Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente. (5255) (212)

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1 Latin American Equity Research Reporte de Compañía Ciudad de México, Diciembre 14, 2006 México Alimentos GRUPO BIMBO COMPRA Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente Joaquin Ley* Alexander Robarts* México: Banco Santander, S.A. New York: Santander Investment Securities, Inc. (5255) (212) (12/11/06) PRECIO ACTUAL: US$4.50/P$48.86 PRECIO OBJETIVO: US$4.85/P$55.00 Lo Que Ha Cambiado Recomendación: Sin cambio en Compra Precio Objetivo: Introduc. CA07 de US$4.85 EBITDA Estimado (US$): 06 De 718 Mn a 726 Mn 07 De 783 Mn a 794 Mn 08 De 851 Mn a 857 Mn Estadísticas de la Compañía Bloomberg BIMBOA MM Rango 52 Semanas (US$) E P/U Rel al IPC (x) E P/U Rel al Sec. Alim. (x) 0.9 IPC (US$) 2,380 TCAC 3-años (05-08E) 16.3% Capitalización de Mdo. (US$ Mn) 5,294 Float (%) 20 Op. Diaria Prom. 3 M. (US$000) 2,140 Acciones en Circulación Mn 1,176 Deuda Neta/Capital Acc.(x) 0.1 Valor en Libros por Acción (US$) 2.03 Estimaciones Razones de Valuación E 2007E 2008E Utilidad Neta (P$) 2,829 3,637 4,244 4,908 UPA Actual Utilidad Neta (US$ Mn) UPA Actual P/U (x) P/Ventas (x) P/USPV (x) FV/EBITDA (x) FV/Ventas (x) Rend. (Yield) FEL (%) 3.2% 4.5% 5.9% 7.3% Div. por Acción (US$) Rend. Div. (yield) (%) 0.6% 1.3% 2.8% 4.7% Fuentes: Bloomberg, reportes de la compañía, y estimaciones de Santander Investment. Noticias/Análisis: Estamos introduciendo nuestro precio objetivo para el cierre de 2007 de US$4.85 por acción (P$55.00) y manteniendo nuestra recomendación de compra en las acciones de Bimbo. Ya no haremos referencia a nuestro precio objetivo para el cierre de 2006 de US$3.75 (P$42.00). Vemos valor en la acción de Bimbo al nivel actual, debido a que continuamos esperando saludables tasas de crecimiento en las utilidades, un atractivo ROIC, y una sólida generación de flujo de efectivo. Bimbo está cotizando a un P/U 2007E de 14.1 veces, un 24% de descuento frente a compañías similares internacionales. Aunque este descuento es menor al 45% con que cotizaba a principios de 2006, creemos que todavía indica valor para la mayor compañía panificadora del mundo. Proyectamos que: (1) el creciente volumen y los mayores precios de sus productos, el relajamiento de la presión en los costos, los beneficios del centro de servicios compartidos, y el creciente apalancamiento operativo deberán conducir a un crecimiento real en EBITDA en pesos de 9% en 2007; (2) los decrecientes gastos en intereses y una menor tasa de impuestos deberán permitir un crecimiento de la utilidad neta de 13% en pesos reales en 2007; y (3) una menor tasa de impuestos y las crecientes utilidades deberán llevar a un ROIC 2007E de 16%, generando un significativo valor económico agregado (EVA) para los accionistas. Adicionalmente, esperamos que el relativamente alto margen EBITDA, los bajos requerimientos de inversiones de capital, y la básicamente neutra estructura de capital de trabajo conduzcan a una notable generación de flujo de efectivo (un FEL de casi 6% estimado para 2007), haciendo la acción atractiva desde una perspectiva de FED. Creemos que a menos que hubiera adquisiciones significativas, la alta generación de flujo de efectivo eventualmente implicaría una expansión de la política de dividendos; en 2006, la compañía ya declaró un dividendo extraordinario de US$0.03 por acción, igual al dividendo ordinario. Pronosticamos un dividendo de US$0.13 por acción para 2007 el cual implicaría un rendimiento por dividendos de 2.8%, hacemos la observación de que este pronóstico no corresponde con la guía de la dirección. Razones para Cambiar Nuestras Estimaciones: Nuestros pronósticos en dólares para 2006, 2007 y 2008 no han cambiado materialmente Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2007 está basado en un análisis de FED implicando un múltiplo FV/EBITDA objetivo estimado a 12M de 6.8 veces (en línea con el nivel actual) y un P/U E12M objetivo de 13.6x (8% por debajo del nivel actual). Nuestro precio objetivo para el cierre de 2007 implica un retorno potencial de 10.5% en dólares desde el nivel actual, comparado con la bajada de 2.6% que estimamos para el IPC durante el mismo periodo (ambos incluyendo dividendos). Los riesgos a nuestra tesis de inversión incluyen una inflación mayor a la pronosticada en los costos (específicamente del trigo), un tipo de cambio peso/dólar más débil al proyectado, y un desempeño más pobre al esperado en los activos no mexicanos.

