EUROCARTERA 600 SICAV Nº Registro CNMV: 2454 Informe SEMESTRAL del 2º semestre de 2013

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1 Gestora GESTIFONSA SGIIC Depositario Banco Caminos Grupo Gestora GRUPO BANCO CAMINOS Grupo Depositario Grupo Banco Caminos Auditor J.V.R. Y ASOCIADOS AUDITORES, S.L. Rating depositario n.d. Sociedad por compartimentos NO El presente informe, junto con los últimos informes periódicos, se encuentran disponibles por medios telemáticos en: La Sociedad de Inversión o, en su caso, la Entidad Gestora atenderá las consultas de los clientes, relacionada con la IIC en: Direccion: ALMAGRO 8, MADRID Correo electrónico: atencionalcliente@bancocaminos.es Asimismo cuenta con un departamento o servicio de atención al cliente encargado de resolver las quejas y reclamaciones. La CNMV también pone a su disposición la Oficina de Atención al Inversor ( , inversores@cnmv.es). Información SICAV Fecha de registro: 25/07/ Política de inversión y divisa de denominación Categoría Tipo de sociedad Vocación inversora Perfil de riesgo Fondo o sociedad que invierte más del 10 en otros fondos y/o sociedades Global Medio. La sociedad cotiza en el mercado alternativo bursátil Descripción general: La Sociedad podrá invertir entre un 0 y 100 de su patrimonio en IIC financieras que sean activo apto, armonizadas o no, pertenecientes o no al grupo de la Gestora.La Sociedad podrá invertir, directa o indirectamente a través de IIC, en activos de renta variable y renta fija en los porcentajes de inversión que se consideren oportunos. Además podrá invertir en depósitos a la vista o a plazo inferior a un año en entidades de crédito de la UE o que cumplan la normativa específica de solvencia e instrumentos del mercado monetario no cotizados, que sean líquidos.no existe objetivo predeterminado ni límites máximos en lo que se refiere a la distribución de activos por tipo de emisor (publico o privado), ni por rating de emisión/emisor, ni duración, ni por capitalización bursátil, ni por divisa, ni por sector económico, ni por países. Se podrá invertir en países emergentes. La exposición en divisa puede llegar al 100 del patrimonio.la Sociedad no tiene ningún índice de referencia en su gestión.la operativa con derivados se realiza, de forma directa, solamente en mercados organizados de derivados, y de forma indirecta (inversión en IIC) en derivados tanto negociados como no negociados en mercados organizados de derivados.se podrá invertir más del 35 del patrimonio en valores emitidos o avalados por un Estado de la UE, CCAA. Corporaciones Locales, Organismos Internacionales a los que pertenezca España y Estados con rating no inferior al de España. Operativa en instrumentos derivados Esta institución ha operado sobre futuros del índice DJ Eurostoxx 50 con la finalidad de cobertura de los riesgos de la cartera. Asimismo, también ha operado con futuros sobre el tipo de cambio euro-libra y el tipo de cambio euro-franco suizo con la misma finalidad de cobertura de los riesgos de la cartera. Una información más detallada sobre la política de inversión del fondo se puede encontrar en su folleto informativo. Divisa de denominación EUR 2. Datos económicos

