EL PASS THROUGH DEL TIPO DE CAMBIO: UN ANÁLISIS PARA LA ECONOMÍA COSTARRICENSE DE 1991 AL 2001

Transcripción

1 BANCO CENTRAL DE COSTA RICA DIVISIÓN ECONÓMICA DEPARTAMENTO DE INVESTIGACIONES ECONÓMICAS DEPARTAMENTO MONETARIO DIE-DM/ DI DOCUMENTO DE INVESTIGACIÓN DICIEMBRE, 2001 EL PASS THROUGH DEL TIPO DE CAMBIO: UN ANÁLISIS PARA LA ECONOMÍA COSTARRICENSE DE 1991 AL 2001 Jorge León Murillo Ana Paricia Morera Marinelli Welmer Ramos González Documeno de rabajo del Banco Cenral de Cosa Rica, elaborado conjunamene por los Deparamenos de Invesigaciones Económicas y Moneario Las ideas expresadas en ese documeno son responsabilidad de los auores y no necesariamene represenan la opinión del Banco Cenral de Cosa Rica

2 TABLA DE CONTENIDO I. INTRODUCIÓN... 2 II. EL TIPO DE CAMBIO NOMINAL Y LOS PRECIOS... 3 A. El coeficiene de pass hrough del ipo de cambio... 3 B. El pass-hrough a nivel eórico... 4 C. Deerminanes del pass hrough... 6 D. Evidencia empírica... 9 III. MARCO METODOLOGICO A. Las correlaciones móviles B Un modelo de pass hrough para Cosa Rica C. Daos y variables uilizados III. RESULTADOS OBTENIDOS A. Esimación del coeficiene de pass hrough B. Dinámica de ajuse del coeficiene de pass hrough C. Deerminanes del coeficiene de pass hrough IV. CONCLUSIONES V. BIBLIOGRAFÍA ANEXOS...29

3 EL PASS THROUGH DEL TIPO DE CAMBIO: UN ANÁLISIS PARA LA ECONOMÍA COSTARRICENSE DE 1991 AL Resumen El objeivo de ese rabajo es esimar un coeficiene de pass hrough para Cosa Rica y deerminar la imporancia de algunos facores que han sido señalados por oros esudios empíricos como sus posibles deerminanes (gap del produco, desviación del ipo de cambio respeco al equilibrio, la aperura de la economía y la inflación rezagada). Para ello, se aplica un análisis de mínimos cuadrados ordinarios y con el fin de deerminar la dinámica del coeficiene, se uiliza el análisis de los vecores auoregresivos. Enre los resulados más imporanes se enconró que el pass hrough se realiza con dos meses de rezago y que su magniud es cercana al 16%. Adicionalmene, se confirma la imporancia de la inercia inflacionaria. Sin embargo, al es imar el pass hrough a largo plazo, se deerminó que ese coeficiene es cercano al 55%. El análisis de la dinámica de ajuse demuesra que el proceso oma cerca de diez meses, alcanzando su pico más alo en el quino mes. Finalmene, el esudio de las variables planeadas en la lieraura como deerminanes del coeficiene de pass hrough demosró que el efeco más imporane es el de la desviación del ipo de cambio real con respeco a su nivel de equilibrio. Adicionalmene, el gap de produco y el grado de aperura ienen un efeco considerable y el signo esperado. THE EXCHANGE RATE S PASS THROUGH: AN ANALYSIS FOR THE COSTA RICAN S ECONOMY FROM 1991 TO 2001 Absrac This paper esimaes a coefficien of pass hrough for Cosa Rica and ries o deermine he imporance of some facors ha had been poined ou by several empiric sudies as probable deerminans (GDP gap, real exchange rae deviaion from equilibrium, economy openness, and inflaionary lag). The coefficien is esimaed by OLS. In order o esimaed he dynamic beween exchange rae and inflaion rae a VAR analysis is conduced. In he shor run he pass hrough coefficien is 16% wih wo monhs of lag. Addiionally, is confirmed he imporance of inflaionary ineria. However in a long run analysis a pass hrough coefficien of 55% was found. The dynamic analysis shows ha his process akes around 10 monhs, wih an imporan increase in he fifh monh. Finally, he sudy of he deerminans of his coefficien shows ha he mos imporan effec is he misalignmen of he real exchange rae. Addiionally, he GDP gap and he economy openness have a significan impac on i. Clasificación JEL: E31, E58, F41. 1 Los auores agradecen las valiosas observaciones de Róger Madrigal que conribuyeron a enriquecer ese documeno. 1

4 I. INTRODUCCIÓN Usualmene, la esabilidad de precios es el objeivo prioriario de las auoridades monearias en la búsqueda del desarrollo de su economía. En ese comeido el conocimieno de los facores deerminanes del nivel de precios inernos es fundamenal y, denro de esos, los relacionados con el secor exerno cobran cada vez más relevancia, en el ano las economías aumenan su grado de aperura o se ornan más sensibles a los cambios en el enorno. Además, las crisis cambiarias que recienemene han vivido algunos países y el proceso inflacionario que les siguió, han hecho que la relación enre el ipo de cambio y los precios inernos sea objeo de mayor análisis. No obsane, la experiencia inernacional muesra que el raspaso del ipo de cambio a los precios no ha sido auomáico ni compleo y que depende de las condiciones propias de cada economía. Tal es el caso de Brasil, que en 1999 experimenó una devaluación del 60%, mienras que la inflación anualizada solamene ascendió a 8.5%. Por lo ano, la creencia de que en países muy abieros el grado de raspaso del ipo de cambio a los precios es cercano a la unidad, se ha viso cuesionada por lo que se ha enfocado la aención al ema del coeficiene de raspaso. El presene rabajo, iene como objeivo esimar el coeficiene pass hrough del ipo cambio sobre el nivel general de precios para Cosa Rica; durane el período comprendido enre enero de 1991 y junio del A parir de un esudio empírico, se preende cuanificar la magniud del coeficiene y el proceso de ajuse en el iempo, para lo cual se emplean variables explicaivas como la variabilidad del ipo de cambio, la aperura de la economía, el gap del produco inerno bruo, la desviación del ipo de cambio real respeco al de equilibrio y el índice de precios al consumidor. El documeno aborda brevemene los aspecos eóricos más imporanes de la relación enre el ipo de cambio nominal y los precios. Poseriormene, se expone la meodología uilizada en la invesigación. Se prosigue con el análisis de los resulados obenidos, y se finaliza discuiendo los principales hallazgos del rabajo realizado en secciones aneriores y proponiendo fuuras líneas de invesigación sobre el ema. 2

