Fundamentación de la Calificación

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1 INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGOS QUINTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE LARGO PLAZO DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. Quito - Ecuador Sesión de Comité No. 225/2016, del 30 de Agosto de 2016 Información Financiera cortada al 30 de Junio de 2016 Analista: Ing. Andrea Angulo andrea.angulo@classrating.ec DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. fue constituida en marzo de Comprende tres divisiones de operaciones: La división de Distribución comprende ventas por mayor y menor de productos farmacéuticos, de consumo y aseo; la división Desarrollo de Farmacias comprende el manejo de las franquicias de Farmacias Cruz Azul, Farmacias Comunitarias y Pharmacy s; y finalmente, la división de Representaciones de Productos, en alianza con importantes laboratorios farmacéuticos, incorpora y desarrolla marcas en el mercado ecuatoriano, nacionales e internacionales tales como: Menticol, Mentol Chino, Hepagen, Lacteol, Mixavit, Mebo, Atrolip, Proton, Cipran, Kurador, entre otras. Cuarta Revisión Resolución SCV.INMV.DNAR , emitida el 06 de Noviembre de 2014 Fundamentación de la Calificación El Comité de Calificación reunido en sesión No. 225/2016 del 30 de agosto de 2016 decidió otorgar la calificación de AAA-" (Triple A menos) a la Quinta Emisión de Obligaciones de Largo Plazo - DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. por un monto de veinte millones de dólares (USD 20' ,00). Categoría AAA: Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen excelente capacidad de pago del capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general. La categoría de calificación descrita puede incluir signos de más (+) o menos (-). El signo de más (+) indicará que la calificación podría subir hacia su inmediata superior, mientras que el signo menos (-) advertirá descenso a la categoría inmediata inferior. La calificación de riesgo representa la opinión independiente de CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. sobre la probabilidad que un determinado instrumento sea pagado en las condiciones prometidas en el contrato de emisión. Son opiniones fundamentadas sobre el riesgo relativo de los títulos o valores. Se debe indicar que, de acuerdo a lo dispuesto por el C onsejo Nacional de Valores (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), la presente calificación de riesgo "no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía del pago del mismo, ni estabilidad de un precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado a éste.". La información presentada y utilizada en los análisis que se publican proviene de fuentes oficiales. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el uso de esa información. La presente Calificación de Riesgos tiene una vigencia de seis meses o menos, en caso que la calificadora decida revisarla en menor plazo. La calificación otorgada a la Quinta Emisión de Obligaciones de Largo Plazo - DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se fundamenta en: Sobre el Emisor: DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. es una empresa que impulsa el sector farmacéutico ecuatoriano a través de la distribución de productos farmacéuticos, de consumo y aseo, a farmacias, sub-distribuidores y mayoristas del canal farmacéutico y de consumo; del manejo de cadenas de farmacias (Cruz Azul, Farmacias Comunitarias y Pharmacy s); y de la incorporación y desarrollo de productos de marcas nacionales e internacionales en alianza con importantes laboratorios farmacéuticos. Algunas de las marcas más reconocidas de los productos con los cuales trabaja la empresa son: Menticol, Mentol Chino, Hepagen, Lacteol, Mixavit, Mebo, Atrolip, Proton, Cipran, Kurador, entre otras. 1

2 Varias de las principales marcas de Consumo Over the Counter 1 han sido registradas en los países de la Comunidad Andina, lo cual ha abierto las puertas a la exportación a Perú y Colombia. DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. lidera el mercado de la distribución farmacéutica, proveyendo más de ítems para atender las necesidades de abastecimiento a más de clientes distribuidores en el país, entre los cuales se encuentran minoristas, mayoristas y distribuidores farmacéuticos y de consumo. En la división de negocios de Distribución, la estrategia de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. consiste en que sus clientes cuenten con el abastecimiento oportuno de productos, el mismo que se logra gracias a procesos de logística eficientes, con el apoyo de herramientas tecnológicas, comerciales y financieras adecuadas. El más importante plus para esta división es la incorporación del pedido electrónico para facilitar la relación comercial entre la empresa y sus clientes. En la división de Desarrollo de Farmacias, que comprende el manejo de las marcas Farmacias Cruz Azul, Farmacias Comunitarias, y Pharmacy s, la principal competencia de la empresa es Farmacias y Comisariatos de Medicinas S.A. FARCOMED, seguida por FARMAENLACE Cía. Ltda. Cabe destacar que DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. lidera este mercado con sus cadenas farmacéuticas que se distribuyen a lo largo del país y que atienden a segmentos socio económicos específicos. La administración de la compañía informa que se encuentra en un proceso de implementación de Prácticas de Buen Gobierno Corporativo, lo cual está respaldado en la reforma de los Estatutos Sociales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., celebrada el 15 de noviembre de Los ingresos de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. reflejan un comportamiento positivo en los últimos años, con ventas que anualmente se han incrementado, al pasar de USD 396,93 millones en el año 2012 a USD 640,50 millones en el 2015 (USD 595,12 millones en 2014), crecimiento que se da gracias a estrategias implementadas por la compañía, las cuales se enfocan en la prestación de un servicio especializado y rápido, contando para esto con una logística adecuada, asimismo está presente la oportunidad de desarrollo e implementación de tecnología en las farmacias y el amplio surtido de productos que brinda a sus clientes. Otro de los factores es la fusión con otras importantes compañías, la inclusión de nuevos productos en la línea de representaciones, adicional al crecimiento del mercado en general. Al 30 de junio de 2016 los ingresos continuaron con la tendencia al alza reportada en los periodos históricos, creciendo en 1,83% frente a su similar periodo de 2015, registrando una suma de USD 324,39 millones (USD 318,55 millones a junio de Los ingresos alcanzados por DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. le permitieron durante todo el período analizado cubrir los costos y gastos operacionales en los que incurrió la compañía, los mismos que se manejaron aceptablemente, generando una utilidad operativa con tendencia a la baja en su participación sobre los ingresos producto del crecimiento de los gastos operacionales frente a la disminución de los costos. Por lo mencionado, la utilidad operacional alcanzó en el año 2015 una participación sobre los ingresos de 3,07% (USD 19,67 millones) luego de ubicarse en 3,63% (USD 14,39 millones) en el año Al 30 de junio de 2016 la utilidad operativa de la compañía fue de 3,81% (USD 12,37 millones), porcentaje levemente inferior al alcanzado en similar periodo del año 2015 (3,85%), producto del crecimiento de los gastos operativos. La utilidad operacional lograda por DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., se afecta posteriormente por el registro de gastos financieros y otros egresos netos, no obstante todos estos han tenido una participación menor del 1% respecto a las ventas para los periodos anuales. En efecto, al 31 de diciembre de 2015, los gastos financieros representaron el 0,94% (1,14% en junio de 2016) de las ventas, mientras que los otros egresos representaron el 0,03% (0,09% en junio de 2016). Para diciembre de 2015, la utilidad neta representó el 1,46% de los ingresos, evidenciando una ligera recuperación frente a lo registrado en los años previos, gracias al alza experimentada en su margen operacional. Para el primer semestre del año 2016 la utilidad antes de impuestos registró una suma de USD 8,38 millones, cuya participación sobre los ingresos fue de 2,58%, rubros inferiores a los alcanzados en similar periodo del año 2015, efecto del crecimiento evidenciado en los gastos operacionales y los gastos financieros. Los activos totales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. muestran un constante crecimiento para los ejercicios económicos analizados, lo cual tiene relación con el incremento en su 1 "Over the counter" equivale a decir en español que se vende sobre el mostrador. Los medicamentos (medicinas) over the counter se pueden comprar sin tener una prescripción escrita por un médico. 2

3 operación evidenciada en el nivel de ventas. Por lo indicado, al cierre del año 2015 se registraron activos por un valor de USD 251,68 millones, rubro que representó un aumento del 29,54% respecto a lo presentado en el año 2012, cuando obtuvo un monto de USD 194,29 millones (USD 228,94 millones el 2014). Al 30 de junio de 2016 el total de activos continuó incrementándose hasta sumar USD 263,85 millones, dentro del cual predominaron los inventarios, cuentas por cobrar comerciales y propiedad y equipo, rubros que representaron el 37,93%, 34,68% y el 14,10% de los activos totales respectivamente. Los pasivos totales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. pasaron de USD 159,61 millones (82,15% de los activos) en el año 2012 a USD 212,06 millones (84,26% de los activos) el año Al 30 de junio de 2016 el total de pasivos sumó USD 218,85 millones, financiando en 82,95% al total de activos. Al referirnos a su conformación se debe indicar que a junio de 2016, estuvo representada por las cuentas por pagar a proveedores, con un financiamiento del 45,79% de los activos, seguido por otros pasivos financieros c/p (mercado de valores) con el 9,14% y obligaciones bancarias c/p con el 9,12%. Relacionado a los pasivos, se debe analizar la deuda financiera, la misma que en su financiamiento sobre el total de activos se presentó creciente, al pasar de 25,23% (USD 49,03 millones) en el 2012 a 31,59% (USD 79,50 millones) en el 2015 (28,89% y USD 76,22 millones en junio de 2016), donde las obligaciones mantenidas en el Mercado de Valores fueron las de mayor aporte entre los años 2013 y 2014, mientras que las obligaciones bancarias fueron las de mayor aporte en los años 2012 y 2015, evidenciando así una diversificación en sus fuentes de financiamiento, de este análisis también se pudo deducir que la compañía financia sus actividades en mayor proporción con recursos de terceros. El patrimonio de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se muestra creciente, puesto que pasó de USD 34,68 millones en el 2012 a USD 39,62 millones en el 2015, sin embargo, se debe indicar que durante el año 2013, éste disminuyó a USD 29,35 millones, debido a que en ese año se pagó dividendos a los accionistas. En cuanto al financiamiento sobre el total de activos se evidenció que este cayó del 17,85% en el 2012 a 14,00% en el 2014, mientras que para el año 2015 este incrementó levemente a 15,74%. Al 30 de junio de 2016 el patrimonio registró una suma de USD 45,00 millones, monto que financió el 17,05% de los activos de la compañía. Su conformación a junio de 2016 estuvo representada por el capital social, el mismo que ascendió a USD 25,00 millones (USD 11,69 millones en junio el 2015) y financió el 9,48% de los activos, seguido por utilidades retenidas con el 6,28% (USD 16,57 millones) y reservas con el 1,30% (USD 3,43 millones); las utilidades retenidas por su parte, registraron un crecimiento importante con respecto de diciembre 2015, en función de las utilidades generadas por la compañía al cierre del primer semestre del La generación de fondos propios por parte de la compañía se muestra positiva a lo largo de los ejercicios económicos analizados, lo cual se refleja en el comportamiento de su EBITDA, el mismo que a diciembre de 2015 se registró por USD 26,68 millones, cuya participación sobre el total de activos fue del 4,16%. Al 30 de junio de 2016 el EBITDA (acumulado) sumó USD 15,54 millones (USD 15,52 millones en junio de 2015), cuya representación sobre los ingresos ascendió a 4,79% (4,87% en junio de 2015). El indicador de liquidez medido por la razón circulante de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. refleja una aceptable capacidad de pago de sus pasivos de más corto vencimiento, ya que presenta indicadores superiores a la unidad, ubicándose a diciembre de 2015 en 1,07 veces (1,09 veces en el 2014). Al 30 de junio de 2016 éste indicador mejoró gracias a un mayor nivel de activos corrientes, por lo que llegó a ubicarse en 1,15 veces (1,16 veces en junio de 2015). Los pasivos son la principal fuente de financiamiento de la compañía, pues los indicadores de apalancamiento se mostraron crecientes hasta el año 2014 (6,14 veces) debido a un mayor nivel de pasivos, mientras que para el año 2015 el apalancamiento se redujo levemente a 5,35 veces, producto de una mayor velocidad de crecimiento del patrimonio frente al pasivo. Al 30 de junio de 2016 el apalancamiento registró un indicador de 4,86 veces. Finalmente, el indicador de solidez (patrimonio total/activo total) fue prácticamente soportado por el activo de la compañía, alcanzando a diciembre de 2015 una participación del 15,74% (14,00% a diciembre de 2014). Al 30 de junio de 2016 el indicador fue de 17,05%. Sobre la Emisión: La Junta General Extraordinaria y Universal de los Accionistas de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. celebrada el 01 de agosto de 2014, resolvió por unanimidad aprobar y 3

4 autorizar el proceso de la Quinta Emisión de Obligaciones de Largo Plazo - DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. por un monto de hasta USD 20' ,00. Posteriormente con fecha 20 de agosto de 2014, por medio de Escritura Pública celebrada ante la Notaria Pública Titular Décimo Sexta del Cantón Guayaquil, se suscribió el contrato de la Emisión de Obligaciones, ante la cual comparecieron DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. como Emisor, PLUSBURSATIL CASA DE VALORES S.A. como Agente Estructurador y Colocador y ESTUDIO JURIDICO PANDZIC & ASOCIADOS S.A. como Representante de los Obligacionistas. El Agente Colocador con fecha 27 de noviembre de 2014, inició la colocación de los valores de la Emisión de Obligaciones, colocándose hasta el 31 de enero de 2015 el 100% de la emisión. El saldo de capital al 30 de junio de 2016 correspondió a USD 15,70 millones, siendo cancelados hasta dicha fecha seis dividendos de capital e intereses, tanto de la clase A como de la clase B. La Emisión de Obligaciones se encuentra respaldada por una garantía general, por lo tanto, el emisor está obligado a cumplir con los resguardos que señala la Codificación de las Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), los mismo que se detallan a continuación: Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor: a. Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y; Al 30 de junio de 2016, la empresa arrojó un indicador (nov-15 / abr-16) de 1,12 veces, cumpliendo con lo estipulado en la Escritura de Emisión de Obligaciones. b. Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo. Al 30 de junio de 2016, dicho indicador arrojó un rubro de 1,15 veces, cumpliendo de esta manera con lo contemplado en la Escritura de Emisión de Obligaciones. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 13, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III, de la Codificación de las Resoluciones del C.N.V., (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera). Al 30 de junio de 2016, la empresa cumplió con lo mencionado anteriormente. Así mismo, la compañía se compromete a mantener, durante el periodo de vigencia de esta emisión, una relación de pasivos con instituciones financieras / activos totales no mayor a 0,60 veces. Al 30 de junio de 2016 esta relación fue de 0,12 veces, cumpliendo con lo establecido en el resguardo. Así mismo, mediante Escritura Pública celebrada el 02 de septiembre de 2014, DISTRIBUIDORA FARMACEUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. (Constituyente) conjuntamente con ZION ADMINISTRADORA DE FONDOS Y FIDEICOMISOS S.A. (Fiduciaria) constituyeron un Encargo Fiduciario, con la finalidad de que el Constituyente instruya a la Fiduciaria para que de manera irrevocable, con carácter de temporal y por cuenta de aquel reciba las provisiones mensuales para el siguiente pago trimestral a inversionistas correspondiente a la Emisión de Obligaciones, con la finalidad que el Encargo Fiduciario sirva como resguardo para los pagos trimestrales de los Obligacionistas, de acuerdo a las instrucciones que imparta el Constituyente. Al 30 de junio de 2016 la compañía cumplió con lo estipulado en el Encargo Fiduciario, puesto que con fecha 21 de junio de 2016, el Encargo Fiduciario recibió por parte del Constituyente un monto de USD ,50 valor que representó el 1/3 del próximo dividendo a pagar que vence en agosto de 2016 y que asciende a un valor de USD Al 30 de junio de 2016, DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., registró un monto total de activos menos las deducciones señaladas en la normativa por USD 186,72 millones, siendo el 80% de los mismos la suma de USD 149,37 millones. Dicho valor genera una cobertura de 9,51 veces sobre los USD 15,70 millones de saldo de capital de la emisión de obligaciones objeto del presente Estudio Técnico, determinando de esta manera que el saldo de capital de la Emisión de Obligaciones se encuentra dentro de los parámetros establecidos en la normativa vigente. Las proyecciones realizadas dentro de la estructuración financiera indicaron según como fueron establecidas una adecuada disponibilidad de fondos para atender el servicio de la deuda. Es así que, de 4

5 acuerdo al periodo transcurrido y que se incluye dentro del horizonte de proyección, se observa que los resultados se dieron de acuerdo a dichas proyecciones. Riesgos Previsibles en el Futuro La categoría de calificación asignada según lo establecido en el numeral 1.7 del Artículo 18 del Capítulo III del Subtítulo IV del Título II, de la Codificación de la Resolución del C.N.V., (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), también toma en consideración los riesgos previsibles en el futuro: Establecimiento de medidas por parte del Gobierno ecuatoriano y los organismos oficiales respectivos para normar, regular o modificar la situación actual bajo la que operan las empresas dentro del sector farmacéutico. Uno de los principales factores que influiría en el sector es una nueva normativa en materia de control y revisión de precios de los productos farmacéuticos, la cual ya ha afectado a márgenes del canal de distribución. La probabilidad de ocurrencia de ciclos económicos adversos en la economía nacional podría afectar el nivel de ingresos de los ecuatorianos y consecuentemente su poder adquisitivo, lo cual podría repercutir sobre el nivel de ventas de la compañía. El endurecimiento de regulaciones y/o restricciones a la importación de los productos que comercializa la compañía podría generar un aumento de precios no solo para DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. sino también para sus clientes, afectando de esta manera a sus costos y posiblemente sus ingresos. Demoras en la desaduanización de los productos importados podría generar a su vez retrasos en la entrega de productos a los clientes. Las perspectivas económicas del país se ven menos favorables, por lo que podría afectar los resultados de la compañía. Según lo establecido en el numeral 1.8 del Artículo 18, Subsección IV.ii, Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV del Título II, de la Codificación de la Resolución del C.N.V. (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), los riesgos previsibles de la calidad de los activos que respaldan la emisión, y su capacidad para ser liquidados, se encuentran en los aspectos que se señalan a continuación: Primero se debe establecer que los activos que respaldan la presente emisión son: Cuentas por Cobrar Clientes e Inventarios pertenecientes a DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., por lo que los riesgos asociados a estos podrían ser: Uno de los riesgos que puede mermar la calidad de las cuentas por cobrar que respalda la emisión son escenarios económicos adversos que afecten la capacidad de pago de los clientes a quienes se les ha facturado. Si la empresa no mantiene actualizado el proceso de aprobación de ventas a crédito o los cupos de los clientes, podría convertirse en un riesgo de generar cartera a clientes que puedan presentar un irregular comportamiento de pago. Si la empresa no mantiene en buenos niveles la gestión de recuperación y cobranza de las cuentas por cobrar, así como una adecuada política y procedimiento, podría generar cartera vencida e incobrabilidad, lo que podría crear un riesgo de deterioro de la cartera y por lo tanto un riesgo para el activo que respalda la presente emisión. Una concentración de ventas futuras en determinados clientes podría disminuir la atomización de las cuentas por cobrar y por lo tanto crear un riesgo de concentración. Al referirnos al inventario que respalda la emisión, se debe señalar que estos podrían estar sujetos a riesgos relacionados con eventos ajenos y fuera de control de la compañía, como es el caso de incendios, atentados, robo, u otros similares. No obstante, con la finalidad de mitigar lo mencionado la compañía cuenta con amplias medidas de seguridad para resguardar la mercadería, asimismo cuenta con pólizas de seguros contratadas. El inventario podría verse afectado por imposición de medidas arancelarias y regulatorias por parte del Gobierno que impida o restringa la importación de los productos que comercializar la compañía. 5

