Actualización Precio Objetivo

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1 jun-14 jul-14 ago-14 sep-14 oct-14 nov-14 dic-14 ene-15 feb-15 mar-15 abr-15 may-15 jun-15 Cencosud Precio Objetivo: CLP Recomendación: Mantener Riesgo: Medio 11 de junio de 2015 Sector: Retail Analista: Martín Antúnez T: Información Compañía Ticker: CENCOSUD CI Equity Precio cierre (CLP por acción): Rango 12M (CLP por acción): Volumen Diario (USD millones): 5,6 Acciones (millones): Capitalización de Mercado (USD millones): Acciones / ADR: CNCO US Actualización Precio Objetivo Recomendación y Tesis de Inversión Actualizamos nuestra recomendación del precio objetivo para Cencosud a CLP por acción para fines de 2015, con una recomendación de Mantener y riesgo Medio, lo cual considera un alza de 7,5% en el precio y un retorno de dividendos de 1,3%, totalizando un retorno de 8,8%. Nuestra recomendación se basa en los siguientes argumentos: Desaceleración económica en la región. Tanto las ventas como los márgenes de las compañías de Retail se han visto afectadas por la desaceleración económica en la región. Las proyecciones de crecimiento para el PIB de Brasil son negativas para el 2015, y para el resto de los países donde opera la compañía se proyectan bajas tasas de crecimiento. Sin embargo, como variable favorable, creemos que un cambio de gobierno en las próximas elecciones presidenciales de Argentina puede resultar beneficioso para la compañía. Plan de inversión de USD 545 millones para En relación al año anterior, una mayor proporción de la inversión será destinada a tecnología, mantención y remodelaciones. La caída en los márgenes durante los últimos 4 años y el actual escenario macroeconómico ha llevado a la compañía a reducir la inversión, y actualmente el objetivo principal del plan es mantener la participación de mercado, con foco en reducir gastos. Precio Acción Base Jun 2014=100 Cencosud IPSA Menor flujo de caja y venta de activos. La reducción de los márgenes y un débil crecimiento de las ventas han provocado un aumento en los ratios de deuda de la compañía, y ha generado la necesidad de reducir el nivel de apalancamiento. Recientemente se materializó la venta del 51% del negocio de tarjetas de crédito en Chile, con lo cual se liberan aproximadamente USD millones de deuda (los fondos recibidos por la venta serán utilizados para pagar deuda). Además, la empresa venderá el Banco París y está analizando la posibilidad de vender activos prescindibles como gasolineras y farmacias. Negocio de supermercados: defensivo ante bajas del ciclo económico. Pese a las negativas contingencias que describimos más arriba, destacamos positivamente la alta participación que mantiene la compañía en el negocio de supermercados, el cual se ve menos afectado por la desaceleración. A marzo de 2015, la proporción de las ventas de supermercados sobre las ventas consolidadas es de 75%. 60 Fuente: Bloomberg Riesgos Riesgo País: Cambios tanto políticos como económicos que se pueden presentar en los diferentes países donde opera la compañía. Estos incluyen: cambio en la demanda estimada, fluctuación del tipo de cambio, tasas de interés, impuestos y salario mínimo. Todo esto podría afectar el valor de la empresa. Consolidación de operaciones: La ejecución del plan podría afectar tanto de manera favorable como desfavorable el valor de la compañía, en la medida que supere o esté por debajo de nuestras expectativas. alguna en relación a cualquier tipo de operación que un inversionista realice o pretenda realizar respecto de los instrumentos o valores de que se tratan, o en los mercados o