2 Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente Grupo Bimbo es la compañía panificadora más grande del mundo con ventas de US$5.3 mil millones en La compañía tiene más de 80,000 empleados en América, Asia y Europa. Maneja más de 4,000 marcas, con productos como pan de caja, galletas, pastelillos, comida pre-empacada, tortillas, botanas saladas, y confitería. Las familias Servitje, Jorba, Sendra, y Mata son dueñas de aprox. 80% de las acciones en circulación, el 20% restante se considera float libre. CONSIDERACIONES DE INVERSIÓN Favorable entorno macroeconómico para Se espera que el consumo privado permanezca robusto en la frontera de México y Latinoamérica, y que la moderada desaceleración de la economía de E.U. no sea una amenaza para las operaciones de Bimbo en este país. En México, esperamos un crecimiento del volumen casi en línea con el PIB (aprox. 4%), y estamos seguros que la presión en los costos será absorbida por los precios, de manera que el margen bruto permanecerá estable. Para 2007 estimamos una ganancia de 1% real en el precio para México. En E.U. se comenzó a implementarse una alza gradual de 4.5% en el precio al final del 3T06, lo que permitirá precios más altos en al menos un 2% en No descartamos otros incrementos de precios para E.U. en 2007, donde esperamos un crecimiento en volumen de 2%. A pesar de las difíciles comparaciones que presentará el 2006, estimamos que las ventas de las operaciones en Latinoamérica crecerán de 10% a 15% en dólares el próximo año basados en una mayor base de clientes y un mayor número de rutas de distribución. Estimamos una menor presión en los costos para 2007 comparado con La gerencia de Bimbo anunció que no se esperan aumentos significativos en el costo de los empaques (aprox. 20% del costo de ventas) o en las materias primas como azúcar y papa, los cuales presionaron los márgenes en En el caso de la harina de trigo, esperamos un aumento en el precio promedio de aprox. 8% en dólares. Los contratos de futuros para el trigo red hard winter de Kansas sugieren un precio promedio de US$5.23 por fanega para 2007, 13% mayor que en Sin embargo, queremos mencionar que el trigo representa el 50% del costo de la harina de trigo. Bimbo tiene el precio asegurado del trigo necesario hasta el 2T07. Precios del trigo más altos a los esperados son probablemente el mayor riesgo para nuestra tesis de inversión para Bimbo. Sin embargo, si como se espera, baja la presión en los costos en 2007, habrá una gran diferencia en el crecimiento de las utilidades y la percepción de riesgo en las acciones de Bimbo comparado con Consideramos que esto hará que la acción tenga un mejor desempeño en relación con la de compañías similares. Figura 1. Trigo Red Hard Winter, Precios Semanales, Kansas (En Dólares por Fanega) Ene 1996 Dic Jan-06 May-96 Oct-96 Mar-97 Aug-97 Jan-98 Jun-98 Oct-98 Mar-99 Aug-99 Jan-00 Jun-00 Nov-00 Mar-01 Aug-01 Jan-02 Jun-02 Nov-02 Apr-03 Aug-03 Jan-04 Jun-04 Nov-04 Apr-05 Sep-05 Feb-06 Jun-06 Nov-06 Fuente: Bloomberg No esperamos que los costos no recurrentes añadan presión en los márgenes como sucedió en la 1M06. Estos costos no recurrentes están relacionados con la instalación y modernización de 2