6 El inventario que respalda la emisión, si no es objeto de una adecuada gestión, podría padecer de bajas rotaciones, calificándose en un determinado momento incluso como obsoleto, por lo cual y para contrarrestar este riesgo la compañía trabaja con estrictos controles de su inventario y realiza además estudios de mercado. Finalmente, los activos que respaldan la presente emisión tendrían un grado bajo para ser liquidado, por lo que su liquidación podría depender de que la empresa esté normalmente operando, así como del normal proceso de recuperación y cobranza de la cartera dentro de los términos, condiciones y plazos establecidos en cada una de las cuentas por cobrar, mientras que en lo que respecta al inventario, su liquidación dependería de que la empresa se encuentre operando y de que los activos no hayan caído en obsolescencia. Según lo establecido en el numeral 1.9 del Artículo 18, Subsección IV.ii, Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV del Título II, de la Codificación de la Resolución del C.N.V., (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), las consideraciones de riesgo cuando los activos que respaldan la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas vinculadas, se encuentran en los aspectos que se señalan a continuación: Se debe indicar que según lo reportado por la administración de la compañía, al 30 de junio de 2016, dentro de las cuentas por cobrar que respaldan la emisión, no se registran cuentas por cobrar a vinculadas. Áreas de Análisis en la Calificación de Riesgos: La información utilizada para realizar el análisis de la calificación de riesgo de la Quinta Emisión de Obligaciones de Largo Plazo - DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., es tomada de fuentes varias como: Estructuración Financiera (Proyección de Ingresos, Costos, Gastos, Financiamiento, Flujo de Caja, etc.). Acta de la Junta General Extraordinaria y Universal de Accionistas de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. celebrada el 01 de Agosto de Escritura de Emisión de Obligaciones del 20 de Agosto de Estados de Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales auditados bajo NIIF de los años 2012, 2013, 2014 y 2015 de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., así como Estados de Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales internos no auditados al 30 de junio de 2015 y 30 de junio de Entorno Macroeconómico del Ecuador. Situación del Sector y del Mercado en el que se desenvuelve el Emisor. Calidad del Emisor (Perfil de la empresa, administración, descripción del proceso operativo, etc.). Información levantada "in situ" durante el proceso de diligencia debida. Información cualitativa proporcionada por la empresa Emisora. En base a la información antes descrita, se analiza entre otras cosas: El cumplimiento oportuno del pago del capital e intereses y demás compromisos, de acuerdo con los términos y condiciones de la emisión, así como de los demás activos y contingentes. Las provisiones de recursos para cumplir, en forma oportuna y suficiente, con las obligaciones derivadas de la emisión. La posición relativa de la garantía frente a otras obligaciones del emisor, en el caso de quiebra o liquidación de éstos. La capacidad de generar flujo dentro de las proyecciones del emisor y las condiciones del mercado. Comportamiento de los órganos administrativos del emisor, calificación de su personal, sistemas de administración y planificación. Conformación accionaria y presencia bursátil. Consideraciones de riesgos previsibles en el futuro, tales como máxima pérdida posible en escenarios económicos y legales desfavorables. Consideraciones sobre los riesgos previsibles de la calidad de los activos que respaldan la emisión, y su capacidad para ser liquidados. El Estudio Técnico ha sido elaborado basándose en la información proporcionada por la compañía y sus asesores, así como el entorno económico y político más reciente. En la diligencia debidamente realizada en las 6

7 instalaciones de la compañía, sus principales ejecutivos proporcionaron información sobre el desarrollo de las actividades operativas de la misma, y demás información relevante sobre la empresa. Se debe recalcar que CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A., no ha realizado auditoría sobre la misma. El presente Estudio Técnico se refiere al informe de Calificación de Riesgo, el mismo que comprende una evaluación de aspectos tanto cualitativos como cuantitativos de la organización. Al ser títulos que circularán en el Mercado de Valores nacional, la Calificadora no considera el "riesgo soberano" o "riesgo crediticio del país". Debe indicarse que esta calificación de riesgo es una opinión sobre la solvencia y capacidad de pago de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., para cumplir los compromisos derivados de la emisión en análisis, en los términos y condiciones planteados, considerando el tipo y característica de la garantía ofrecida. Esta opinión será revisada en los plazos estipulados en la normativa o cuando las circunstancias lo ameriten. La calificación de riesgo comprende una evaluación de aspectos tanto cualitativos como cuantitativos de la organización. INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGO INTRODUCCIÓN Aspectos Generales de la Emisión En la ciudad de Guayaquil, con fecha 01 de agosto de 2014, se reunió la Junta General Extraordinaria y Universal de los Accionistas de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., la misma que estuvo conformada por el 100% de sus accionistas y que resolvió autorizar por unanimidad que la compañía emita la Quinta Emisión de Obligaciones de Largo Plazo por un monto de hasta USD 20' ,00, bajo las características que se muestran a continuación y que se describen en el contrato de emisión respectivo celebrado el 20 de agosto de 2014, entre DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. como Emisor, PLUSBURSATIL CASA DE VALORES S.A. como Agente Estructurador y Colocador y ESTUDIO JURÍDICO PANDZIC & ASOCIADOS S.A. como Representante de los Obligacionistas. CUADRO 1: ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN QUINTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE LARGO PLAZO DIFARE Emisor DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. Monto del Programa Hasta USD 20' ,00 Moneda Dólares de los Estados Unidos de América Los valores se emitirán en forma desmaterializada, a través del Depósito Centralizado de Compensación y Títulos de las obligaciones Liquidación de Valores DECEVALE S.A. Sistema de Colocación En forma Bursátil Rescates Anticipados y sistema de conversión Los valores no serán rescatables anticipadamente y no serán convertibles en acciones. Contrato de Underwriting No se contempla contrato de underwriting. Tipo de Oferta Pública. Clase Monto Plazo (días) Tasa Fija Clases y Series y Plazos Clase A , ,00% Clase B , ,25% Corresponda a la fecha en que se coloque el primer valor, la cual corresponderá a la fecha de emisión de Fecha de inicio de generación de intereses todos los valores que se coloquen. Pago de Interés Cada trimestre vencido sobre el saldo de capital existente de cada clase. Para la Clase A se cancelará el total del capital de las obligaciones en 16 pagos cada trimestre vencido; y Pago de Capital para la Clase B en 20 pagos cada trimestre vencido. Los recursos serán destinados a la Sustitución de Pasivos de corto plazo con instituciones financieras Destino de los recursos como Banco Bolivariano, Banco Internacional, Citibank, Banco Promerica y Banco Guayaquil 2. Tipo de Garantía Garantía General de acuerdo a lo establecido en el Art. 162 de la Ley de Mercado de Valores. Agente Estructurador y Colocador PLUSBURSÁTIL Casa de Valores S.A. Agente Pagador Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación de Valores DECEVALE S.A. Estructurador Legal Ab. Karina Aguirre Romo Leroux 2 Según lo reportado por la administración los recursos obtenidos de la Emisión de Obligaciones fueron destinados para la Sustitución de Pasivos con instituciones financieras como Banco Bolivariano, Banco Internacional, Citibank, y Banco Guayaquil. 7

8 Representante de Obligacionistas Estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A. Conforme lo que señala la Codificación de las Resoluciones del Consejo Nacional de Valores (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera) en el artículo 11, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III, el emisor debe mantener los siguientes resguardos mientras se encuentren en circulación las obligaciones: Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor: Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), Resguardos establecidos en la Codificación de la entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en Resolución del C.N.V. (hoy Junta de Política y efectivo. Regulación Monetaria y Financiera) No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 13, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III, de la Codificación de las Resoluciones del C.N.V. (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera). De forma excepcional, y previa solicitud motivada, la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros podrá autorizar una emisión de obligaciones que contemple como resguardos indicadores inferiores a los arriba señaladas, siempre que verifique que tales indicadores corresponden al sector de la economía al que pertenezca dicha compañía. Se compromete a mantener, durante el periodo de vigencia de esta emisión, una relación de pasivos con Limitaciones al Endeudamiento instituciones financieras / activos totales no mayor a 0,60 veces. DISTRIBUIDORA FARMACEUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. (Constituyente) conjuntamente con ZION ADMINISTRADORA DE FONDOS Y FIDEICOMISOS S.A. (Fiduciaria) constituyeron un Encargo Fiduciario, con la finalidad de que el Constituyente instruya a la Fiduciaria para que de manera irrevocable, Encargo Fiduciario con carácter de temporal y por cuenta de aquel reciba las provisiones mensuales para el siguiente pago trimestral a inversionistas correspondiente a la Emisión de Obligaciones, con la finalidad que el Encargo Fiduciario sirva como resguardo para los pagos trimestrales de los Obligacionistas, de acuerdo a las instrucciones que imparta el Constituyente. Fuente: Escritura de Emisión/ Elaboración: Class International Rating A continuación se presentan las tablas de amortización de capital y pago de intereses de la Emisión de Obligaciones: CUADRO 2 Y 3: AMORTIZACIÓN DE CAPITAL Y PAGO DE INTERESES DE LA CLASE A Y CLASE B (USD) Clase A Clase B Trimestre Amortización Interés Dividendo Saldo Capital Trimestre Amortización Interés Dividendo Saldo Capital /02/ /02/ /05/ /05/ /08/ /08/ /11/ /11/ /02/ /02/ /05/ /05/ /08/ /08/ /11/ /11/ /02/ /02/ /05/ /05/ /08/ /08/ /11/ /11/ /02/ /02/ /05/ /05/ /08/ /08/ /11/ /11/ /02/ /05/ /08/

9 25/11/ Fuente: Escritura de Emisión / Elaboración: Class International Rating Situación de la Emisión de Obligaciones (30 de junio de 2016) La Emisión de Obligaciones por una suma de USD 20,00 millones fue aprobada por la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros el 06 de noviembre de 2014, bajo Resolución No. SCV.INMV.DNAR , mientras que su inscripción en el Catastro Público del Mercado de Valores se realizó el 13 de noviembre de Así mismo se debe señalar que el plazo de vigencia de la oferta pública fue hasta el 06 de agosto de Colocación de los Valores PLUSBURSÁTIL Casa de Valores S.A, con fecha 25 de noviembre de 2014, inició la colocación de los valores de la Emisión de Obligaciones, entre diferentes inversionistas, colocándose hasta ese mismo día el monto total de la Clase A (USD 10,00 millones) y de la Clase B un monto de USD 6,87 millones correspondiente al 68,66% de lo programado, sumando en total USD 16,87 millones. Según lo reportado por el Agente Colocador, al 31 de enero de 2015 se finalizó la colocación de la Clase B en un 100%. Saldo de Capital Hasta el 30 de junio de 2016, se canceló el sexto dividendo de la emisión de obligaciones correspondiente a la clase A y la clase B, por lo que el saldo de capital pendiente de pago a los inversionistas, según las tablas de amortización asciende a la suma de USD 15,70 millones. CUADRO 4: SALDO DE CAPITAL (JUNIO 2016) Capital Pagado Interés Pagado Saldo de Capital a Monto colocado Dividendos Pagados (acumulado) (acumulado) junio , , ,00 Garantías y Resguardos Conforme lo que señala la Codificación de las Resoluciones del Consejo Nacional de Valores (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), en el artículo 11, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III, el emisor debe mantener los siguientes resguardos mientras se encuentren en circulación las obligaciones: Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor: a. Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y; b. Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1), entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo. No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 13, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III, de la Codificación de las Resoluciones del C.N.V., (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera). De forma excepcional, y previa solicitud motivada, la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros podrá autorizar una emisión de obligaciones que contemple como resguardos indicadores inferiores a los arriba señalados, siempre que verifique que tales indicadores corresponden al sector de la economía al que pertenezca dicha compañía. 9

10 No obstante dadas las características del negocio farmacéutico y de ventas al detalle, que conforma una de las líneas importantes de la compañía, podrían existir periodos en los que el promedio de liquidez no esté por encima de uno (1), lo cual será, en tales casos, debidamente sustentado por la compañía considerando los promedios de este indicador correspondientes al sector. Cabe señalar que el incumplimiento de los resguardos antes mencionados dará lugar a declarar de plazo vencido todas las emisiones, según lo estipulado en el artículo 11, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III de la Codificación de las Resoluciones del Consejo Nacional de Valores (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera). Límite de Endeudamiento La compañía se compromete a mantener, durante el periodo de vigencia de esta emisión, una relación de pasivos con instituciones financieras / activos totales no mayor a 0,60 veces. Al 30 de junio de 2016, el emisor cumplió con lo listado anteriormente. En el siguiente cuadro se pueden apreciar en detalle las medidas cuantificables: CUADRO 5: RESGUARDOS Y LIMITACIONES Resguardo Límite establecido Junio 2016 Cumplimiento Indicador Semestral de Razón de liquidez o circulante (veces) 3 mayor o igual a uno (1) 1,12 veces SI Activos reales sobre pasivos (veces). mayor o igual a uno (1) 1,15 veces SI Pasivos con instituciones financieras sobre activos totales no mayor a 0,60 veces 0,12 veces SI Encargo Fiduciario SI El cálculo del indicador de liquidez semestral se obtuvo de la siguiente manera: CUADRO 6: CÁLCULO DE INDICADOR DE LIQUIDEZ SEMESTRAL nov-15 dic-15 ene-16 feb-16 mar-16 abr-16 LIQUIDEZ 1,20 1,07 1,08 1,10 1,14 1,13 PROMEDIO 1,12 Resguardo Así mismo, de acuerdo a lo mencionado en el Prospecto de Oferta Pública de la Emisión de Obligaciones y con finalidad de resguardar las obligaciones de pago a los Obligacionistas, DISTRIBUIDORA FARMACEUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. constituyó un Encargo Fiduciario. Encargo Fiduciario Mediante Escritura Pública celebrada el 02 de septiembre de 2014, DISTRIBUIDORA FARMACEUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. (Constituyente) conjuntamente con ZION ADMINISTRADORA DE FONDOS Y FIDEICOMISOS S.A. (Fiduciaria) constituyeron un Encargo Fiduciario, con la finalidad de que el Constituyente instruya a la Fiduciaria para que de manera irrevocable, con carácter de temporal y por cuenta de aquel reciba las provisiones mensuales para el siguiente pago trimestral a los obligacionistas correspondiente a la Emisión de Obligaciones, con la finalidad que el Encargo Fiduciario sirva como resguardo para los pagos trimestrales de los Obligacionistas, de acuerdo a las instrucciones que imparta el Constituyente. 3 Indicador obtenido promediando la liquidez o circulante del periodo comprendido entre diciembre de 2015 y mayo de