2 Cencosud Descripcion Compañía Cencosud es uno de los principales conglomerados de Latinoámerica, presente en Chile, Argentina, Brasil, Colombia y Perú. Participa en los negocios de: Supermercados, Mejoramiento del hogar, Tiendas por Departamento, Centros Comerciales y Servicios Financieros. A marzo de 2015 cuenta con 936 Supermercados, 94 tiendas de Mejoramiento del Hogar, 87 Tiendas por Departamento y 53 Centros Comerciales. Precio Objetivo (CLP): Recomendación: Mantener Estado de Resultado (CLP millones) e 2016e 2017e Ventas Margen Bruto Margen Bruto % 28,5% 27,0% 28,0% 28,1% 28,3% Resultado Operacional Margen Operacional % 5,9% 5,1% 5,4% 5,5% 5,7% EBITDA Margen EBITDA % 7,8% 7,0% 7,2% 7,2% 7,5% Gastos Financieros Netos ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Resultado No Operacional ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Utilidad Utilidad Controladora Margen Neto (Controlador)% 2,2% 1,8% 2,0% 2,3% 2,5% UPA (CLP) Estructura Propiedad (Dic-14) Balance (CLP millones) e 2016e 2017e Efectivo & Equivalentes Otros Otros activos corrientes % Propiedades, Plantas & Equipos Otros activos no corrientes ADS 1% Accionista Total Activos Controlador Deuda Financiera % Total Pasivos AFPs 16% Total Patrimonio Interés Minoritario Ventas Breakdown (12M) Flujo de Caja (CLP millones) e 2016e 2017e Resultado Operacional Brasil 19% Chile Impuestos ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) 37% Depreciacion & Amortizacion Capex ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Colombia 10% Δ Capital de trabajo Free Cash Flow Perú 9% Argentina 26% Aumento de capital Dividendos (58.269) (55.893) (57.307) (66.126) (76.432) Nueva Deuda Comparables P / U EV/EBITDA Ratios e 2016e 2017e Cencosud 26,0 9,7 Precio accion (CLP) Grupo Pão de Açúcar 18,2 6,2 P / U 23,8 22,3 19,3 16,7 14,6 Falabella 23,7 17,1 Pasivos / patrimonio 1,4 1,5 1,5 1,5 1,4 Forus 16,5 11,4 EV / EBITDA 10,3 9,6 9,0 8,8 7,9 Ripley 13,7 15,4 EBITDA / Gastos Financieros 3,6 3,4 3,5 3,6 3,9 Walmart Chile 25,8 12,8 Deuda financiera neta / EBITDA 3,5 3,9 3,6 3,5 3,0 ROA 2,3% 1,8% 2,1% 2,3% 2,7% β (vs IPSA): 1,1 ROE 5,4% 4,5% 5,2% 5,7% 6,3% Wacc : 12,3% Dividend Yield - 1,0% 1,3% 1,5% 1,8% Fuente: CorpResearch, Bloomberg y Reportes de la compañía.

3 e 2016e 2017e may-14 jun-14 jul-14 ago-14 sep-14 oct-14 nov-14 dic-14 ene-15 feb-15 mar-15 abr mar-15 Participación de Ingresos 2% 3% 9% 12% 75% Supermercados M.H T.D Centros Comerciales Servicios Fin. Fuente: Resportes Compañía Crecimiento Ventas Minoristas Escenario macroeconómico Como mencionábamos al comienzo, la economía en la región continúa desacelerándose. Durante el 2014 se observó el menor crecimiento del consumo privado de los últimos 5 años en los 5 países donde opera la compañía, y en 2015 esta tendencia persiste. En línea con lo anterior, las ventas minoristas de los 4 primeros meses de 2015 han crecido en promedio a 2,1% a/a. Asimismo, las proyecciones de crecimiento del PIB en la región son pesimistas para lo que resta del año. Los Same Store Sales (SSS) de Cencosud se han visto menos afectados de lo que esperábamos, debido a que el principal negocio de la compañía corresponde al segmento de supermercados (75% de los ingresos consolidados), el cual es más defensivo ante bajas del ciclo económico. Sin embargo, los márgenes de la compañía han disminuido debido a la depreciación de las monedas locales respecto al dólar y a mayores gastos de administración y ventas. Consumo Privado 6,0% 5,0% 12% 10% 8% Chile 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 6% 4% 2% 0% -2% Argentina Brasil Perú Colombia 0,0% -1,0% -2,0% Fuente: BCCh, LatinFocus Consensus Forecast Proyecciones de PIB Fuente: INE Ingresos Consolidados CLP miles de millones % e 2016e 2017e Chile 5,5% 4,2% 1,9% 2,9% 3,6% 3,7% Argentina 0,8% 2,9% 0,5% -0,1% 2,0% 2,7% Brasil 1,8% 2,7% 0,1% -1,0% 1,1% 1,8% Perú 6,0% 5,8% 2,4% 3,3% 4,4% 4,7% Colombia 4,0% 4,9% 4,6% 3,3% 3,3% 3,8% Ingresos % Crec. 20% 15% 10% 5% 0% Fuente: LatinFocus Consensus Forecast Plan de inversión de USD 545 millones para Para los próximos 4 años, la compañía planea invertir entre USD millones y USD millones, de los cuales un 59% será destinado a crecimiento orgánico, 21% a remodelaciones y 20% a tecnología y logística. Solo en 2015 se contempla una inversión de USD 545 millones: USD 230 millones se utilizarán en aperturas de nuevas tiendas y malls, USD 100 millones en sistemas tecnológicos, USD 200 millones en remodelaciones y mantenciones de tiendas, y USD 15 millones en la puesta en marcha del hotel en Costanera Center. Fuente: Reportes Compañía, CorpResearch Actualmente, el objetivo principal del plan de inversión es mantener la participación de mercado, y más adelante poder aumentar su plan de expansión y crecer a mayor ritmo.