3 las líneas de producción, y no pueden ser capitalizados. De acuerdo con nuestras estimaciones estos costos tendrán un impacto negativo de aprox. 30 puntos base en el margen bruto consolidado en el año completo El centro de servicios compartidos ayudara a reducir los gastos. Dicho centro de servicios compartidos, ubicado en México, tiene la misión de reducir los costos administrativos de la compañía. El primer paso consiste en consolidar en una sola instalación todos los departamentos de contabilidad de todos los países donde la compañía tiene operaciones, así como tener un solo departamento de contabilidad para Bimbo y Barcel, Las dos subsidiarias de Bimbo en México. La gerencia también piensa que departamentos como recursos humanos e investigación y desarrollo podrían operar desde este centro de servicios compartidos para todos los países. Este proceso de integración podría tardar un par de años, aunque sus beneficios ya se han visto durante La gerencia de Bimbo estima que los ahorros serían de 50 pb a 100 pb de las ventas en los próximos años. Estimamos un incremento en el apalancamiento operativo. Las expansiones en la capacidad hechas en la 1M06 en México ya están funcionando, lo que ayudará a un crecimiento más rápido del volumen orgánico. Por otro lado, los mercados latinoamericanos no están completamente explotados. Por ejemplo, en Brasil (el mercado más grande para Bimbo en Latinoamérica) la compañía actualmente tiene menos de 5% de los puntos de venta potenciales. Debido a esto, Bimbo está aumentando de manera significativa el número de rutas de distribución en toda Latinoamérica, lo que da como resultado, una mayor base de clientes, aumento en las ventas e impulso al apalancamiento operativo. Por otra parte, los aumentos de precio en México y E.U. deberán contribuir a tener un mayor apalancamiento operativo. Se espera que la carga de impuestos disminuya. Para 2006, estamos estimando una tasa de impuestos de 36% comparada con aprox. 40% en 2005, debido a: (1) Una tasa efectiva de impuestos menor en México (estimada 29% para 2006 versus 30% en 2005); (2) el reparto de utilidades se volvió 100% deducible de impuestos en México; y (3) las operaciones no mexicanas aumentaron su rentabilidad. Para 2007, estimamos que la tasa de impuestos baje a 35% soportada por una tasa estatutaria de impuestos en México de 28%. Esperamos que el retorno sobre el capital invertido de Bimbo continúe expandiéndose. Las dos razones principales para esto son la baja tasa de impuestos mencionada en el párrafo anterior y el crecimiento en las utilidades proyectado. Estimamos que el ROIC UDM de Bimbo avance de 14% en 2006E a 16% en 2007E, generando un EVA significativo para los accionistas comparado con un CCPP de 9.2%. Figura 2. Bimbo ROIC UDM E. Datos en Millones de Pesos Constantes a Dic E 2007E 2008E Activo Circ. Sin Efvo. 5,367 5,262 6,293 6,791 7,242 Pasivo CP ex Deuda 5,694 6,556 7,483 7,859 8,125 Activo Fijo Neto 17,962 18,398 19,234 19,970 20,393 Otros Activos ,294 1,297 Activo Diferido 7,404 8,001 7,787 7,303 6,961 Otros Pasivos ,804 1,807 Pasivo Diferido 1,536 2, Capital Invertido 23,705 22,819 25,522 25,534 25,903 EBIT 4,437 5,402 5,807 6,443 7,064 Tasa de Impuestos Efe 59% 41% 38% 37% 37% Ut de Op Menos Imp Ajust 1,820 3,178 3,611 4,076 4,480 ROIC 7.7% 13.9% 14.2% 16.0% 17.3% CCPP 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% EVA -1.4% 4.3% 4.5% 6.2% 7.4% Fuente: Santander Investment 3