2 2.1.B Datos generales Cuando no exista información disponible las correspondientes celdas aparecerán en blanco Tipo de operación Período Período Nº de acciones en circulación , ,00 Nº de accionistas Dividendos brutos distribuidos por acción Distribuye dividendos? NO Fecha Patrimonio fin de período (miles de EUR) Fin del período Mínimo Máximo Período del informe ,1085 7,5858 9, ,7387 6,9348 7, ,1168 7,0060 7, ,0677 7,0450 7,4089 Nota: El período se refiere al trimestre o semestre, según sea el caso. En el caso de IIC cuyo valor liquidativo no se determine diariamente, este dato y el de patrimonio se refieren a los últimos disponibles. Comisiones aplicadas en el período sobre patrimonio medio efectivamente cobrado Período Acumulada Base de cálculo Sistema de imputación Comisión de gestión 2,01 2,73 Mixta Al fondo Comisión de depositario 0,05 0,10 Patrimonio Período Actual Período Anterior Año Actual Año Anterior Indice de rotación de la cartera () 2,87 2,55 5,44 4,02 Rentabilidad media de la liquidez ( anualizado) 0,57 0,84 0,71 1, Comportamiento Cuando no exista información disponible las correspondientes celdas aparecerán en blanco A) Individual Rentabilidad ( sin anualizar) Trimestral Anual Acumulado Trimestre 3º trimestre 2º trimestre 1º trimestre ,70 6,37 9,58-0,33 1,32 8,74 0,69-4,20-12,68 Gastos ( s/ patrimonio medio) Trimestral Anual Tipo de ratio Acumulado Trimestre 3º trimestre 2º trimestre 1º trimestre Ratio total de gastos(i) 1,57 0,39 0,40 0,39 0,39 1,63 1,38 Ratio total de gastos sintético(ii) (i) Incluye todos los gastos directos soportados en el periodo de referencia: comisión de gestión, comisión de depositario, auditoría, servicios bancarios, y resto de gastos de gestión corriente, en términos de porcentaje sobre patrimonio medio del periodo (ii) En el caso de fondos/compartimentos que invierten más de un 10 de su patrimonio en otras IIC este ratio incluye, de forma adicional al, los gastos soportados indirectamente, derivados de esas inversiones

3 Evolución del valor liquidativo últimos 5 años Rentabilidad semestral de los últimos 5 años 2.3. al cierre del período (Importes en miles de EUR) Importe sobre patrimonio Importe sobre patrimonio (+) INVERSIONES FINANCIERAS , ,15 * Cartera interior , ,29 * Cartera exterior , ,86 * Intereses de la cartera de inversión 0,00 0,00 0 0,00 * Inversiones dudosas, morosas o en litigio 0,00 0,00 0,00 0,00 (+) LIQUIDEZ (TESORERÍA) 234 6, ,71 (+/-) RESTO 86 2, ,86 TOTAL PATRIMONIO , ,00 Notas: El período se refiere al trimestre o semestre, según sea el caso. Las inversiones financieras se informan a valor estimado de realización Estado de variación patrimonial Variación del período