4 e 2016e 2017e EBITDA Consolidado CLP miles de millones ,0% 9,0% 8,0% 7,0% 6,0% 5,0% Debilitamiento en las operaciones y proceso de reestructuración. Como consecuencia de la menor actividad económica en la región, tanto las ventas como los márgenes de la compañía se han debilitado. Creemos que la principal razón de la reducción de los márgenes durante los últimos años ha sido la fuerte competencia que ha tenido que enfrentar Cencosud y el agresivo plan de expansión, que aumenta la complejidad de las operaciones aumentando el porcentaje de gastos operacionales. En 2014 el margen operacional llegó a 5,1% sobre ingresos, y el margen neto se redujo hasta 1,8% (ver gráfico a continuación). Esto ha generado una reducción continua del flujo de caja y en consecuencia la compañía fue reduciendo de manera importante la inversión y su plan de expansión para reducir también su nivel de deuda. EBITDA % Mg. EBITDA Fuente: Reportes Compañía, CorpResearch Margen Neto Cencosud 7,0% 6,0% Participaciones de Mercado Supermercados Chile (Ventas a Dic 2014) 5,0% 4,0% 3,0% Tottus 7% Otros 5% Cencosud 27% 2,0% 1,0% 0,0% Fuente: Reportes Compañía Walmart 39% *Elaboración Propia Fuente: Reportes Compañías, INE Participaciones de Mercado Supermercados Chile (Ventas a Dic 2010) Tottus 6% Walmart 37% Otros 14% *Elaboración Propia Fuente: Reportes Compañías, INE SMU 22% Cencosud 26% SMU 17% Para enfrentar esta situación, además de la reducción de la inversión, la compañía está tomando medidas con el fin de reenfocarse en su core-business. Recientemente se materializó la venta a Scotiabank del 51% del negocio de tarjetas de crédito en Chile, cuyos fondos recibidos de USD 280 millones serían destinados únicamente a pagar deuda. Además, la empresa ya anunció su intención de vender el Banco París, y espera recibir ofertas dentro de los próximos dos meses. Otras de las medidas que ya se encuentran en proceso, son el Spinoff del negocio de centros comerciales y la venta de activos no estratégicos (estaciones de servicio en Colombia) con lo que la compañía podrá dar un mayor enfoque a su core-business (Supermercados, Tiendas por Departamento y Mejoramiento del Hogar). Dado lo anterior, creemos que Cencosud enfrenta importantes desafíos en relación al contexto macroeconómico, la fuerte competencia y los procesos de reestructuración que se están llevando a cabo. Pensamos que será difícil para la compañía volver a los niveles de márgenes operacionales que mantenía hasta hace 2 años debido a la alta participación que tiene en Brasil y Argentina, cuyas perspectivas futuras no son alentadoras, y también debido a que la competencia es cada vez mayor. Sin embargo, esperamos que a partir de 2015 los márgenes comiencen a recuperase en relación a su situación actual.

5 Valorización Para estimar el precio objetivo de Cencosud utilizamos un modelo de flujo de caja descontado, en el que proyectamos los flujos (nominales y en moneda local) hasta el año 2024 y luego consideramos un crecimiento a perpetuidad de 4,5% nominal. Se estimó una tasa de descuento para cada país donde opera la compañía y luego se calculó un WACC promedio ponderado según la participación de cada país en el margen bruto, llegando un WACC de 12,3% nominal. Consideramos un beta de 1,1, tasa libre de riesgo promedio ponderada de 7,3%, y un premio por riesgo de 5,5%. En el cálculo del flujo de caja no incorporamos el negocio financiero en Chile, y al patrimonio total consolidado se sumó el valor patrimonial de este negocio, para el cual asignamos un valor de USD 549 millones, que es proporcional al 100% del precio acordado por el 51% del negocio (USD 280 millones). Se consideró el precio de cierre de la acción al 10 de junio de Tabla de sensibilidades ,5% 4,0% 4,5% 5,0% 5,5% 13,3% ,8% WACC 12,3% ,8% ,3% g

