Efectos No-Lineales entre el Riesgo Cambiario Crediticio y la Depreciación

Transcripción

1 BANCO CENTRAL DE RESERVA DEL PERÚ Efectos No-Lneales entre el Resgo Cambaro Credtco y la Deprecacón Pablo Julo Azabache La Torre* *Banco Central de Reserva del Perú Los puntos de vsta expresados en este documento de trabajo corresponden al del autor y no reflejan necesaramente la poscón del Banco Central de Reserva del Perú The vews expressed n ths paper are those of the author and do not reflect necessarly the poston of the Central Reserve Bank of Peru

2 Efectos No-Lneales entre el Resgo Cambaro Credtco y la Deprecacón Pablo J. Azabache La Torre ± Banco Central de Reserva del Perú Prmera versón: abrl 006, esta versón: Julo 007 Resumen Este estudo evalúa de manera empírca la exstenca del Resgo Cambaro Credtco, así como un posble efecto no-lneal entre los shocks de tpo de cambo y su efecto sobre la mora en moneda extranjera; en ambos casos para el sstema bancaro peruano. Sendo la prncpal fuente de fnancamento de las empresas y famlas peruanas el crédto bancaro, el que está altamente dolarzado, un ncremento del tpo de cambo se traduce en un encarecmento del pago del servco de sus deudas en dólares en térmnos de soles con respecto a sus ngresos. Esto les genera problemas de lqudez que lleva a los prestataros a ncumplr con sus oblgacones fnanceras. Es decr el resgo cambaro de las empresas y famlas se converte en el resgo credtco de los bancos; lo que se ve reflejado en el ncremento de la mora de la cartera de crédtos en moneda extranjera varable proxy del resgo cambaro credtco). Se encuentra evdenca que la volatldad del tpo de cambo afecta negatvamente la caldad de la cartera de crédtos de los bancos. Y se comprueba la exstenca de efectos no-lneales entre el tamaño del shock del tpo de cambo y la mora de la cartera de crédtos en moneda extranjera de los bancos peruanos MME). Se estma que el umbral de deprecacón a partr del cual la MME se ncrementa fuertemente es de 7,6 por cento. Las razones detrás de estos resultados son: ) la fuerte dolarzacón de la cartera de crédtos de los bancos, ) el alto grado de apalancamento de las empresas y famlas, y ) el alto grado de descalce cambaro en la poscón de balance de los prestataros. Clasfcacón JEL: C33, C3, E3, E5, G, G8 Palabras Clave: Modelo Umbral, Datos de Panel Dnámco, Descalce Cambaro, Resgo Cambaro Credtco, Efecto no-lneal. Esta nvestgacón ocupó el prmer puesto en el concurso de nvestgacón para jóvenes economstas organzado por el Banco Central de Reserva del Perú. El autor agradece a Gustavo Leyva Jménez Unversdad de Chle) y Nelson Ramírez Rondan Banco Central de Reserva del Perú) por las sugerencas realzadas durante el desarrollo de la presente nvestgacón. Fnalmente quero agradecer a Yalna Crspn Velásquez Unversdad Naconal de Trujllo) por su excelente asstenca de nvestgacón. Los puntos de vsta expresados en el presente documento corresponden a los del autor y no reflejan necesaramente la poscón del Banco Central de Reserva del Perú. ± Subgerenca de Polítca Monetara, Banco Central de Reserva del Perú; e-mal pablo.azabache@bcrp.gob.pe a006505@pucp.edu.pe

3 . Introduccón Muchas economías latnoamercanas presentan un alto grado de dolarzacón fnancera. Asmsmo, éstas se caracterzan por lo sguente: ) los bancos calzan sus depóstos en moneda extranjera con préstamos en moneda extranjera, ) un alto porcentaje de préstamos se concentra en el sector no transable de la economía, y ) tanto empresas como famlas presentan un alto grado de descalce cambaro en la poscón de sus balances. Una economía cuyos agentes presentan un fuerte descalce cambaro en sus balances es vulnerable en el sentdo fnancero a las varacones de tpo de cambo. Un ncremento del tpo de cambo eleva el costo de los préstamos en moneda extranjera en térmnos de la moneda doméstca. Debdo a que las empresas y famlas generan mayormente sus ngresos en moneda doméstca, este mayor costo fnancero producto del ncremento del tpo de cambo eleva su resgo de lqudez. S este problema persste se converte en un problema de solvenca, afectando las decsones de consumo e nversón de las empresas y famlas. A nvel agregado estas decsones contraerán la demanda agregada y el producto, reforzando el efecto negatvo del shock de tpo cambo ncal. Los problemas de hoja de balance de las empresas y famlas se trasladan al sstema bancaro debltando su poscón fnancera. Los bancos al buscar cubrrse del resgo cambaro a través de los préstamos en dólares trasladan el descalce cambaro desde sus balances a los balances de los prestataros. Cuando las empresas y famlas presentan problemas de lqudez, por los shocks de tpo de cambo, éstas dejan de cumplr con sus oblgacones fnanceras con los bancos; lo que se refleja en un ncremento de los crédtos atrasados, en cobranza judcal y refnancados. Es así como el efecto negatvo de los shocks de naturaleza cambara se trasladan desde el balance de las empresas y famlas al balance de los bancos. Así, la dolarzacón fnancera ntroduce un resgo dervado el cual combna el resgo cambaro y el resgo credtco; el cual es llamado Resgo Cambaro Credtco RCC). Un ndcador de este resgo es la mora de la cartera de crédtos en moneda extranjera MME). Lo anteror plantea que shocks de naturaleza cambara tendrían un mpacto negatvo en la caldad de la cartera de los bancos, vsto en un ncremento de la MME. En los países ndustralzados el mayor resgo de crédto ncremento de la mora bancara), es consecuenca de la caída de la actvdad económca; sn embargo en países con dolarzacón fnancera parcal este mayor resgo de crédto es consecuenca tanto de la caída del producto como del efecto negatvo de los shocks de tpo de cambo. Se plantea que exste un umbral de deprecacón a partr del cual se actva el mecansmo de transmsón del RCC. Luego de analzar el mecansmo de transmsón del RCC surge una nterrogante: El efecto negatvo de los shocks de tpo de cambo se da para cualquer magntud de deprecacón? S ben es certo que un ncremento del tpo de cambo ncrementa el costo de las deudas en ME en térmnos de la moneda doméstca; esto per se no mplca que las empresas y famlas dejen de pagar sus oblgacones fnanceras con los bancos. Es a partr de un umbral de deprecacón que tanto el balance de empresas y famlas se ven afectados negatvamente de manera mportante; lo que genera la actvacón del mecansmo de transmsón del RCC, y en consecuenca el ncremento de la MME. La presente nvestgacón tene dos objetvos. Por un lado se busca analzar la exstenca del RCC en el sstema bancaro peruano, y en segundo lugar determnar s exsten efectos nolneales entre el grado de deprecacón y el RCC. La no-lnealdad es defnda como: Leves shocks de tpo de cambo no afectaran a la MME o será de manera margnal; sn embargo a partr de certo umbral de deprecacón la MME se ncrementará fuertemente debltando de manera mportante la poscón fnancera de los bancos.

