Restricción de balanza de pagos y vulnerabilidad externa en la argentina de los noventa. Un análisis de caso

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1 MPRA Munich Personal RePEc Archive Resricción de balanza de pagos y vulnerabilidad exerna en la argenina de los novena. Un análisis de caso Guadalupe Fugarolas Gómez Álvarez-Ude and David Maesanz 2005 Online a hp://mpra.ub.uni-muenchen.de/20/ MPRA Paper No. 20, posed. Ocober 2006

2 RESTRICCIÓN DE BALANZA DE PAGOS Y VULNERABILIDAD EXTERNA EN LA ARGENTINA DE LOS NOVENTA. UN ANÁLISIS DE CASO. Guadalupe Fugarolas Álvarez-Ude Escuela de Finanzas Aplicadas. Grupo Analisas gfugarolas@afi.es David Maesanz Gómez Deparameno de Economía Aplicada, Universidad de Oviedo maesanzdavid@uniovi.es RESUMEN: En el presene rabajo se aplica el modelo de resricción de balanza de pagos de Thirlwall a la economía argenina en el periodo y en subperiodos seleccionados. Los objeivos cenrales son dos. En primer lugar, a ravés de dicho modelo indagar en las causas del leno crecimieno económico en Argenina en dicho periodo y, en segundo lugar, en analizar las causas de la reciene crisis de 2002 a luz de los resulados obenidos. Mediane écnicas economéricas de coinegración llegamos a la conclusión de que el modelo de resricción de balanza de pagos perrmie explicar los objeivos cenrales propuesos. PALABRAS CLAVE: Argenina, resricción de balanza de pagos, modelo de Thirlwall, coinegración. CÓDIGOS JEL: C22, C32, F3, F43. Alumna del Maser en Finanzas Cuaniaivas en el curso académico

3 I. INTRODUCCIÓN A finales del año 2002, Argenina regisró un nivel de PIB real igual al del año 993, lo que, en érminos agregados, equivale a decir que enre esas fechas el país vivió ora década perdida, aunque poseriormene a la inensa crisis de ese año, el país ha venido creciendo a asas muy elevadas de forma que a finales de 2004 el PIB real ha reornado a los niveles de 999. Con una visión de más largo plazo, podemos observar (ver Figura y cuadro ) que Argenina ha mosrado desde miad del siglo pasado un crecimieno económico muy pequeño con asas promedio para el periodo de an sólo un,7% anual en érminos reales, con un largo periodo de esancamieno enre 978 y 99 y graves crisis como la reciene del periodo Además de ese escaso dinamismo en la acividad económica agregada, la senda de crecimieno ha mosrado una elevada volailidad con años de inenso crecimieno económico y con recurrenes crisis de la acividad. Superada la conracción de la acividad económica derivada del efeco equila de 994-5, la economía argenina reomó un gran dinamismo haciendo pensar que el modelo económico implemenado en la Converibilidad (Abril de 99) había logrado iniciar una senda de crecimieno elevado y sosenido y, con ello, superar el esancamieno económico de la década de los ochena y el pobre desempeño de su economía desde el periodo enreguerras (Taylor, 994). Sin embargo, la salida de la Converibilidad, de faco en enero de 2002, la profunda crisis económica y el abandono del exioso modelo de crecimieno asociado a dicha esraegia han pueso en enredicho, de nuevo, la capacidad de la economía argenina de iniciar una senda de mayor crecimieno económico, a la par que menos voláil. Las crisis económicas más inensas en Argenina han esado asociadas al abandono de regímenes cambiarios fijos o semi-fijos, siendo la crisis de 2002 la más inensa en la hisoria Argenina del úlimo siglo (della Paolera y Taylor, 2003), con una caída del % del PIB en 2002 y un acumulado del 22% desde 998. En el periodo de análisis de ese rabajo, la economía argenina ha mosrado disinas eapas en su dinámica macroeconómica. Probablemene, podríamos diferenciar res fases diferenes: el periodo , correspondiene a la eapa final del modelo de susiución de imporaciones 2 (ISI); el periodo , de esancamieno económico y producivo derivado de la crisis de la deuda que se inicia en 982, y el periodo , de la nueva desregulación y aperura de la economía, plasmado en el Plan de Converibilidad de 99 y la poserior crisis de la caída de dicho plan. Durane el primer periodo, se observa un crecimieno económico real cercano al 3,2% anual, impulsado especialmene por el largo lusro enre 968 y 974 con 6 años seguidos de crecimieno económico cuando el crecimieno anual se elevó al 5,7% anual y las exporaciones observaron un imporane dinamismo (con un crecimieno anual cercano al 20% liderado por las manufacuras indusriales, mienras las imporaciones crecían al 20%) derivado de la mayor madurez de la ISI y de una evolución posiiva de los érminos de inercambio para Argenina. Hacia 978, el ineno de aperura económica y desregulación de la economía del gobierno miliar acabó con la eapa de susiución de imporaciones y desembocó en la crisis de la deuda y la década perdida de los ochena, donde el país vivió una eapa de ajuse recesivo y de claro reroceso económico y producivo en un marco de recurrenes desordenes monearios concreados en dos picos hiperinflacionarios, grandes devaluaciones y en amplias oscilaciones del nivel de acividad. Después de varios inenos de esabilización, el plan de Converibilidad en 99 da comienzo a un modelo de crecimieno basado, de nuevo, en la aperura y desregulación de la economía, a la par que implemenaba un esquema de currency board con el peso fijado al dólar esadounidense y políica monearia exógena que consiguió Para mayor dealle sobre la evolución macroeconómica de la Argenina en el periodo de análisis consular, enre muchos oros rabajos, Maesanz (2002) 2 Aunque a parir de 978 el gobierno miliar inicia claramene su esraegia de aperura y desregulación de la economía (el gobierno miliar asciende al poder en 976)

