Reporte de Cobertura Pacific Rubiales

Transcripción

1 Reporte de Cobertura Pacific Rubiales

2 Resumen En pocas palabras: La estrategia de crecimiento que ha llevado a cabo la compañía, centrada en la diversificación de sus reservas más allá de campo Rubiales, junto con los proyectos que se han implementado para reducir sus costos operativos fundamentan nuestro precio justo y su potencial. Sin embargo, la alta volatilidad de la compañía, la complejidad de su estructura corporativa y las constantes ventas de títulos por parte de los ejecutivos nos llevan a establecer una recomendación Neutral sobre esta acción. En SERFINCO reiniciamos nuestra cobertura de Pacific Rubiales con un precio justo para diciembre de 2014 de COP por acción, y un potencial de valorización del 31,6%. Así mismo, establecemos una recomendación fundamental Neutral. Consideramos que los riesgos asociados a inversiones en este tipo de activos, caracterizados por una alta volatilidad y complejidad en el entendimiento de la estructura corporativa de la compañía, soportan nuestra recomendación fundamental. Ticker BVC ; TSX Principales cifras PREC ; PRE Precio de cierre (PREC; PRE) ; 18,96 Precio justo 2014 (PREC; PRE) ; 22,04 Potencial de valorización ,6% ; 16,24% # Acciones 322,99 Cap. mercado (COP MM) Participación en el COLCAP 10,89% Rango 52 semanas (PREC) Rango 52 semanas (PRE) 14,80-23,43 Pacific Rubiales vs Colcap (Base 100 Dic 2012) Nuestro precio justo se encuentran fundamentado en: i. La compañía empieza un periodo de consolidación luego de las adquisiciones realizadas en los últimos años. Con esto, Pacific Rubiales deja atrás su posición de compañía junior en el sector. ii. La estrategia que busca diversificar el origen de su producción por campo, siendo este el punto de partida frente al proceso de reemplazo de su principal campo de producción, Rubiales. iii. La implementación de políticas de reducción de costos que permitirá a la compañía mantener una utilidad operativa por barril estable. Fuente: Bloomberg; Cálculos SERFINCO.

3 feb-10 may-10 ago-10 nov-10 feb-11 may-11 ago-11 nov-11 feb-12 may-12 ago-12 nov-12 feb-13 may-13 ago-13 nov-13 feb-14 El por qué de nuestra recomendación En SERFINCO consideramos que, aunque el título de Pacific Rubiales tiene un potencial de valorización interesante frente a su precio justo de 2014, la inversión en este tipo de activo tiene asociado un riesgo considerable. Entre las principales preocupaciones frente a la compañía, resaltamos: i. La volatilidad en la formación de precio de esta acción es considerablemente alta si se compara con el desempeño del índice de referencia del mercado local (Colcap). ii. iii. Pacific mantiene una estructura corporativa compleja con cerca de 36 subsidiarias, lo cual afecta el entendimiento y seguimiento de su operación. La constante venta de acciones de la compañía por parte de directivos y de la Junta Directiva no es coherente con el mensaje que transmite constantemente la compañía de una empresa subvalorada. Volatilidad mensual del retorno de PREC y el Colcap 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% iv. Se han presentado transacciones entre subsidiarias de la compañía. PREC COLCAP Por las razones descritas anteriormente, consideramos que la inversión en este compañía es de alto riesgo, por lo que mantenemos una recomendación fundamental Neutral. Sin embargo, si se tiene un perfil de crecimiento que soporte la volatilidad descrita, establecemos una recomendación de Sobreponderar, con posiciones no mayores al 10% del total del portafolio en este título. Fuente: Bloomberg; Cálculos SERFINCO.

4 Tesis de Inversión LA COMPAÑÍA AVANZA, DEJANDO ATRÁS EL SEGMENTO JUNIOR EN EL SECTOR PETROLERO Luego de una exitosa campaña de adquisiciones adelantada en los últimos años, Pacific Rubiales dejó atrás su clasificación de compañía de exploración y producción junior (E&P), para convertirse en una compañía de tamaño medio en el sector. Principales cifras de compañías comparables Los datos reciente de la compañía fundamentan nuestra afirmación: i. La producción de la compañía presenta un crecimiento promedio anual de 48% entre los años 2008 y 2012, nivel muy superior a lo registrado por sus pares (Continental Resources, Crescent Point, SM Energy, ETQ entre otras). ii. Una producción neta de barriles por día durante el 2013, reservas netas de 613 millones de barriles equivalentes, y un CAPEX esperado para el 2014 de US$ millones, confirman la nueva posición de la compañía. Fuente: Reportes financieros de las compañías; Análisis SERFINCO.