Variación del período Variación acumulada anual variación respecto fin período PATRIMONIO FIN PERIODO ANTERIOR (miles de EUR) Compra/venta de acciones (neto) 0,00 0,00 0,00-159,78 - Dividendos a cuenta brutos distribuidos 0,00 0,00 0,00 0,00 +- Rendimientos netos 14,93 0,96 16, ,04 (+) Rendimientos de gestión 17,28 2,01 19,95 839,42 Intereses 0,05 0,10 0,16-42,49 Dividendos 0,34 1,52 1,80-75,76 Resultados en renta fija (realizadas o no) 0,00 0,00 0,00 0,00 Resultados en renta variable (realizadas o no) 19,59 1,19 21, ,70 Resultados en depósitos (realizadas o no) 0,00 0,00 0,00 0,00 Resultados en derivados (realizadas o no) -2,72-0,80-3,61 270,04 Resultados en IIC (realizadas o no) 0,00 0,00 0,00 0,00 Otros resultados 0,02 0,00 0, ,37 Otros rendimientos 0,00 0,00 0,00 0,00 (-) Gastos repercutidos -2,35-1,05-3,46 144,90 Comisión de sociedad gestora -2,01-0,66-2,73 231,43 Comisión de depositario -0,05-0,05-0,10 10,87 Gastos por servicios exteriores -0,09-0,09-0,19 11,01 Otros gastos de gestión corriente -0,01-0,02-0,03-24,02 Otros gastos repercutidos -0,19-0,23-0,41-9,53

4 Variación del período Variación del período Variación acumulada anual PATRIMONIO FIN PERIODO ANTERIOR (miles de EUR) variación respecto fin período +- Rendimientos netos 14,93 0,96 16, ,04 (+) Ingresos 0,00 0,00 0,00 0,00 Comisión de descuento a favor de la IIC 0,00 0,00 0,00 0,00 Comisiones retrocedidas 0,00 0,00 0,00 0,00 Otros ingresos 0,00 0,00 0,00 0,00 +- Revalorización inmuebles uso propio y resultados por enajenación 0,00 0,00 0,00 0,00 PATRIMONIO FIN PERIODO ACTUAL (miles de EUR) Nota: El período se refiere al trimestre o semestre, según sea el caso. 3. Inversiones financieras 3.1. Inversiones financieras a valor estimado de realización (en miles de EUR) y en porcentaje sobre el patrimonio, al cierre del período Divisa TOTAL INVERSIONES FINANCIERAS , ,15 TOTAL INVERSIONES FINANCIERAS INTERIOR , ,29 TOTAL RENTA FIJA , ,86 TOTAL ADQUISICIÓN TEMPORAL DE ACTIVOS , ,86 ES P9 - Bonos BONOS Y OBLIG DEL ESTADO 0, EUR 0,00 0, ,86 ES W5 - REPO B.CAMINOS 0, EUR ,43 0,00 0,00 TOTAL RENTA VARIABLE 138 3, ,43 TOTAL RV COTIZADA 138 3, ,43 ES Acciones ENDESA EUR 84 2,15 0,00 0,00 ES Acciones GAMESA CORPORACION TECNOLÓGICA EUR 0,00 0, ,54 ES E34 - Acciones CORPORACION MAPFRE S.A. EUR 0,00 0, ,90 ES E18 - Acciones TELEFONICA EUR 54 1,40 0,00 0,00 TOTAL INVERSIONES FINANCIERAS EXTERIOR , ,86 TOTAL RENTA VARIABLE , ,86 TOTAL RV COTIZADA , ,86 CH Acciones ADECCO SA CHF 58 1, ,96 DE000A1EWWW0 - Acciones ADIDAS AG EUR 0,00 0, ,12 IT Acciones AUTOGRILL SPA EUR 0,00 0, ,66 FR Acciones ALSTOM EUR 0,00 0, ,83 DE Acciones ALLIANZ AG EUR 52 1, ,01 SE Acciones ACCS. ASSA ABLOY AB-B SEK 0,00 0, ,52 SE Acciones ATLAS COPCO AB-A SHS SEK 0,00 0, ,49 FR Acciones AXA SA EUR 42 1, ,53 IT Acciones AZIMUT HOLDING EUR 65 1, ,51 CH Acciones JULIUS BAER GROUP LTD CHF 59 1,52 0,00 0,00 GB00B02L3W35 - Acciones BERKELEY GROUP HOLDINGS GBP 0,00 0, ,93 IE Acciones ALLIED IRISH BANK PLC EUR 38 0,97 0,00 0,00 DE Acciones BMW AG BAYERISCHE MOTOREN WERK EUR 0,00 0, ,95 FR Acciones BNP PARIBAS EUR 41 1, ,71 FR Acciones BOLLORE EUR 55 1, ,91 BE Acciones BPOST SA EUR 40 1,02 0,00 0,00 GB Acciones KINGFISHER PLC GBP 60 1,54 0,00 0,00 NO Acciones BORREGAARD ASA NOK 0,00 0, ,42 DK Acciones CARLSBERG BREWERIES DKK 0,00 0, ,77 IT Acciones CREDITO EMILIANO EUR 59 1, ,51