4 Para el logro del prmer objetvo se utlza la técnca de datos de panel dnámco. El modelo planteado consdera como varable endógena a la MME, y como varables explcatvas la nflacón, cclo económco y deprecacón. Se utlza una muestra de 4 bancos y el perodo de análss es desde enero de 997 hasta dcembre de 000, perodo en el cual se do la crss bancara peruana de fnes de los años 90. Para determnar la exstenca del umbral de deprecacón a partr del cual se actva el mecansmo de transmsón del resgo cambaro credtco, utlzamos técncas econométrcas desarrolladas por Hansen y Caner 004). Se plantea un modelo umbral threshold model), que ntroduce a la MME como varable endógena, y a la nflacón, actvdad económca y deprecacón como varables explcatvas; sendo la deprecacón la varable umbral threshold varable). La estmacón se realza en tres etapas. Prmero estmamos los parámetros del modelo umbral en su forma reducda; en la segunda etapa se estma el valor del umbral de deprecacón usando los valores predchos de la varable endógena MME); y fnalmente utlzando el umbral estmado dvdmos la muestra en dos regmenes, y estmamos los parámetros slope parameters) para cada régmen. Los resultados de la estmacón del modelo de datos de panel dnámco confrman la exstenca del resgo cambaro credtco en la economía peruana; así se encuentra que la deprecacón del nuevo sol ocurrda durante el perodo deteroró la caldad de la cartera de crédtos en moneda extranjera de la banca peruana. Los resultados del modelo umbral determnan la exstenca de efectos no-lneales entre el grado de deprecacón y el RCC. Se estma que el umbral de deprecacón a partr del cual se actva el RCC es de 7,6 por cento. Por debajo de este umbral de deprecacón la MME se deterora como mínmo en,8 por cento, y por encma de este umbral la MME se puede ncrementar hasta en 4,5 por cento. Estos resultados son mportantes toda vez que dan a conocer a partr de que umbral de deprecacón un shock de tpo de cambo es perncoso para la banca y la economía en general. El documento se organza de la sguente manera. En la seccón se presenta la revsón de lteratura. En la seccón 3, 4 y 5 se analza el mecansmo de transmsón del resgo cambaro credtco, ncluyendo las característcas de la economía peruana que llevaron a la actvacón de este resgo. En la seccón 6 se presenta la metodología de estmacón y los resultados. Fnalmente, en la seccón 7 se presentan las conclusones.. Revsón de lteratura Una característca notable de la economía peruana es la alta dolarzacón de sus pasvos y actvos, lo que la hace partcularmente vulnerable a shocks de naturaleza cambara. Dado que la prncpal fuente de fnancamento de la economía peruana es el crédto bancaro, es mportante evaluar el canal por el cual la vulnerabldad cambara de los balances de las empresas y famlas actvada por un shock de tpo de cambo se refleja en el deteroro de los balances de las empresas bancaras. La lteratura ha enfatzado el rol de un tpo de resgo fnancero presente úncamente en economías que sufren un descalce cambaro. Este resgo no es más que el resgo credtco condconado al resgo cambaro; el cual ha sdo llamado por la Superntendenca de Banca, Seguros y AFP como Resgo Cambaro Credtco. Sn embargo, pocos trabajos han abordado su mportanca de manera explícta. A contnuacón presentamos algunos estudos referencales que han menconado la exstenca de este resgo pero de manera ndrecta. 3

5 Allen et al. 00) plantean una estructura analítca para entender las crss fnanceras en países emergentes basándose en el análss de los balances agregados actvos y pasvos) de los prncpales sectores de la economía sector goberno, sector fnancero, sector prvado no fnancero, además del resto del mundo). Con respecto al sector fnancero, dentfcan cuatro prncpales resgos, a saber, el de estructura de captal, de solvenca, de plazos y de moneda. Según estos autores, la mayoría de epsodos de crss fueron provocados por un problema de descalce, ya sea a nvel de goberno como en los casos de Méxco, Rusa, Brasl y Argentna) o de sstema bancaro en Talanda, Corea, Indonesa, Turquía y probablemente Uruguay). Los autores encuentran que un fuerte ncremento en el tpo de cambo puede generar pérddas consderables en los prestataros. Los bancos al buscar cubrrse del resgo cambaro a través de los préstamos en dólares trasladan el descalce cambaro de sus balances a los balances de los prestataros. Sn embargo, esto genera un trade-off entre mtgar el resgo cambaro y una mayor exposcón al resgo de crédto, exposcón que no se genera s los préstamos son orentados al sector exportador. Los autores explcan que un fuerte ncremento en el tpo de cambo, genera un efecto ngreso y rqueza negatvo, producto del ncremento en el valor real de las oblgacones de los deudores respecto al valor de sus actvos, lo cual ncrementa el resgo de solvenca de los prestataros, convrténdose de este modo en el resgo de crédto de los prestamstas. El efecto rqueza dsmnuye el consumo y la nversón, lo cual undo a la restrccón credtca dsmnuye el gasto que fnalmente afecta a la actvdad económca. Este es el canal a través del cual los problemas de pago de un sector se expanden rápdamente a la economía en su conjunto. De Ncoló et al. 003) evalúan los benefcos y los resgos asocados con la dolarzacón de los sstemas bancaros, y encuentran que la nestabldad fnancera es probablemente más alta en economías dolarzadas, sendo los resgos adconales de solvenca y lqudez las causas de la fragldad de estos sstemas. Adconalmente, encuentran que el descalce de monedas es el orgen del resgo de solvenca. Así, una deprecacón mportante afecta de manera negatva, drecta o ndrectamente, la caldad de los balances de los bancos, en partcular la caldad de la cartera de crédtos. Estos autores dan la sguente explcacón para los resgos adconales de solvenca: los bancos buscan balancear la poscón de sus pasvos en dólares, reducr el resgo cambaro, otorgando préstamos en moneda extranjera dentro de la economía o ntentando crear actvos en el exteror. En el prmer caso los bancos trasladan el resgo cambaro a los prestataros del sstema. Sn embargo, debdo a que la dolarzacón real no está muy acentuada, por lo que los prestataros generan sus ngresos en moneda doméstca, se ncrementa su exposcón al resgo de crédto, la cual se exacerbará cuando se produzca una deprecacón mportante de la moneda doméstca que nduzca a una dsmnucón en la capacdad de pago de los deudores. Así, los bancos al reducr el resgo cambaro, dolarzando los crédtos, no hacen más que aumentar el resgo de crédto de sus operacones de préstamo. Además, el deteroro de la stuacón fnancera de los bancos, producto de una mportante deprecacón, puede tener efectos negatvos consderables en el sstema fnancero y el producto, sobre todo en economías que dependen mucho del fnancamento bancaro típco de economías emergentes). De esta manera, s los bancos restrngen el crédto, a causa de los hechos menconados anterormente y s el entorno macroeconómco es desfavorable, la recesón económca se agudzará. Escobar 004) analza el efecto de las varacones del tpo de cambo sobre la actvdad de ntermedacón fnancera de Bolva durante el perodo El autor sostene que al producrse una mayor deprecacón del tpo de cambo, los deudores del sstema fnancero, en partcular los del sector no transable, ven ncrementar tanto las tasas de nterés reales de sus préstamos como el captal adeudado de los msmos. De esta manera, una mayor deprecacón real de la moneda doméstca dferencal entre la tasa de deprecacón y la nflacón) aumenta la tasa de nterés real y el captal adeudado, generando efectos negatvos sobre la capacdad de pago de los prestataros, los cuales son transmtdos al sstema 4