6 Glosario Término Definición / Traducción Cálculo EBITDA EBITDAR Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization) EBITDA más arriendo de activos fijos (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, Amortization and Rents) Resultado Operacional más Depreciación más amortización EBITDA más arriendos de activo fijo. Se usa en las industrias aeronáutica y marítima y se reversa el arriendo de aviones o buques EV Valor de los Activos de la Empresa (Enterprise Value) Patrimonio Bursátil más Deuda Financiera Neta más Interés Minoritario EV/EBITDA Múltiplo de valorización. Mientras mayor sea, más cara está la acción EV dividido por Ebitda EVA Valor Económico Agregado (Economic Value Added) Resultado Operacional neto de impuestos sobre capital empleado FCL Flujo de Caja Libre EBITDA menos impuestos menos inversiones más (menos) variación del capital de trabajo Free-float Margen Operacional Ebitda Neto Porcentaje de las acciones que puede transarse libremente en el mercado Porcentaje de las ventas Porcentaje de las acciones que no pertenece a los controladores Resultado Operacional / Ventas Ebitda / Ventas Utilidad / Ventas P/U Relación Precio / Utilidad Precio de la acción dividido por la UPA P/VL Relación Precio a Valor Libro Precio de mercado de la acción dividido por el valor contable de la acción Retorno de Dividendos Retorno FCL Rentabilidad que entrega una acción por concepto de dividendos Rentabilidad del Flujo de Caja Libre que genera la empresa Dividendos repartidos en un año dividido por el precio de la acción FCL / Precio de la acción ROA Retorno de los Activos (Return on Assets) Utilidad del ejercicio / Activo Total ROE Retorno del Patrimonio (Return on Equity) Utilidad del ejercicio / Patrimonio contable UPA Utilidad por acción Utilidad del ejercicio / Número de acciones x Veces YtD Año a la fecha (Year to Date) Variación porcentual en lo que va del año Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno total similar al del IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior al esperado para el IPSA. Se define como Retorno similar al del IPSA al que esté dentro de un rango con una amplitud equivalente a un tercio de la variación esperada para el índice, con un mínimo de 5%.

7 CorpResearch Álvaro Donoso Director CorpResearch Estudios Económicos Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch y Estudios Económicos scerda@corpgroup.cl Nicolás Birkner Jefe de Análisis Macro y Financiero nicolas.birkner@corpgroup.cl Karla Flores Analista Económico karla.flores@corpgroup.cl Mauricio Carrasco Economista mauricio.carrasco@corpgroup.cl Estudios de Renta Variable Cristóbal Casassus Analista Senior. Sectores: Banca, Forestal. cristobal.casassus@corpgroup.cl Sergio Zapata Analista Senior. Sectores: Eléctrico, Utilities. sergio.zapata@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista. patricio.acuna@corpgroup.cl Martín Antúnez Analista. Sector: Retail. martin.antunez@corpgroup.cl Andrea Neira Analista. Sectores: Telcom, Commodities, Transporte. andrea.neira@corpgroup.cl Rosario Norte 660 Piso 17, Las Condes, Santiago. Teléfono

8 DISCLAIMER Este informe ha sido preparado con el objeto de brindar información a los clientes de CorpBanca y/o cualquiera de sus filiales, o persona relacionada con éste. No es una solicitud ni una oferta para comprar o vender ninguna de las acciones, bonos o cualquier tipo de instrumento financiero que en él se mencionan o relacionados con las empresas o el mercado que en él aparecen. Tanto la información propia de este informe como aquella en la que está basado, ha sido obtenida en base a antecedentes públicos de fuentes que hasta donde podemos estimar nos parecen confiables, sin hacer uso de información privilegiada alguna. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Si bien las proyecciones y estimaciones que aquí se presentan han sido elaboradas por nuestra Área de Research, que pertenece a nuestra relacionada Corp Research S.A., apoyada en las mejores herramientas disponibles, ello no garantiza que ellas se cumplan. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza. En consecuencia, las proyecciones y estimaciones presentadas en este informe no deben ser la única base para la adopción de una adecuada decisión de inversión y cada inversionista debe efectuar su propia evaluación en función de su situación personal, estrategia de inversión, tolerancia al riesgo, situación impositiva, etc. Antes de realizar cualquier transacción respecto de cualquiera de estos instrumentos, los inversionistas deberán informarse sobre las condiciones de la operación, así como de los derechos, riesgos y responsabilidades implícitos en ella. Corp Research y/o cualquiera de sus filiales o persona relacionada con éste no asumen responsabilidad alguna, ya sea directa o indirecta, derivada del uso de este documento o su contenido. Todas las opiniones y expresiones contenidas en este informe pueden ser modificadas sin previo aviso. Corp Research y/o cualquiera de sus filiales o persona relacionada con éste, puede en cualquier momento tener una posición larga o corta en cualquiera de los instrumentos financieros mencionados en este informe y podrá comprarlos o venderlos. Se deja constancia que los valores extranjeros y sus emisores a que se haga referencia en este informe, no se encuentran inscritos en Chile y, en consecuencia, no les son aplicables las leyes que rigen el mercado de capitales nacional. En relación a dichos valores, los inversionistas son responsables de informarse previamente de éstos, y de sus circunstancias antes de tomar cualquier decisión de inversión. Corp Research S.A. es una empresa filial de CorpGroup y puede tener negocios, ahora o en el futuro, tanto con Corpbanca y cualquiera de sus filiales o persona relacionada con éste. Sin embargo, Corp Research S.A. emite sus opiniones de acuerdo a los fundamentos relevantes para recomendar la toma de decisiones de inversión e independientemente de los mandatos que pueda tener Corp Research S.A. con esas empresas. Las recomendaciones que emite el Área de Research respecto de los valores que monitorean sus analistas, responden exclusivamente al análisis de los méritos y el entorno de mercado en que se desenvuelven las compañías que transan en bolsa. Por su parte, Corpbanca Corredores de Bolsa S.A., sociedad filial de Corpbanca, maneja una cartera propia, no dependiendo su cartera de los clientes que Corpbanca tenga.