5 II. EL TIPO DE CAMBIO NOMINAL Y LOS PRECIOS Exise un amplio desarrollo eórico sobre el fenómeno inflacionario y sus deerminanes. En la acualidad, ese ema ha girado en orno a la idea de que los bancos cenrales deben seguir meas de inflación explícias y ener políicas consisenes con ese objeivo. De esa forma, las auoridades monearias deben ener un conrol sobre los deerminanes de la inflación. Si se pare del supueso de que la misma es un fenómeno moneario en el largo plazo, las auoridades económicas deben esablecer una políica monearia y fiscal disciplinada. Sin embargo, en el coro plazo se deben considerar oros efecos como: los aumenos salariales, los choques exernos, variaciones nominales en el ipo de cambio, enre oros. Por ello, se debe dar un adecuado manejo de la políica económica para no afecar de manera negaiva las expecaivas de los agenes económicos a fin de alcanzar las meas planeadas de inflación. Es por ello que es imporane conocer el efeco del ipo de cambio sobre los precios, para asegurar la esabilidad de esa variable. A. El coeficiene de pass hrough del ipo de cambio El efeco de las variaciones del ipo de cambio sobre la inflación inerna, es lo que la lieraura ha llamado coeficiene de pass-hrough del ipo de cambio 2. Ese coeficiene ambién se ha definido como la relación enre la inflación acumulada de j períodos y la asa de devaluación acumulada i períodos, permiiendo al menos un mes de rezago a la respuesa de la inflación ane variaciones en el ipo de cambio (Goldfajn y Ribeiro, 2000). Si el mismo es cercano a uno es equivalene a ener un raspaso oal de la devaluación a los precios; por su pare un coeficiene cercano a cero represena una inelasicidad oal de los precios de la economía ane un cambio en el ipo de cambio nominal. Usualmene, su efeco direco y de coro plazo esá relacionado con la pare imporada de la canasa de bienes que conforman el IPC 3. Por ello, a medida que esa proporción aumena se 2 En español ese fenómeno se denomina raspaso de los movimienos de ipo del cambio nominal a la inflación. 3 En Cosa Rica se calcula que alrededor del 30% de los bienes que componen la canasa del IPC son imporados. Sin embargo, esa canasa ya se encuenra desacualizada pues responde a una Encuesa de Ingresos y Gasos de

6 genera un mayor raspaso a los precios inernos. Asimismo, afeca la esrucura de cosos de las empresas que uilizan insumos imporados en sus procesos producivos. B. El pass-hrough a nivel eórico El esudio de los efecos de las depreciaciones en la inflación pare de la ley de un sólo precio, con lo que sería de esperar que si no hay diferencias imporanes en la homogeneidad y susiuibilidad de los bienes ransables de un país con el reso del mundo, prevalezca un único precio. Para el caso de una economía pequeña, implicaría que para manener el ipo de cambio real consane, una variación en la asa de cambio nominal debería acompañarse por un cambio de igual proporción en los precios en moneda inerna. Eso indicaría un passhrough del 100% y un manenimieno parejo del ipo de cambio real en su nivel de equilibrio. Tal como se muesra a coninuación: ε = E * P P * donde: ε E Tipo de cambio real Tipo de cambio nominal P* Precios exernos P Precios inernos Despejando p y aplicando logarimos p = e+p*-e Derivando p con respeco a e, se iene que: δp = 1 δe Sin embargo, el modelo de la paridad del poder de compra se absrae de las diferencias en las canasas que componen el índice de precios de las economías, que los mercados operen compeiivamene, que los bienes sean homogéneos, que no hayan impuesos ni cosos de 4

7 ranspore, enre oras condiciones. Una forma de incorporar el efeco de esos facores es considerar lo que se denomina la paridad relaiva de poder de compra, la que esablece que cambios en los precios relaivos deben compensarse con una variación en el ipo de cambio nominal. La enorme y vasa lieraura empírica sobre la ley de un solo precio ha llegado a la conclusión de que la misma se cumple en el muy largo plazo, pero no en el coro ni en el mediano plazo. Según la recopilación realizada por Froo y Rogoff (1995) y Rogoff (1996) se enconró que la paridad iende a verificarse sólo en economías de ala inflación o hiperinflación. Eso iene senido, ya que los precios experimenan rápidos ajuses en esos episodios, por lo que cualquier perurbación nominal es absorbida rápidamene por aumenos en los precios sin verse afecadas las variables reales. Sin embargo, para economías de baja inflación, la paridad se rechaza de forma ínegra. Eso implica que una aleración del ipo de cambio nominal endría efecos reales, ya que provocaría una desviación del ipo de cambio real debido a la exisencia de rigideces en los precios, por lo que cuando esos recuperan su flexibilidad, la paridad se cumpliría en el mediano o largo plazo (Yazigi, 2000). El hecho de que no se cumpla la ley de un sólo precio en el coro plazo, ha generado dos líneas de pensamieno sobre los efecos de ransmisión del ipo de cambio. La primera realiza el esudio a nivel microeconómico y se concenra en la esrucura de mercado y la eoría de organización indusrial para resalar las imperfecciones en el mecanismo de ransmisión de precios. La segunda rabaja a escala macroeconómica y se concenra en los efecos inflacionarios de la ransmisión de precios. De esa forma, en el primer caso se esablece que si hay imperfecciones en los mercados ó los bienes no son homogéneos, los efecos de ransmisión pueden ser menores a los predichos por la ley de un solo precio. Los rabajos que se han realizado en ese campo son diversos y usualmene se han concenrado en la esrucura de mercados y su concenración; el grado de homogeneidad y susiuibilidad enre los bienes y la paricipación de las firmas exranjeras con respeco a los compeidores inernos en deerminado bien; la asimería de las decisiones de enrada o salida de las firmas de una indusria deerminada cuando la asa de cambio varía; la posibilidad de inercambio enre firmas; y algunas decisiones de políica comercial, cambiaria o monearia (Rincón, 2000). 5