6 fnancero a través del deteroro de la cartera de crédtos de los bancos. Esto afecta negatvamente las condcones de los crédtos exstentes, así como de los nuevos crédtos. Fnalmente, en un recente estudo, Azabache 005) aproxma la mportanca del resgo cambaro credtco en economías con sstemas bancaros parcalmente dolarzados, como Perú y Bolva. Analza la relacón y la dnámca que presenta la morosdad bancara ante shocks en el tpo de cambo, nflacón y actvdad económca, para el sstema bancaro peruano y bolvano. Los resultados muestran que el mecansmo de transmsón del resgo cambaro credtco actúa con mayor rapdez en Bolva respecto al de Perú. Adconalmente, a través de la estmacón del mpacto de las varacones del tpo de cambo en la caldad de cartera de los bancos de ambos países, encuentra que la morosdad del sstema bancaro peruano es menos sensble a los shocks de tpo de cambo en comparacón a la de Bolva. 3. Canal de transmsón del resgo cambaro credtco El RCC se gesta en una estructura económca donde: ) exste un alto grado de dolarzacón fnancera, ) los bancos calzan sus depóstos en moneda extranjera con préstamos en moneda extranjera véase cuadro ); ) una alta proporcón de préstamos se concentra en el sector no transable de la economía, y v) tanto empresas como famlas presentan un alto grado de descalce cambaro véase cuadro ). La prmera y segunda característca muestran como los bancos trasladan el rego cambaro desde sus balances haca el de las famlas; las dos característcas restantes generan que los balances de las empresas y famlas ncrementen su vulnerabldad a shocks de tpo de cambo. Es mportante menconar que los gobernos de los países altamente dolarzados tambén enfrentan el RCC, ya que recaudan sus ngresos en moneda doméstca y realzan pagos por el servco de la deuda en moneda extranjera; en la presente nvestgacón esto últmo no es analzado. Cuadro N : Amérca Latna: Dolarzacón de depóstos y crédtos Depóstos denomnados en moneda extranjera Préstamos denomnados en moneda extranjera en porcentaje del total de depóstos) en porcentaje del total de préstamos) Argentna 47, 7,5 4, 6,7 0,7 80,0 7,0 7,0 4, Bolva 80,7 9,5 90,8 90,0 85,3 97,0 97,3 97,7 97,7 Brasl 0,0 6, 6,5-6,5 8,0 9,4 -,0 Chle 6,3 4,0,8 3,,9 3,8 3,0 0,3 0,3 Colomba 0,3 0,5 0,4 0,0,0,0,6 8,8 6, Costa Rca 6,8 49, 50,0 50, 56,6 67, 53,0 55,5 53,3 Repúblca Domncana, 3,9 6, 7,5 5, 7,6 30,9 37,0 7,3 Ecuador 3,3 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 El Salvador 4, 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 00,0 Guatemala 0,0 5, 8,8,4 4,9-5,3 6,7 7,7 Honduras,8 33,4 34, 35, 35,7,,8 6,4 30,9 Méxco 0, 8, 4,6 4,5 5,4 0,5,9,3 9,8 Ncaragua 40,3 70,6 7, 69,6 68,7 83,6 83, 84,3 85,0 Paraguay 33,9 66,6 68,7 63,0 47,0 5,8 58, 55,7 5,7 Perú 6,5 74,3 73, 70,6 64, 80,5 79,7 77,9 75,9 Uruguay 88,6 83,0 90,0 93,0 83,0 66,0 8,0 76,0 0,0 Venezuela - 0, 0, 0, 0, 0,7 0,8 0,7 0,6 Fuente: Bancos centrales; y estmados del personal técnco del FMI. Para la Repúblca Domncana y el Paraguay, la columna de 990 se refere a datos de Coefcentes de préstamos para Uruguay ncluye sólo préstamos a resdentes. 5

7 Cuadro N : Oblgacones corporatvas denomnadas en dólares, 00 Como porcentaje de las oblgacones totales) Todas las empresas No exportadoras Argentna 60, 53,8 Bolva 5,9 47,9 Brasl 0,4,5 chle 0,5 3,8 Colomba 6,4 5, Costa Rca 64,3 n,a Méxco 33,3 4,5 Perú 63,5 6,3 Uruguay 77,6 77,5 Venenzuela 34,3 n,a Fuente: Banco Interamercano de Desarrollo Así, las característcas menconadas anterormente crean el contexto para que se geste el RCC, sendo el mecansmos de transmsón de este resgo el sguente: Las empresas y famlas presentan un alto grado de descalce cambaro entre sus pasvos que usualmente están denomnados en moneda extranjera) y, sus ngresos y actvos. Éstas se endeudan en alto grado en moneda extranjera, no obstante que generan sus ngresos en moneda doméstca; es decr producen benes cuyos precos no se mueven con el tpo de cambo la dolarzacón real es parcal). Así, ante una fuerte deprecacón, las empresas y famlas, ven ncrementado el valor de sus deudas en moneda extranjera en térmnos de su moneda doméstca más que el valor de sus actvos e ngresos en moneda doméstca. Esto compromete su capacdad de cumplr con el pago del servco de sus deudas nterés más prncpal), en consecuenca la caldad de la cartera de los bancos se deterora; esto últmo se refleja en el ncremento del rato de morosdad de los bancos; y es así como: el resgo cambaro de las empresas y famlas, producto del descalce de sus balances, se converte en el resgo credtco de los bancos. En el corto plazo se genera un problema de lqudez, el cual s se mantene se converte en uno de solvenca que lmtará la capacdad de endeudamento. Este deteroro llevará a las empresas a reducr sus nveles de nversón y produccón efecto hoja de balance). Luego, s el shock de tpo de cambo es sufcentemente grande puede llevar a las empresas a la quebra. 6

8 Gráfco N : MECANISMO DE TRANSMISIÓN DEL RIESGO CAMBIARIO CREDITICIO Fuerte ncremento del tpo de cambo Se eleva el costo fnancero de las deudas en dólares en térmnos de soles Efecto ngreso negatvo Efecto rqueza negatvo Los prestataros dejan de pagar sus oblgacones fnanceras Los prestataros enfrentan problemas de solvenca Se ncrementa la morosdad de los bancos Se restrnge los crédtos Dsmnuye el consumo Dsmnuye la nversón 7