9 IMPORTANT US REGULATORY DISCLOSURES ON SUBJECT COMPANIES This material was produced by CorpResearch, solely for information purposes and for the use of the recipient. It is not to be reproduced under any circumstances and is not to be copied or made available to any person other than the recipient. It is distributed in the United States of America by Enclave Capital LLC (19 West 44th Street, Suite 1700, New York, NY 10036). Enclave is a broker-dealer registered with the SEC and a member of FINRA and the Securities Investor Protection Corporation, only to major U.S. institutional investors, as defined under Rule 15a-6 (a) (2) promulgated under the US Securities Exchange Act of 1934, as amended, and as interpreted by the staff of the US Securities and Exchange Commission. This document does not constitute an offer of, or an invitation by or on behalf of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca or any other company to any person, to buy or sell any security. The information contained herein has been obtained from published information and other sources, which CorpResearch consider to be reliable. None of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, accepts any liability or responsibility whatsoever for the accuracy or completeness of any such information. All estimates, expressions of opinion and other subjective judgments contained herein are made as of the date of this document. Emerging securities markets may be subject to risks significantly higher than more established markets. In particular, the political and economic environment, company practices and market prices and volumes may be subject to significant variations. The ability to assess such risks may also be limited due to significantly lower information quantity and quality. By accepting this document, you agree to be bound by all the foregoing provisions. 1. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not have been beneficial owners of the securities mentioned in this report. 2. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not managed or co-managed a public offering of the securities mentioned in the report in the past 12 months. 3. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may have or not received compensation for investment banking services from the issuer of these securities in the past 12 months and do not expect to receive compensation for investment banking services from the issuer of these securities within the next three months. 4. However, one or more of CorpResearch or its Head Office, Corpbanca may, from time to time, have a long or short position in any of the securities mentioned herein and may buy or sell those securities or options thereon either on their own account or on behalf of their clients. 5. As of the publication of this report CorpResearch does not make a market in the subject securities. 6. CorpResearch or its Head Office, Corpbanca, may or may not, to the extent permitted by law, act upon or use the above material or the conclusions stated above or the research or analysis on which they are based before the material is published to recipients and from time to time provide investment banking, investment management or other services for or solicit to seek to obtain investment banking, or other securities business from, any entity referred to in this report. Enclave Capital LLC is distributing this document in the United States of America. CorpResearch accepts responsibility for its contents. Any US customer wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so only by contacting a representative of Enclave Capital LLC. This investment research is not intended for use by any person or entity that is not a major U.S institutional investor. If you have received a copy of this research and are not a major U.S institutional investor, you are instructed not to read, rely on or reproduce the contents hereof, and to destroy this research or return it to CorpResearch or to Enclave. Analyst(s) preparing this report are employees of CorpResearch who are resident outside the United States and are not associated persons or employees of any US registered broker-dealer. Therefore, the analyst(s) are not be subject to Rule 2711 of the Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) or to Regulation AC adopted by the U.S Securities and Exchange Commission (SEC) which among other things, restrict communications with a subject company, public appearances and personal trading in securities by a research analyst. Any major U.S Institutional investor wishing to effect transactions in any securities referred to herein or options thereon should do so by contacting a representative of Enclave Capital LLC.