8 La línea de pensamieno macroeconómica se concenra básicamene en los efecos sobre el nivel general de precios, los cuales se dan a ravés de los siguienes canales: el valor de los bienes y servicios imporados, y los precios relaivos enre ransables y no ransables. En el primer caso, la ransmisión se daría a ravés del incremeno de los cosos en la moneda inerna dado un aumeno en los precios de los bienes y servicios imporados. La eficiencia de ese canal dependería de cuán perfecos sean los mercados, de las caracerísicas de los bienes, de la elasicidad de ajuse de los precios de los insumos y del grado de aperura de la economía. Por ora pare, el ajuse de precios relaivos esablece que la devaluación provoca un desvío de demanda hacia el secor no ransable provocando un aumeno en los precios y finalmene en la inflación. Adicionalmene, la línea macroeconómica esablece que los posibles efecos inflacionarios de una devaluación dependen ambién del nivel en que se encuenre la asa de cambio real observada. Si la misma esá en equilibrio, es de esperar que una devaluación produzca, dado odo lo demás consane, un incremeno de igual proporción en los precios. Si la asa de cambio real observada esá depreciada, se esperaría que la devaluación enga un efeco más que proporcional sobre el nivel general de precios de al manera que se logre una asa de equilibrio. Caso conrario se presenaría cuando la asa de cambio real observada esá apreciada (Rincón, 2000). C. Deerminanes del pass hrough A pesar de que la devaluación afeca direcamene el precio de los bienes imporados, ese movimieno no se ransfiere necesariamene en forma inmediaa al consumidor. Cuándo se presena dicha ransferencia y en qué proporción, depende de varios facores, ales como: 1. El objeivo de inflación que se fije el banco cenral y su credibilidad. Por ejemplo, en un régimen de meas de inflación, el crecimieno de los precios depende de la políica monearia y de las expecaivas de los agenes. De esa forma, en el coro plazo se puede observar un incremeno de la inflación cuando se da una devaluación, pero en el largo plazo dicha variable enderá nuevamene al nivel definido por el Banco Cenral. En ese caso exise una 6

9 reroalimenación enre la inflación y el ipo de cambio, ya que las meas definidas por la auoridad monearia ayudan a modificar las expecaivas de los agenes y a disminuir el grado de raspaso, eso a su vez maniene una inflación baja ane cambios en la paridad nominal. 2. A medida que se disminuye el nivel de inflación el pass hrough iende a caer. Taylor (2000) señala que en una economía con baja inflación, los agenes no modifican sus precios al presenarse un choque pues lo perciben como ransiorio. Por eso, en las economías más desarrolladas y alamene compeiivas las empresas han perdido la capacidad de raspasar aumenos en cosos a sus precios. Ora forma de visualizar ese fenómeno es que en una economía con baja inflación, el cambio del valor de un bien es percibido como un cambio en los precios relaivos. Eso iene mayor impaco en su demanda y en su paricipación en el mercado. Por lo ano, los cosos de aumenar precios podrían ser muy alos para una empresa si la paricipación en el mercado deermina en gran pare su uilidad oal (García y Resrepo, 2001). 3. La desalineación del ipo de cambio real es oro facor relevane en la deerminación del amaño del coeficiene de pass hrough. Alos niveles de desempleo podrían indicar un desajuse en la paridad real. Es decir, el ipo de cambio real esaría muy apreciado provocando un exceso de ofera del secor no ransable. En ese caso, un incremeno del ipo de cambio nominal reduce el exceso de demanda sobre el secor ransable de la economía y con ello se aenúan las presiones inflacionarias. Por ano, el efeco de una apreciación nominal se disribuye enre el ipo de cambio real y el nivel de precios, siendo eso una herramiena para hacer el ajuse real de la economía. Por oro lado, flucuaciones en el ipo de cambio que no esán basadas en ajuses requeridos de los precios relaivos, provocan que la oalidad del ajuse se manifiese en inflación domésica (Goldfajn y Valdés, 1997). 7

10 4. La volailidad del ipo de cambio obliga a los imporadores a ser más cauelosos al cambiar sus precios. Ball, Mankiw y Romer (1988) señalan que los empresarios enfrenan cosos de menú 4 y por ello, sólo modificarán sus precios si el beneficio de hacerlo supera esos cosos. 5. Disinas magniudes en el movimieno del ipo de cambio nominal ambién afecan el amaño relaivo del pass hrough. Frene a grandes cambios en la paridad nominal y, por ano en cosos, exisen mayores incenivos para que los agenes económicos modifiquen sus precios, en comparación a siuaciones en que la flucuación nominal es pequeña. Por ello, devaluaciones más fueres pueden señalar una pérdida del ancla nominal frene a lo cual los agenes económicos realizarán prono los ajuses necesarios, generando un mayor pass hrough. En ese caso una secuencia de mini devaluaciones sería menos inflacionaria que una sola devaluación de mayor amaño. 6. La evolución de la demanda agregada deermina si las empresas pueden raspasar los incremenos en cosos a los precios finales. Cuando la economía se encuenra en una recesión, el comercio no iene la capacidad de ransmiir el efeco que produce sobre sus cosos el aumeno del ipo de cambio, a fin de no perder paricipación en el mercado. En épocas de expansión, cuando exise exceso de demanda, esa acción se puede realizar sin mayor dificulad. Asimismo, los movimienos en el ipo de cambio afecan el nivel y la composición de la demanda agregada, de al manera que una devaluación puede que la reduzca lo suficiene como para que se compense el efeco del incremeno en los precios. Por ejemplo, bajo el supueso de que el ingreso nominal es consane y los precios son perfecamene flexibles, cuando el precio de los bienes imporados aumena, el ingreso real de los consumidores cae. Si la demanda de los mismos es inelásica, la compra de oros bienes y servicios deberá caer y con ello su precio. 7. El grado de concenración del mercado es oro facor imporane en la deerminación del pass hrough, dado que genera rigideces en los precios. Teóricamene se ha señalado que mienras más compeiivo es el mercado, mayor es el pass hrough. Caso conrario se presena cuando las firmas rabajan en mercados imperfecos. En esa siuación, es posible que las empresas puedan absorber las flucuaciones del ipo de cambio con sus márgenes de ganancia para no perder paricipación en el mercado. 4 Ese concepo se define como aquellos cosos derivados del proceso de modificar los precios. 8