9 Cabe menconar que la actvacón del mecansmo de transmsón del resgo cambaro credtco ante shocks cambaros, bajo el contexto de las cuatro característcas menconadas anterormente, se basa en parte en lo que la lteratura económca ha llamado el acelerador fnancero. Este mecansmo consdera la exstenca de asmetrías en el mercado de préstamos, además vncula el crédto bancaro a la stuacón de hoja de balance de los prestataros; de esta manera es como se magnfca el efecto de shocks sobre las decsones de nversón y produccón, ncrementando la volatldad del producto. De otro lado, cabe la posbldad que exstan efectos no-lneales entre la deprecacón y el resgo cambaro credtco. S ben ante un ncremento del tpo de cambo las empresas y famlas ven ncrementadas sus deudas en moneda extranjera en térmnos de moneda doméstca, esto no necesaramente causará que se ncumplan los compromsos de pago con los bancos, y no necesaramente se actvará el efecto hoja de balance; el cual determna la actvacón del canal de transmsón del resgo cambaro credtco. Así, la devaluacón del tpo de cambo per se no es una condcón sufcente para que se actve el efecto hoja de balance de las frmas y que los bancos vean ncrementar su morosdad. Este efecto se dará bajo certo contexto económco, además de certas condcones fnanceras de las empresas tales como el nvel de apalancamento y el grado de descalce cambaro). Fnalmente, tambén jugará un rol mportante el tamaño del shock de tpo de cambo, es decr podrían exstr efectos no-lneales entre la deprecacón y sus efectos en el sector real y fnancero. Un trabajo referencal a lo menconado en el párrafo anteror es el de Moron y Castro 004), los autores formalzan el grado de descalce en una economía, permtendo que la nocón de vulnerabldad esté en funcón del grado de descalce, y construyen un modelo de equlbro general donde éste depende de las decsones de la autordad monetara en matera de polítca cambara. Adconalmente, a través de un VAR asmétrco, encuentran que exsten asmetrías en la respuesta del producto y los precos a shocks cambaros de dstnta magntud; es decr, que los efectos de hoja de balance se actvan a partr de determnado tamaño de shock cambaro. 4. Característcas de la economía peruana Después de analzar el mecansmo de transmsón del RCC, podemos ver que los efectos perncosos de la volatldad del tpo de cambo pueden ser analzados desde dos puntos de vsta. El prmero se enfoca en el efecto sobre el balance de las frmas, las que ven afectadas sus decsones de nversón y produccón; que a nvel agregado se refleja en una caída del producto. El segundo es ver el efecto sobre el sstema bancaro; el ncremento del tpo de cambo genera que las empresas tengan problemas de lqudez lo que les mpde cumplr con sus oblgacones fnanceras rego cambaro de las empresas se converte en el resgo credtco de los bancos) lo que se refleja en el ncremento de la morosdad de la cartera de crédtos en moneda extranjera de los bancos. En la presente nvestgacón se toma el segundo enfoque, ya que analzaremos los efectos de la deprecacón del nuevo sol sobre los balances de las empresas bancaras. Antes de proceder a realzar la contrastacón empírca analzamos s la economía peruana presenta las característcas para que se geste el RCC. a. Empresas no fnanceras Las empresas que tenen bajos nveles de apalancamento tenen una menor exposcón a las varacones del tpo de cambo, esto pese a que sus deudas estén altamente dolarzadas; sólo en caso de devaluacones nesperadas muy altas su stuacón patrmonal se deteroraría. En cambo, cuando el grado de apalancamento y el porcentaje de la deuda es elevado, aún movmentos pequeños en el tpo de cambo deterorarían la poscón fnancera de la frma. S el grado de apalancamento y el 8

10 descalce cambaro del agregado de las frmas son altos, las deprecacones del tpo de cambo tendrán un efecto negatvo en la economía en su conjunto. Caso contraro tendrá efectos aslados en un pequeño número de frmas sn mayor repercusón en el agregado de la economía. Cuadro N 3: Rato de dolarzacón de deuda Rato de dolarzacón de deuda Rato de deuda de corto plazo Meda Medana Meda Medana ,7 53, 74,8 78, ,3 6,5 74,8 78, ,9 6, 75,0 76, , 6,8 7,8 76, , 74,0 70,9 7, ,5 7,5 69,5 7, ,7 66,7 65,4 64, ,5 7,6 6, 57,7 Fuente: Carranza, Cayo y Galdon-Sanchez 003) Cuadro N 4: nvel agregado de apalancamento de las frmas <0.5 05<a< <a< a> % % 9% 4% % 0% % 40% 00 39% % 9% 4% 00 36% 4% 8% 4% % 5% 8% 44% % 4% 8% 4% % 4% 8% 4% % 4% 8% 4% Fuente: Balances de empresa CONASEV Durante el perodo , las frmas peruanas han mantendo un rato de dolarzacón de su deuda por encma del 50 por cento; y más del 40 por cento de las frmas presentan un apalancamento superor al 00 por cento de su patrmono neto ver cuadro 3 y 4). Así, las frmas peruanas presentan las característcas fnanceras que crean las condcones necesaras para que ante una fuerte deprecacón del nuevo sol el canal de hoja de balance se actve. b. Sstema bancaro El sstema fnancero peruano es predomnantemente bancaro. La mportanca de esta fuente de fnancamento en comparacón con otras fuentes más drectas a través del mercado de captales) puede ser aproxmada medante el grado de ntermedacón de los fondos provenentes de ambas fuentes. Así, la ntermedacón fnancera de los crédtos calculada como el cocente entre el total de crédtos del sstema bancaro al sector prvado y el PBI se stúa alrededor de 9% a dcembre del 004, mentras que la ntermedacón fnancera de captales medda como el cocente entre el saldo de los bonos públcos y prvados, y PBI- se stúa en un modesto 8%. S ben, desde 999 se observa un proceso lento de susttucón, el crédto bancaro sgue sendo la fuente prncpal de fnancamento de la economía peruana véase el gráfco ). Informacón de los estados fnanceros audtados de 43 frmas que cotzan en la Bolsa de Valores de Lma. 9