11 CUADRO 7: CARACTERISTICAS GENERALES DEL ENCARGO FIDUCIARIO DIFARE ENCARGO FIDUCIARIO Constituyente y/o Beneficiario del Remanente DISTRIBUIDORA FARMACEUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. Fiduciaria ZION ADMINISTRADORA DE FONDOS Y FIDEICOMISOS S.A. Agente Pagador Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación de Valores DECEVALE S.A. Es el recurso dinerario que deberá transferir la Constituyente para el cumplimiento de la finalidad del Flujos Encargo Fiduciario. Fuente: Encargo Fiduciario / Elaboración: Class International Rating Instrucciones Fiduciarias Para el complimiento de las finalidades del Encargo Fiduciario, la Fiduciaria ejecutará las siguientes instrucciones: Abrir una cuenta de ahorros en el Banco Internacional S.A., o la cuenta que notifique por escrito a la Fiduciaria el Constituyente, cuenta en la que se depositarán los flujos para el pago correspondiente a la Emisión de Obligaciones. El Constituyente deberá entregar a la Fiduciaria la cantidad de USD 1.000,00 mediante cheque a nombre de DIFARE Encargo Fiduciario para que la Fiduciaria proceda con la apertura de la cuenta bancaria. Recibir por parte del Constituyente en el primer mes del período trimestral un tercio (1/3) del próximo dividendo a pagar a los Obligacionistas, conforme la tabla de amortización. Este dividendo deberá ser invertido a 60 días plazo o el que sea necesario para cumplir con lo estipulado en las posteriores clausulas, preferiblemente en la entidad bancaria en la que se aperture la cuenta bancaria del Encargo Fiduciario. Recibir por parte del Constituyente en el segundo mes un tercio (1/3) del próximo dividendo a pagar a los Obligacionistas, conforme la tabla de amortización. Este dividendo deberá ser invertido a 30 días plazo o el que sea necesario para cumplir con lo estipulado en las posteriores clausulas, preferiblemente en la entidad bancaria que en la que se aperture la cuenta bancaria del Encargo Fiduciario. Las pólizas invertidas deberán vencer 2 días antes del vencimiento del cupón a pagar a los Obligacionistas; en este mismo día deberá recibir la Fiduciaria por parte del Constituyente el último tercio (1/3) del dividendo. Una vez recaudado la totalidad del dividendo de acuerdo a la tabla de amortización, la Fiduciaria deberá transferir al Agente Pagador el dividendo completo para el pago de los Obligacionistas. Luego que se cumplan cada uno de los pagos trimestrales, de acuerdo a la tabla de amortización, la Fiduciaria deberá transferir a la beneficiaria del Remanente, en la cuenta bancaria que notifique por escrito a la Fiduciaria, los rendimientos de las pólizas detalladas en los numerales anteriores. Las instrucciones impartidas en el instrumento serán cumplidas para cada uno de los pagos reflejados en las tablas de amortización. La Fiduciaria procederá a rendir cuentas de forma semestral al Constituyente y/o Beneficiario del Remanente. Situación Financiera de DIFARE ENCARGO FIDUCIARIO De acuerdo al Estado de Situación Financiera de DIFARE ENCARGO FIDUCIARIO cortado al 30 de junio de 2016, mismo que se encuentra bajo NIIF, se evidencia que éste registró un total de activos por USD ,76, de los cuales USD ,35 corresponden a certificados de depósito a plazo en el Banco Internacional. A la fecha señalada, el Encargo Fiduciario registra también USD ,76 en pasivos, mismos que son los valores entregados por el Constituyente para pagar a los obligacionistas. Con respecto a las provisiones, con fecha 21 de junio de 2016, el Encargo Financiero recibió por parte del Constituyente un monto de USD ,50 en la fecha estipulada para el pago de inversionistas, dicho rubro fue invertido en certificados de depósito en el Banco Internacional y representa el 1/3 del próximo dividendo a pagar que vence en agosto de 2016 y que asciende a un valor de USD

12 Monto Máximo de la Emisión La Emisión de Obligaciones está respaldada por una Garantía General otorgada por DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. como Emisor, lo que conlleva a analizar la estructura de sus activos. Dicho esto, se pudo apreciar que al 30 de junio de 2016, la compañía presentó un total de activos de USD 263,85 millones, de los cuales USD 222,97 millones son activos libres de gravamen de acuerdo al siguiente detalle: CUADRO 8: DETALLE DE ACTIVOS LIBRES DE GRAVAMEN (JUNIO 2016) Activo Monto (Miles USD) Participación (%) Disponible ,47% Exigible ,95% Realizable ,49% Propiedad Planta y Equipo ,45% Otros activos ,64% Total ,00% CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. procedió a verificar que la información que consta en el certificado del cálculo del monto máximo de la emisión de la empresa, con rubros financieros cortados al 30 de junio de 2016, suscrita por el representante legal del emisor, esté dando cumplimiento a lo que estipula el Artículo 13 de la Sección I, del Capítulo III, Subtítulo I, Título III, de la Codificación de Resoluciones expedidas por el C.N.V. (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), que señala que: El monto máximo para emisiones amparadas con garantía general, deberá calcularse de la siguiente manera: Al total de activos del emisor deberá restarse lo siguiente: los activos diferidos o impuestos diferidos; los activos gravados; los activos en litigio y el monto de las impugnaciones tributarias, independientemente de la instancia administrativa y judicial en la que se encuentren; el monto no redimido de obligaciones en circulación; el monto no redimido de titularización de flujos futuros de fondos de bienes que se espera que existan en los que el emisor haya actuado como originador; los derechos fiduciarios del emisor provenientes de negocios fiduciarios que tengan por objeto garantizar obligaciones propias o de terceros; cuentas y documentos por cobrar provenientes de la negociación de derechos fiduciarios a cualquier título, en los cuales el patrimonio autónomo este compuesto por bienes gravados; saldo de los valores de renta fija emitidos por el emisor y negociados en el registro especial para valores no inscritos REVNI; y, las inversiones en acciones en compañías nacionales o extranjeras que no coticen en bolsa o en mercados regulados y estén vinculadas con el emisor en los términos de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias 4. Una vez efectuadas las deducciones antes descritas, se calculará sobre el saldo obtenido el 80%, siendo este resultado el monto máximo a emitir. La relación porcentual del 80% establecida en este artículo deberá mantenerse hasta la total redención de las obligaciones, respecto del monto de las obligaciones en circulación. El incumplimiento de esta disposición dará lugar a declarar de plazo vencido a la emisión, según lo estipulado en el artículo 13 de la Sección I, del Capítulo III, Subtítulo I, Título III, de la Codificación de Resoluciones expedidas por el C.N.V. (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera). Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo apreciar que la compañía, con fecha 30 de junio de 2016, presentó un monto total de activos menos las deducciones señaladas en la normativa de USD 186,72 millones, siendo el 80,00% de los mismos la suma de USD 149,37 millones, que constituye el monto máximo que podía emitir la compañía, cifra que genera una cobertura de 9,51 veces sobre el monto de capital de la emisión de obligaciones (USD 15,70 millones) objeto de la presente calificación, determinando de esta 4 La verificación realizada por la calificadora al certificado del monto máximo de la emisión, contempla única y exclusivamente un análisis de que la información que consta en dicho certificado esté dando cumplimiento a lo que la norma indica, lo cual significa que la calificadora no ha auditado la información que consta en el certificado y tampoco ha verificado la calidad y veracidad de la misma, lo cual es de entera y única responsabilidad del emisor. 12

13 manera que la Quinta Emisión de Obligaciones de Largo Plazo de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., se encuentran dentro de los parámetros establecidos en la normativa vigente. CUADRO 9: CALCULO DEL MONTO MÁXIMO DE EMISIÓN (JUNIO 2016) Descripción Valor (Miles USD) Total Activos (-) Activos Diferidos o Impuestos Diferidos 223 (-) Activos Gravados (-) Activos en Litigio y monto de las impugnaciones tributarias (-) Monto no redimido de Obligaciones en circulación (-) Monto no redimido de Titularizaciones de Flujos de Fondos de bienes que se espera que existan 6 - (-) Derechos Fiduciarios 7 - (-) Saldo de los REVNI - (-) Inversiones en Acciones en compañías nacionales o extranjeras 8 - Total Activos con Deducciones señaladas por la normativa % Activos Libres de Gravámenes y Monto Máximo de Emisión Saldo de Capital Emisión de Obligaciones Total Activos Deducidos / Saldo Emisión (veces) 11, % Activos Libres de Gravámenes / Saldo Emisión (veces) 9,51 Adicionalmente, se debe mencionar que, al 30 de junio de 2016, al analizar la posición relativa de la garantía frente a otras obligaciones del emisor, se evidencia que el total de activos menos las deducciones señaladas por la normativa, ofrece una cobertura de 0,98 veces 9 sobre los pasivos totales u otras obligaciones de la compañía. Por otro lado, según lo establecido en el Artículo 9, Capítulo I, Subtítulo I del Título III, de la Codificación de la Resolución del C.N.V., (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera), El conjunto de los valores en circulación de los procesos de titularización y de emisión de obligaciones de largo y corto plazo, de un mismo originador y/o emisor, no podrá ser superior al 200% de su patrimonio; de excederse dicho monto, deberán constituirse garantías específicas adecuadas que cubran los valores que se emitan, por lo menos en un 120%. Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo evidenciar que el saldo de capital de la emisión de obligaciones de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. junto con los demás valores de las emisiones vigentes, representan el 56,72% del 200% del patrimonio al 30 de junio de 2016 y el 113,45% del patrimonio, cumpliendo de esta manera con lo expuesto anteriormente. CUADRO 10: CALCULO DEL 200% DEL PATRIMONIO (JUNIO 2016) Descripción Valor (Miles USD) Patrimonio (al 30 de junio de 2016) (USD) % del Patrimonio (USD) Cuarta Emisión de Obligaciones 350 Segunda Emisión de Papel Comercial Quinta Emisión de Obligaciones Sexta Emisión de Obligaciones Total Emisiones Total Emisiones / 200% del Patrimonio 56,72% Total Emisiones / Patrimonio 113,45% 5 Independientemente de la instancia administrativa y judicial en la que se encuentren 6 En los que el emisor haya actuado como Originador 7 Provenientes de negocios fiduciarios que tengan por objeto garantizar obligaciones propias o de terceros: cuentas y documentos por cobrar provenientes de la negociación de derechos fiduciarios a cualquier título en los cuales el patrimonio autónomo este compuesto por bienes gravados. 8 Que no coticen en bolsa o en mercados regulados y estén vinculados con el emisor en los términos de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias 9 (Total Activos Deducidos Obligaciones por emitir obligaciones emitidas) / (Total Pasivo Obligaciones emitidas) 13

14 Proyecciones del Emisor Las proyecciones financieras realizadas por PLUSBURSATIL Casa de Valores S.A., para el período , arrojan las cifras contenidas en el cuadro que a continuación se presenta y que resume el estado de resultados integrales proyectado de la compañía, de acuerdo al cual, al finalizar el año 2019 DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., alcanzaría una utilidad neta de USD 8,98 millones. CUADRO 11: ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES PROYECTADO (USD) Rubro Ventas e Ingresos Operacionales , , , ,00 Costo de Ventas , , , ,21 Utilidad Bruta , , , ,79 Gastos de Administración y Ventas , , , ,30 Gastos de Depreciación 5.368, , , ,37 Utilidad Operacional , , , ,12 Gastos Financieros 6.118, , , ,95 Otros Gastos 724,20 764,03 804,53 846,36 Utilidad Antes de Impuestos , , , ,81 Impuesto a la Renta 3.852, , , ,26 Utilidad Neta 7.578, , , ,55 Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating La proyección de las ventas e ingresos operacionales de la compañía al 31 de diciembre de 2016, alcanzarían la suma de USD 681,86 millones, monto que es superior en 6,50% a los presentado en el año 2015 (USD 640,24 millones). A partir de dicho resultado y para los años subsiguientes, las ventas e ingresos operacionales incrementarían en un promedio de 5,33% entre los años 2017 a 2019, siendo estos porcentajes ajustados a la realidad de la compañía. Con respecto al costo de ventas, estos representarían el 80,23% de las ventas para todos los periodos proyectados ( ). Con lo mencionado la utilidad bruta de la compañía pasaría de USD 134,78 millones en el año 2016 a USD 157,52 millones en el año 2019, los cuales representarían en un promedio ( ) de 19,77% las ventas. Asimismo, se puede identificar que los gastos de administración y ventas representarían un porcentaje constante sobre las ventas durante el periodo analizado (16,30%), y, después de descontar las depreciaciones, se generaría una utilidad operacional que pasaría de USD 18,27 millones en el 2016 a USD 20,50 millones en el Los gastos financieros estimados no representarían más del 1,00% de las ventas durante los periodos proyectados y lo mismo ocurriría con los otros gastos netos y el impuesto a la renta, esto le permitiría a la compañía, arrojar una utilidad neta que significaría el 1,11% de las ventas en el año 2016 y de 1,13% de las ventas para el cierre de Adicionalmente, como parte del análisis de las proyecciones, surge la importancia de determinar el nivel de cobertura brindado por el EBITDA frente a los gastos financieros que la compañía presentaría durante los periodos proyectados. En este sentido, existiría de acuerdo al modelo analizado, una cobertura positiva por parte del EBITDA frente a los gastos financieros que pasaría de 3,86 veces en el año 2016 a 4,53 veces en el año 2019, siendo una cobertura que va de menos a más. 14

15 GRÁFICO 1: NIVEL DE COBERTURA: EBITDA VS, GASTOS FINANCIEROS Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating En lo que concierne al flujo de efectivo, se divide por actividades, es así que, el flujo de efectivo generado por actividades de operación parte de la utilidad neta, y considera los movimientos que no son flujo de efectivo (depreciaciones), al igual que supone variaciones en cuentas por cobrar, cuentas por pagar e inventarios, ésta última cuenta presentando una importante variación, debido a que el 100% de los recursos de la Sexta Emisión de Obligaciones serán destinados a la compra de inventarios para abastecer los puntos de ventas de la compañía. Con respecto al efectivo generado por actividades de inversión se puede observar que todos los años se realizarían desembolsos para la compra de activos fijos así como en propiedades de inversión y otros activos no corrientes. En cuanto al flujo de financiamiento, éste considera el pago de las deudas financieras tanto al corto como al largo plazo, dentro de la cual se encuentran incluidas los valores correspondientes a los saldos de capital que la empresa mantiene en el Mercado de Valores, así mismo se identifican los valores correspondientes al ingreso y pago de los recursos obtenidos por la Sexta Emisión de Obligaciones, además de importantes montos correspondientes al pago de dividendos. Con dichas consideraciones la compañía presentaría un flujo operativo final previo al pago de capital de los valores a emitir adecuado con un nivel de cobertura aceptable para todos los períodos proyectados, existiendo una cobertura mínima de 1,11 veces en el año 2018, mientras que la máxima cobertura sería de 16,00 veces en el año CUADRO 12: FLUJO DE EFECTIVO PROYECTADO (miles USD) ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO Utilidad neta (+) Depreciación (-) Incremento en Cuentas por Cobrar (5.824) (4.686) (4.764) (4.922) (-) Incremento en CxC Relac y otras CxC (-) Incremento en Inventarios (14.913) (5.531) (5.714) (-) Incremento en otros activos corrientes (93) (95) (98) (101) (+) Incremento de Cuentas por Pagar (1.844) (+) Incremento de Otras cuentas por pagar (438) (407) (+) Incremento de obligaciones por beneficios FLUJO DE EFECTIVO ACTIVIDADES OPERATIVAS (-) Incremento en Prop Maq y Equipos (6.718) (7.265) (7.842) (8.450) (-) Incremento en Propiedades de Inversión (-) Incremento en otros activos no corrientes (1.172) FLUJO DE EFECTIVO ACTIVIDADES DE INVERSIÓN (7.599) (6.744) (7.378) (8.034) (+) Incremento deudas financieras C/P y L/P (13.445)

16 (+) Incremento VI Emisión de Obligaciones (7.000) (7.000) (500) (-) Pago de dividendos (4.547) (4.865) (5.191) (5.388) FLUJO DE EFECTIVO ACTIVIDADES DE FINANCIAMIENTO (3.492) (7.131) (7.952) (4.049) TOTAL FLUJO EFECTIVO GENERADO EN EL PERÍODO (1.377) 251 Saldo Inicial de efectivo y equivalentes Saldo final de efectivo y equivalentes Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating GRÁFICO 2: NIVEL DE COBERTURA: FLUJOS 10 VS. PAGO DE CAPITAL DE LAS OBLIGACIONES A EMITIR Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating Finalmente, la Calificadora realizó un análisis de sensibilidad de los flujos proyectados, en el cual se afecta directamente al porcentaje de crecimiento de las ventas e ingresos operacionales así como a los costos de ventas, por lo que para el primero se probó una reducción de 0,45% mientras que para el costo de ventas se realizó un incremento de 0,49% a lo establecido en las proyecciones, no obstante a pesar de lo mencionado como resultado de estresar el modelo, la compañía aún tendría la capacidad de generar recursos propios para hacer frente a las obligaciones que se generarían con la presente emisión de obligaciones. Es relevante mencionar además que el porcentaje incrementado para realizar la sensibilización, sería lo máximo que soportaría el modelo para generar flujos de efectivos positivos que cubran el pago del capital de Emisión de Obligaciones. Comparativo de Resultados Reales vs. lo Proyectado Al 30 de junio de 2016 los ingresos reales registraron un cumplimiento del 95,15% sobre los ingresos proyectados en ese mismo periodo, similar porcentaje registró el costo de ventas y los gastos operacionales (94,64% y 95,62%), lo cual generó una utilidad operacional que sobrepasó lo estimado, pues su cumplimiento fue de 135,39%. Finalmente, se observa que la utilidad antes de impuestos registró un cumplimiento del 146,60% sobre lo esperado, lo cual indica un cumplimiento holgado de los resultados. CUADRO 13: ESTADO DE RESULTADOS PROYECTADO VS. REAL, JUNIO 2016 Rubro Jun 2016 (Proyectado) Real Jun 2016 Cumplimiento Ventas e Ingresos Operacionales ,15% Costo de Ventas ,64% Utilidad Bruta ,21% Gastos de Administración y Ventas ,62% Gastos de Depreciación ,00% Utilidad Operacional ,39% Gastos Financieros ,15% Otros Gastos ,01% 10 (*)Flujo de efectivo final en cada uno de los periodos antes de considerar el pago de capital de la emisión objeto de análisis en el presente estudio. 16