5 Divisa TOTAL INVERSIONES FINANCIERAS , ,15 TOTAL INVERSIONES FINANCIERAS EXTERIOR , ,86 TOTAL RENTA VARIABLE , ,86 TOTAL RV COTIZADA , ,86 CH Acciones CIE FINANCIERE RICHEMONT SA CHF 57 1,47 0,00 0,00 CH Acciones CIE FINANCIERE RICHEMONT SA CHF 0,00 0, ,82 FR Acciones CGG EUR 0,00 0, ,17 CH Acciones CREDIT SUISSE GROUP AG CHF 0,00 0, ,82 PTCTT0AM Acciones CTT CORREIOS DE PORTUGAL EUR 79 2,02 0,00 0,00 NL Acciones DELTA LLOYD NV EUR 0,00 0, ,75 GB Acciones DERWENT LONDON PLC GBP 0,00 0, ,60 NO Acciones DNB ASA NOK 0,00 0, ,07 NL Acciones KONINKLIJKE DSM NV EUR 57 1,47 0,00 0,00 DK Acciones DSV A/S DKK 43 1,10 0,00 0,00 CH Acciones DUFRY AG CHF 0,00 0, ,46 AT Acciones BWIN INTERACTIVE ENTERTAINMENT EUR 38 0,97 0,00 0,00 IT Acciones ENEL SPA EUR 40 1,02 0,00 0,00 FR Acciones NORBERT DETRESSANGLE EUR 75 1,92 0,00 0,00 GB Acciones HAYS PLC GBP 0,00 0, ,04 DE Acciones HEIDELBERGCMENT AG EUR 91 2, ,02 ES Acciones IAG INTERNATIONAL CONS AIRLINE GBP 37 0,95 0,00 0,00 BE Acciones ION BEAM APPLICATIONS EUR 67 1,72 0,00 0,00 GB Acciones IMPERIAL TOBACCO GBP 0,00 0, ,99 IT Acciones INDESIT COMPANY SPA EUR 66 1,70 0,00 0,00 FR Acciones INGENICO EUR 0,00 0, ,38 NL Acciones ING GROEP NV EUR 42 1, ,53 BE Acciones KBC GROEP NV EUR 58 1,48 0,00 0,00 DE000KC Acciones KLOECKNER & CO SE EUR 38 0,97 0,00 0,00 NL Acciones Royal KPN NV EUR 60 1,53 0,00 0,00 US Acciones LIBERTY GLOBAL INC USD 0,00 0, ,68 GB Acciones LLOYDS TSB GROUP PLC GBP 37 0,95 0,00 0,00 CH Acciones LONZA GROUP AG-REG CHF 62 1,59 0,00 0,00 FR Acciones LVMH Moet Hennessy Louis Vuitt EUR 0,00 0, ,02 FR Acciones MEDICA SA EUR 55 1,40 0,00 0,00 GB Acciones NATIONAL EXPRESS GROUP PLC GBP 53 1, ,25 FR Acciones IMERYS SA EUR 32 0, ,55 NL Acciones NUTRECO NV EUR 51 1, ,12 IT Acciones PIRELLI & CO EUR 0,00 0, ,46 NL Acciones Royal Philips EUR 0,00 0, ,50 NL Acciones POSTNL NV EUR 57 1,47 0,00 0,00 GB Acciones PEARSON PLC GBP 0,00 0, ,55 NL Acciones RANDSTAD HOLDING NV EUR 61 1, ,13 FR Acciones SANOFI AVENTIS EUR 58 1, ,38 DE Acciones STADA ARZNEIMITTEL AG EUR 72 1, ,06 NO Acciones SELVAAG BOLIG ASA NOK 0,00 0, ,73 GB00B16KPT44 - Acciones STANDARD LIFE PLC GBP 0,00 0, ,01 SE Acciones SWEDBSNK AB SEK 0,00 0, ,52 GB Acciones SYNTHOMER PLC GBP 56 1, ,47 DE000A0DJ6J9 - Acciones SMA SOLAR TECHNOLOGY EUR 48 1,24 0,00 0,00 IT Acciones Telecom Italia SpA EUR 81 2, ,53 NL Acciones TNT EXPRESS NV EUR 0,00 0, ,70 CH Acciones SWATCH GROUP AG CHF 62 1, ,00