11 Por eso, denro de los esudios realizados sobre ese ema, cada vez se le da más relevancia a la organización de los mercados (Dornbusch, 1987), resalando aspecos ales como: el grado de peneración de las imporaciones, la esrucura del mercado en érminos de mayor o menor concenración, y la diferenciación y grado de susiución enre producos nacionales e imporados (García y Resrepo, 2001). D. Evidencia empírica A nivel empírico exise una larga lisa de invesigaciones sobre el efeco de pass hrough del ipo de cambio a los precios en muy diversos países. Sin embargo, denro de los que se consideran más relevanes para fines de comparación con el caso de Cosa Rica se encuenran: Comboni y De la Viña (1992), Orellana y Requena (1999); Rincón (2000), Corbo, Landerreche y Schmid-Hebbel (2001), Goldfajn y Ribeiro (2000), Kandil (2000) y Morera (2000) 5, los cuales se describen brevemene a coninuación. Comboni y De la Viña (1992), realizan un análisis de la relación enre la variación del ipo de cambio y la asa de inflación para Bolivia para el periodo pos esabilización (febrero de 1989 y enero de 1992). Dado que rabajan con una economía pequeña y abiera, uilizan la regla de la Paridad del Poder de Compra para planear un modelo donde el ipo de cambio se deermine en forma simulánea con la inflación. Además, consideran incremenos en los precios de los hidrocarburos y variaciones en el nivel inernacional de precios (inflación exerna) como deerminanes de la asa de inflación domésica. 5 Para ver un resumen de los modelos uilizados y los principales resulados, refiérase al anexo 1. 9

12 Realizan esimaciones con el méodo de máxima verosimiliud con información complea. Poseriormene, derivan un modelo de vecores auorregresivos (VAR), y finalizan con el empleo de la écnica de coinegración para verificar la relación de equilibrio en el largo plazo. Al aplicar esa meodología, obienen que las variaciones en el ipo de cambio se ransmien en un 60% a los precios un mes después. En ese senido, apunan que una políica agresiva de depreciación cambiaria no endrá impacos imporanes en el ipo de cambio real, a no ser que se complemene con oro ipo de medidas que ayuden en el ajuse de los precios relaivos de los bienes ransables. El siguiene esudio para la economía boliviana es elaborado por Orellana y Requena (1999) a fin de esablecer los deerminanes de la inflación de dicho país. Uilizan modelos de vecores auorregresivos, donde suponen que el nivel de precios depende de: un agregado moneario, de variables relacionadas con la ransmisión de la inflación imporada, de la asa de depreciación cambiaria y de cambios en precios claves. Las esimaciones del modelo muesran que el efeco ransmisión de la depreciación a la inflación es menor al que exisía en el pasado debido a la reducción en la asa de depreciación, es decir, los resulados permien concluir que la relación enre la asa de depreciación y la inflación es no lineal. Además muesra que con depreciaciones bajas de 0,5% mensual el coeficiene de pass hrough es del 24% mienras que si la depreciación llega la 2% el coeficiene de raspaso se orna cercano al 100%. Rincón (2000) realiza un esudio para la economía colombiana con daos mensuales del período Traa de deerminar si exise una relación de largo plazo enre el ipo de cambio y los precios de las imporaciones, las exporaciones y el nivel agregado de precios. Para ello, se uiliza un sisema mulivariado donde se incorporan los cosos laborales, la brecha enre el produco poencial y el PIB, la asa de cambio observada, el nivel de medios de pago (M1) y una medida de producividad. El efeco de largo plazo del precio de las imporaciones y exporaciones con respeco a la devaluación nominal es de 0.84 y En el caso del nivel de precios, el efeco es de Por su pare, los efecos de coro plazo sobre las imporaciones y exporaciones son de 7% y 63%, respecivamene. Asimismo, la devaluación nominal afeca posiivamene la inflación agregada con un rezago de 7 meses. 10

13 Esos resulados le permien concluir que variaciones en el ipo de cambio nominal podrían ener efecos reales de largo plazo, ya que los efecos de ransmisión no son compleos. Además, el uso de un régimen de ipo de cambio flexible bajo esas condiciones no endría mayores efecos sobre el nivel general de precios de la economía. Corbo, Landerreche y Schmid-Hebbel (2001), realizan una invesigación con el objeivo de medir el grado de éxio de los países que han implemenado Inflaion Targeing. En el esudio no encuenran diferencias imporanes en los coeficienes de pass hrough enre aquellas economías que siguieron objeivos de inflación y aquellas oras que no lo hicieron. Todos los países esudiados se caracerizan por manener niveles de inflación bajos. Sin embargo, enconraron que el pass-hrough ha endido a declinar a ravés del iempo conforme los niveles de inflación ceden. Denro de los análisis más recienes del coeficiene de pass-hrough se encuenra el rabajo elaborado por Goldfajn y Ribeiro (2000). Dicho esudio se aplicó a 71 países uilizando daos mensuales de enero de 1980 a diciembre de Las esimaciones señalan que el máximo impaco en el coeficiene de pass-hrough se produce a los doce meses y que el mismo se incremena a medida que el horizone de medición se amplía. Además señalan que la inflación inicial es la variable más imporane del pass-hrough para los países desarrollados y que para los países en desarrollo es la desviación del ipo de cambio real. Finalmene, punualizan que el modelo esimó inflaciones más alas que las observadas en algunos casos donde se presenan alas depreciaciones. Ello sugiere que ese ipo de modelos se debe usar con cauela luego de sufrir períodos de ala depreciación. Kandil (2000) analiza series de daos anuales de producción real y precios para 22 países en desarrollo, denro de los que se encuenra Cosa Rica. Para su esudio supone que el crecimieno de la producción real y la inflación flucúan en respuesa a choques en la demanda agregada domésica, en el precio de la energía y en el ipo de cambio. Esos choques se disribuyen aleaoriamene en el período bajo invesigación. Denro de los resulados más imporanes para Cosa Rica se encuenra que una devaluación anicipada incremena el coso de los insumos de producción imporados y la inflación en un 38%; en el caso de que no sea esperada, el efeco sería de 14% Adicionalmene, los efecos 11