17 Utilidad Antes de Impuestos ,60% Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. ha analizado y estudiado las proyecciones del estado de resultados, estado de flujo de caja, presentadas por la empresa en el informe de estructuración financiero, para el plazo de vigencia de la presente emisión, mismas que, bajo los supuestos que fueron elaboradas, señalan que la empresa posee una aceptable capacidad para generar flujos dentro de las proyecciones establecidas con respecto a los pagos esperados así como sobre la base de las expectativas esperadas de reacción del Mercado; adicionalmente, dichas proyecciones señalan que el emisor generará los recursos suficientes para provisionar y cubrir todos los pagos de capital e intereses y demás compromisos que deba afrontar la presente emisión, de acuerdo con los términos y condiciones presentadas en el contrato de la Emisión de Obligaciones, así como de los demás activos y contingentes. Adicionalmente, la calificadora ha constatado en la información recibida y analizada que el emisor hasta la fecha de corte del presente estudio técnico, ha venido cumpliendo de forma oportuna con el pago de capital e intereses y demás compromisos, de acuerdo con los términos y condiciones de la emisión, así como de los demás activos y contingentes. Así mismo, la calificadora ha podido observar en la información recibida y analizada, que el emisor ha realizado las provisiones de recursos para cumplir, en forma oportuna y suficiente, con las obligaciones derivadas de la emisión. Por lo tanto CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. está dando cumplimiento al análisis, estudio y expresar criterio sobre lo establecido en los numerales 1.1, 1.2, y 1.4 del Artículo 18 del Capítulo III del Subtítulo IV del Título II de la Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valores (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera). Riesgo de la Economía Sector Real Según publicaciones realizadas por la Comisión Económica para América Latina y el Caribe se espera que la actividad económica de la región se contraiga un promedio de 0,6% para el año 2016, después de un retroceso promedio del 0,5% presentado en el año Esta proyección da cuenta de un entorno global difícil en el cual se mantiene el bajo crecimiento de los países desarrollados, una importante desaceleración en las economías emergentes, en particular China, una creciente volatilidad y costos en los mercados financieros, y bajos precios de las materias primas, en particular hidrocarburos y minerales. Además, se aprecia una mayor debilidad de la demanda interna de los países de la región, en la cual la caída en la inversión doméstica está siendo acompañada por una desaceleración del consumo 11. El Fondo Monetario Internacional (FMI), señaló el bajo precio del petróleo como factor principal de las perspectivas a la baja en el crecimiento de Ecuador, y pronostica que el PIB caerá un 4,5% en 2016 y en un 4,3% en 2017, sin embrago, destaca que estas previsiones tienen un gran componente de incertidumbre, ya que dependen de la disponibilidad de financiación externa. 12 Los principales indicadores macroeconómicos del Ecuador, determinados al cierre de junio de 2016 o los más próximos disponibles a dicha fecha, se presentan a continuación: CUADRO 14: INDICADORES MACROECONÓMICOS ECUADOR Rubro Valor Rubro Valor PIB (miles USD 2007) 2015 Previsión Inflación anual (VII/2016) 1,58% Deuda Externa Pública como % PIB (V/2016) 22,0% Inflación mensual (VII/2016) -0.09% Balanza Comercial (millones USD VI/2016) 695,5 Inflación acumulada (VII/2016) 1,20% RILD (millones USD VI/2016) 3.572,84 Remesas (millones USD) (III/2016) 594,74 Riesgo país (EMBI al 31 de julio de 2016) 877 Índice de Precios al consumidor (VII/2016) 105,29 Precio Promedio Barril Petróleo WTI (USD al 31-jul-16) 41,6 Desempleo (VI/2016) 6,68% Fuente: Banco Central del Ecuador / Elaboración: Class International Rating

18 El Producto Interno Bruto (PIB), de acuerdo a las cifras reportadas por el Banco Central del Ecuador, evidencian que, durante el año 2014 el crecimiento de la economía sufrió una desaceleración, ya que el PIB presentó un crecimiento de 3,7%, no obstante, este valor fue superior al comparado con el crecimiento de América Latina que fue de 1,1%, sin embargo, es inferior al crecimiento de los años previos, ubicándose de esta manera como el octavo país de mayor crecimiento de la región. Para el año 2015, el Gobierno Nacional estimó inicialmente un crecimiento del 4%, sin embargo, la caída en el precio del petróleo y la apreciación del dólar hiso que la economía crezca en 0,3%, porcentaje que es claramente inferior al de años previos y la más baja desde 1999 cuando fue 4,7%. Como ya se había mencionado anteriormente las perspectivas del FMI para Ecuador no son alentadoras. Exportaciones totales.- La cifra de las exportaciones petroleras en valor FOB entre enero y diciembre de 2015, al ser comparada con la alcanzada en el mismo periodo de 2014, muestran una disminución de 49,7% pasando de USD 13,30 mil millones a USD 6,70 mil millones respectivamente, mientras que las exportaciones no petroleras registradas durante el año 2015, totalizaron un valor FOB de USD 11,67 mil millones, monto inferior en 6,1% con respecto al mismo período en el año anterior, que fue de USD 12,43 mil millones. Dentro de las exportaciones no petroleras, los productos que mayor participación porcentual tuvieron durante el año 2015 fueron: banano y plátano, camarón y productos del mar entre los principales. Para los periodos comprendidos entre enero y junio de 2016 el valor FOB de las exportaciones totales fue de USD 7.924,7 millones, es decir 19,2% inferiores a las registradas durante el mismo periodo del 2015 que fueron de USD 9.804,6 millones. Las exportaciones petroleras en volumen, durante el periodo de análisis disminuyeron en 0,95%, al pasar de ,9 miles de toneladas métricas a ,5 miles de toneladas métricas. En valor FOB las ventas externas petroleras experimentaron una disminución de 37.6%, pasando de USD 3.803,1 millones a USD 2.373,4 millones. El valor unitario promedio del barril exportado de petróleo y sus derivados disminuyó en 36%. Las exportaciones no petroleras registradas en los meses de enero y junio del 2016, fueron de USD 5.551,3 millones, cifra que fue inferior en 7,5% con respecto del mismo periodo del año La producción diaria de crudo 13 en nuestro país en junio de 2016, en lo concerniente a Empresas Públicas alcanzó un promedio diario de 431,5 mil barriles, de los cuales el 83,3% perteneció a Petroamazonas EP; y el 16,7% restante, correspondió a la Operadora Río Napo, mientras que la producción promedio diaria de crudo de las empresas privadas ascendieron a 118,6 mil barriles. El precio promedio del barril de petróleo WTI de acuerdo a cifras del BCE, a junio de 2016 alcanzó un valor promedio de USD 48,3 por barril, mostrando una baja de 19% en su precio en relación al cierre de junio del De acuerdo a cifras de Indexmundi, el precio promedio a junio de 2016 se ubicó en USD 38,79 por barril, mientras que entre enero y junio de 2016 fue de USD 39,56 por barril en promedio. GRÁFICO 3: PRECIO PROMEDIO INTERNACIONAL DEL PETRÓLEO Fuente: Indexmundi / Elaboración: Class International Rating Cabe destacar que la actividad económica del país fue impulsada en gran medida por la alta disponibilidad de fondos que ha tenido el Gobierno ecuatoriano, recursos que a su vez vieron favorecidos por un alto precio promedio del barril de petróleo, sin embargo, la tendencia internacional inestable de dichos precios, ha 13 Información disponible más reciente en el BCE 18

19 llamado la atención del Gobierno ecuatoriano, pues la caída por debajo del precio presupuestado, pondría en problema la caja fiscal y generaría un déficit de fondos para la economía del país, determinando además que para el Ecuador el efecto de una caída de precios del crudo es directo ya que el gasto público se financia básicamente con los recursos petroleros. El precio del barril del petróleo en junio de 2016 fue de USD 47,69, ubicando en un precio en niveles que no se veían en más de doce años, además que el crudo ecuatoriano al ser más pesado, se lo compra a un menor precio (alrededor de USD 10,00 menos), por lo que en ciertos casos, el precio no cubriría ni los costos de producción 14. Al 31 de diciembre de 2015 las importaciones totales en valor FOB alcanzaron USD 20,46 mil millones, inferiores en 22,6% a las compras externas realizadas en similar periodo del año De acuerdo a la Clasificación Económica de los Productos por Uso o Destino Económico (CUODE) y hasta diciembre de , en valor FOB, los grupos de productos que crecieron fueron: Productos Diversos, mientras que los que disminuyeron fueron los Combustibles y Lubricantes, Bienes de Capital, Bienes de Consumo y Materias Primas. El Gobierno Nacional entre sus políticas económicas fundamentales para los próximos años, se ha planteado la sustitución de productos y servicios importados, con el fin de mejorar la balanza comercial y desarrollar la industria nacional. Al finalizar el mes de junio de 2016, las importaciones totales en valor FOB fueron de USD 7.228,7 millones, cifra que es inferior a las compras externas realizadas durante el mismo periodo del 2015, que fueron de USD ,3 millones. La recaudación de impuestos durante el año 2015 alcanzó un valor de USD 13,95 mil millones, manteniendo la tendencia creciente de los ejercicios anteriores, siendo así, esta cifra presentó un crecimiento del 2,45% frente a los USD 13,62 mil millones del año 2014 (USD 12,76 mil millones en el 2013). Al 30 de julio de 2016 la recaudación de impuestos registró un monto de USD 7.824,51 millones, inferior a lo alcanzado en similar periodo de su año previo. Entre los impuestos con mayor aporte a julio de 2016 se destacan: El IVA con USD 3.247,77 millones, seguido de IR (Impuesto a la Renta) (USD 2.581,18 millones), así como el ISD (Impuesto a la salida de divisas) (USD 561,64 millones), el ICE (Impuesto a los Consumos Especiales) (USD 439,00 millones). La inflación en el país a partir de la circulación del dólar de los Estados Unidos como moneda oficial del Ecuador, ha logrado mantener la variación del crecimiento de precios estable, en cifras próximas e incluso menores al 3% anual. Para el año 2014 Ecuador registró una inflación anual 3,67%, mientras que para diciembre de 2015 la inflación anual fue de 3,38%, porcentaje inferior a la de su periodo precedente. Al 31 de julio de 2016 la inflación anual fue de 1,58%, porcentaje inferior con respecto de julio del 2015, cuando la inflación se ubicó en 4,36%. En referencia al salario mínimo vital nominal promedio, se aprecia que al cierre de junio de 2016, este alcanzó un monto de USD 426,92, mientras que el salario unificado nominal, fue fijado en USD 366,00, el mismo que incrementó en un 3,39% frente al salario unificado nominal del año 2015 (USD 354,00), éste incremento es el más reducido de los últimos nueve años. El aumento en el salario unificado nominal va de acuerdo a una reforma laboral impuesta por el Gobierno ecuatoriano, cuyo objetivo es que los salarios progresivamente se equiparen con el costo de la canasta básica familiar, la misma que al mes de julio de 2016, se ubicó en USD 688,21 16, mientras que los ingresos mensuales familiares, para el mismo mes, alcanzaron USD 683,20, lo cual indica que existe una cubertura del 99,27% de la canasta familiar básica. Al referirnos a la tasa urbana de empleo adecuado se debe mencionar que la última encuesta de indicadores laborales, publicada por el INEC, revela que la tasa de empleo nacional adecuado a marzo de 2016 alcanzó el 40%, 3,7 puntos porcentuales inferior que con respecto al mismo mes del año 2015 (43,7%). Por otro lado, la tasa de pobreza (marzo 2016) de la población nacional urbana del Ecuador se situó en 16,6%, presentando una tasa superior en frente a su similar período del año 2015 (15,1%). El nivel de desempleo/desocupados 17 (tasa de desocupación total) a junio de 2016, llegó a 6,68% Información disponible más reciente en los boletines del BCE 16 Instituto Nacional de Estadística y Censos (INEC), Reporte de Inflación Abril de ( Información disponible más reciente en el BCE. 19

20 De acuerdo a la información publicada por el Banco Central del Ecuador, las tasas de interés, no han presentado mayores cambios, es así que la tasa pasiva referencial fue de 6,01% para julio de 2016, mientras que la tasa activa referencial de 8,67% existiendo un spread de tasas activas y pasivas referenciales para el mes de julio de 2016 de 2,66%. El volumen del crédito otorgado por el sistema financiero nacional tuvo una variación anual negativa del 15,14%, es así que a junio del 2016, el volumen de crédito entregado fue de USD 2.036,3 millones, mientras que al mismo mes del 2015 llegó a USD 2.399,6 millones. El flujo de remesas 18 familiares que ingresó al país durante el 2015 sumó USD 2.377,80 millones, cifra que fue inferior en un 3,4% con respecto de lo reportado en el 2014, esta disminución se atribuye a la coyuntura económica de los principales países donde residen los emigrantes ecuatorianos (Estados Unidos de América, España e Italia, entre otros), así como la depreciación del euro con respecto al dólar en 19,6% en el periodo Al 31 de marzo de 2016, las remeses alcanzaron una suma de USD 594,74 millones, monto superior en 12,12% a lo obtenido en similar periodo del año 2015 (USD 530,44 millones). El flujo de remesas procedentes de los Estados Unidos de América ascendió a USD 343,01 millones (57,68% del monto total recibido) que, comparado con el flujo compilado en el año 2015 (USD 287,64 millones), registro un aumento del 19,25%. El flujo de remesas provenientes de España totalizó USD 146,74 millones (24,67% del monto total recibido), valor inferior en un 2,5% con respecto del receptado en el 2014 cuando fue de USD 143,17 millones. Desde el resto del mundo por concepto de remesas los emigrantes enviaron al Ecuador USD 104,98 millones (17,65% del monto total recibido). El Ecuador recibió USD 772,94 millones por concepto de inversión extranjera directa (IED) en el año 2014, según el último informe del Banco Central (BCE), presentando un incremento frente a la IED recibida en el año 2013 que sumó un monto total de USD 726,81 millones. Al 31 de diciembre de 2015, la IED arrojó un valor de USD 1.060,06 millones, evidenciando la tendencia creciente registrada históricamente. El monto por IED mencionado responde principalmente al impulso dado en el país a actividades económicas de Explotación de Minas y Canteras, Comercio, Industria Manufacturera, Servicios prestados a las empresas, entre las más importantes. Para el primer trimestre del año 2016 la inversión extranjera directa ascendió a un total de USD 153,84 millones. Para el mes de junio de 2016, de acuerdo a información presentada por el BCE, el saldo de la deuda externa pública fue de USD millones, monto que incluye el saldo final más atrasos de intereses, ésta cifra presentó un incremento de 12,75% con respecto a junio de 2015 (USD ,6 millones), mientras que el saldo de deuda externa privada hasta junio de 2016 fue de USD ,2 millones, evidenciando un incremento de 4,90% frente a lo registrado a junio de 2015 (USD ,7 millones). Asimismo, un punto importante a ser mencionado en este ámbito es que el gobierno nacional todavía tiene espacio para contratar deuda de acuerdo a la norma legal vigente considerando que según lo establece la normativa respectiva, el límite legal para la relación deuda pública total/pib es del 40%, la misma que según el BCE y el Ministerio de Finanzas del Ecuador a junio de 2016, se encuentra en 22,0%. La acumulación de reservas internacionales en los últimos años se ha presentado variables, puesto que el 2013 las reservas (RILD) se incrementaron a USD 4.360,5 millones, producto de mayores depósitos de algunas entidades del sector público, mientras que las reservas al final del 2014 se redujeron hasta registrar un saldo de USD 3.949,1 millones, situación similar se evidenció al cierre de 2015, pues las RILD, registraron USD 2.496,0 millones, determinando que los principales ingresos de la Reserva Internacional son: recaudación de impuestos, exportaciones de petróleo y derivados, emisión de deuda interna, depósitos de los gobiernos locales, desembolsos de deuda externa y exportaciones privadas, entre otros. Al 30 de junio de 2016 las reservas internacionales registraron un saldo USD 3.433, millones. La calificación crediticia del país en mercados internacionales, para finales del año 2015, la firma Standard & Poor s redujo la calificación que había otorgado al Ecuador, llevándola de B+ (Positivo) a B, debido a un deterioro de las cuentas fiscales y externas, producto de la caída en los precios del petróleo, así como una mayor tensión entre el gobierno y la sociedad 19. Por otro lado en el mes de diciembre de 2014, la agencia 18 última información registrada

21 calificadora Moddy s Investors Service subió la calificación del país a B3 (estable), manteniendo su perspectiva estable 20. En este punto resulta importante mencionar que la calificación crediticia que posee Ecuador ha ocasionado un importante incremento en el riesgo país, lo cual dificulta el conseguir financiamiento en el mercado internacional, manteniendo únicamente la fuente de financiamiento proveniente de China, la misma que en ciertos casos es desfavorable debido a las altas tasas de interés o por la venta futura de petróleo. En términos generales, en el mediano plazo la creciente participación y regulación de la actividad económica por parte del Gobierno ecuatoriano genera cierta incertidumbre en su sostenibilidad ya que esta depende en gran medida de sus ingresos petroleros y estos, a su vez presentan una tendencia a la baja, con lo cual la caída del precio del crudo genera incertidumbre, en especial respecto a la inversión y gasto público, lo que obliga a moderar las expectativas de crecimiento. En relación a lo sucedido con la disminución en el precio del petróleo, se debe mencionar el alza que viene presentando el dólar en comparación de las principales monedas del mundo, es así que el dólar ha presentado una apreciación importante en los últimos meses 21. El efecto de este incremento estaría reflejado en las exportaciones de los países dolarizados que serán más caras y menos competitivas, mientras que las importaciones se abaratarán. Quienes ganan con esta alza son los consumidores, que tendrán acceso a productos importados a menores precios, sin embargo, los que pierden podrían ser las empresas que se dedican a la producción, por las dificultades de exportación y por la competencia interna 22. Se debe mencionar que por la apreciación del dólar, mucha gente ha visto la oportunidad de sacar capitales y realizar compras en los países fronterizos debido a que sus monedas han sido devaluadas. Como consecuencia de la baja del precio del petróleo y la apreciación del dólar el panorama externo ha modificado las previsiones relacionadas con la balanza de pagos del país, por lo que el gobierno nacional se ha visto en la necesidad de aplicar medidas para regular el nivel general de las importaciones y así equilibrar la balanza comercial. Una de las medidas adoptadas y que podría afectar de manera directa a varias industrias que se desenvuelven el mercado bursátil es la aplicación de salvaguardias de hasta un 45% a las importaciones, la mencionada disposición afecta a productos con una sobretasa del 5% para bienes de capital y materias primas no esenciales, un 15% para bienes de sensibilidad media, un 25% a neumáticos, cerámica, ckd de televisores y ckd de motos y finalmente una sobretasa de 45% para bienes de consumo final, entre los que se incluyen televisores y motocicletas. La salvaguardia tiene una vigencia de 15 meses a partir del 11 de marzo de 2015, tiempo en el cual se realizaran evaluaciones periódicas y una vez concluido el plazo se hará un cronograma de desgravación. Los rubros que se encuentran exentos de esta medida son materias primas, bienes de capital, artículos de higiene personal, medicinas, y equipos médicos, repuestos de vehículos, combustibles y lubricantes, e importaciones por correo rápido o Courier 23. Cabe indicar que en el mes de noviembre de 2015 Ecuador envió a la Organización Mundial de Comercio un cronograma de desmantelamiento progresivo de las salvaguardias a realizarse durante el año , sin embargo con lo sucedido en las ciudades costeras a causa del terremoto ocurrido en el mes de abril del mismo año y debido a la persistencia en las dificultades externas que determinaron la adopción de estas salvaguardias, el Comité de Comercio Exterior (COMEX) decidió diferir por un año más el cronograma de desmantelamiento de las salvaguardias 25. Riesgo del Negocio Descripción de la Empresa El origen de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se remonta al año de 1983, cuando Carlos Cueva González y su esposa Galicia Mejía Zevallos, abrieron una farmacia de nombre "Marina" en la ciudad de Guayaquil, sin embargo gracias a la visión y una clara oportunidad en el mercado de la distribución de