11 Gráfco N : Ratos de Intermedacón Fnancera del Sstema Bancaro y Mercado de Captales En porcentaje sobre el PBI)* 30 5 Crédto total bancaro al sector prvado/pbi Saldo de bonos totales/pbi Fuente: Banco Central de Reserva del Perú * Las seres fueron deflactadas sguendo el procedmento descrto en Beck, Dermgüc- Kunt y Levne 999). A ncos de la década de los noventa se do el programa de establzacón, la lberalzacón de la cuenta de captales, y la reforma del sstema fnancero. Esto hzo posble la expansón de la banca, a partr del año 993, y su crecente mportanca dentro del sstema fnancero. Consecuentemente estas meddas generaron la entrada de captales externos a la banca naconal, el ngreso de nversón extranjera drecta en el sector, el crecmento de la partcpacón de las colocacones en sus actvos y la mejora de los ndcadores de gestón Rojas y Acosta, 00). El crecmento de la banca estuvo acompañado de un proceso de dolarzacón de actvos y pasvos. El fondeo de la banca peruana se do prncpalmente en moneda extranjera. Las captacones del públco y los adeudos y oblgacones fnanceras, en moneda extranjera, creceron a una tasa promedo anual de 6,6% y 84,8% respectvamente durante el perodo Asmsmo desde el año 995 se comenzaron a captar recursos de empresas del sstema fnancero y organsmos nternaconales. Durante el perodo ngresaron 8 bancos extranjeros. 0

12 Gráfco N 3: Colocacones y Depóstos En Mllones de Soles) Dc-93 Dc-94 Dc-95 Dc-96 Dc-97 Dc-98 Dc-99 Dc-00 Dc-0 Dc-0 Dc-03 Dc-04 Dc-05 Dc-06 Fuente: Superntendenca de Banca, Seguros y AFP Cartera ME Cartera MN Depóstos MN Depóstos ME En consecuenca, las colocacones se ncrementaron fuertemente durante el perodo , prncpalmente las de moneda extranjera ver gráfco N 3). Los bancos calzaron sus depóstos en dólares con los préstamos en dólares. Esto debdo a que los bancos buscaron protegerse contra el resgo cambaro; además de cumplr con regulacones prudencales de no mantener poscones abertas en moneda extranjera 3. Los préstamos en moneda extranjera creceron a una tasa promedo anual de 44% durante el perodo 994 hasta % 68% 58% 48% 38% 8% 8% 8% Gráfco N 4: Costo del Crédto en Moneda naconal y Extranjera -% Ene-93 Ene-94 Ene-95 Ene-96 Ene-97 Ene-98 Ene-99 Ene-00 Ene-0 Ene-0 Ene-03 Ene-04 Ene-05 TAMN TAME "TAME-MN" TAME-MN-R Fuente: Superntendenca de Banca, Seguros y AFP 3 Ver: artículo 78 de la Ley General del Sstema Fnancero y del Sstema de Seguros y Orgánca de la Superntendenca de Banca y Seguros de Perú, Resolucón S.B.S. N y Resolucón S.B.S. N

13 Adconalmente, los prestataros tuveron ncentvos para tomar préstamos en dólares. Este comportamento se debó a que el costo del crédto en moneda extranjera era consderablemente menor respecto al de moneda naconal véase fgura N 4). De acuerdo a la teoría de la pardad de las tasas de nterés, la tasa de nterés doméstca es gual a la tasa de nterés en moneda extranjera más la deprecacón esperada del tpo de cambo. Sn embargo, asumendo prevsón perfecta perfect foresght, esto no ha ocurrdo así. Adconalmente, durante el perodo anteror a la crss, la nflacón fue mayor que la deprecacón, por lo que la capacdad adqustva de los deudores en térmnos de dólares no se vo afectada. 5. Actvacón del resgo cambaro credtco en la economía peruana Por qué se actvó el resgo cambaro credtco? El descalce cambaro de los deudores no evdencó mayores problemas hasta ncos del año 997, año a partr del cual la economía estuvo sujeta a dversos choques tanto nternos como externos. Hasta antes de los choques, tanto la deprecacón como la nflacón mantenían una tendenca a la baja, mas aún durante el perodo octubre de 993 hasta dcembre de 996 la nflacón fue mayor que la deprecacón; por lo que se tenía una deprecacón neta de nflacón negatva o cercana a cero. Al exstr una deprecacón neta de nflacón cercana a cero se tuvo un efecto preco postvo, debdo al ncremento del ngreso de las empresas, que compensó parcalmente el leve ncremento de la deuda en dólares en térmnos de soles. Adconalmente, la actvdad económca mantenía un buen desempeño, lo que generaba un efecto ngreso postvo a causa del ncremento de las ventas, que reforzaba el efecto preco. Así tambén, las colocacones seguían mantenendo una fuerte expansón, más crédtos nuevos, que dsmnuían el rato de cartera atrasada o deterorada sobre el total de colocacones brutas, es decr exstía un efecto denomnador que reducía los índces de morosdad. Sn embargo, las fuertes deprecacones del tpo de cambo, el bajo coefcente de transmsón de la deprecacón a nflacón, la caída de la actvdad económca y la contraccón del crédto actvaron el resgo cambaro credtco ver gráfco N 5). Los choques nternos y externos suceddos durante el perodo afectaron la soldez del sstema bancaro peruano. El dos de julo de 997 se nca la crss Asátca fecha de la devaluacón del bath talandés), la cual afectó a las economías de países emergentes. En Sudamérca, países como Chle, Colomba, Brasl y Venezuela adoptaron meddas para contrarrestar la volatldad de sus tpos de cambo y detener la pérdda de reservas nternaconales en un ntento por defender sus monedas. En el Perú los efectos fueron menores debdo a los fundamentos macroeconómcos que sustentaban la economía en ese entonces. Sn embargo, el 7 de agosto de 998 Rusa declara la moratora en el pago de su deuda la cual fue acompañada por la desestablzacón del rublo. Esto generó una crss de lqudez nternaconal. En Amérca Latna las tasas de nterés y la percepcón el resgo país aumentaron. En Perú, el mpacto de la crss de lqudez, luego de los sucesos en Rusa, se manfestó a través de una fuerte contraccón del crédto bancaro debdo al recorte mportante de las líneas de crédto que recbía la banca local de bancos nternaconales. Y fnalmente el 3 de enero de 999 se do la crss braslera el real nco su transcón a un régmen de tpo de cambo flotante), la que acentuó la contraccón del crédto bancaro y de la actvdad económca e ndujo al alza a las tasas de nterés.