5 Tesis de Inversión PACIFIC RUBIALES OFRECE UN PORTAFOLIO DE PRODUCCIÓN DIVERSIFICADO La compañía adelantó importantes compras, enmarcadas en una estrategia de crecimiento inorgánica, con el objetivo de diversificar sus reservas y producción futura por campo. Reservas por campo (MM barriles) Por esta razón, el campo Rubiales pasó de representar el 60% de las reservas en 2008, a cerca del 11% en en SERFINCO resaltamos que, con la adquisición de Petrominerales, la compañía adicionó 20 nuevos bloques (16 en Colombia y 4 en Perú), 8 de los cuales se encuentran en operación. De acuerdo a estimaciones de la compañía, dos campos se presentan como los que reemplazarían a Rubiales, convirtiéndose en el futuro de la compañía: Rio Ariari y CPE-6. i. Rio Ariari: adquirido mediante la compra de Petrominerales, el campo alcanza reservas netas 2P de 43,2 millones de barriles, representando el 7% de las reservas totales de la compañía. ii. CPE-6: ubicado en una posición estratégica (70Km desde los campos Rubiales y Quifa), CPE-6 registra reservas netas 2P de 62,9 millones de barriles. Adquisiciones realizadas por la compañía Fuente: Reporte financieros de las compañias; Pacific Rubiales; Cálculos SERFINCO.

6 US$ por Boe Tesis de Inversión ESTRATEGIA CENTRADA EN MEJORAR LA ESTRUCTURA DE COSTOS La compañía ha venido desarrollando de manera exitosa iniciativas de reducción de costos, lo que le ha permitido mantener su ganancia operacional neta por barril (netback). Todo esto, en un contexto de menores precios del petróleo y crecientes necesidades de diluyentes por su crudo pesado y de agua por parte de sus campos maduros Costo por barril equivalente de petróleo. Las iniciativas de ahorro se han implementado en diferentes frentes, entre los cuales destacamos: i. Menores costos en diluyentes: el crudo liviano proveniente de los campos adquiridos de Petrominerales ha servido como diluyente para la producción de crudo pesado (US$3,83 por barril durante el 3T2013 desde los US$9,32 registrados en el 1T2013). ii. Reducción en los costos de transporte: la entrada en operación del Oleoducto Bicentenario y la participación que mantiene la compañía en Ocensa permitió que al cierre de 2013 la compañía alcanzara una capacidad total de transporte de entre a bpd. Esto, contribuyó a un menor costo de transporte (menor transporte por carrotanques). iii. Conexión al sistema eléctrico nacional: el pasado mes de enero la compañía anunció la entrada en operación de la línea de transmisión eléctrica que suplirá las necesidades de Quifa y Rubiales. Mediante esto se esperan ahorros cercanos a los US$ 100 millones al año Fuente: Bloomberg; Cálculos SERFINCO. 5-1T2012 2T2012 3T2012 4T2012 1T2013 2T2013 3T2013 4T2013 Costo de producción (por boe) Costo de transporte (por boe) Costo de diluyente (por boe)

7 Catalizadores de la compañía 1. Ingresos adicionales por cerca de US$ 800 millones (5% de Ocensa y 38% de los activos de infraestructura) mejoraría las métricas de deuda (deterioradas luego de la adquisición de Petrominerales). 2. Noticias positivas de su campaña exploratoria 2014 (46 pozos en Quifa Norte, Sabanero, CPE-6 y Rio Ariari). 3. Continuidad en la implementación de estrategias de reducción de costos. 1. Alta incertidumbre frente a los resultados del proyecto STAR (Synchronized Thermal Additional Recovery). 2. Ineficiencias tributarias (mayores impuestos) debido a su pesada estructura corporativa. 3. Demoras en licencias ambientales. 4. Estructura corporativa compleja. 5. Impuestos y otros gastos potenciales que la compañía no ha provisionado. Los impuestos (incluyendo intereses y penalidades) podrían alcanzar un monto entre US$12 y US$41 millones. Los gastos adicionales podrían sumar US$312 millones.

8 Resumen de la valoración El precio justo de la compañía se obtuvo mediante la construcción de un modelo de flujos de caja descontados, traídos a valor presente por medio de un WACC de 10%. Componentes del WACC El perfil de producción de la compañía se construyó con base en: i. Las reservas probables y probadas estimadas por auditores independientes. ii. Nuestras estimaciones de producción futura proveniente de los bloques exploratorios en Colombia y Perú. Resultado de la Valoración Sensibilidad a precios del petróleo Fuente: Bloomberg; Cálculos SERFINCO

9 EV / EBITDA 2014 E Múltiplos comparables 14 Valoración Relativa: EV / Reservas 1P de pares comparables (compañías privadas medianas) PREC EV / Reservas EOG Resources Anadarko Apache Corporation Pioneer Natural Resources Noble Energy Continental resources Talisman Energy ARC Resources QEP Resources SM Energy company Pacific Rubiales Al revisar los múltiplos del sector, la compañía se encuentra transando por debajo del promedio de sus pares. Pacific presenta un descuento del 25% en el múltiplo EV / Reservas 1P frente a sus pares a nivel global, y un descuento del 56,5% frente a las compañías comparables junior de Colombia. Fuente: Bloomberg; Cálculos SERFINCO.

10 Principales cifras proyectadas Balance Estado de Resultados Fuente: Pacific Rubiales; Estimaciones SERFINCO

11 Equipo IE SERFINCO Daniel Lozano Jefe de Investigaciones Económicas (1) ext Alejandra Méndez Analista Renta Variable (1) ext Oscar Jaulín Analista Junior (1) ext Ricardo Bernal Gerente de Investigaciones Económicas