacente. Además depende de la volatilidad del subyacente, del tiempo al vencimiento y de la tasa de interés (libre de riesgo). Cuanto más volátil es la especie, más posibilidad hay de que se haga ejercible, y como la pérdida está acotada, la prima aumenta cuando aumenta la volatilidad del subyacente. También aumenta la prima si el tiempo al vencimiento es mayor (porque tengo más posibilidades de ejercer con beneficio). En general, las opciones sirven para hacer cobertura de riesgo, ya que actúan como una especie de seguro: El titular de una opción de compra le está poniendo un límite al precio que va a pagar por un activo (se protege de una suba de precios), El titular de una opción de venta le está poniendo un límite al precio que quiere obtener por un activo (se protege de una baja de precios).

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