6 Divisa TOTAL INVERSIONES FINANCIERAS , ,15 TOTAL INVERSIONES FINANCIERAS EXTERIOR , ,86 TOTAL RENTA VARIABLE , ,86 TOTAL RV COTIZADA , ,86 DE000WACK012 - Acciones WACKER NEUSON SE EUR 18 0,47 0,00 0,00 IT Acciones WORLD DUTY FREE EUR 63 1,62 0,00 0,00 DE Acciones WIRECARD AG EUR 66 1, ,78 PTZON0AM Acciones ZON MULTIMEDIA EUR 61 1, , Distribución de las inversiones financieras, al cierre del período: Porcentaje respecto al patrimonio total Sector Económico Países Divisa Tipo de

7 3.3. Operativa en derivados. Resumen de las posiciones abiertas al cierre del período (Importes en miles de EUR) INDICE EUROSTOXX-50 Nombre Instrumento Venta Futuro INDICE EUROSTOXX Importe nominal comprometido Total subyacente renta variable CHF-EURO LIBRA-EURO Compra FUTURO CHF-EURO Compra FUTURO LIBRA-EURO Total subyacente tipo de cambio 500 TOTAL OBLIGACIONES Cobertura 248 Cobertura 251 Cobertura Objetivo de la inversión 4. Hechos relevantes Hechos relevantes Sí No a. Suspensión temporal de suscripciones/reembolsos X b. Reanudación de la negociación de acciones X c. Reducción significativa de capital en circulación X d. Endeudamiento superior al 5 del patrimonio X e. Cambio en elementos esenciales del folleto informativo X f. Imposibilidad de poner más acciones en circulación X g. Otros hechos relevantes X 5. Anexo explicativo de hechos relevantes No aplicable. 6. Operaciones vinculadas y otras informaciones Operaciones vinculadas Sí No a. Accionistas significativos en el capital de la sociedad (porcentaje superior al 20) X b. Modificaciones de escasa relevancia en los Estatutos Sociales X c. Gestora y el depositario son del mismo grupo (según artículo 4 de la LMV) X d. Se han realizado operaciones de adquisición y venta de valores en los que el depositario ha actuado como vendedor o comprador, respectivamente e. Se han adquirido valores o instrumentos financieros emitidos o avalados por alguna entidad del grupo de la gestora, sociedad de inversión o depositario, o alguno de éstos ha actuado como colocador, asegurador, director o asesor, o se han prestado valores a entidades vinculadas. f. Se han adquirido valores o instrumentos financieros cuya contrapartida ha sido otra entidad del grupo de la gestora, sociedad de inversión, depositario u otra IIC gestionada por la misma gestora u otra gestora del grupo. g. Se han percibido ingresos por entidades del grupo de la gestora que tienen como origen comisiones o gastos satisfechos por la IIC. h. Otras informaciones u operaciones vinculadas X X X X X

8 7. Anexo explicativo sobre operaciones vinculadas y otras informaciones Existe un Accionista significativo con un volumen de inversión de ,92 euros, lo que supone el 86,58 sobre el patrimonio de la IIC. Tanto la gestora de la IIC, Gestifonsa S.A., S.G.I.I.C, como la entidad depositaria de la misma, Banco Caminos, pertenecen al Grupo Banco Caminos. Durante el periodo se ha realizado la operativa de repo con el depositario por un monto total de ,65 euros. 8. Información y advertencias a instancia de la CNMV No aplicable.