4 esabilizar la economía y recuperar el crecimieno económico. Así, en los novena el PIB real crece a una asa anual del 4,% 3 impulsado por el consumo y la inversión, largamene posergados durane los ochena. Sin embargo, la recesión que se inicia a mediados de 998 y eclosiona con la devaluación de enero de 2002, provoca una inensa conracción del nivel de acividad limando pare del crecimieno logrado en los primeros años la Converibilidad. Muchos son los rabajos que han esudiado el desempeño económico de la hisoria reciene argenina (Taylor, 994, Díaz Alejandro, 970, Di Tella y Zymelman, 967, enre muchos oros). Uno de los principales moivos de los esudios ha sido el ineno de explicar el reraso relaivo del país frene a los países desarrollados (especialmene, frene a aquellos que uvieron y iene caracerísicas similares como Ausralia y Canadá), cuando Argenina se enconraba enre los países más ricos del planea hacia 93 y hoy puede considerarse un país subdesarrollado. Enre los moivos de ese pobre desarrollo económico se señalan la escasa acumulación de capial debida, en la periodo de susiución de imporaciones, al encarecimieno relaivo de las imporaciones de bienes de capial y maquinaria (Taylor, 994; Díaz Alejandro, 970) y previamene al escaso ahorro del país. Desde un puno de visa de más esrucural della Paolera y Taylor (2003) han señalado el problema del Gaucho Banking; eso es, la incapacidad del país de crear insiuciones bancarias capaces de manener regímenes monearios esables, especialmene a ravés del uso del ipo de cambio como insrumeno principal. Desde una ópica más cenrada en el lado de la demanda, siguiendo, de alguna forma, las eorías de Raúl Prebisch, oros esudios se han cenrado en el análisis del funcionamieno de la economía argenina y su relación con el secor exerno. En paricular, los rabajos han raado de explicar el pobre desempeño de la economía en el periodo poserior a la Gran Depresión, asociado al modelo de susiución de imporaciones de la época (ver, por ejemplo, Kosacoff, 2000 para un análisis dinámico de ese periodo). Los rabajos de Broun y Joy (968), Díaz Alejandro (970) o Caniro (98), endieron a poner de manifieso como el secor exerno se imponía limiaciones a la expansión de la acividad económica por problemas de balanza de pagos y como, por ano, la economía se enconraba sujea a ciclos económicos de sop and go que provocaban una senda de crecimieno de baja pendiene y con elevadas flucuaciones que limiaban, a su vez, la capacidad de incremenar esa pendiene y, por ano, la capacidad de crecimieno de la largo plazo de la economía. Ese rabajo iene dos objeivos cenrales: por un lado, inena explicar el porqué del escaso dinamismo de la economía argenina en el periodo , por lo que es un rabajo con una visión eminenemene esrucural. Por oro lado, el rabajo preende indagar en las causas de la reciene crisis económica que se inicia en 998. Para ello, el rabajo se cenra en las explicaciones de demanda derivadas de la inserción inernacional del país en el periodo. En concreo, se uiliza el marco analíico del modelo de la resricción de balanza de pagos, desarrollado en su versión más popular por Thirlwall (979), con lo que se realiza un análisis Keynesiano, de demanda, heredero de las visiones que sobre los efecos que la demanda agregada iene sobre el crecimieno económico enían auores como Hicks, Verdoon, Prebisch y Myrdal. El rabajo se esrucura como sigue: el aparado 2 presena sinéicamene el marco analíico del modelo de resricción de balanza de pagos de Thirlwall. El puno 3 desarrolla el análisis empírico aplicado a la economía argenina en el periodo uilizando, principalmene, écnicas de coinegración. Para erminar, el puno 4 presena las conclusiones principales y algunas implicaciones de políica económica. 3 El impulso más fuere se produce en los primeros años de la Converibilidad. En efeco, enre 990 y 994 el crecimieno anual fue del 8% y el de las imporaciones del 5%, a pesar de que los érminos de inercambio mejoraron para Argenina cerca de un 0%