14 5 4 Deprecacón neta de nflacón negatva o cercana a cero Gráfco N 5: Actvacón del Resgo cambaro Credtco Se actva el Resgo Cambaro Credt co Deprecacón neta de nflacón cercana a cero Efecto ngreso y rqueza negatvo varacón mora nflacón deprecacón cclo Fuente: Superntendenca de Banca, Seguros y AFP y Banco Central de Reserva del Perú 6. Evaluacón Empírca 6.. Método de estmacón de Panel Data Debdo al componente autorregresvo de los índces de morosdad, se utlza una estructura de datos de panel dnámco, según la metodología desarrollada por Arellano y Bond 99) y Arellano y Bover 995). Debdo a que nuestro modelo tambén ncluye varables exógenas consderamos el modelo extenddo. En la ecuacón a) se presenta el modelo extenddo de datos de panel dnámco propuesto por Arellano y Bond 99). y t * = α y t) + β xt + η + υt a) En este se puede nclur k-) varables explcatvas ndependentes. La metodología desarrollada para modelos de datos de panel dnámco, es la del método generalzado de momentos MGM), planteada por Arellano y Bond 99), y Arellano y Bover 995). Estos autores sugeren utlzar la prmera dferenca de la ecuacón de regresón para remover el efecto específco de cada ndvduo banco). Sn embargo, s ben este procedmento solucona el problema del efecto específco de 3

15 cada ndvduo, ntroduce una correlacón entre el nuevo térmno de error y el rezago de la varable dependente. Debdo ha esto últmo, estos autores proponen usar los rezagos de las varables explcatvas en nveles como nstrumentos, para señalar la correlacón y el problema de endogenedad. Adconalmente, es mportante menconar que al estmar el modelo en prmera dferencas de seres ntegradas de orden uno, se estaría garantzando la estaconaredad de los regresores. Luego, el modelo de la ecuacón a) puede ser expresado de la sguente forma: y t = x t δ + η + υ t a) Donde x es de dmensón kx, y υ no está seralmente correlaconado. Estos autores, * t = y t) xt ) t suponen ncalmente que * xt matrz óptma de nstrumentos dependerá s exógenas. está correlaconado con η. Así, bajo este supuesto, la forma de la * x t son varables predetermnadas o estrctamente S las varables son predetermnadas, es decr entonces úncamente perodo s. * * x x s ),..., E * υ ) 0 para s < t y cero en otros casos, x t s son nstrumentos valdos para la ecuacón en dferenca para el Luego s las varables son estrctamente exógenas, es decr * x t serán nstrumentos valdos. Lógcamente la matrz varables. * x t E * υ ) = 0 para todo t, s, todos los x t s puede nclur una combnacón de ambas Arellano y Bond encuentran que la forma del estmador GMM es gual a: = ZAN Z ) ZAN Z y δ 3a) A N Así la eleccón de producrá estmadores una etapa one-step) o dos etapas two-step). Sn embargo, Alonso-Borrego y Arellano 999) y Blundell y Bond 998) muestran que s los rezagos de la varable dependente y de las varables explcatvas son persstentes sobre el tempo, los rezagos de los nveles de estas varables son nstrumentos débles para la regresón en dferencas. A esto, Arellano y Bover 995) proponen un método alternatvo que estma la regresón en dferenca conjuntamente con la regresón en nveles. Fnalmente, la consstenca del estmador GMM depende de la valdez de dos supuestos: ) el térmno de error, υ t, no exhbe correlacón seral de segundo orden y ) la valdez de los nstrumentos ver Arrellano y Bond, 99). 4

16 6.. Metodología Threshold Model Para determnar la exstenca de umbrales de deprecacón a partr del cual se actva el mecansmo de transmsón del resgo cambaro credtco, utlzamos técncas econométrcas desarrolladas por Hansen y Caner 004). Estos autores desarrollan un estmador y una teoría de nferenca para modelos lneales con varables endógenas y una varable umbral exógena. El modelo dvde la muestra en regímenes o clases basándose en el valor de una varable observada, ya sea que ésta exceda o no algún umbral. Se derva una teoría de dstrbucón para muestras largas para los parámetros estmados y para los test estadístcos. El estmador se basa en la estmacón de una regresón de forma reducda para las varables endógenas como una funcón de nstrumentos exógenos. Esto requere el desarrollo de un modelo donde la meda condconal de las varables endógenas esté en funcón de las varables exógenas. Luego, basados en la forma reducda, valores predchos para las varables endógenas son formados y susttudos dentro de la ecuacón estructural de nterés. La mnmzacón de mínmos cuadrados produce el umbral estmado. La estmacón de los parámetros para los regímenes slope parameters) de esta ecuacón se realza en la tercera etapa, donde la muestra es dvdda en base al umbral estmado, y a través de un convenconal mínmos cuadrados en dos etapas SLS) o una estmacón por el método generalzado de momentos GMM) es usado para la estmacón en cada sub muestra. S ben los autores demuestran que los estmadores son consstentes, desconocen la efcenca de éstos. El análss estadístco del umbral estmado provene de Hansen 000) por usar una estructura asntótca de small threshold. Específcamente, la dferenca en las regresones slope entre regones es modelada como decrecente a medda que el tamaño de la muestra crece. Este artfco reduce la tasa de convergenca del umbral estmado y permte el desarrollo de una aproxmacón dstrbuconal smple. El análss es por lo tanto probablemente más relevante en aplcacones empírcas donde el efecto umbral es menor. El supuesto de small threshold prmero fue desarrollado en la lteratura de cambo de punto change-pont) por Pcard 985) y Ba 997). El modelo La ecuacón estructural de nterés es de la sguente forma: y = θ z + e q γ, y = θ z + e q > γ, La cual puede ser escrta de la sguente manera: z q γ ) + θ z q > γ y = θ ) + e b) n Así, la muestra observada es { y, z, x} =. Donde y son valores reales, z es un vector-m, y x es una vector-k con k m. La varable umbral q = q x ) es un elemento o funcón) del vector x y debe tener una dstrbucón contnua. Asmsmo, el umbral, γ, es desconocdo y necesta ser estmado. El modelo permte que los parámetros slope, θy θ, sean dferentes dependendo del valor de q. Así, la magntud del efecto umbral vene a ser la dferenca entre estos parámetros. El análss del estmador umbral utlzará una estructura asntótca de small threshold ; donde δ n = θ θ tenderá a cero lentamente a medda que n dverge. Esto no se nterpreta como un supuesto de 5

17 comportamento s no más ben como un artfco para la construccón de una útl aproxmacón asntótca. Luego, la ecuacón de error es una martngala martngale dfference sequence): E / ξ ) = 0 b) e Donde x, z ) son meddos con respecto a ξ, el campo sgma generado por { x j, z j, e j : j 0}. Es mportante que el error e satsfaga este fuerte supuesto, ya que el smple supuesto de ortogonaldad es nsufcente para dentfcar modelos no-lneales, ncluyendo los modelos umbral. En el caso especal donde x = z, b) mplca que b) es una regresón, pero en general e puede estar correlaconado con z, así z será exógena. Esto es mportante para el presente análss y para métodos donde la varable umbral es tratada como exógena. q La forma reducda de la ecuacón b), es un modelo de la expectatva condconal de z dado x : z = g x, π ) + u, 3b) E u / x ) = 0, 4b) k p m Donde π es un vector parámetro px, y g.,.) traza un mapa de R x R a R, y u es mx. Se asume que la funcón g es conocda, mentras que el parámetro π es desconocdo. Por smplcdad, cuando ejecutamos la evaluacón el valor verdadero se escrbrá como: g = g, π ), x 0 Este cambo será útl para susttur 3b) dentro de b), producendo: y = θ g q γ ) + θ g q > γ ) + υ, 5b) Donde υ = θ u ) + e. 6b) q γ ) + θ u q > γ Este cambo será mportante, como es conocdo que la teoría asntótca de prmer orden para nuestro estmado de γ se comportará como s hubera sdo estmado drectamente de la ecuacón 5b); es decr como s la meda condconal de g fuera observable. El error υ ecuacón 6b) juega un rol mportante en esta teoría de dstrbucón. Así, el modelo planteado por Hansen y Caner 004) se aplcaría a dversos modelos de forma reducda. Los autores explíctamente proveen condcones de regulardad para dos ejemplos. Uno es para la regresón lneal: g x, π ) = Π x, 7b) Donde Π es k x m. Y el segundo es para un modelo de regresones umbral: 6