9 9. Anexo explicativo del informe periódico Gracias a la estabilización del la crisis de deuda de los Estados y a la mejora de las perspectivas económicas, la renta variable se mantuvo claramente en terreno positivo; así las principales bolsas mundiales cerraron el semestre con beneficios, llegando a ignorar incluso la tímida reducción en el programa de estímulos monetarios anunciada por la Fed a finales de año, que no influyó en la confianza de los inversores; lo cual se podría interpretar como que efectivamente estamos asistiendo al principio del final de la crisis. Los principales índices cerraron en verde destacando entre ellos el IBEX 35 que acumuló beneficios superiores al 25 en el período, cerrando el año por encima de los puntos. Los datos positivos en la renta variable son el reflejo de los últimos datos económicos publicados. La información conocida del 3T de mostraba que la economía española abandonaba la recesión con un tímido crecimiento del 0,1; tendencia que se ha visto consolidada ya que en el 4T el crecimiento económico ha sido de un 0,3 según datos del Ministerio de Economía y Competitividad. Esto sería resultado principalmente de la fortaleza de las exportaciones y de la relajación de las tensiones financieras. Aunque los niveles de desempleo siguen siendo inasumibles, en el segundo semestre del año hemos apreciado una ralentización en el deterioro del mercado laboral. El mes de diciembre arrojó una caída histórica del paro de más de desempleados respecto a noviembre, la mayor caída de este mes dentro de toda la serie histórica. Así España ha registrado en el mejor ejercicio en materia laboral desde el inicio de la crisis económica en 2007, cerrando el año con una caída interanual del desempleo del 3,04. Unido a esto, el desendeudamiento de las familias, la moderación de la inflación, el ajuste de los precios de la vivienda y la paulatina corrección del déficit público parecen indicar que se consolida el perfil ascendente de la economía española. A pesar de todo este optimismo la recuperación económica continúa siendo frágil. La elevada tasa de paro que todavía persiste, los niveles de deuda pública y la obligación de continuar con las políticas de reducción del déficit en medio de ese escenario, representan un verdadero reto para los próximos meses. En Estados Unidos la FED anunció una reducción en su programa de compra de bonos fijada en millones de dólares, anuncio que no tuvo incidencia en los mercados. Esto puede estar explicado por una parte en que los inversores ya estaban preparados para el comienzo del fin del programa de estímulos, y por otra en que la economía está realmente mejorando. El paro ha caído a su nivel más bajo de los últimos cinco años (7) y el crecimiento económico del tercer trimestre fue de un 4,1 aunque se espera una moderación en el dato del cuarto trimestre. En el mercado de divisa el euro se ha apreciado respecto al dólar, pasando de 1,30$/euro a 1,37$/euro durante el semestre (6,03). En materias primas hemos asistido a un encarecimiento del precio del Brent desde los 99,78 $/barril hasta los 110,80 $/barril (11,04) efecto explicado por los conflictos en Oriente Medio. Al término del período se había producido una reducción del 1,55 del precio del Oro después de haber alcanzado valores máximos durante el semestre, lo cual se puede deber a la reducción del programa de estímulos de la FED y a la creciente estabilidad en los mercados. En la renta fija europea hemos asistido a un período de estabilidad y de reducción de la prima de riesgo de los países periféricos, a lo cual ha contribuido la mejora de los datos económicos de la eurozona y los avances en materia de acuerdos políticos para una mayor integración económica en el seno del parlamento europeo (unión bancaria). Así la prima de riesgo española cerraba el en el entorno de los 220 puntos básicos con el bono a 10 años por debajo del 4 por primera vez desde 2010, en mínimos de hace dos años, similar a la de Italia y muy inferior a la de Portugal y Grecia. En el entorno económico los mercados más estables continúan siendo Alemania y Estados Unidos, pues han mostrado un crecimiento más sólido en sus variables macroeconómicas. Dentro del IBEX 35 nos