4 Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente La generación de flujo de efectivo continua siendo sobresaliente. Estimamos que Bimbo terminará 2006 con una posición de efectivo de US$563 millones, un aumento de 46% sobre En 2006, la compañía repartió un dividendo de US$0.03 por acción (mitad ordinario y mitad extraordinario) para un rendimiento por dividendos (yield) de 1.3%. El ancho margen EBITDA, los bajos requerimientos de inversiones de capital, y el capital de trabajo básicamente neutral le permitirán a Bimbo continuar con una significativa generación de efectivo en el futuro. Creemos que esto podría conducir eventualmente a una notable expansión en la política de dividendos de Bimbo. Asumimos un dividendo de US$0.13 por acción para 2007, implicando un rendimiento por dividendos de 2.8%. Este pronóstico no corresponde con la guía de la dirección, pero nosotros creemos que es un escenario factible si no hubiera adquisiciones significativas. En este frente, creemos que la compañía esta buscando realizar adquisiciones en Latinoamérica (especialmente en Brasil) y en México dentro la industria de dulces. Por lo tanto, esperaríamos algunas adquisiciones pero no grandes. Fortalezas Valuación atractiva. Fuerte generación de Flujo de Efectivo Libre. Generación positiva de EVA. Se estiman buenas tasas de crecimiento en utilidades. Debilidades Altos precios del trigo. Fluctuación en el tipo de cambio La acumulación del efectivo puede erosionar los retornos. VALUACIÓN Nuestro modelo de FED estima un precio objetivo para el cierre de 2007 de US$4.85 por acción. El CCPP es de 9.2%. El costo de capital es 9.7%, proveniente de un premio por precio accionario de 5.5%, una beta de 0.70, y una tasa libre de riesgo de 5.9%. La tasa libre de riesgo consolidada es de 5.8% para las operaciones en México, 5.0% para E.U., y 10.0% para Latinoamérica, calculada en base a la contribución estimada de cada región al EBITDA consolidado. El costo de deuda después de impuestos es 7.5%, con una capitalización total de 77% capital y 23% deuda. La tasa de crecimiento a perpetuidad considerada es 1.5%, la cual es similar al crecimiento promedio de la población estimado para México durante los próximos 10 años. Figura 3. Bimbo Flujo de Efectivo Libre 2008E 2017E (Millones de Dólares) 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E EBIT Tasa de Impuestos 35.2% 35.2% 35.2% 35.2% 35.2% 35.2% 35.2% 35.2% 35.2% 35.2% Ut.Op. Menos Imp. Aj Depreciación Cambios en CT Inversiones de Cap Pasivo Diferido FEL Fuente: Santander Investment. CT: Capital de Trabajo. 4

5 Figura 4. Bimbo Flujo de Efectivo Descontado 2008E 2017E (Millones de Dólares) 2008E 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E Residual Tasa de Desc. 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% FDE ,842 VPN del FED 2,887 Adiciones 752 Deducciones 784 Cap. Mdo. Obj. 5,697 Cap.Mdo. Actual 5,294 Precio Objetivo 4.85 Precio Actual 4.50 Fuente: Santander Investment. Adiciones incluyen efectivo e inversiones en subsidiarias no consolidadas. Deducciones incluyen deuda y participación minoritaria. 5