14 combinados de demanda y ofera deerminan la respuesa posiiva de la inflación ane flucuaciones no anicipadas del ipo de cambio, mediane la disminución de la producción e incremeno de las exporaciones neas. Asimismo, una apreciación no anicipada del ipo de cambio nominal conduciría a una caída en los precios. Oro esudio específico para el caso de Cosa Rica es Morera (2000), donde se aplica la meodología uilizada en el arículo de Hausmann y oros, 1999; con el fin de elaborar un indicador que aproxime los coeficienes de pass hrough para el ipo de cambio y los salarios. Para ello, se aplica el enfoque de coinegración, con el fin de esablecer una relación de largo plazo enre las variables. Poseriormene, con el fin de deerminar la dinámica del modelo, se uiliza el análisis de los vecores auoregresivos. Enre los resulados más imporanes desacan: las elasicidades del ipo de cambio y los salarios en la ecuación de largo plazo, de 0.75 y 0.32 respecivamene, y mayor velocidad e imporancia de la ransmisión de los efecos del ipo de cambio a los precios inernos. La evidencia inernacional indica que el grado de pass hrough es más reducido acualmene que en períodos aneriores, y frene a la fala de un esudio riguroso de lo aconecido en Cosa Rica en ese campo, se hace indispensable ahondar en la invesigación del coeficiene de pass hrough en nuesro país. 12

15 III. MARCO METODOLOGICO A. Las correlaciones móviles El ejercicio más simple que se puede realizar para medir el pass hrough es esimar una correlación enre la inflación y la devaluación. En ese caso se esimaron dos correlaciones móviles. La primera (correl 1) iene la fecha de inicio fija en enero de 1991 y se le agrega una observación adicional a cada coeficiene de correlación a parir de enero de Por lo ano, cada correlación iene una muesra mayor que la anerior. En el gráfico 1, se puede apreciar que ese coeficiene es basane esable y su valor medio se aproxima al 30%, lo cual corresponde al porcenaje de bienes imporados en la canasa del IPC. Sin embargo, presena algún movimieno al inicio del período hasa la miad de 1995, cuando se orna más esable y poseriormene iene un leve incremeno a parir de El segundo cálculo (correl 2) iene una muesra móvil dado que ano la fecha de inicio como la final cambian con cada coeficiene de correlación maneniendo fijo un período de cuaro años. En ese caso, se observa que la relación es más voláil y muesra varios picos imporanes denro de los que se encuenran dos fueres descensos al inicio y final del período y un incremeno considerable enre abril de 1997 y diciembre de Gráfico 1 Coeficiene de Correlación Movil enre Inflación y Devaluación Correl 1 Correl

16 De lo anerior, se concluye que omar decisiones políicas basadas únicamene en un modelo sencillo de correlaciones puede conducir a errores dado que no se esarían omando aquellos períodos donde se presenan cambios esrucurales imporanes. Adicionalmene, esa relación al ser muy burda, no oma en cuena la influencia que pueden ener oras variables en esa relación; por ello, es recomendable esimar un modelo más acorde con la realidad. En Cosa Rica desde 1983 se rabaja con un sisema cambiario ipo crawling peg, donde en el período de esudio ( ) la devaluación media fue de 12.9% y la inflación media de 15%. Eso supondría que dado ese esquema cambiario de pequeños ajuses diarios en el ipo de cambio, los anuncios de la auoridad monearia sobre la paua de devaluación y del conocimieno de la regla de paridad del ipo de cambio, las devaluaciones inesperadas por pare de los agenes económicos son pocas, por lo que el ajuse de la devaluación hacia la inflación se da en un período coro. Sin embargo, con el propósio de complemenar los esudios del efeco de variaciones del ipo de cambio sobre la inflación realizados en el país, a coninuación se planea un modelo economérico a fin de medir el coeficiene de pass hrough y sus deerminanes. No obsane se realiza la observación de que ese ipo de modelos usualmene se aplica cuando se manejan esquemas cambiarios donde las devaluaciones son sorpresivas y por ano, exise un rezago en el ajuse de los precios por pare de los agenes económicos. B Un modelo de pass hrough para Cosa Rica El efeco de las variaciones del ipo de cambio sobre los precios no opera de forma inmediaa ya que ese ajuse depende de una serie de facores, los cuales ya han sido raados ampliamene en la eoría y esudiados empíricamene en disinas economías como: México, Bolivia, Indonesia, Chile, Brasil, enre oros. Por ello, en una economía pequeña y abiera como la cosarricense y considerando los esudios previos realizados en el campo del pass-hrough, en esa sección se desarrolla un modelo para medir la relación enre la inflación y el ipo de cambio, el cual esaría definido por las siguienes ecuaciones: (, + j) = α0 + α1 e( 1, + j 1) + α 2TCR( 1) + α 3GAP ( 1) + α 4π ( 1) + α 5APE( 1) π (1) 14

17 π + α = α 7 e α 1 e 1 * GAP 1 + α TCR 2 + α 8 e 1 1 * π + α GAP α 9 1 e 1 + α π 4 1 * APE 1 + α 5 APE 1 + α 6 e 1 * TCR 1 (2) La ecuación (1) expresa la asa de inflación (π) en función de la depreciación del ipo de cambio nominal ( e ), la desviación del ipo de cambio real (TCR), una aproximación del ciclo económico (GAP), la inflación desfasada ( π 1 ) y el grado de aperura (APE) 6. Por su pare, la ecuación (2) incorpora adicionalmene las elasicidades cruzadas a fin de medir los efecos de cada uno de los érminos propuesos en el coeficiene de pass hrough. En el caso del coeficiene de devaluación nominal, se espera que enga signo posiivo. Aumenos en la asa de devaluación afecan los precios de los bienes imporados así como el valor de los insumos exranjeros uilizados en la producción nacional. Para el coeficiene de la brecha porcenual enre el ITCER observado y el de equilibrio se espera que la relación sea direca. Si las devaluaciones no esán basadas en ajuses requeridos en los precios relaivos, van a inducir inflación, o bien se reverirán en fuuras revaluaciones nominales, siendo más probable el primer caso (Goldfajn y Valdés, 1997). La aperura de la economía puede ener dos efecos conrarios y el signo esperado va a depender de cual de ellos sea el dominane. Enre más abiera sea una economía mayor se espera que sea el impaco de una devaluación sobre los precios inernos. Por lo ano, en ese caso se endría una relación posiiva. Sin embargo, conforme se aumena el proceso de aperura es posible que secores económicos imporanes se vean expuesos a grados mayores de compeencia. Por ello, a fin de no perder paricipación en el mercado prefieren absorber ese aumeno de los cosos mediane reducción de su margen de ganancia. Eso puede provocar una disminución en los precios que conllevaría a que la aperura uviera un efeco negaivo sobre la inflación. 6 En el anexo 2 se presenan gráficamene las variables uilizadas en el modelo 15