22 medicinas, para el año de 1987 se constituye la empresa bajo la denominación de Distribuidora Farmacéutica René (Difare) S.A., ofreciendo un servicio diferente, que se caracterizó por un mayor surtido de productos y rapidez en su entrega, acompañados de innovadoras políticas de negocio. El 19 de mayo de 1989, según consta en la Escritura celebrada ante el Notario Décimo Quinto del Cantón Guayaquil, inscrita en el Registro Mercantil el 19 de septiembre del mismo año, la empresa reformó sus Estatutos, adquiriendo su denominación actual DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. con el objetivo de darle una proyección nacional a la compañía 26. Con esto, en el año de 1995, se expande el negocio y abre oficinas en Quito y Cuenca. Para octubre del año 2012, la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros del Ecuador aprobó la fusión por absorción de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., con las compañías Ecuafarmacias & Asociados S.A., Dromayor S.A., y ASEGENSA Asesoría y Servicios Generales S.A. Posteriormente, con fecha 15 de noviembre de 2013, mediante Escritura Pública, celebrada ante la Notaría Vigésima Novena del cantón Guayaquil, la compañía reformó nuevamente sus estatutos en forma integral, la misma que fue aprobada por la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros el 20 de diciembre de 2013, bajo Resolución No. SC.IJ.DJC.G Las actividades principales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se encuentran relacionadas con el sector farmacéutico y comprenden tres divisiones de negocio que son: Distribución, Desarrollo de Farmacias y Representaciones de Productos. La división de Distribución comprende ventas por mayor y menor de productos farmacéuticos, de consumo y aseo a farmacias, sub-distribuidores y mayoristas del canal farmacéutico y de consumo. Por su parte, la división Desarrollo de Farmacias comprende la gestión de las Farmacias Cruz Azul, Farmacias Comunitarias y Pharmacy s, algunas propias de la empresa y otras bajo el modelo de franquicia. Finalmente, la división de Representaciones de Productos, en alianza con importantes laboratorios farmacéuticos, incorpora y desarrolla marcas nacionales e internacionales en el mercado ecuatoriano. Entre las marcas más conocidas se encuentran Menticol, Mentol Chino, Hepagen, Lacteol, Mixavit, Mebo, Atrolip, Proton, Cipran, Kurador, entre otras. Propiedad, Administración y Gobierno Corporativo Al 30 de junio de 2016, DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. cuenta con un interesante capital social que asciende la suma de USD ,00 el cual está conformado por acciones ordinarias y nominativas de valor nominal unitario de USD 1,00 cada una. A continuación se evidencia un detalle de lo mencionado: CUADRO 15: ACCIONISTAS Nombre Capital (USD) % HOLDING GRUPO DIFARE CIA. LTDA ,12 99,54% CUEVA GONZALEZ CARLOS ENRIQUE ,88 0,46% Total ,00 100,00% Por otro lado, según lo estipulado en la Reforma de los Estatutos Sociales de la compañía, celebrada el 15 de noviembre de 2013, ante la Notaria Vigésima Novena del cantón Guayaquil 27, el Gobierno de la compañía le corresponde a la Junta General de Accionistas, que constituye su órgano supremo, mientras que el Directorio es el órgano colegiado elegido por la Junta General de Accionistas, encargado de la administración de la sociedad, en los términos en los que señala los Estatutos de la empresa. 26 De acuerdo a la escritura de constitución inicial de la empresa, esta tiene un periodo de duración de 50 años contados desde su inscripción en el Registro Mercantil, esto es desde el 25 de mayo de Según la administración de la compañía, dicha reforma está concluida societariamente, y hasta la fecha de corte del informe de calificación todavía no se ha realizado la Junta para la designación del Directorio ni se han modificado los nombramientos. 22

23 A la Junta General de Accionistas le compete entre otras cosas: elegir a los miembros del Directorio, elegir al Presidente Ejecutivo para el periodo de tres años, pudiendo ser reelegido, reformar los estatutos, aumentar o reducir el capital social de la compañía y todos los demás señalados en la Ley, en los estatutos y en la normativa interna de la compañía. Por su parte, entre las facultades del Presidente Ejecutivo se encuentran: el ejercer la representación legal, judicial y extrajudicial de la compañía, cumplir y hacer cumplir las resoluciones del Directorio y de la Junta General de Accionistas, entre otras atribuciones. A continuación se expone la estructura organizacional de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A.: GRÁFICO 4: ORGANIGRAMA Es importante recalcar a que gran parte de la positiva trayectoria de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., se debe a la aptitud y visión que desde un inicio ha caracterizado a quienes se encuentran al frente de los principales cargos, que gracias a su experiencia en cada uno de sus campos y profesionalismo, han favorecido al crecimiento del negocio con el cual varios van colaborado por más de dos décadas. CUADRO 16: DIRECTORIO CUADRO 17: PRINCIPALES EJECUTIVOS Nombre Cargo Nombre CUEVA GONZALEZ CARLOS ENRIQUE Presidente Ejecutivo Carlos O. Cueva Mejía CUEVA MEJIA FERNANDO Vicepresidente Ejecutivo Cadena de Suministros Fernando E. Cueva Mejía CUEVA MEJIA CARLOS Vicepresidente Ejecutivo Áreas Corporativas Julio C. Ocaña Moreira OCAÑA MOREIRA JULIO Gerente de Planeamiento Byron Y. Ponce Cedeño RUIZ DONOSO FAUSTO Gerente de Talento Humano Juan M. Hidalgo Lucero MOSS FERREIRA RICHARD Gerente de Tecnología Víctor M. Torres Tamayo VASQUEZ JOSE MARIA Gerente División Farmacias Christian Coll B. GONZALEZ ROBERTO Gerente Auditoría Juan López G. Contralor Juan Garcia Bustos 23

24 Asimismo, otro de los aspectos en los cuales se refleja la importancia de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. y sus operaciones, es que la compañía se constituye en una importante plaza directa de trabajo para personas 28, al 30 de junio de Dentro de la compañía no se han conformado Sindicatos o Comités de Empresa que eventualmente pudieran representar un factor que influya en el normal desarrollo de sus operaciones. Gobierno Corporativo Al 30 de junio de 2016, la compañía informa que se encuentra en un proceso de implementación de Prácticas de Buen Gobierno Corporativo, lo cual está respaldado en la reforma de los Estatutos Sociales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., celebrada el 15 de noviembre de Adicionalmente, es importante mencionar que uno de los principales cambios que se han realizado dentro de la compañía con respecto a Gobierno Corporativo, es el inicio de las funciones del Directorio con directores externos. Empresas vinculadas o relacionadas DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. mantiene vinculación por gestión y por propiedad con varias empresas, según el detalle que se presenta a continuación: CUADRO 18: COMPAÑÍAS VINCULADAS POR PROPIEDAD Compañía Relacionado Sector SEDIMEI S.A. Servicio de Dispensación Institucional de Medicamentos e Insumos Carlos Oswaldo Cueva Mejía / Fernando Enrique Cueva Mejía Farmacéutico TRADISAKIM S.A. Fernando Enrique Cueva Mejía Inmobiliario HOLDING GRUPO DIFARE CIA. LTDA. Carlos Oswaldo Cueva Mejía / Fernando Enrique Cueva Mejía Farmacéutico CUADRO 19: COMPAÑÍAS VINCULADAS POR GESTIÓN Compañía Relacionado Función en la Compañía HOLDING GRUPO DIFARE CIA. LTDA. Carlos Oswaldo Cueva Mejía Representante Legal REPRESENTACIONES FARMACEUTICAS REPFARM S.A Carlos Oswaldo Cueva Mejía Administrador TRADISAKIM S.A. Fernando Enrique Cueva Mejía Representante Legal JULPHAR S.A. Julio César Ocaña Moreira Representante Legal ECUAFARMACIAS & ASOCIADOS S.A. Carlos Oswaldo Cueva Mejía / Julio César Ocaña Moreira Administrador / Representante Legal ASEGENSA ASESORÍA Y SERVICIOS GENERALES S.A. Fernando Enrique Cueva Mejía Representante Legal FARMASALUD S.A. Julio César Ocaña Moreira Representante Legal DIFARNOVA S.A. Julio César Ocaña Moreira Administrador YAMI MEDICAL S.A. Julio César Ocaña Moreira Representante Legal PUNTOFARM S.A. Julio César Ocaña Moreira Representante Legal DROMAYOR S.A. Julio César Ocaña Moreira Representante Legal BUIDYM S.A. Julio César Ocaña Moreira Representante Legal Otros Aspectos de la Empresa Divisiones de Negocio y Productos Las actividades de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se relacionan con el sector farmacéutico del país a través de tres divisiones de negocio: Distribución, Desarrollo de Farmacias y Representaciones de Productos. Distribución. Esta división abarca la comercialización de productos farmacéuticos y de consumo a nivel nacional. Para esto, la empresa ha desarrollado modelos de negocio colaborativos tanto con laboratorios empleados en Jornada parcial al 30 de junio de

25 (Novartis, Bayer, Merck Sharp & Dohme y Pfizer) así como también con distribuidores locales, lo que le ha permitido diferenciarse en el mercado y extender su operación a todas las regiones del país. DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. cuenta con dos bodegas principales en las ciudades de Guayaquil y Quito, además de una flota de transporte de más de 60 vehículos y 5 oficinas comerciales distribuidas en el país, de manera que le sea posible cumplir con sus tiempos de entrega. La capacidad utilizada de la bodega de Quito es del 92% y la del Guayaquil del 95%. Desarrollo de Farmacias. Esta división está relacionada con las farmacias Cruz Azul, Farmacias Comunitarias y Pharmacy s. La cadena de Pharmacy s (65 puntos de venta) es de propiedad de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., quien también tiene bajo su propiedad otras 233 farmacias Cruz Azul. Otras 653 farmacias de la red Cruz Azul y Farmacias Comunitarias, corresponden a establecimientos que operan bajo el modelo de franquicia. CUADRO 20: CADENA DE FARMACIAS FRANQUICIADAS Cadena Descripción Primera cadena de farmacias franquiciadas del Ecuador y además la cadena de farmacias más Farmacias Cruz Azul grande del país, con más de 900 farmacias en 165 poblaciones del país, cubre costa, sierra, oriente y Galápagos. Corresponde a más de 90 establecimientos franquiciados, se ubican en zonas rurales y ofrecen Farmacias Comunitarias precios más bajos. Más de 60 locales distribuidos en a nivel nacional en las ciudades de Guayaquil, Quito, Cuenca, Riobamba, Manta, Portoviejo, Machala y La Libertad y que adicional a los productos farmacéuticos Pharmacy s ofrece servicios de salud. A diferencia de las otras dos cadenas, estas farmacias no operan bajo la figura de franquicia, siendo propias de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. En cuanto a su distribución geográfica de las farmacias (entre las tres cadenas), debe señalarse que aproximadamente el 31% se encuentra concentrado en la provincia de Guayas, Pichincha (13% de las farmacias) y Manabí (12% de las farmacias), los cuales suman una participación del 56% de las farmacias. El restante 44% se encuentran localizadas en las 21 provincias del país. Representación de Productos. De acuerdo a esta división, la empresa mantiene alianzas con laboratorios internacionales para desarrollar y comercializar sus marcas en el país. DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. cuenta con la representación de los siguientes laboratorios: Laboratorio Julpharma (Emiratos Árabes Unidos), Laboratorio Stein y Newport Pharmaceutical (Costa Rica), Ranbaxy (India), Chiesi (España), Axcan (Franco-Canadiense), Interfarma y Megapharmaceutical ( EE.UU. -E.M.S. de Brasil.). Las unidades de negocio de esta división son: Farma, Consumo Over the Counter y Stein. La Unidad Farma y su equipo de especialistas trabajan en el desarrollo de la estrategia para las diferentes líneas de productos, las cuales son implementadas tanto en el Cuerpo Médico como en las farmacias, a través de los equipos de promoción médica y asesores de venta. La unidad Consumo Over the Counter desarrolla productos dirigidos al mercado masivo, así como farmacéuticos de venta libre. Stein es un laboratorio de Costa Rica que desde el 2006 mantiene una alianza estratégica con DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. y que cuenta actualmente con una penetración importante en el mercado ecuatoriano. A continuación se presenta un detalle del portafolio de productos en cada una de las unidades de negocio mencionadas: Farma CUADRO 21: PORTAFOLIO DE PRODUCTOS POR UNIDAD DE NEGOCIO (DIVISIÓN DE REPRESENTACIÓN) UNIDAD Consumo Over the Counter PRODUCTOS Marcas como: Cipran, Clavoxine, Cefuzime, Cefrin, Profinal, Paralgen, Inflalid, Artrosamin, Hemoblock, Isoprinosine, Itrapor, Mebo, Neutrofer, Unigyn, Apevitin, Caverta, Colcibra, Contiflo, Enhancin, Raciper, Flebodia, Polygynax, 3V, Clofen, Ferrolent, Gynomikozal, Julphamox, Osteoform, Repoflor, Salden y Simvast. Dolor Vitaminas y Pediátricos Esta línea se compone por marcas posicionadas en el mercado como lo son Menticol, Mentol Chino, Vaporex, Nodorex, Nodor, Kurador, entre otras. Mixavit (vitamínico para niños), Pro Energy (vitamínico para adultos), Ton Was 25

26 (energizante natural), Kurador Baby y Sweet Touch para la higiene y cuidado infantil. Stein Hepagen (cuidado y protección del Hígado) y Lacteol (anti diarreico y reconstituyente Gastro Nutricional de flora bacteriana intestinal). Normolipemiantes: ATROLIP, CEROLIP Antidiabéticos: BIGUANIL, BIGUANIL G. Línea cardiometabólica Antihipertensivos: ACEPRES, COACEPRESS Antiagregante Plaquetario: EXPANSIA. Antiulcerosos: PROTON, PROTON 3 (helicobacter), MILENIUM Línea gastrointestinal Síndrome Intestino Irritable: COLICA Línea antibiotic AZITROBAC, CLARITOBAC y FLOXIMAX. Línea odontológica y dolor PRONOL,CLOREXIL,MEGACOX Antigripales: PHENETAPS, PHENETAPS UVA, PHENETAPS DM Vitaminas: ACTIVITON JR. Línea OTX Fibras Naturales: PLANTAFIBER Aminoácidos: RECUPEREX Varias de las principales marcas de Consumo Over the Counter han sido registradas en los países de la Comunidad Andina, lo cual ha abierto las puertas a la exportación a Perú y Colombia. Además, DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. mantiene acuerdos de representación con Eglin Pharma P.T.L. Eagle Brands. Clientes DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. lidera el mercado de la distribución farmacéutica, proveyendo de más de ítems para atender las necesidades de abastecimiento a más de clientes en el país, entre los cuales se encuentran minoristas, mayoristas y distribuidores farmacéuticos y de consumo. Es importante resaltar que las ventas de la empresa no reflejan riesgo por concentración, pues que, al 30 de junio de 2016, el 10,90% de las ventas corresponde a los 50 principales clientes de la empresa (10,86% a diciembre de 2015), cada uno de los cuales tiene una representación individual menor al 2,00%, mientras que el resto de clientes posee una participación del 89,10% (89,14% a diciembre de 2015). Esto demuestra la amplia gama de clientes de la compañía, lo que mitiga un riesgo por concentración. Se debe acotar que las ventas de la compañía generalmente se realizan a crédito, es por esto que DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. cuenta con políticas de crédito y cobranzas bien definidas. En este sentido, la compañía precisa los segmentos y sub-segmentos de grupos económicos junto con su nomenclatura, respectivos parámetros y niveles de aprobación. Mientras que para la recuperación de cartera, la compañía define una serie de actividades por plazo, con la finalidad de evitar el deterioro de clientes y problemas de crédito en plazos mayores. Al 30 de junio de 2016, la composición de la cartera, sin considerar las provisiones de cuentas incobrables estuvo concentrada mayormente en cartera por vencer, la cual representó el 89,20% (85,80% a diciembre de 2015) del total de la cartera, mientras que el restante 10,80% (14,20% a diciembre de 2015) estuvo representado por cartera vencida en sus diferentes rangos, tal como se puede apreciar a continuación: 26