6 Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente En una base FV/EBITDA estimado a 12M, Bimbo cotiza a 6.8 veces, prácticamente a su nivel más alto de los últimos cuatro años y 24% arriba de su promedio histórico. Nuestro precio objetivo para el cierre de 2007 implica un múltiplo FV/EBITDA objetivo estimado a 12 meses de 6.8 veces. Este se encuentra en línea con su nivel actual y por arriba de la +2DS del promedio de los últimos cuatro años. Figura 5. Bimbo Múltiplo FV/EBITDA Estimado a 12 Meses, Enero 2003 a la Fecha DS 6.3 Actual DS 5.9 Promedio 5.5-1DS 5.0-2DS Ene-03 Feb-03 Abr-03 Jun-03 Ago-03 Oct-03 Dic-03 Feb-04 Abr-04 Jun-04 Ago-04 Sep-04 Nov-04 Ene-05 Mar-05 May-05 Jul-05 Sep-05 Oct-05 Dic-05 Feb-06 Abr-06 Jun-06 Ago-06 Oct-06 Dic-06 Fuentes: Bolsa Mexicana de Valores, datos de la compañía, Santander Investment. En términos de P/U estimado a 12M, Bimbo también cotiza al nivel más alto de los últimos cuatro años (14.8x) y 21% por arriba de su promedio de los últimos cuatro años. Nuestro precio objetivo se basa en un P/U objetivo E12M de 13.6 veces, el cual vemos como razonable, ya que se encuentra 11% por arriba del promedio de los últimos cuatro años y 8% por debajo de su nivel actual. En nuestra opinión, en este momento es mejor utilizar el múltiplo P/U para valuar a Bimbo que el FV/EBITDA, ya que refleja tanto los menores intereses netos pagados, como la reducción en la tasa de impuestos. Figura 6. Bimbo Múltiplo P/U E12M, Enero 2003 a la fecha DS DS 14.1 Actual Promedio DS DS Ene-03 Feb-03 Abr-03 Jun-03 Ago-03 Oct-03 Dic-03 Feb-04 Abr-04 Jun-04 Ago-04 Sep-04 Nov-04 Ene-05 Mar-05 May-05 Jul-05 Sep-05 Oct-05 Dic-05 Feb-06 Abr-06 Jun-06 Ago-06 Oct-06 Dic-06 Fuentes: Bolsa Mexicana de Valores, datos de la compañía, Santander Investment. 6

7 Figura 7. Valuaciones Comparativas de Panificadoras Internacionales y Compañías Estadounidenses de Alimentos Procesados. Precios al 11 de Diciembre, FV/EBITDA P/U 2006E 2007E 2006E 2007E Flowers Foods George Weston Gruma Sara Lee Yamazaki Promedio Panificadoras Del Monte General Mills Heinz Hershey Hormel Kellogg Kraft McCormick Smithfield Foods Smucker Co Tyson Prom. Alim. De Marca en EU Total Promedio Bimbo Bimbo vs. Panificadoras -1.6% -22.4% -7.0% -27.1% Bimbo vs. Alim. Marca en EU -39.4% -41.9% -9.1% -22.9% Bimbo vs. Total -35.6% -39.6% -8.8% -23.5% Fuente: Bloomberg, IBES, Santander Investment. Las acciones de Bimbo son aún más atractivas comparadas con la valuación de sus competidores internacionales. En termino de P/U 2007E, Bimbo cotiza con un 24% de descuento frente a algunas compañías internacionales dedicadas a la panificación y comida procesada. En nuestro último reporte sobre Bimbo ( Una oportunidad de valor con rápido crecimiento en E.U. Junio 2, 2006) este descuento era de 45%. Aunque el descuento en la valuación ha disminuido significativamente, estamos seguros que el descuento de 24% todavía muestra el valor en la compañía panificadora más grande de México. 7