18 g x, Π) = Π x q ρ ) + Π x q > ). 8b) ρ En esta últma especfcacón, el parámetro umbral de la forma reducda ρ puede gualar al umbral γ en la ecuacón estructural, pero esto es no necesaro, y esta restrccón no será usada en la estmacón. Para el modelo, el análss asntótco asumrá que Π Π son parámetros fjos en contraste a θ y θ ). Estmacón Hansen y Caner 004) estman los parámetros secuencalmente. Prmero, estman los parámetros de la forma reducda,π, por mínmos cuadrados LS). Segudamente, estman el umbral,γ, usando valores predchos de las varables endógenas z. Y fnalmente, estman los parámetros slope, θ y θ, por mínmos cuadrados en dos etapas SLS) o por el método generalzado de momentos GMM) sobre la muestra dvda en regímenes, lo cual fue realzado tenendo en cuenta el umbral estmadoγ. a) Forma reducda E s útl dvdr la matrz z = z, z ), donde z x, y éstos son exógenos una funcón de x ) y z endógenos. Smlarmente, dvdmos g = g, g ), de tal manera que los parámetros de la forma reducda π entren úncamente en g. Debdo a que 3b) es una regresón, el parámetro de la forma reducda,π, es estmado por mínmos cuadrados LS). S no hay restrccones transversales es decr parámetros comunes) en las m ecuacones, esto es ecuacón por ecuacón por mínmos cuadrados para cada varable en z ). S hay restrccones transversales en la ecuacón, luego el estmador de mínmos cuadrados multvarado resuelve lo sguente: π = arg mn π det n = z g x, π )) z g x, π ))) 9b) D ado π, los valores predchos de son: z = g = g x, ) π. z En el caso del modelo de regresón umbral 8b) el parámetro ρ es común a través de la ecuacón una restrccón transversal a la ecuacón), así el estmador multvarado 9b) es apropado. Y la solucón será la sguente: P ara cada ρ Γ se defne: n n Π ρ) = x ρ x q x z q ρ), = = Π n n ρ ) = x ρ x q > x z q > ), = = ρ 7

19 u ρ ) z Π ρ) x q ρ) Π ρ) x q > ). = ρ Luego se obtene los estmadores de 9b) por el crtero de mnmzacón de mínmos cuadrados: n ρ = argmn det u ) ) ρ u ρ, ρ Γ = Π = Π ) ρ, Π = Π ). ρ Para este modelo de la forma reducda, los valores predchos son: z g = Π x q ) ρ + Π x q > ). = ρ b) Estmacón del Umbral Ahora estmamos el umbral γ ) en la ecuacón estructural. Para cualquer γ, permtmos que Y Z, yẑ denoten las matrces de vectores stacked para y, z q γ ), y z q > γ ), γ respectvamente. Permtmos que S γ ) denote la suma resdual de los errores al cuadrado de una n regresón de Y sobre Ẑ y Ẑ. El estmador de Mínmos Cuadrados en dos Etapas de γ es la γ mnmzacón de las suma de errores al cuadrado de: γ = arg mn γ ). γ Γ S n Como producto de la estmacón, se obtene los test estadístcos para la hpótess sobre γ, la cual toma la forma H : γ = γ 0 0. Sguendo a Hansen 000), se consdera el estadístco de verosmltud LR-lke): S LR γ ) = n n n γ ) Sn ) γ S ) γ n c) Estmacón de los parámetros slope Dado el umbral estmado γ ) del umbral verdadero γ, la muestra puede ser dvda en dos sub muestras, esto se basa en los ndcadores q γ ) y q > γ ). Los parámetros slope, θ y θ, pueden ser estmados por SLS o GMM separadamente sobre cada sub muestra. Hansen y Caner 004) centran su dscusón sobre el caso donde la forma reducda es lneal en x en cada sub muestra. Las sguentes matrces,, Z, y Z denotan las matrces de vectores stacked para x q ) γ, x q > γ ), z q γ ), y z q > γ ) respectvamente. Así, el estmador SLS para θ y θ será: 8

20 ) ) ) ) Y Z Z Z = θ, ) ) ) ) Y Z Z Z = θ. Los resduos de esta ecuacón son: ) ) γ θ γ θ > = q z q z y e. Construyendo las matrces de pesos: = = Ω n q e x x ) γ, = > = Ω n q e x x ) γ. El estmador GMM para θ y θ será: ) ) Y Z Z Z Ω Ω = θ, 0b) ) ) Y Z Z Z Ω Ω = θ. b) Las matrces de covaranza estmadas para el estmador GMM será: ) Ω = Z Z V, b) ) Ω = Z Z V. 3b) Los estmadores GMM son fáclmente vstos para ser estmadores efcentes de ), θ θ ), θ θ bajo las sguentes condcones de momento: 0 )) = γ q e x E, 0 )) = > γ q e x E. Estas ecuacones son mplcadas por el supuesto de asumr escasa multdmensonal, pero en general no es exhaustva estas mplcacones, así los autores sugeren que el estmador GMM no es totalmente efcente. Sn embargo, bajo el supuesto de homocedastcdad condconal, tanto el estmador SLS como el GMM logran el salto haca la efcenca semparamétrca. ) / σ ξ = e E 4b) 6.3. Descrpcón de los datos y fuente de nformacón La base de datos para la estmar el panel dnámco comprende desde enero de 997 hasta dcembre de 000, perodo en el cual se actvó el resgo cambaro credtco. Se utlzó los estados fnanceros de una muestra de 4 bancos: Banco del Comerco, Banco de Crédto, Banco Contnental, Banco del Trabajo, Banco Fnancero, Banco Interamercano de Fnanzas, Banco Santander, Banco Standar Chartered, Banco Sudamercano, Banco Wese, Banco Ctbank, Banco Interbank, Banco NBK y Banco Latno. Para calcular la mora en moneda extranjera de estos bancos se utlzó sus Estados Fnanceros, frecuenca mensual. Se obtuvo una base de datos de panel que comprende la mora de 4 bancos para un período de 48 meses, obtenéndose una muestra de 67 observacones, las cuales se reducen de acuerdo al número de rezagos a utlzar en el modelo. 9