27 GRÁFICO 5: COMPOSICIÓN DE LA CARTERA (JUNIO 2016) (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera) er trim. 2do trim. 3er trim. 4to trim. Este Oeste Norte Proveedores Los principales productos que DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. representa son adquiridos nacionalmente así como de diferentes países a nivel mundial, entre los que se encuentran: India, Emiratos Árabes, España, Francia, Costa Rica, Brasil y al igual que en el caso de los clientes, existe una adecuada dispersión de proveedores, sin que la empresa dependa de un país en especial y de sus proveedores. Asimismo se debe indicar que la compañía posee una muy buena aceptación con sus proveedores, por lo que ha desarrollado una capacidad de negociación con ellos. De los proveedores de la compañía, se evidencia que al 30 de junio de 2016, sus principales 10 proveedores significaron una participación del 22,80%, mientras que el resto de proveedores poseen una participación del 77,20% como se presenta en el siguiente gráfico. Esto demuestra la amplia gama de proveedores de la compañía, lo que mitiga un riesgo por concentración. CUADRO 22: PROCEDENCIA PRINCIPALES PRODUCTOS País Productos MENTOL CHINO, MENTICOL ROJO, VAPOREX Ecuador INHALADOR, MENTICOL VERDE, India TAMSULOSINA, CAVERTA Emiratos Árabes CIPRAN, MEBO, PROFINAL España TON WAS Francia LACTEOL FORTE Costa Rica ISOPRINOSINE Brasil APETVITIN GRÁFICO 6: DISTRIBUCIÓN PROVEEDORES. Las principales compañías proveedoras de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. son: Leterago del Ecuador S.A., Novartis Ecuador S.A., Bayer S.A., Abbott Laboratorios Del Ecuador Cia. Ltd, Nestle del Ecuador S.A., Pfizer, Kimberly Clark, entre otros, de los cuales destacan por las alianzas que mantiene la compañía para la comercialización de sus productos. La empresa recibe de sus proveedores crédito directo, sin necesidad de que para ello instrumenten garantías reales, cartas de crédito u otros similares. Los plazos de financiamiento que recibe la compañía de los proveedores para las divisiones de Distribución y Desarrollo de Farmacias oscilan entre los 60 y 90 días, mientras que en el caso de la división de Representación los plazos se extienden y van de los 120 días a los 180 días. 27

28 Los productos que comercializa la compañía son denominados me too, lo que quiere decir que estos son absolutamente reemplazables por otros de marca o genéricos puros, por lo cual no existe una dependencia a ningún proveedor. Cabe resaltar que en el mercado farmacéutico nacional, al ser una industria muy competitiva, esta es fraccionada en términos de participación de mercado, donde el consorcio más grande del mercado alcanza una participación de alrededor del 5%. Política de Precios DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. maneja diversas estrategias (% de utilidad, bonificaciones, descuentos, otros.) para la determinación de precios y márgenes en cada una de las divisiones de negocio que posee, para lo cual también es importante la identificación de sus clientes y la evaluación del mercado, de modo que la compañía pueda participar en éste último con precios competitivos. Política de Financiamiento DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. ha financiado sus operaciones principalmente con pasivos, es así que al 30 de junio de 2016 financiaron el 82,95% de los activos con USD 218,85 millones (USD 212,06 millones en diciembre de 2015, 84,26% de los activos). La deuda con costo ascendió a USD 76,22 millones a junio de 2016, misma que estuvo conformada por obligaciones bancarias con Banco de Guayaquil, Bolivariano, Citibank, Promerica, Internacional, Banisi Panamá, Bolivariano Panamá y por emisiones vigentes en el Mercado de Valores, correspondientes a tres procesos de emisión de obligaciones y a un de papel comercial. Es así que el 42,58% de la deuda con costo corresponde a préstamos con instituciones bancarias mientras que el 57,42% de la deuda corresponde a obligaciones con el mercado de valores. GRÁFICO 7: COMPOSICIÓN DE LA DEUDA CON COSTO (JUNIO 2016) Política de Inversiones DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. refleja que sus inversiones se concentran principalmente en inventarios, y en la adquisición de terrenos. Al 30 de junio de 2016 la compañía posee un monto de USD 6,06 millones correspondientes a propiedades de inversión, los cuales incluyen terrenos y edificios valuados a valor razonable que se realizaron durante el año Regulaciones a las que está sujeta la Empresa y Normas de Calidad DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. es una sociedad anónima regida por las leyes ecuatorianas, sujeta a la regulación de los organismos de control como el Servicio de Rentas Internas, el Ministerio de Relaciones Laborales, el Instituto Ecuatoriano de Seguridad Social, la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros, Normas Municipales y Defensoría del Pueblo. 28

29 Además, de acuerdo al giro del negocio de la empresa, ésta también se encuentra sujeta a lo que señala la Ley Orgánica de la Salud y el Reglamento de control de establecimientos farmacéuticos. La Ley Orgánica de la Salud tiene por objeto establecer los principios y normas generales para la organización y funcionamiento del Sistema Nacional de Salud que regirá en todo el territorio nacional, mientras que de acuerdo al reglamento de control antes mencionado, el funcionamiento y control de botiquines, farmacias, distribuidoras farmacéuticas, casas de representación y laboratorios farmacéuticos, públicos y privados, están sujetos a las disposiciones establecidas en dicha normativa. Por otro lado en lo que concierne a normas de calidad, debe señalarse que DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. trabaja con BPA (Buenas Prácticas de Almacenamiento) para sus bodegas, distribución y farmacias, así como BPD (Buenas Prácticas de Dispensación), de acuerdo a lo que señalan diversos reglamentos y acuerdos ministeriales al respecto. Principales Estrategias DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. tiene varias estrategias que se orientan a darle continuidad y sostenibilidad al negocio en el mediano y largo plazo. Algunas de estas estrategias son: División de Distribución: Establecer alianzas estratégicas exclusivas o semi exclusivas y apalancamiento en marcas consolidadas como la Leche de Magnesia Philips. División Desarrollo de Farmacias: Administrar la dispensación de productos de compras públicas en red de farmacias propias, franquicias y sumar/administrar red de farmacias del sector público a esta iniciativa, consolidar red de franquiciados, incrementar número de puntos de ventas, trabajar en el suministro de herramientas de administración de farmacias y planes de lealtad de clientes, establecer alianzas estratégicas con proveedores consolidados en volumen de ventas, entre otras. División de Representación: Incursionar en líneas de productos estratégicos en mercados donde no la empresa no participa (nutricional, dermatología, cardiovascular y neuro-psiquiátrico), activar acciones en la generación de demanda mejorando el perfil de la fuerza de ventas de la compañía, implementación de programas de lealtad de dependientes de farmacia, etc. Responsabilidad Social y Ambiental DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. y su grupo, basa su gestión en una planificación equilibrada, ética y responsable con sus grupos de interés comprometidos a incorporar prácticas alineadas a la Seguridad, Salud Ocupacional, Cuidado Ambiental y Apoyo a la Comunidad. Internamente la empresa se ha preocupado por contar con un adecuado entorno para desarrollar las actividades diarias, para lo cual entre otras cosas ha incorporado un Sistema de Gestión que permite sensibilizar a sus colaboradores en principios de Seguridad en el Trabajo, Ergonomía, Salud Ocupacional e Higiene Industrial. Adicionalmente, y para fomentar el desarrollo integral de sus colaboradores, mejorando su calidad de vida y a la de sus familiares, incentivan al constante mejoramiento profesional de sus colaboradores, a través de diversas actividades de formación. Para incentivar el bienestar de los empleados, DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. pone a disposición de sus empleados el Club Difare, que es una sede social, cultural y deportiva que ofrece un espacio de esparcimiento y recreación. De igual manera, los colaboradores de la empresa pueden acceder a préstamos para vivienda, vehículos, consumo y salud, al tener la posibilidad de afiliarse a la Cooperativa de Ahorro y Crédito Grupo Difare. En el 2004 se creó la Fundación Educativa FE (DIFARE), que es una ONG cuya misión es "Desarrollar competencias profesionales de las personas que trabajan en el sector salud. Esta organización ha contribuido con la capacitación mediante programas académicos y uso de nuevas tecnologías a más de 8 mil beneficiados vinculados a la cadena de valor del sector farmacéutico, en donde se incluyen propietarios de farmacias, dependientes, personal administrativo y visitadores médicos, quienes permanentemente buscan formación y actualización con el fin obtener un crecimiento personal y desarrollo profesional para obtener productividad en los negocios del sector. 29

30 En cuanto a la responsabilidad ambiental, para DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. es importante la Eficiencia Energética por lo cual en esta empresa como en todo el Grupo, se han implementado procesos de optimización y sistematización integral, permitiendo el cuidado y ahorro de Energía Eléctrica. Este principio incluso se ha promovido entre sus franquiciados, quienes mediante el correcto uso de la tecnología generan más del 80% de sus pedidos on-line, siendo así más amigables con el ambiente. Además, las farmacias propias y franquiciadas de la empresa han incorporado el uso de fundas biodegradables como otro aporte al cuidado medio ambiental. DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. desde el año 2014 es miembro de la Corporación Ecuatoriana de Responsabilidad Social. Riesgo Legal Según la administración de la empresa, al 30 de junio de 2016, DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., registra varios procesos legales en su contra de tipo laboral, cuya cuantía asciende aproximadamente a un total de USD 0,60 millones, de los cuales el status de varios de ellos se encuentran en acuerdo judicial, en primera instancia, en espera de segunda instancia y en otros casos bajo sentencia, siendo importante indicar que estos procesos se encuentran apropiadamente administrados y no representan riesgo de pérdidas que afecten el normal desempeño y continuidad de su negocio. Eventos Importantes La administración de la compañía informa que el terremoto no afecto de manera directa ni a las instalaciones de la empresa ni a su actividad comercial. Asimismo, está ha adoptado medidas tendientes a la reducción y optimización de costos, mejoras en la productividad de sus puntos de venta y optimización de su capital de trabajo. Con fecha 31 de mayo de 2016 el Representante de los Obligacionistas emitió su informe de gestión. La Junta General Extraordinaria y Universal de Accionistas de la compañía celebrada el 27 de abril de 2015, resolvió entre otros puntos aprobar un aumento de capital social a USD 25,00 millones, capitalizando USD de reserva legal, USD 2,00 millones de resultados de ejercicios económicos anteriores y USD correspondiente a las utilidades del ejercicio económico Durante el año 2015 la compañía inició el cambio de imagen de la marca Farmacias Cruz Azul, lo cual ha permitido fortalecer la relación con clientes franquiciados y potenciar sus negocios, así mismo realizó cambios de formato de las farmacias Cruz Azul ubicadas en sitios estratégicos, pasando a un formato de Autoservicio. Este cambio le permite ofrecer una mayor gama de productos de consumo, obteniendo una mejor rentabilidad. Las medidas arancelarias impuestas por el Gobierno Ecuatoriano a varios productos importados durante el año 2015, no tienen un impacto significativo sobre los ítems comercializados por DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., puesto que las salvaguardias no aplican para medicinas y además porque el porcentaje que importa la compañía representa el 6% de las ventas, de los cuales el 99% tiene registro sanitario como medicamento. El impacto que tendría esta medida recae sobre 2 productos calificados como vitaminas, sin embargo, estos productos no representan valores importantes de ventas para DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. Presencia Bursátil DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. ha participado en el Mercado de Valores en varias ocasiones, con procesos de emisión de obligaciones, papel comercial y titularización de flujos futuros tal como se puede observar a continuación: 30

31 CUADRO 23: EMISIONES REALIZADAS POR DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. Emisión Monto Saldo de Capital al 30 Aprobación Monto Nominal Autorizado de junio de (USD) Año Resolución (USD) (USD) Emisión de Obligaciones 2016 SCVS.INMV.DNAR , , ,40 Emisión de Papel Comercial 2015 SCVS.INMV.DNAR , , ,46 Emisión de Obligaciones 2014 SCV-INMV-DNAR , , ,04 Emisión de Papel Comercial 2013 SC-IMV-DAYR-DJMV.G , ,00 Cancelada Emisión de Obligaciones 2011 SC-IMV-DJMV-DAYRG-G , , ,53 Fideicomiso Mercantil Titularización de Flujos Futuros de Fondos G-IMV , ,00 Cancelada Emisión de Obligaciones G-IMV , ,00 Cancelada Emisión de Obligaciones G-IMV , ,00 Cancelada Emisión de Obligaciones G-IMV , ,00 Cancelada ,43 Fuente: Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros / Elaboración: Class International Rating Sobre la base de lo analizado y detallado, CLASS INTERNATIONAL RATING CALIFICADORA DE RIESGOS S.A., opina que es aceptable la calidad y comportamiento de los órganos administrativos del Emisor, la calificación de su personal, sistemas de administración y planificación, además expresa que se observa consistencia en la conformación accionaria y presencia bursátil. Por lo señalado, CLASS INTERNATIONAL RATING CALIFICADORA DE RIESGOS S.A., ha dado cumplimiento con lo estipulado en los numerales 1.5 y 1.6 del Artículo 18, de la Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV, Título II de la Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valores (hoy Junta de Política y Regulación Monetaria y Financiera). Situación del Sector 30 Con respecto al abastecimiento de medicinas en Ecuador ha tenido un proceso evolutivo marcado en los últimos cincuenta años. Inicialmente, este mercado se caracterizaba porque algunos laboratorios internacionales abastecían a unas pocas farmacias. Más adelante, por requerimientos normativos de gobiernos anteriores; los laboratorios internacionales fueron obligados a instalar una planta de producción en el país como requisito para la comercialización de sus productos, conllevando a la sustitución de importación de productos terminados por materias primas y empaques. Como a finales de los años 80 y principio de los 90, la mayoría de las plantas farmacéuticas internacionales instaladas en el país cerraron sus operaciones. 31 En la actualidad, el mercado farmacéutico en Ecuador atraviesa cambios impulsados por el Estado, basándose en la Política Nacional de Medicamentos, la cual está orientada a universalizar el acceso a medicamentos con el objetivo de asegurar la disponibilidad a toda la población. Además, con la creación de la Agencia de Regulación, Control y Vigilancia Sanitaria (ARCSA), permitirá regular de mejor manera el mercado farmacéutico y la calidad de los medicamentos en el corto y mediano plazo. El mercado farmacéutico ecuatoriano está conformado por alrededor de 81 laboratorios, sin embargo existe una importante concentración sobre muy pocos participantes. Según el estudio Industria Farmacéutica realizado por la Escuela Politécnica del Litoral, se señala que el sector en el año 2014 movió alrededor de USD millones, de los cuales USD millones provinieron de ventas médicas recetadas por profesionales, mientras que el valore restante correspondió a la venta libre. Dentro de esta industria existe mucha dependencia de las compras realizadas por el estado, ya que las ventas de los laboratorios al mercado privado hasta agosto de 2015 ascendió a USD 203 millones (USD 164 millones en el año 2012) de un alrededor de USD millones de ventas hasta ese mismo mes del El aporte de 29 Saldos de capital en base al Estado de Situación Financiera a Junio Los saldos de capital difieren de las tablas de amortización, puesto que existen diferencias que corresponden a costos amortizados como comisiones y descuentos financieros 30 Acceso a medicamentos y situación del mercado farmacéutico en Ecuador, Esteban Ortiz Prado, Rev. Panam Salud Publica, El mercado farmacéutico en el Ecuador: Diagnóstico y Perspectiva, Mario Rafael Ayala, ESPAE y Empresa,

32 la industria farmacéutica a la PIB del país fue del 1,3% para el año 2014, mientras que el gasto per cápita fue de USD 82, La mayor parte de los productos que se consumen localmente son de naturaleza importada, encontrándose entre el 80% y el 85% en valores y entre el 70% y 75% en unidades. La decisión del gobierno actual es aumentar la participación de la industria farmacéutica local y de esta manera sustituir importaciones y generar exportaciones. Ya que existe una alta tasa de importación ya sea del producto final o de materias primas, sumado a los costos de distribución, inciden en aumentar el déficit de la balanza comercial. Como se aprecia en el siguiente gráfico, ningún laboratorio en especial tiene el control del mercado en términos generales, la mayor participación se cifra en 4,73%, y los diez principales proveedores del sistema alcanzan el 32,92% del mercado. GRÁFICO 8: PROVEEDORES INDUSTRIA FARMACÉUTICA EN GENERAL (MAY-16) Es importante remarcar que Ecuador exporta alrededor de 33 productos (21 medicamentos de uso terapéutico y 13 vitaminas y antibióticos), los mismos que llegan a países como Colombia, Venezuela, Estados Unidos y al continente Europeo. Además, debido al incremento significativo de los medicamentos genéricos las empresas farmacéuticas se han visto en la obligación de invertir en investigación y desarrollo de nuevos componentes, es el caso de empresas como Roche, que invirtió el año 2012 el 20% de sus ventas mundiales en investigación, similar al caso de laboratorios Life en donde la inversión en investigación y desarrollo varía año a año dependiendo de los proyectos de innovación aprobados por la empresa 33. Desde el 2001 hasta el 2014, se han cerrado farmacias independientes, según el Estudio de Concentración de Farmacias, de la Superintendencia de Control de Poder de Mercado, en donde se enfatizó que dichos negocios fueron absorbidos por las grandes cadenas, de las cuales se señaló que existen cinco grupos en el país, donde funcionan farmacias. 34 Por otro lado, el sector farmacéutico local ha sido afectado por regulaciones oficiales, tal como la relacionada con la política de control de precios y el congelamiento de los precios desde el año 2000, lo cual impacta en el deterioro del margen al canal Distribución. Posteriormente, a partir de Septiembre 2011, la conocida ley de Antimonopolio o Ley Orgánica de Regulación y Control del Poder de Mercado eliminó los márgenes de comercialización de los diferentes actores que intervienen en el negocio farmacéutico, derogando por tanto la normativa en materia de control y revisión de precios de productos farmacéuticos, y por lo que consecuentemente se están discutiendo borradores respecto de una normativa de control en esta materia. Adicionalmente, la Superintendencia de Control de Poder de Mercado, utilizó como apoyo el Estudio de Concentración de Farmacias para realizar el Manual de Buenas Prácticas Comerciales para Establecimientos Farmacéuticos, dentro del cual se desea regularizar las prácticas desleales como Los distribuidores ponen