8 Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente CAMBIOS EN LAS ESTIMACIONES No estamos cambiando significativamente nuestras estimaciones en dólares para 2006, 2007 y Todos los cambios se deben a que asumimos un tipo de cambio más fuerte peso/dólar. Figura 8. Bimbo Cambios en las Estimaciones de 2006, 2007, y 2008 (En Millones de Dólares a ) 2006E 2007E 2008E Antigua Actual Var % Antigua Actual Var % Antigua Actual Var % Ventas 5, , , , , , EBITDA Mgn. EBITDA 12.7% 12.5% % 13.0% % 13.5% -3.6 Utilidad Neta UPA a Excepto datos por acción/adr. Fuente: Santander Investment Figura 9. Bimbo Ventas, Márgenes Bruto, EBIT y EBBITDA E, En una Base No Consolidada (Millones de Dólares) E 2006E/ E 2007E/2006E 2008E 2008E/2007E Ventas 5,276 5,797 10% 6,090 5% 6,335 4% México 3,752 4,110 10% 4,300 5% 4,472 4% E.U. 1,274 1,378 8% 1,433 4% 1,462 2% Latam % % % Margen Bruto 54.0% 53.6% 53.6% 53.8% México 55.8% 55.4% 55.3% 55.6% E.U. 46.1% 46.0% 46.2% 46.5% Latam 44.8% 43.6% 44.0% 44.6% Mgn. de Operación 9.3% 9.2% 9.7% 10.2% México 12.7% 12.6% 12.9% 13.4% E.U. 0.6% 1.0% 1.8% 2.4% Latam 1.3% 0.6% 1.8% 2.6% Margen EBITDA 12.7% 12.5% 13.0% 13.5% México 16.0% 15.8% 16.1% 16.5% E.U. 3.7% 4.0% 4.9% 5.5% Latam 5.5% 4.8% 5.9% 6.8% Fuente: Bimbo, Santander Investment. ESTIMACIONES MACROECONÓMICAS Figura 10. México Proyecciones Económicas, F F 2007F PIB Real (%) 4.2% 3.0% 4.8% 4.0% Inflación CPI (%) 5.2% 3.3% 3.8% 3.7% Tipo de Cambio US$ (Fin de Año) Tipo de Cambio US$ (Promedio) Tasa de Interés (Fin de Año) 8.5% 8.2% 7.1% 6.5% Tasa de Interés (Promedio) 6.8% 9.2% 7.2% 6.7% Balance Fiscal (% del PIB) -0.3% -0.2% 0.0% 0.0% Balance en Cuenta Corriente (% del PIB) -1.0% -0.6% -0.3% -0.8% Reservas Internacionales (US$ mm) Deuda Externa Total (% del PIB) 20.4% 16.8% 13.3% 12.8% Fuente: Datos históricos y pronósticos de Santander Investment. RIESGOS A NUESTRA TESIS DE INVERSIÓN Precios más altos a los esperados en los commodities impactarían negativamente nuestras 8

9 estimaciones de rentabilidad. La materia prima incluyendo el empaque representa aprox. 70% del costo de ventas. La materia prima más importante es la harina de trigo, que representa 20% del costo total. El trigo representa el 50% del costo de la harina de trigo. El 50% restante proviene de los costos de transformación, aditivos, energía y el margen del molino, etc. El cambio hacia el consumo de productos bajos en carbohidratos en E.U. ha ocasionado problemas en las ventas en este país. Aunque por lo pronto no creemos que esta tendencia ocurra en México o en el resto de Latinoamérica, no lo podemos descartarla en el mediano o largo plazo. Si esto llega a ocurrir en alguna de estas dos regiones al mismo tiempo, la presión en las ventas y en los márgenes aumentaría. Una depreciación peso/dólar más fuerte a la esperada impactaría negativamente nuestro margen estimado para las operaciones en México. Mientras que las ventas en dólares de las operaciones mexicanas representan menos del 10% del total, cerca del 40% de los costos están directa o indirectamente relacionados al dólar. Por lo tanto, un tipo de cambio más débil al esperado tendrá un impacto negativo en el margen estimado y en el flujo de efectivo libre. 9