21 Respecto a la base de datos para analzar la relacón no-lneal entre deprecacón y mora en moneda extranjera resgo cambaro credtco), comprende desde dcembre de 993 hasta octubre de 005. Debdo a que la metodología a emplear está construda para modelos de sere de tempo 4 o de corte transversal, se utlza la mora en moneda extranjera a nvel de sstema bancaro peruano. Además se utlzó el tpo de cambo venta promedo de mercado, el índce de precos al consumdor y el índce del PBI base 994 estas varables se ncluyen en ambos modelos). La defncón tradconal de MME sólo ncluye a la cartera de crédtos atrasados. Sn embargo, el surgmento de crédtos refnancados es producto de los problemas de lqudez de los prestamstas, razón por la cual se ha decddo nclur a los crédtos refnancados en nuestra defncón de morosdad. MME t Cartera atrasada MEt + refnancada ME = Total Colocacones Brutas ME t t Donde: MME = mora de la cartera de crédtos en moneda extranjera Cartera atrasada ME = crédtos vencdos en ME + crédtos en cobranza judcal en ME Refnancada ME = crédtos refnancados de la cartera en ME Total colocacones brutas = crédtos vgentes ME + cartera atrasada ME + crédtos refnancados ME El subíndce representa el banco, =..N; y el subíndce t representa el perodo de tempo t=...t). Como se menconó en el párrafo anteror se ha consderado al cclo económco y a la nflacón como varables de control; esto debdo a que la mora tambén es afectada por varables macroeconómcas. En la sguente tabla se presenta las fuentes de las varables utlzadas. Cuadro N 5: FUENTE DE LAS VARIABLES UTILIZADAS Índce del Producto Bruto Interno PBI) Índce de Precos al Consumdor Tpo de Cambo Venta Promedo Bancaro Balances de Entdades Bancaras Banco Central de Reserva del Perú Banco Central de Reserva del Perú Banco Central de Reserva del Perú Superntendenca de Banca, Seguros y AFP 6.4. Especfcacón de los modelos a. Exstenca del resgo cambaro credtco De la dscusón abordada se espera que el ncremento del tpo de cambo genere un problema de lqudez en la frmas lo que determnará un ncumplmento en sus oblgacones fnanceras. Algunas empresas podrán refnancar sus deudas no obstante otro grupo dejará de cumplr totalmente con el pago de sus cuotas. Exsten dversas causas por las que la actvdad económca se contrae; sean cuales fueren las causas de esta contraccón su efecto sobre el balance de las frmas será negatvo, llevándolas tambén a dejar de cumplr con sus compromsos fnanceros. En el caso del ncremento 4 En el anexo se presenta las pruebas de raíz untara. 0

22 de los precos, podría exstr un efecto ngresos postvo que les permta segur honrando sus deudas. Así, el modelo planteado es de la sguente forma: 3 Δ t = α + λδ MMEt j + βdept + βinft + β3 MME Cclo + e En la estmacón se utlza la metodología de Método Generalzado de Momentos propuesto por Arellano y Bond 99) y Arellano y Bover 995), para datos de panel dnámco. Así, se espera que el coefcente β y β3 sean negatvos y postvo en el caso del coefcente β. t t b. Modelo umbral: no-lnealdad entre la deprecacón y el resgo cambaro credtco Se ha planteado la exstenca de asmetrías en la actvacón del resgo cambaro credtco frente a shocks cambaros de dstnta magntud. Esto nos lleva a preguntarnos Son las funcones de regresón déntcas a través de todas las observacones de la muestra, o éstas caen dentro de una clasfcacón dscreta? Para dar respuesta ha esto y determnar s exsten efectos no-lneales entre la magntud de la deprecacón y el resgo cambaro credtco se propone el sguente modelo, el cual consdera un solo umbral: MME = θ Dep + e Dep γ, MME = β Dep + e Dep > γ, Inf + θ Cclo + θ 3 Inf + β Cclo + β 3 El cual puede ser escrto de la sguente forma: MME = θ Inf Dep + β Inf Dep γ ) + θ Cclo Dep > γ ) + β Cclo Dep γ ) + θ Dep Dep > γ ) + β Dep Dep 3 3 > γ ) + e γ ) 6.5. Resultados a. Panel Data Los resultados de la estmacón se presentan en el cuadro N 6; dado el tamaño de la muestra todos los parámetros estmados se obtuveron del one-step robusto a heterocedastcdad. Éstos corresponden a un modelo que ncluye el segundo rezago tanto del logartmo del tpo de cambo como del logartmo del índce de precos al consumdor. El test de Sargan 0.74) y el test de autocorrelacón de segundo orden 0.596), valdan las restrccones mpuestas sobre los momentos poblaconales. Los resultados valdan nuestra prmera hpótess; shocks de tpo de cambo deteroran la caldad de la cartera de los bancos, lo cual se refleja en el ncremento de la mora. Este resultado se sustenta en el mecansmo de transmsón del resgo cambaro credtco, el cual fue expuesto en una seccón anteror. Adconalmente, se encuentra que la actvdad económca afecta de manera nversa a la mora bancara; es decr, exste una relacón pro-cíclca entre el cclo económco y la caldad de la cartera de crédtos, cuando la actvdad económca se encuentra en la fase expansva del cclo económco la caldad de la cartera mejora, este efecto vene a ser la contrbucón del resgo credtco. Se encuentra que la mora bancara reaccona de manera nversa al ncremento de los

23 precos, esto es debdo a que la nflacón reduce la carga real de la deuda; no obstante, para el perodo de estudo no es estadístcamente sgnfcatvo. Fnalmente, se valda el proceso autorregresvo de la mora; la cual en un punto del tempo refleja los problemas de lqudez de los deudores, que en muchos casos se extende por varos perodos; así la mora del presente refleja los problemas de lqudez del pasado. Los resultados muestran que, durante el perodo en el cual se actvo el resgo cambaro credtco, los shocks de deprecacón e nflacón tuveron un efecto con dos perodos de rezago; en el caso del cclo económco, éste tuvo un efecto nmedato. Estos resultados contrastan con los encontrados por Azabache 005), no obstante el perodo de estudo y la muestra utlzada por el autor es mayor, la cual ncluye el perodo anteror y posteror a la crss. CUADRO N 6: RIESGO CAMBIARIO CREDITICIO Y TIPO DE CAMBIO Varable Dependente: mora Varables Explcatvas: Sstema GMM una etapa Mora-) * ) Inflacón-) Cclo Deprecacón-) ) ** ) ** ) Constante ) Prueba de sobre dentfcacón de Sargan 0.74 Prueba de correlacón seral de prmer orden 0.5 Prueba de correlacón seral de segundo orden Número de bancos 4 Número de observacones 644 *,** y*** sgnfcanca al %, 5% y 0%, respectvamente. Desvacón estándar entre paréntess. Fuente: Resultado de la estmacón b. Threshold Model Prueba para la exstenca de un umbral Prmero es mportante determnar s el efecto threshold es estadístcamente sgnfcatvo. En el modelo de la ecuacón b), el efecto threshold desaparece bajo la hpótess nula: H : θ = θ 0