18 Dado que la inflación iende a esar correlacionada posiivamene con la persisencia inflacionaria, se esperaría que ambién uviera una relación posiiva con el coeficiene de pass hrough (Taylor, 2000). Ese coeficiene busca capar la capacidad de los comercianes de raspasar incremenos en sus insumos a los precios finales. Como se expuso aneriormene, la evidencia empírica de disinos países muesra que la asa de raspaso depende del nivel de inflación que experimena un país, en siuaciones con niveles inflacionarios alos se iende a observar un pass hrough alo, y en países con inflaciones bajas el coeficiene iende a ser muy reducido. Por úlimo, la brecha enre el PIB poencial y el observado que represenaría el ciclo de la economía, se espera que enga un valor posiivo ya que en el ciclo expansivo los producores ienen más facilidades para raspasar sus cosos crecienes a los precios. En caso de que la economía se encuenre en depresión, devaluaciones imporanes no necesariamene se raducen a precios porque las firmas no realizan un ajuse proporcional al incremeno. No obsane, el modelo (1) planeado aneriormene recoge los efecos a coro plazo dado que denro de las variables dependienes se encuenra la inflación rezagada. Por ello, para derivar los resulados a largo plazo del modelo anerior se realiza la corrección perinene a fin de eliminar el efeco que iene la inercia inflacionaria en el coro plazo 7. Si se pare de que a largo plazo la economía iende a un esado esacionario, es de esperar que la asa de crecimieno de la inflación pasada sea igual a la acual; es decir: π 1 = π (3) Aplicando ese supueso en la ecuación 1, se endría lo siguiene: π = α 0 + α1 e+ α 2TCR + α3gap + α 4π + α 5APE (4) Despejando π en la ecuación (4), obendríamos el siguiene modelo de largo plazo: 7 Se debe recordar que a largo plazo la inflación esaría explicada por sus fundamenales y no por el comporamieno pasado de la misma variable. 16

19 π = α 0 e α1 α 2 α 3 α5 + + TCR + GAP + ( 1 α ) (1 ) (1 ) (1 ) 4 α 4 α 4 α 4 APE (5) Del cual se puede obener el efeco a largo plazo de las variables explicaivas sobre la inflación. C. Daos y variables uilizados Para la esimación de ese modelo se uilizan daos mensuales desde enero de 1991 hasa junio del El amaño de la muesra esá dado por la disponibilidad de daos, principalmene en lo que se refiere al del produco inerno bruo ya que al cambiarse la base de ese agregado no se dispone aún de cifras para períodos aneriores. La serie de inflación se consruyó usando información mensual del índice de precios al consumidor (IPC) 8 adelanada 6 meses. Esa misma aproximación se uiliza para el cálculo de la devaluación, omando el promedio del valor observado de compra-vena en el mes. El PIB poencial se esimó mediane una regresión de la misma variable en función del iempo como forma de obener la endencia. Poseriormene, el GAP del PIB se esima como la diferencia enre el PIB observado menos el poencial enre ese úlimo. Para conrolar la desviación del ipo de cambio efecivo real (ITCER) del nivel de equilibrio se uiliza la brecha enre el ITCER observado respeco al de equilibrio enre ese úlimo valor. Para el calculo del ITCER de equilibrio adicionalmene se uilizó una regresión de la variable en función del iempo 9. La esimación de la aperura se creó usando la suma de las exporaciones FOB y las imporaciones CIF de bienes como proporción de PIB. 8 Adicionalmene se modelo esa variable uilizando oras mediciones de precios ales como: INI; IPPI e IPNR. Sin embargo, el ajuse obenido con ellos no fue el más saisfacorio. 9 A fin de esimar el produco poencial y el ipo de cambio de equilibrio, ambién se uilizó el filro de Hodrick y Presco. No obsane, se enconró un mejor ajuse de las variables al uilizar la endencia lineal. 17

20 III. RESULTADOS OBTENIDOS A. Esimación del coeficiene de pass hrough Con el fin de evaluar el amaño del coeficiene del pass hrough, se esimó la ecuación 1 de la sección anerior uilizando mínimos cuadrados ordinarios 10. Los resulados obenidos se presenan a coninuación en la abla Tabla 1 Resulados obenidos para la ecuación 1 Variable Coeficiene Signo esperado T esadísica Probabilidad e (-2) TCR GAP (-2) APE (-4) π (-1) C / AR(1) / R DH 1.82 ARCH(4) 1.14(29%) 1 LM(4) 1.64(20%) 1/ Las probabilidades se reporan enre parénesis La regresión anerior 12 muesra un ajuse basane bueno; con los signos esperados y odas las variables significaivas al 5%. Sin embargo, a fin de resolver los problemas de auocorrelación que se presenaban fue necesario realizar una corrección con el méodo AR(1). 10 Se preendió esimar una ecuación de largo plazo mediane el méodo de coinegración. Sin embargo, al realizar la esimación del rezago ópimo de las variables mediane el crierio de Akaike y Schwarz y aplicar al a la prueba de Inegración, se enconró que algunas de las variables dependienes eran I(0) por lo que no se consideró conveniene la aplicación de esa meodología (véase anexo 3). 11 Los rezagos que presenan cada una de las variables en ese modelo corresponden a su respecivo rezago ópimo. 12 A fin de realizar la esimación, se eliminó la observación del 7:1994 por ser un dao oulier 18