10 Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente ESTADOS FINANCIEROS Figura 11. Bimbo Estado de Resultados, Balance General, y Estado de FE, E (Millones de Dólares) Estado de Resultados 2005 % 2006E % 2007E % 2008E % Ventas 5, , , , Costo de Ventas -2, , , , Utilidad Bruta 2, , , , Gastos de Oper. y Adm. -2, , , , Utilidad de Operación Depreciación EBITDA Costo Integral de Financiamiento Intereses Pagados Intereses Ganados REPOMO Ganancia/Pérd. Cambiaria Otras Operaciones Financieras Utilidad Antes de Impuestos Provisión de Impuestos Utilidad después de Impuestos Subsidiarias Partidas Extraordinarias Participación Minoritaria Utilidad Neta Balance General 2005 % 2006E % 2007E % 2008E % Activo 3, , , , Activo Circulante , , , Efectivo y Equivalentes Cuentas por Cobrar Inventario Otros Activos Circulantes Activo Largo Plazo Activo Fijo 1, , , , Activo Diferido Otros Activos Pasivo 1, , , , Pasivo Corto Plazo , Proveedores Préstamos a Corto Plazo Otros Pasivos a Corto Plazo Préstamos a Largo Plazo Pasivo Diferido Otros Pasivos Participación Mayoritaria 1, , , , Capital 1, , , , Participación Minoritaria Flujo de Efectivo E 2007E 2008E Utilidad Neta Mayoritaria Partidas No Monetarias Cambios en Capital de Trabajo Incrementos de Capital/Dividendos Cambio en Deuda Inversiones de Capital Flujo de Efectivo Neto Efectivo al Inicio del Periodo Efectivo al Cierre del Periodo Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander Investment. 10

11 Figura 12. Bimbo Estado de Resultados, Balance General, y Estado de FE, E (Millones de Pesos Nominales) Estado de Resultados 2005 % 2006E % 2007E % 2008E % Ventas 56, , , , Costo de Ventas -25, , , , Utilidad Bruta 30, , , , Gastos de Oper. y Adm. -25, , , , Utilidad de Operación 5, , , , Depreciación 1, , , , EBITDA 7, , , , Costo Integral de Financiamiento Intereses Pagados Intereses Ganados REPOMO Ganancia/Pérd. Cambiaria Otras Operaciones Financ Utilidad Antes de Impuestos 4, , , , Provisión de Impuestos -1, , , , Utilidad después de Imp. 2, , , , Subsidiarias Partidas Extraordinarias Participación Minoritaria Utilidad Neta 2, , , , Balance General 2005 % 2006E % 2007E % 2008E % Activo 36, , , , Activo Circulante 9, , , , Efectivo y Equivalentes 4, , , , Cuentas por Cobrar 3, , , , Inventario 1, , , , Otros Activos Circulantes Activo Largo Plazo Activo Fijo 18, , , , Activo Diferido 8, , , , Otros Activos , , , Pasivo 16, , , , Pasivo Corto Plazo 6, , , , Proveedores 3, , , , Préstamos a Corto Plazo , , , Otros Pasivos CP 2, , , , Préstamos a Largo Plazo 8, , , , Pasivo Diferido 2, Otros Pasivos , , , Participación Mayoritaria 19, , , , Capital 19, , , , Participación Minoritaria Flujo de Efectivo E 2007E 2008E Utilidad Neta Mayoritaria 2, , , ,908.3 Partidas No Monetarias 1, , , ,125.0 Cambios en Cap. de Trabajo Incr. de Capital/Dividendos , ,929.6 Cambio en Deuda Inversiones de Capital -3, , , ,598.1 Flujo de Efectivo Neto , , ,199.5 Efectivo al Inicio del Periodo 3, , , ,548.2 Efectivo al Cierre del Periodo 4, , , ,747.8 Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander Investment. 11