inclinamos por empresas altamente diversificadas geográficamente. EVOLUCIÓN DE LA IIC Y COMENTARIO DE GESTIÓN. Durante el semestre se ha reducido la exposición a renta variable pasando del 70,62 al 53,20 del patrimonio, concentrándose los mayores pesos en los sectores: banca/seguros, química/farmacia y telecomunicaciones. La cartera de renta fija se mantiene con una duración muy reducida y una TIR media del 0,97 correspondiente a operaciones de REPO efectuadas en el período. El comportamiento relativo ha sido superior al mantenido por el activo libre de riesgo lo cual se ha debido fundamentalmente a la gestión activa del fondo con una política de inversión basada en la búsqueda de mayores rentabilidades y un adecuado control de riesgos. Esta institución ha operado sobre futuros del índice DJ Eurostoxx 50 con la finalidad de cobertura de los riesgos de la cartera. Asimismo, también ha operado con futuros sobre el tipo de cambio euro-libra y el tipo de cambio euro-franco suizo con la misma finalidad de cobertura de los riesgos de la cartera. El porcentaje sobre el patrimonio supone un 46,00. El patrimonio de la IIC ha variado de euros a euros. El número de accionistas ha pasado de 114 a 111. El impacto del total de gastos sobre el patrimonio de la Sicav ha sido del La rentabilidad obtenida ha sido del 16.56, muy superior a la lograda por el activo libre de riesgo (1.71). La volatilidad histórica del valor liquidativo de la sicav en el periodo ha sido de 7.937, superior a la del activo libre de riesgo (0.77). La rentabilidad máxima diaria alcanzada en el periodo fue de y la rentabilidad mínima diaria fue de La IIC aplica la metodología del compromiso a la hora de calcular la exposición total al riesgo de

10 mercado. El grado de apalancamiento medio en derivados ha sido del 32,34. Por su parte, el grado de cobertura medio, valor de las posiciones de contado entre el patrimonio de la IIC, ha sido del El importe de las operaciones de compromiso que no generan riesgo a efectos de dicha metodología ha sido nulo en el periodo objeto de este informe. Según lo estipulado por la política en vigor en la gestora, la IIC no ha acudido a ninguna Junta General de Accionistas de las sociedades españolas cuyas acciones ha tenido en cartera; dado que en ningún caso ha tenido más del uno por ciento del capital ó volumen vivo de acciones en circulación de cada una de aquéllas. A medio plazo creemos que Europa y España tienen espacio para mejora en márgenes, por lo que la evolución de estos mercados podría ser positiva. El BCE ha señalado que la política monetaria seguirá siendo acomodaticia durante el tiempo que sea necesario y ha señalado la posibilidad de un periodo prolongado de baja inflación por lo que se espera que los tipos se mantengan inalterados (tipo de refinanciación: en el 0.25, tipo marginal de depósito en el 0 y tipo marginal de préstamos en el 0.75), o más bajos si el escenario de deflación empeora. Por otra parte, el BCE podría adoptar otras medidas no convencionales, como las LTRO a largo plazo. Por lo tanto, consideramos que este compromiso por parte del BCE mantendría contenidos los riesgos a la baja en la zona euro y la fragmentación entre países debería ir siendo cada vez más limitada. No obstante, para que el proceso de mejora se mantenga, será necesario que se lleven a cabo reformas estructurales más ambiciosas de las que se han hecho hasta ahora, lo que por otra parte no implica que no sea beneficioso permitir cierta flexibilidad en el ritmo del ajuste fiscal. A más largo plazo parece claro el camino a tomar (más integración fiscal y supervisor único). Todo esto, daría mayor visibilidad y sería recogido por el mercado de forma positiva si se fueran conociendo fechas de ejecución. En cuanto a la macro, los datos conocidos han sido más positivos en este semestre, apoyados por la producción industrial y los indicadores de confianza conocidos en diciembre. De cara al 2014 y 2015 se espera que la recuperación sea lenta, sobre todo por el lado de la demanda doméstica en Europa. Por todo ello, preferimos aquellas empresas con exposición a países con crecimientos aún elevados, proceso avanzado de desapalancamiento y espacio para mejorar en márgenes.