21 Para medir el coeficiene de pass hrough se uiliza la variable e, esa indica que con dos períodos de reraso las firmas raspasan el 16% de las flucuaciones del ipo de cambio a los precios. Esa cifra es similar a los hallazgos de Goldfjan y Ribeiro (2000) en su esudio de panel para daos mensuales, donde encuenran que para un grupo de países, en el cual se incluye Cosa Rica, el raspaso en res meses es de 19%. Adicionalmene, Kandil (2001) esima ese indicador para el caso específico de Cosa Rica y obiene 14%. Los resulados del modelo ambién presenan evidencia esadísica de una fuere inercia en el proceso inflacionario, como consecuencia de las expecaivas de los agenes económicos y de la indexación al ipo de cambio de algunos bienes ransables. Según esas esimaciones, un 0.71 de la inflación del período anerior persise en el iempo. De igual manera, resula significaivo el efeco de la desviación del ipo de cambio real con un resulado de En el caso de la aperura, el efeco no es an imporane, ya que con un rezago de cuaro períodos muesra un coeficiene de Con respeco a los resulados obenidos al aplicar la meodología expuesa en la ecuación 5, se obienen los siguienes resulados de largo plazo: Tabla 2 Resulados obenidos para la ecuación 5 Variable Coeficiene Signo esperado e (-2) TCR GAP (-2) APE (-4) En ese caso, se observa que el efeco acumulado de las variaciones del ipo de cambio sobre los precios es 55%. Si bien el pass hrough de coro plazo es 0.16, cifra que se puede considerar baja para la economía cosarricense, el efeco acumulado si es imporane y debe ser considerado por auoridades monearias, ya que le impone un piso a la inflación. 19

22 Adicionalmene, se puede mencionar que el efeco acumulado de la desviación del ipo de cambio real es considerable (1.69); por lo ano, depreciaciones mayores a las necesarias para resablecer el equilibrio en el mercado cambiario con el fin de ganar compeiividad, inroducirían presiones inflacionarias significaivas. En el caso del gap del produco es 0.34 y de la aperura de Esos resulados confirman que con ciclos expansivos los producores ienes una mayor facilidad de raspasar los cosos crecienes a los consumidores, ya que en ese caso la pérdida de paricipación en el mercado por la susiución de bienes que se presena cuando el precio de los bienes se incremena es menor a la que usualmene se observa en épocas de recesión. Adicionalmene, el modelo brinda evidencia esadísica que podría confirmar que en el caso de la aperura, el efeco de una mayor compeencia es predominane sobre el hecho de que al aumenar la misma, exise una mayor canidad de bienes imporados que son más sensibles a variaciones en los precios. Eso indicaría que los comercianes prefieren absorber pare de los cosos crecienes a fin de perder mercado. Sin embargo, como se mencionó aneriormene, el IPC responde a una canasa de bienes que ya se encuenra desacualizada y por ello se podría esar produciendo un sesgo en la medición de ese efeco. B. Dinámica de ajuse del coeficiene de pass hrough A fin de esablecer la dinámica de ajuse del coeficiene de pass hrough se realizó un análisis de impulso respuesa 13, el cual simula cómo evoluciona la inflación en el iempo como consecuencia de un incremeno sorpresivo en ora de las variables del sisema, en ese caso la variación del ipo de cambio 14. Además, ese ejercicio permie deerminar la duración del efeco y el rezago con que la asa de inflación responde a las variaciones del ipo de cambio. En el Gráfico 2 se muesra el efeco fuuro de la inflación ane un choque de una desviación esándar de la variación del ipo de cambio. Se puede observar que el choque genera un aumeno en la asa de crecimieno de los precios inernos durane los primeros res meses. Poseriormene, se desacelera en un lapso cercano a un mes y a parir de ese momeno se inicia la dinámica de ajuse hacia el equilibrio. Una posible explicación para que eso ocurra 13 A fin de ampliar el conocimieno de esa écnica, refiérase a Mayorga (1996). 14 Ese análisis se realiza con el paquee economérico Eviews, el cual asume choques posiivos de una desviación esándar del residuo de la variable. 20

23 serían los sicky prices ocasionados por las rigideces nominales de los conraos salariales raslapados y fijos o los cosos de menú de cambiar los precios. Poseriormene, cuando se van eliminando esas rigideces nuevamene se acelera la asa de crecimieno de la inflación, alcanzando su puno más alo en el quino mes. El proceso de ajuse se agoa en un plazo cercano a los diez meses y a parir de ese momeno, el impaco del choque se vuelve ligeramene negaivo, eso debido probablemene a una sobrerreacción inicial; volviendo al puno de equilibrio en meses poseriores Gráfico 2 Función de impulso respuesa de la inflación ane un choque en la asa de devaluación C. Deerminanes del coeficiene de pass hrough En la ecuación 1 se mide el amaño del coeficiene de pass hrough, pero no se explica. Es por ello que en esa sección se realiza el reemplazo del coeficiene de pass hrough para medir empíricamene la imporancia de los facores propuesos por la eoría sobre la deerminación del mismo. Para ello se esima la ecuación 2 planeada en el capíulo anerior. Dados los resulados enconrados en la primera pare, es imporane analizar en dealle las consecuencias que iene sobre el rabajo de esa sección, el hecho de que los movimienos en el ipo de cambio nominal se raduzcan en variaciones de los precios con dos meses de rezago. Los agenes, al momeno de raspasar las variaciones nominales del ipo de cambio a los precios, pueden esar omando en cuena los facores del mes en que ocurre la variación, o 21

24 bien el periodo en que realmene se raspasa los cambios a precios. Por lo ano, se realiza una esimación en que las variables TCR, GAP, APE y π conservando el mismo rezago del modelo anerior. Adicionalmene, cuando se inroduce e se uiliza el rezago del período cuando ocurre la variación del ipo de cambio (2 meses), de al forma que se cape la no linealidad del raspaso. Los resulados obenidos al esimar la ecuación 2 se resumen en le anexo 4 y a coninuación se presenan únicamene aquellas variables que fueron esadísicamene significaivas al 10%: Tabla 3 Resulados obenidos para la ecuación 2 Variable Coeficiene Signo esperado T esadísica Probabilidad e (-2) TCR* e (-2) GAP (-2) * e (-2) APE (-4) * e (-2) π (-1) AR(1) / R ARCH(4) 0.22(93%) LM(4) 0.73(58%) Del cuadro anerior, se observa que el deerminane más imporane del pass hrough es el gap del ipo de cambio real. Ese resulado concuerda con los hallazgos del esudio del Goldfajn y Ribeiro (2000), quienes deerminaron que ese indicador era la variable más imporane para los países en desarrollo, dado que las devaluaciones que realizan usualmene no esán basadas en los ajuses requeridos por los precios relaivos. Por lo ano, ese resulado indica que cuando el ipo de cambio se encuenra sobrevalorado las personas perciben una devaluación como un ajuse permanene para reornar al equilibrio; lo cual les brinda una clara señal de que deben ajusar sus precios. Eso provocaría que el coeficiene de pass hrough aumene. 22