12 Saludable Efectivo, Buen Crecimiento, Agradable ROIC, Valor Decente EVOLUCIÓN DEL PRECIO DE LA ACCIÓN Grupo Bimbo Evolución Relativa Últimos 12 Meses (En Dólares) IPC BIMBO 80 Dic-05 Ene-06 Ene-06 Feb-06 Mar-06 Abr-06 May-06 Jun-06 Jul-06 Ago-06 Ago-06 Sep-06 Oct-06 Nov-06 Dic-06 Fuentes: Bloomberg y Santander Investment. 12

13 DIRECCION EJECUTIVA RED BANCA PRIVADA SANTANDER Prol. Paseo de la Reforma No.500 Módulo 10 Col. Lomas de Santa Fé México, D.F. C.P Tel CN MONTERREY Av. Bosques del Valle No. 108 Col. Bosques del Valle San Pedro Garza García, N.L. C.P Tel. (0181) CN PUEBLA 33 Sur esq. Diagonal 19 Poniente Col. Las Animas Puebla, Pue. C.P Tel. (01222) OFICINA QUERÉTARO Av. Bernardo Quintana No. 576 P.B. Col. Arboledas Querétaro, Qro. C.P Tel. (01 442) / 84 OFICINA SAN LUIS POTOSÍ Av. Venustiano Carranza No Col. Las Águilas 3ª. Sección San Luís Potosí, S.L.P. C.P Tel. (01444) /66 CN POLANCO Monte Elbruz No 108 Col. Lomas de Chapultepec Delg. Miguel Hidalgo C.P México. D.F. Tel / REFORMA - LOMAS Av. Paseo de la Reforma No 330 Col. Lomas de Chapultepec Delg. Miguel Hidalgo C.P México. D.F. Tel OFICINAS EN EL INTERIOR DE LA REPÚBLICA DIRECCION EJECUTIVA BANCA PRIVADA MAR SANTANDER Prol. Paseo de la Reforma No.500 Módulo 12 Col. Lomas de Santa Fé México, D.F. C.P Tel CN LOMAS Monte Líbano No. 235 Mezzanine Col. Lomas de Chapultepec México, D.F. C.P Tel /01 CN REFORMA Monte Elbruz No. 108 Col. Lomas de Chapultepec Delg. Miguel Hidalgo C.P México, D.F Tel CN PEDREGAL Periférico Sur No Col. Rincón del Pedregal México, D.F. Delg. Tlalpan C.P Tel CN LEÓN Paseo del Moral No. 129 Col. Jardines del Moral León, Gto. C.P Tel. (01 477) CN MÉRIDA Paseo de Montejo No 450 Por Cruzamiento 33 y 35 Col. Centro Mérida Yucatán C.P Tel. (01 999) OFICINA AGUASCALIENTES Av. De las Américas No Col. El Dorado Aguascalientes, Ags. C.P Tel. (01449) OFICINA CULIACÁN Francisco Javier Mina Centro Comercial Plaza Fiesta Locales del 2 al 7 Zona A Col. Centro Sinaloa Culiacán, Sin. C.P Tel. (01 667) al 83 CN GUADALAJARA Prol. Av. Américas No 1586 P.B. Col. Country Club Guadalajara, Jal. C.P Tel. (01 333) CN HERMOSILLO Blvd. Eusebio Kino No. 309 Piso 17 Torre Hermosillo Col. Country Club Hermosillo, Son. C.P Tel. (01 662) OFICINA TIJUANA Erasmo Castellanos No Mz. Zona Río Tijuana, B.C. C.P Tel. (01 664) OFICINA VERACRÚZ Centro Comercial Plaza las Américas Local 4, Zona G, Col. Ylang Ylang Boca del Río, Ver. C.P Tel. (0122) El presente informe ha sido preparado por el Departamento de Análisis de Grupo Financiero Santander, mismo que forma parte de Santander Central Hispano (Grupo Santander) y se facilita sólo a efectos informativos. Bajo ninguna circunstancia deberá usarse ni considerarse como una oferta de venta ni como una petición de una oferta de compra. Cualquier decisión de compra, por parte del receptor deberá adoptarse teniendo en cuenta la información pública existente sobre ese valor y, en su caso, atendiendo al contenido del prospecto proporcionado a la Comisión Nacional Bancaria y de Valores y a la Bolsa Mexicana de Valores correspondiente, así como a través de las propias entidades emisoras. Queda prohibida la distribución del presente informe en los Estados Unidos, Reino Unido, Japón y Canadá. 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