33 contratos exclusivos a los laboratorios y hay contratos exclusivos para sus farmacias; hay prácticas restrictivas. 35 En relación a esto y en un escenario extremo, las multinacionales podrían abandonar el país dejando sus negocios en manos de representantes que de alguna manera garanticen un volumen de compras, lo cual lejos de ser un riesgo, realmente sería una oportunidad para DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., debido a su posicionamiento y fortaleza en el mercado. Para el año 2016 el sector farmacéutico se vería afectado por el decreto 400 que establece regular los precios de la industria. En este se clasifican a los productos en 2 categorías, los estratégicos, donde la autoridad de salud determinara precios techos, mientras que los no estratégicos, los laboratorios podrán solicitar a la autoridad el precio que estimen conveniente. La aplicación de este decreto entrara en vigencia en abril de Adicionalmente, el Gobierno busca un mayor consumo de medicamentos genéricos y con ello abaratar el costo de los productos y que estos sean más accesibles a la población en general. El sector donde desarrolla sus actividades la empresa, tiene como barreras de entrada: la necesidad de economías de escala, la alta especialidad que se necesita para cada uno de los productos, registros sanitarios, fijación de precios, el cual es sometido a una revisión y control por las entidades pertinentes, la necesidad de profesionales especializados con títulos de al menos tercer nivel y con experiencia en las actividades desarrolladas por la compañía, la necesidad de fuertes inversiones de capital en infraestructura y tecnología, patentes y licencias, distribución y almacenamiento, nuevos productos y publicidad, etc., el acceso a proveedores que son mayormente internacionales, altas necesidades de capital de trabajo, alta diferenciación de los productos existentes, la experiencia en el sector y el Know how necesario para incursionar en este sector. La principal barrera de salida que tiene el sector es la dificultad que pueden tener las empresas para liquidar sus activos altamente especializados o para adaptarlos a otra actividad. El sector en general mantiene una aceptable capacidad para transferir al precio de sus productos los cambios en los costos, aranceles, entre otros. Adicionalmente, el alto nivel de especialización y desarrollo, les permite a las empresas del sector poder generar o adquirir nuevos productos complementarios y/o substitutos a los de la industria en general, es decir en sus mercados relevantes. Expectativas Se mantienen las expectativas respecto a lo que el Gobierno y los organismos oficiales respectivos pudieren establecer para normar, regular o modificar la situación actual bajo la que operan las empresas dentro del sector farmacéutico, quienes se verán obligadas a tomar medidas adecuadas para garantizar su permanencia y desarrollo. Así, como se mencionó anteriormente, DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. y sus similares esperan en los próximos meses una nueva normativa en materia de control y revisión de precios de productos farmacéuticos. De igual forma, también sufriría modificaciones la iniciativa de Compras Públicas en fijar parámetros para que un producto farmacéutico sea o no calificado como de procedencia local (teniendo prioridad para suministrar productos al sector oficial), y finalmente es posible que se establecieran cambios en el sector relacionados con la política de gobierno que busca sustituir las importaciones (cambio de matriz productiva), aunque por el momento no hay una decisión concreta para el sector farmacéutico. Según declaraciones hechas por el presidente de la Asociación de Laboratorios Farmacéuticos, el gremio remitió una propuesta al gobierno en la que se compromete en aumentar la provisión de medicamentos al sistema público del país través del portal de compras públicas, lo que representaría un ahorro de USD 300,00 millones para el país, plantean una reducción de las importaciones por USD 140,00 millones anuales, así mismo resaltan el tema de la investigación y el desarrollo de la industria a partir de un fondo de USD 30,00 millones creado por los recursos genéticos del país con lo que se pretende impulsar nuevas formas farmacéuticas 36. En cuanto al gasto global en medicamentos, según el informe realizado por IMS Institute for Healthcare Informatics, establece que estos para el año 2014 superaran el USD 1,00 billón de dólares y aumentará entre el

34 3% y el 6% anualmente a medida que las naciones desarrolladas y en desarrollo invierten más en fármacos. El gasto en nuevas costosas medicinas para tratar el cáncer y otras enfermedades aumentará entre USD y USD millones al año 2017, evidenciando un alza de 38,00% a lo presentado en el año Al mismo tiempo se define el rol de ENFARMA EP como productor y/o importador de medicamentos (empresa cuyo objetivo es el abastecimiento de productos farmacéuticos a la red nacional de salud), ya que el Gobierno tiene la finalidad de fortalecer su iniciativa en la búsqueda de que la mayor parte de la población tenga acceso a cobertura de salud. Se ha considerado que el sector farmacéutico, ha tenido una estabilidad por durante siete años. Sin embargo en el año 2014, se estimó que el sector creció un 7%, comparando con otros años este ha disminuido, anteriormente era de 12%. Para el año 2015 el crecimiento de la industria farmacéutica estaría alrededor de un 5%, mientras que para el 2016 el porcentaje de crecimiento sería similar al de su año precedente. Posición Competitiva de la Empresa En el país operan más de 240 empresas farmacéuticas entre fabricantes nacionales, laboratorios multinacionales y casas de representación y distribuidores, con alrededor de diez mil productos farmacéuticos. En el mercado de Distribución, la compañía a mayo de 2016 ocupa el primer lugar en participación con un 33,54% del mercado, encontrado como sus principales competidores a Farcomed, Farmaenlace, Leterago, Quifatex y Disfor principalmente. La estrategia de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. asegura para esta división (Distribución) que sus clientes cuenten con el abastecimiento oportuno de sus productos, el mismo que se logra gracias a procesos de distribución eficientes, con el apoyo de herramientas tecnológicas, comerciales y financieras adecuadas. El más importante plus para esta división es la incorporación del pedido electrónico para facilitar la relación comercial con sus clientes. En el área de representaciones y marcas propias, la empresa a partir del año 2006 ha venido consolidando su presencia en el mercado nacional, representando a 10 empresas farmacéuticas y situándose dentro del top 10 de las corporaciones con importantes participaciones de mercado. 38. A noviembre de 2015 la distribución a nivel nacional tiene la siguiente participación entre los actores: GRÁFICO 9: PARTICIPACIÓN EN EL MERCADO DE DISTRIBUIDORES (MAYO 2016) Fuente: GRUPO DIFARE / Elaboración: Class International Rating A continuación se presenta un breve análisis FODA, del cual se desprende básicamente que DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. como empresa se encuentra en una buena situación, con expectativas y oportunidades de crecimiento, salvo por la amenaza latente que representan nuevas regulaciones en materia laboral y específicas para el sector farmacéutico, que pueden limitar o encarecer el desarrollo de las operaciones de la compañía % de las ventas corresponde a productos denominados éticos (bajo prescripción médica) y 18% a productos denominados populares o de venta libre. 34

35 CUADRO 24: FODA Fortalezas Oportunidades Líder en Distribución. Ser líder en ventas de Retail (Farmacias) Red de distribución y farmacias propias y franquicias. Consolidar liderazgo en la división representaciones con introducción de líneas estratégicas en mercado donde no participa. Flexibilidad para establecer alianzas Desarrollo de un portafolio de productos para capitalizar oportunidad de ventas en el sector estratégicas con proveedores y clientes público. Amenazas Regulaciones en materia laboral y administración de farmacias (sanitarias) incrementan los costos de operación. Riesgo operacional El riesgo operacional comprende la posibilidad de que el resultado económico y los flujos de una compañía se vean afectados al encontrarse expuesta a ciertos aspectos o factores de riesgo asociados con su recurso humano, procesos, la tecnología que utiliza, el manejo de la información, entre otros. DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. promueve constantemente la capacitación de sus colaboradores a través de la Fundación Educativa Fedifare, en donde se capacita a los empleados en temas administrativos, de sus recursos humanos y económicos, conocimiento de productos, atención y servicio personalizados, destrezas y habilidades en ventas y mercadeo, uso de herramientas tecnológicas, y otros. Es importante mencionar que una de las principales estrategias de la compañía es activar acciones en la generación de demanda a través de la inversión en entrenamiento de su fuerza de ventas. En cuanto al riesgo de provisión de productos para su reventa, debe indicarse que estos productos provienen de fuentes locales en un 92%, y el restante 8% se deriva de importaciones (representaciones). Los productos locales son vendidos por los laboratorios farmacéuticos a distribuidores con estructuras sólidas y que tengan cobertura de distribución, tal como lo es DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., que además es el líder en este mercado. La compañía tiene contratos para la distribución local semi exclusiva con NOVARTIS, BAYER y PFIZER. Para el caso de las representaciones de laboratorios extranjeros, la empresa firma contratos por dos o tres años, y se van renovando al vencimiento, y en este caso sí son contratos de representación exclusiva en el Ecuador de los productos de las casas que la compañía representa. Respecto al manejo de información, es importante mencionar que para potencializar los negocios corporativos y PYMES (Pequeñas y Medianas Empresas) en especial del sector de la salud, a nivel local e internacional, la empresa relacionada de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. y denominada Desarrollo Integral de Soluciones Empresariales Dires S.A., desarrolla soluciones integrales e innovadoras, tal como es el caso del sistema NEPTUNO que es utilizado para la administración de farmacias y que cuenta con más de licencias en Ecuador, habiéndose instalado además en otros países de la región. Es importante señalar además que DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. trabaja con IBM quien le presta el servicio de Hosting. Dentro del alcance de este servicio se definen características y lineamientos para la gestión de licencias, servicios, actividades de mantenimiento y soporte, disponibilidad y contingencia para software, comunicaciones y backups, así como el desarrollo de un Plan de Contingencia integral que incluye pruebas de esquema de replicación. DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. cuenta con procedimientos de respaldo de su información diaria, semanal y mensual, así como con los procedimientos para el manejo de los medios de almacenamiento y su generación en el Data Center Principal de IBM (Guayaquil) y en el Data Center de la empresa (Guayaquil), con lo cual se mitiga el riesgo de que por cualquier eventualidad la información, y con ello la operación normal de la empresa, se vea suspendida. Finalmente, para mitigar y compartir otros riesgos que pueden impactar el normal desarrollo de las operaciones de la empresa, DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. y otras empresas del Grupo Difare 35

36 cuentan con seguros en diversos ramos como multiriesgo, responsabilidad civil, equipo y maquinaria, transporte interno, transporte de importaciones, vehículos y fidelidad. Estos seguros y sus coberturas están vigentes provisionalmente hasta agosto de 2016 que serán emitidas de manera definitiva. Riesgo Financiero El análisis financiero efectuado a DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., se realizó en base a los informes financieros auditados de los años 2012, 2013, 2014 y 2015, junto a los Estados de Situación Financiera y de Resultados Integrales, internos no auditados, cortados al 30 de junio de 2015 y 30 de junio de 2016 (sin notas a los estados financieros). Análisis de los Resultados de la Empresa Los ingresos de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. reflejan un comportamiento positivo en los últimos años, con ventas que anualmente se han incrementado, pasando de USD 396,93 millones en el año 2012 a USD 640,50 millones en el 2015 (USD 595,12 millones en 2014). El incremento de los ingresos se da fundamentalmente a las estrategias implementadas por la compañía, las cuales se enfocan en la prestación de un servicio especializado y rápido, contando para esto con una logística adecuada, asimismo está presente la oportunidad de desarrollo e implementación de tecnología en las farmacias y el amplio surtido de productos que brinda a sus clientes. Para el cierre de 2013 el incremento de los ingresos operativos totales (+39,01%) se produjo básicamente por la fusión concretada en diciembre de 2012 con las compañías Ecuafarmacias & Asociados S.A., Dromayor S.A. y ASEGENSA, Asesoría y Servicios Generales S.A. El crecimiento de los ingresos para el año 2014 se adjudica a la inclusión de nuevos productos en la línea de representaciones, mientras que a diciembre de 2015, crecen en un 7,62%, gracias al incremento del mercado y la inclusión de nuevos productos, siendo los rubros más representativos dentro del total de ingreso de la compañía la línea de distribución, seguida por la línea de retail y representaciones. Al 30 de junio de 2016 los ingresos continuaron con la tendencia al alza, presentada en los periodos anteriores, pues crecieron en 1,83% frente a su similar periodo de 2015, registrando una suma de USD 324,39 millones (USD 318,55 millones a junio de 2015), esto gracias a las estrategias implementadas por la compañía a lo largo de los años. Es importante mencionar que si bien los ingresos de la compañía han venido registrando una tendencia creciente, la tasa se contrajo entre los periodos 2014 y 2015 ya que pasó de 7,86% y a 7,62%. Se debe indicar que la tasa de crecimiento (39,01%) presentada entre los años 2012 y 2013 fue un evento extraordinario producto de la fusión con otras empresas. Al cierre del primer semestre del 2016, las ventas nuevamente se incrementaron, sin embrago, la tasa de crecimiento fue de 1,83%, a causa del terremoto suscitado el pasado 16 de abril, la compañía registró afectaciones en sus ventas, sin embargo, estas se compensaron en parte con ventas adicionales a varias instituciones quienes adquirieron productos para realizar donaciones. Los ingresos operativos totales de la compañía al 30 de junio de 2016 incluyen otros ingresos operacionales por USD 6,32 millones (2,66 millones en el 2015) mismos que comprenden ingresos por publicidad y mercadeo por espacios de exhibición, regalías franquiciados, gestión, bonificaciones, servicios entre otros. Es importante señalar que la composición de los ingresos por ventas de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. cambió a raíz de su fusión con Ecuafarmacias & Asociados S.A. y Dromayor S.A. en diciembre de 2012, ya que a partir de ese momento sus ingresos incluyeron la división de Desarrollo de Farmacias, segmento manejado anteriormente por las dos empresas citadas. Por su parte, si bien los costos de ventas de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se han incrementado monetariamente, la compañía refleja una adecuada gestión de los mismos puesto que en relación a los ingresos ordinarios estos han pasado de representar el 83,64% en el año 2012 al 80,02% en el 36

37 año 2015 (80,44% el 2014) lo que permitió que la empresa goce de un mejor margen bruto, el mismo que al cierre del año 2015 representó el 19,98% de los ingresos ordinarios totales con USD 127,98 millones, gracias a la influencia de la división Desarrollo de Farmacias, así como la de Distribución, lo que además demuestra que la empresa marca su margen entre los precios y los costos de una manera adecuada para su operación. Al 30 de junio de 2016, la participación del costo de ventas sobre los ingresos ordinarios mejoró ligeramente, ubicándose en 79,81% (80,32% en junio de 2015), con lo cual el margen bruto se ubicó en 20,19% sobre los ingresos. En relación a los gastos operacionales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., es importante señalar que éstos muestran una tendencia al alza en relación a los ingresos ordinarios, es así que durante los últimos años pasaron de representar el 12,74% (USD 50,56 millones) en el año 2012 al 16,91% (USD 108,32 millones) para el 2015 (16,71% y USD 99,42 millones en el 2014). Dicho comportamiento se dio por una mayor presión de los gastos de administración y de ventas, en gran parte debido a un mayor gasto en sueldos y salarios, así como por la fusión concretada en diciembre de 2012 con las compañías Ecuafarmacias & Asociados S.A., Dromayor S.A. y ASEGENSA, Asesoría y Servicios Generales S.A. Adicionalmente, es importante señalar que la empresa registra el rubro de participación de trabajadores sobre utilidades como un gasto operacional, lo cual afecta negativamente al valor contable de la utilidad operacional, pues ésta fuera superior si no tuviera este efecto. Al 30 de junio de 2016 los gastos operacionales representaron el 16,38% (15,83% en junio de 2015) de los ingresos de la compañía, lo que obedece a la creciente actividad de la compañía. En función de lo anterior, se tiene que el margen operativo de la compañía disminuye en términos generales, pues pasa de representar el 3,63% de los ingresos en el 2012, a un 3,07% para el 2015 (2,85% el 2014). Evidenciando para este último periodo una recuperación frente a los años previos, gracias al manejo adecuado de sus costos y gastos. Para el primer semestre del año 2016 la utilidad operacional representó el 3,81% (USD 12,37 millones) de los ingresos, porcentaje inferior a lo evidenciado en su similar periodo de 2015 (3,85% de los ingresos), debido al registro de mayores gastos operacionales. GRÁFICO 10: UTILIDAD OPERACIONAL E INGRESOS La utilidad operacional lograda por DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se afecta posteriormente por el registro de gastos financieros y otros egresos netos, no obstante todos estos han tenido una participación menor del 1% respecto a las ventas durante los periodos anuales, alcanzando para el cierre de 2015, gastos financieros que representaron el 0,94% de los ingresos ordinarios, con un rubro de USD 6,00 millones. 37

38 Al 30 de junio de 2016 los gastos financieros llegaron a representar el 1,14% de los ingresos, sumando USD 3,71 millones. Finalmente, la utilidad neta presentó una tendencia ligeramente a la baja hasta el año 2014, pues pasó de significar el 1,86% de los ingresos en el año 2012 a un 1,33% para diciembre de 2014, lo que obedece al comportamiento creciente pero relativamente estable de sus gastos operativos, lo cual va de la mano con la actividad comercial de la compañía. Para diciembre de 2015, la utilidad neta representó el 1,46% de los ingresos, evidenciando una ligera recuperación frente a lo registrado en los años previos, gracias a la recuperación experimentada por su margen operacional. Para el primer semestre de 2016, la utilidad antes de impuestos registró una suma de USD 8,38 millones, cuya participación sobre los ingresos fue de 2,58%, rubros inferiores a los alcanzados en su similar periodo del año 2015, lo cual se atribuye a un mayor peso de los gastos operativos y gastos financieros sobre los ingresos alcanzados en el periodo mencionado. Indicadores de Rentabilidad y Cobertura DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. presenta indicadores de rentabilidad sobre el patrimonio (ROE) y rentabilidad sobre los activos (ROA) con tendencias no definidas, observándose que en dicho orden pasan de 21,26% y 3,80% en el 2012 a 24,76% y 3,47% para el Al 31 de diciembre de 2015, se mantiene el comportamiento fluctuante, debido a que el ROE disminuyó ligeramente a 23,56% y el ROA incrementó a 3,71% frente a lo presentado en el año Para el corte parcial de junio de 2016 tanto el ROE y el ROA fueron inferiores a los presentados en junio de 2015 producto de la reducción en la utilidad de la compañía. CUADRO 25, GRÁFICO 11: RENTABILIDAD SOBRE ACTIVO Y PATRIMONIO Indicador ROA 3,80% 3,84% 3,47% 3,71% ROE 21,26% 25,59% 24,76% 23,56% Indicador jun-15 jun-16 ROA 3,79% 3,18% ROE 23,92% 18,62% La generación de fondos propios por parte de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se muestra positiva a lo largo de los años analizados, lo cual se refleja en el comportamiento de su EBITDA, el mismo que creció progresivamente, pasando de USD 18,06 millones (4,55% de los ingresos) en el 2012 a un interesante valor de USD 26,68 millones (4,16% de los ingresos) para el año Al 30 de junio de 2016 el EBITDA (acumulado) de la compañía registró un rubro de USD 15,54 millones (USD 15,52 millones en junio de 2015), cuya representación sobre los ingresos fue de 4,79% (4,87% en junio de 2015). 38