25 Adicionalmene el gap del produco y la aperura ienen un efeco considerable en ese indicador, y ambas ienen el signo esperado. En ese úlimo caso se puede apreciar en el anexo 2 que la variable aperura iene una fuere endencia a la alza. Por ello, esa variable podría esar capurando ese efeco. Por su pare, el gap indicaría que cuando la economía se encuenra en crecimieno, se facilia el proceso de raslado de las variaciones del ipo de cambio hacia la inflación. Sin embargo, de los resulados aneriores resala el hecho de que la inflación rezagada no enga efeco sobre el coeficiene de raspaso. Eso esaría indicando que independienemene del amaño de la inflación el coeficiene de pass hrough no cambia. Eso sería conrario a lo enconrado en la evidencia empírica inernacional que ha demosrado que ese coeficiene iende a disminuir conforme se esabiliza el nivel de precios; sin embargo, una posible explicación para ello, es que durane el período de esudio los cambios en la inflación no han sido an alos como para capar ese efeco. Por su pare, los coeficienes esimados en la primera pare para las variables GAP, TCR y APE cambian en esa regresión, ya que pierden significancia en el modelo. En el caso de e su coeficiene aumena considerablemene (de 0.16 a 0.75), sin embargo su significancia es menor en comparación con el primer modelo. 23

26 IV. CONCLUSIONES En ese rabajo se preendía indagar los poenciales efecos de un variación del ipo de cambio nominal sobre la asa de inflación para el caso de Cosa Rica. Ese ema ha adquirido gran imporancia a nivel inernacional dada la endencia de los países de opar por esquemas de meas de inflación o de regímenes de flexibilidad oal, lo cual ha generado una disminución de los coeficienes de pass hrough. En la recopilación de maerial eórico sobre ese ema, se mencionó que el precio de la divisa iene canales claros por los cuales influye en el nivel general de precios. Específicamene, es a ravés de los bienes e insumos imporados uilizados en la producción, que el ipo de cambio deja ver su influencia sobre el IPC. Sin embargo exisen cieras rigideces que impiden que ese efeco sea direco, lo cual ha dado origen al esudio del pass hrough. Para la economía cosarricense se enconró que el pass hrough a coro plazo se realiza con dos meses de rezago y que su magniud es cercana al 16%, cifra consisene con la enconrada en análisis empíricos similares (Goldfjan y Ribeior (2000) y Kandil (2001)). Adicionalmene se confirma la imporancia de la inercia inflacionaria como consecuencia de las expecaivas de los agenes económicos y de la indexación al ipo de cambio del precio de algunos bienes ransables. En el largo plazo, se observa un impaco considerable de las variaciones del ipo de cambio sobre los precios ya que el efeco oal se aproxima a un 55%. Por ello, ese resulado debe ser considerado al omar decisiones de políica económica ya que le impondría un piso a la inflación. Además, el efeco acumulado de la desviación del ipo de cambio real ambién es considerable (169%). Por ano, depreciaciones mayores a las necesarias para resablecer el equilibrio en el mercado cambiario con el fin de ganar compeiividad, inroducen presiones inflacionarias significaivas. Los valores obenidos en el largo plazo para el gap del produco y de la aperura son de 34% y 31%. Con lo que se muesra que con ciclos expansivos los producores ienen una mayor facilidad de raspasar los cosos crecienes a los consumidores. Adicionalmene, el modelo brinda evidencia esadísica que podría confirmar que en el caso de la aperura el efeco de una mayor compeencia es predominane sobre el hecho de que al aumenar la aperura, exise una 24

27 mayor canidad de bienes imporados que son más sensibles a variaciones en los precios. Sin embargo, como se mencionó aneriormene, el IPC responde a una canasa de bienes que ya se encuenra desacualizada y por ello se podría esar produciendo un sesgo en la medición de ese efeco. El análisis de la dinámica de ajuse muesra que el proceso oma cerca de diez meses, en los cuales al darse una devaluación se genera una aceleración en el crecimieno del nivel de precios a lo largo de los primeros res meses. Poseriormene, se da una desaceleración del crecimieno de la inflación con una duración cercana a un mes, provocada principalmene por lo precios pegajosos y los cosos de menú. Se prosigue con ora aceleración imporane, la cual alcanza su puno máximo en el quino mes y a parir de ese momeno se inicia el proceso de reorno al equilibrio. Finalmene, el análisis de las variables planeadas en la lieraura como posibles deerminanes del coeficiene de pass hrough demosró que el efeco más imporane es el del gap del ipo de cambio real. Por lo ano, cuando el ipo de cambio se encuenra sobrevalorado, y se da un ajuse para reornar al equilibrio, los agenes económicos agilizan el proceso de ajuse en sus precios y con ello el coeficiene de raspaso aumena. Adicionalmene el gap del produco y la aperura ienen un efeco considerable y en ambos casos muesran el signo esperado. Sin embargo, resala el hecho de que la inflación no enga consecuencia sobre ese coeficiene. Eso indicaría que independienemene del nivel de inflación, el pass hrough no cambia. A pesar de que es un resulado conradicorio con lo enconrado a nivel inernacional, una posible explicación para ello es que durane el período de análisis los cambios en la inflación no han sido an alos como para capar ese efeco. A pesar de los resulados obenidos aneriormene, ese esudio debe ser uno de los primeros en una fuura línea de invesigación sobre el ema que profundicen lo que se ha enconrado hasa aquí para la economía cosarricense. En general, se podría indicar que es necesario conar con indicadores más depurados de expecaivas donde se puedan considerar planeamienos eóricos como el que devaluaciones largamene esperadas no endrían significaivos efecos reales. Relacionado con ese puno, se encuenra el rol de la credibilidad de las auoridades y cómo cada acción que llevan a cabo influye sobre la formación de expecaivas y eso a su vez sobre el proceso de pass hrough. 25