39 Por su parte, los fondos propios de la compañía representados en el EBITDA, ofrecen una cobertura aceptable frente a los gastos financieros, recuperándose para el año 2014 a 5,55 veces, luego de que éste pasara de 5,50 veces y de 4,54 veces en el 2012 y 2013 respectivamente. Para el año 2015 la cobertura disminuye levemente a 4,45 veces, debido a la mayor velocidad de crecimiento de los gastos financieros, no obstante se evidencia que el EBITDA de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. tiene la capacidad suficiente para cubrir sus gastos financieros. Al finalizar junio de 2016 la cobertura del EBITDA (acumulado) frente a sus gastos financieros se ubicó en 4,19 veces. CUADRO 26, GRÁFICO 12: EBITDA Y COBERTURA DE GASTOS FINANCIEROS Concepto EBITDA (miles USD) Gastos Financieros (miles USD) Cobertura EBITDA/Gastos Financieros (veces) 5,50 4,54 5,55 4,45 Concepto jun-15 jun-16 EBITDA (miles USD) Este Oeste Norte Gastos Financieros (miles USD) Cobertura EBITDA/Gastos Financieros (veces) 5,08 4,19 0 1er trim. 2do trim. 3er trim. 4to trim. Capital Adecuado Activos Los activos totales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. muestran un constante crecimiento para los ejercicios económicos analizados, registrando al cierre del año 2015 un valor de USD 251,68 millones, rubro que representó un aumento del 29,54% respecto a lo presentado en el año 2012, cuando obtuvo un monto de USD 194,29 millones (USD 228,94 millones el 2014), gracias al crecimiento de sus cuentas por cobrar, inventarios y propiedades y equipos. Para junio de 2016 el total de activos mantuvo su comportamiento creciente y sumó USD 263,85 millones, lo que se fundamenta por el incremento en cuentas por cobrar e inventarios. Estructuralmente, se debe indicar que históricamente estuvieron conformados mayormente por activos de tipo corriente, los mismos que muestran un comportamiento creciente, ya que pasan de representar el 71,01% (USD 137,97 millones) en el 2012 al 78,63% (USD 197,88 millones) en el 2015, mientras que los activos no corrientes disminuyeron su participación y pasaron de 28,99% (USD 56,31 millones) en el 2012 a 21,37% (USD 53,79 millones) en el A junio de 2016 la representación del activo corriente y no corriente sobre el total de activos fue de 78,29% (USD 206,58 millones) y 21,71% (USD 57,27 millones) respectivamente. Los activos corrientes, para el período analizado muestran una estructura donde predominan los inventarios y las cuentas por cobrar comerciales, rubros que al 31 de diciembre de 2015 representaron el 37,73% y 34,89% de los activos totales respectivamente. Adicionalmente, es importante indicar que los inventarios estuvieron compuestos por mercadería e importaciones en tránsito, mientras que las cuentas por cobrar por distribución, retail y tarjetas de crédito, comprendidas por facturas pendientes de cobro por venta de productos farmacéuticos y de consumo humano. Para junio de 2016, la conformación del activo corriente fue similar a la evidenciada en diciembre de 2015, pues los inventarios significaron el 37,93% (USD 100,07 millones), mientras que las cuentas por cobrar comerciales representaron el 34,68% (USD 91,51 millones), lo cual está atado a la actividad comercial de la compañía. Al respecto de cuentas por cobrar, se debe mencionar que la compañía luego del terremoto 39

40 refinanció la deuda de sus clientes afectados a 12 meses (dependiendo del grado de afectación de cada uno), esta cartera no supera el USD 1,00 millón. Por su parte, los activos no corrientes, durante el período analizado se encontraron conformados principalmente por propiedades y equipos que pasaron de USD 34,71 millones en el 2012 a USD 37,48 millones en el 2015, representando el 17,86% y el 14,89% respectivamente. En el año 2012 el segundo lugar le correspondió a las inversiones en acciones (USD 10,94 millones), las cuales representaron la adquisición de acciones de la compañía Albis S.A., las mismas que disminuyeron significativamente para diciembre de 2013 a un valor de apenas USD ,00, debido que la compañía vendió el 100% de su participación accionaria a una empresa del exterior. A partir del año 2013 la segunda cuenta más representativa fue propiedades de inversión, que a diciembre de 2015 sumó USD 6,05 millones y representó el 2,40%, así mismo se registraron activos intangibles por USD 5,10 millones cuya participación ascendió al 2,03% de los activos. Al 30 de junio de 2016, la propiedad y equipo se mantuvo como la cuenta más representativa dentro de los activos no corrientes, con una participación sobre los activos del 14,10% (USD 37,20 millones), seguido por otros activos financieros con el 2,87% (USD 7,56 millones) y propiedades de inversión con el 2,30% (USD 6,06 millones). Los activos intangibles comprenden valores relacionados con la plusvalía que representa el valor pagado en exceso sobre el valor razonable de los activos netos de farmacias adquiridas por DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A., así como por derechos de concesión, los cuales representan espacios físicos que la empresa ha adquirido en diferentes centros comerciales en donde tiene derecho de establecer un punto de venta, mientras que la cuenta de propiedades de inversión se contabilizan terrenos y edificios valuados a valor razonable, ubicados en la ciudad de Guayaquil. Pasivos Para financiar el crecimiento de los activos, los pasivos incrementaron monetariamente durante el período analizado. Es así que los pasivos totales de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. pasaron de USD 159,61 millones en el año 2012 a USD 212,06 millones el año 2015, sin embargo, su participación frente al total de activos incrementó de 82,15% en el 2012 a 86,00% en el 2014, mientras que para el 2015 esta representación disminuyó al 84,26% de los activos, debido a un mayor crecimiento de los activos. Al 30 de junio de 2016, el total de pasivos arrojó una suma de USD 218,85 millones (USD 204,26 millones en junio de 2015), llegando a financiar el 82,95% (84,15% en junio de 2015) del total de activos. Al referirnos a la estructura del pasivo, es importante indicar que los de tipo corriente fueron los más representativos, sin embargo estos no presentaron un comportamiento definido en su financiamiento sobre el total de activos, puesto que incrementaron entre los años 2012 y 2013 de 71,02% a 74,75% respectivamente, mientras que para el año 2014 disminuyó a 70,10% debido a un mayor crecimiento de los pasivos no corrientes y para el 2015 la participación volvió a crecer, hasta ubicarse en 73,55%, debido a la adquisición de mayor deuda con costo para financiar sus operaciones. Para junio de 2016 el pasivo corriente financió el 67,92% de los activos, porcentaje ligeramente superior al de junio de 2015 que fue de 67,62%. La composición de los pasivos corrientes se muestra estable durante el período analizado, observándose que predominaron las cuentas por pagar a proveedores, los préstamos (obligaciones bancarias) y otros pasivos financieros que corresponden a las emisiones de obligaciones y papel comercial vigentes. Es así que al 31 de diciembre de 2015, se observa que las cuentas por pagar a proveedores ascendieron a USD 110,78 millones, financiando el 44,02% de los activos, los préstamos por USD 39,99 millones con el 15,89% y otros pasivos financieros por USD 23,42 millones, que financiaron el 9,30% de los activos. 40

41 Para junio de 2016, se mantienen los mismos rubros como los de mayor relevancia, donde las cuentas por pagar a proveedores financiaron el 45,79% de los activos (USD 120,81 millones), seguido de otros pasivos financieros (incluye las obligaciones con el mercado de valores), con el 9,14% (USD 24,13 millones) y los préstamos con el 9,12% (USD 24,07 millones). En cuanto a los pasivos no corrientes, entre los años 2012 y 2013 disminuyeron su financiamiento de los activos de 11,13% a 10,23% respectivamente, mientras que para el año 2014 este se incrementó a 15,90% debido al crecimiento de los obligaciones en el Mercado de Valores y para el año 2015 esta participación se redujo a 10,71% producto de la disminución de los préstamos con entidades bancarias. Para el primer semestre del año 2016, los pasivos no corrientes llegaron a financiar el 15,03% de los activos, con un valor de USD 39,65 millones. La conformación de los pasivos no corrientes fue variable al igual que su financiamiento sobre los activos, puesto que en el año 2012 la cuenta más representativa fue otros pasivos financieros (Mercado de Valores) con el 7,73% (USD 15,01 millones) de los activos, para el año 2013 fueron las obligaciones por beneficios definidos con el 4,32% (USD 8,44 millones), en el año 2014 y 2015 los pasivos financieros fueron los de mayor participación con el 6,60% (USD 15,12 millones) y 5,64% (USD 14,20 millones) respectivamente, siendo importante acotar que a diciembre de 2015 los pasivos financieros correspondieron al saldo de capital del quinto proceso de emisión de obligaciones. Al 30 de junio de 2016, la cuenta otros pasivos financieros continuó siendo la de mayor peso dentro del pasivo no corriente con un financiamiento del 7,44% (USD 19,64 millones) de los activos, seguido por obligaciones por beneficios definidos con el 3,81% (USD 10,05 millones) y los préstamos con el 3,18% (USD 8,39 millones). La deuda financiera de la empresa a partir del año 2012 muestra un comportamiento creciente, tanto en términos monetarios como frente al total de activos, situación que se da fundamentalmente por la mayor colocación de deuda en el Mercado de Valores y gracias a que la empresa contrajo préstamos bancarios a largo plazo y ha venido sustituyendo en parte los de corto plazo. Es así que la deuda financiera pasó de financiar el 25,23% de los activos el 2012, con un valor de USD 49,03 millones a un 31,59% para el 2015 (28,89% en junio de 2016), con un valor de USD 79,49 millones (USD 76,22 millones en junio de 2016), la cual estuvo concentrada en un 79,77% (63,23% en junio de 2016) en el corto plazo y en un 20,23% (36,77% en junio de 2016) al largo plazo. Patrimonio En términos generales el patrimonio de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. se mostró creciente, puesto que pasó de USD 34,68 millones en el 2012 a USD 39,62 millones en el 2015, sin embargo, se debe indicar que durante el año 2013 éste disminuyó a USD 29,35 millones, debido a que en marzo de 2013 la Junta General de Accionistas resolvió declarar y pagar dividendos por USD 5,4 millones correspondientes a las utilidades del ejercicio económico 2012, así mismo en junio del mismo año, decidieron distribuir utilidades retenidas de los años 2009 al 2012 provenientes de las compañías fusionadas por USD 6,8 millones. En cuanto al financiamiento sobre el total de activos se evidenció que éste cayó del 17,85% en el 2012 a 14,00% en el 2014, mientras que para el año 2015 éste incrementó a 15,74%. Al 30 de junio de 2016 el patrimonio ascendió a USD 45,00 millones, cuyo financiamiento sobre el total de activos se ubicó en 17,05%. Al referirnos al capital social de la compañía, desde el año 2012 y hasta el año 2014 éste se mantuvo sin variación, cuyo financiamiento sobre los activos fue de 6,02% y de 5,11% respectivamente, sin embargo, a diciembre de 2015, dado el crecimiento de las operaciones y en especial de los activos de la empresa, la compañía vio la necesidad de realizar un fortalecimiento del mismo, por lo que en Junta General Extraordinaria y Universal de Accionistas de la compañía celebrada el 27 de abril de 2015 resolvió entre otros puntos aprobar un aumento de capital social a USD 25,00 millones, cuyo financiamiento sobre los activos también incrementó 41

42 y se ubicó en 9,93%, ratificando así el compromiso de los accionistas. Para el corte interanual de junio de 2016, el capital social se mantuvo en el mismo rubro de USD 25,00 millones y financió el 9,48% de los activos. En cuanto a su conformación, al 31 de diciembre de 2015, el patrimonio de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. estuvo conformado adicional a su capital social por utilidades retenidas que ascienden a USD 11,19 millones (4,45% de los activos) y reservas que por USD 3,43 millones (1,36% de los activos). Cabe indicar que las utilidades retenidas disminuyeron debido a que los rubros registrados fueron utilizados para robustecer el capital social de la compañía. Para junio de 2016, las cuentas anteriormente detalladas, se registraron por USD 16,57 millones (6,28% de los activos) y USD 3,43 millones (1,30% de los activos) en el mismo orden. Flexibilidad Financiera DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. refleja una aceptable capacidad de pago de sus pasivos de corto vencimiento con sus recursos corrientes. Es así que el indicador de liquidez medido a través de la razón circulante se ubicó en la unidad (1,00 veces) para los años 2012 y 2013, mientras que para el año 2014 fue de 1,09 veces y se redujo ligeramente a 1,07 veces para el año Al 30 de junio de 2016 éste indicador mejoró gracias a un mayor nivel de activos corrientes, por lo que llegó a ubicarse en 1,15 veces (1,16 veces en junio de 2015). CUADRO 27, GRÁFICO 13: NIVEL DE LIQUIDEZ Cuenta / Indicador Activo Corriente (miles USD) Pasivo Corriente (miles USD) Razón circulante (veces) 1,00 1,00 1,09 1,07 Liquidez inmediata (veces) 0,53 0,50 0,55 0,56 Cuenta / Indicador jun-15 jun-16 Activo Corriente (miles USD) Pasivo Corriente (miles USD) Razón circulante (veces) 1,16 1,15 Liquidez inmediata (veces) 0,60 0,59 Mientras tanto, los indicadores de liquidez inmediata se ubican por debajo de la unidad, observándose que disminuye de 0,53 veces en el 2012 a 0,50 veces para el 2013 y se recupera a 0,55 veces para el 2014 y a 0,56 veces para el 2015, situación que demuestra la importancia del inventario en la operación del negocio. Al 30 de junio de 2016 éste indicador fue de 0,59 veces. Es importante observar que el capital de trabajo de la empresa sube y mejora progresivamente desde el año 2012, pasando de un insignificante valor negativo de USD 3,00 mil en el 2012 a USD 12,78 millones para diciembre de 2015 (USD 27,38 millones en junio de 2016), fundamentalmente gracias a la reestructuración de obligaciones del corto al largo plazo y a un mayor crecimiento del activo corriente. Indicadores de Eficiencia DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. durante el ejercicio económico analizado ha presentado un periodo de cobro promedio anual ( ) de 48 días (50 días en junio de 2016), lo que determina que la compañía hace efectiva la cobranza de sus facturas en este lapso de tiempo aproximadamente. Por otro lado, al referirnos al indicador Plazo de Proveedores (período de pago a proveedores), se pudo evidenciar que la compañía durante el mismo período ( ) paga a sus 42

43 proveedores en un plazo promedio anual aproximado de 83 días (85 días en junio de 2016), plazo que se encuentra dentro del rango que los proveedores brindan crédito a la compañía. En cuanto a la Duración de Existencias, se observó que este indicador ha presentado pequeñas variaciones en su comportamiento durante el periodo analizado, observándose que pasó de 71 días en el 2012 a 60 días en el 2013, mientras que para los años 2014 y 2015 el lapso de tiempo fue de 67 y 68 días respectivamente (70 días en junio de 2016), variaciones que se dan en base a las estrategias de administración de inventarios de la empresa, y que se relaciona a que cierta parte de los productos comercializados son importadas, y la compañía negocia mayor volumen de compras con el objetivo de obtener mejores precios. Indicadores de Endeudamiento, Solvencia y Solidez En todos los periodos bajo análisis, los pasivos de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. superan a su patrimonio, con lo cual los indicadores de apalancamiento (pasivo total / patrimonio) muestran un comportamiento creciente entre los años 2012 (4,60 veces) y 2014 (6,14 veces), debido a que el rubro del patrimonio no se registró superior a la de sus años previos, además del crecimiento de los pasivos, no obstante, para el año 2015 el apalancamiento se redujo levemente a 5,35 veces, producto de una mayor velocidad de crecimiento del patrimonio frente al pasivo. Al 30 de junio de 2016 el apalancamiento registró un indicador de 4,86 veces, inferior al de junio de 2015 que fue de 5,31 veces, GRÁFICO 14: NIVEL DE APALANCAMIENTO Al analizar la relación Deuda Financiera / EBITDA anualizado se tiene que las obligaciones financieras de DISTRIBUIDORA FARMACÉUTICA ECUATORIANA (DIFARE) S.A. al 31 de diciembre de 2015 se cancelarían en 2,98 años (3 años el 2014 y 2,65 años el 2013), ubicándose en un rango aceptable al comparar el mismo con los plazos promedio de contratación de las deudas financieras. Para el primer semestre del año 2016 la mencionada relación se ubicó en 2,85 años. En cuanto a la relación de pasivos totales / EBITDA anualizado, se tiene que al 31 de diciembre de 2015, los pasivos pudieran cancelarse en 7,95 años, el cual disminuye en comparación al de su año previo que fue de 8,27 años. Al 30 de junio de 2016 el indicador fue de 8,20 años. Finalmente, el indicador de solidez (patrimonio total/activo total) fue prácticamente soportado por el activo de la compañía, alcanzando a diciembre de 2015 una participación del 15,74% (14,00% a diciembre de 2014). Al 30 de junio de 2016 el indicador fue de 17,05%. 43