5 Cuadro. Argenina: PIB real, exporaciones, imporaciones y érminos del inercambio comercial ( y periodos seleccionados) y () x () m() π(2) TOT (3) ,72 9,8 7,3 4,26 0, ,06 9,37 9,76 4,72 0, ,9 5,84,9,30-0, ,4 5,82 4,25 3,02-0, ,54 6,94 9,85 3,87, ,7 4,4-9, , , 7,87 20,02 4,87,72 Fuene: Elaboración propia con daos de FMI e INDEC () Tasas de crecimieno del PIB, exporaciones e imporaciones, respecivamene (2) Elasicidad implícia de las imporaciones ( π = m y ) * (3) Tasa de variación. Términos de inercambio ( TOT = p / p ) II. LA LEY DE THIRLWALL. MARCO TEORICO. Como nos señala Thirlwall (2004), un mero aumeno de la ofera de recursos no implica necesariamene el crecimieno de un país si, al mismo iempo, no mejora su posición de balanza de pagos de largo plazo. Si las exporaciones permanecen esáicas y las imporaciones se elevan, el défici de balanza de pagos puede ser insosenible, la demanda endrá que conraerse y los recursos quedar subuilizados. Es en ese senido en el que la balanza de pagos puede resringir el crecimieno económico. Esa es la idea cenral del modelo de resricción de balanza de pagos expueso, en su versión más sencilla, por Thirlwall (979). Ese modelo resula de la formalización dinámica del muliplicador de comercio exerior de Harrod (933) que esablece que el nivel de rena de una economía ha de ser idénico al nivel de las exporaciones dividido por la propensión marginal a imporar. Para ello, Thirlwall pare de la condición de equilibrio de balanza de pagos que viene dada por * () p + x = p + m y considera las funciones de demanda de exporaciones e imporaciones que deerminan el comercio inernacional x = η p p + εy * * (2) ( ) * (3) m = γ ( p p) + πy * * donde x, m, p, p, y e y represenan las asas de crecimieno del volumen de exporaciones, imporaciones, precios imporaciones, precios de exporaciones, produco inerno y produco inernacional respecivamene; η <0 y γ <0 denoan las elasicidades precio de la demanda

6 exporaciones e imporaciones, y ε > 0 y π > 0 las elasicidades rena de exporaciones e imporaciones respecivamene. Susiuyendo las ecuaciones (2) y (3) en () se obiene la expresión que deermina la asa de crecimieno de produco consisene con el equilibrio de la balanza de pagos de una economía abiera * * (4) y BP = [( + η + γ )( p p ) + εy ]/ π * Obsérvese que si la expresión ε y dada en la ecuación (2) se susiuye en la ecuación (4), la asa de crecimieno y BP viene dada por una combinación lineal de la asa de crecimieno de las exporaciones x y los érminos de inercambio * (5) = [ x + ( + γ )( p p )] / π y BP Finalmene, si se asume, como Thirlwall (979) señala, que en el largo plazo los precios relaivos se manienen consanes, i.e, p p * = 0, enonces la ecuación (4) se reduce a * (6) y BP = ε y / π o (7) y BP = x / π La expresión (7) es referida en la lieraura como la Ley de Thirlwall y esablece que, en el largo plazo, la asa de crecimieno de la economía de un país viene deerminada por su posición inernacional de pagos. Luego, el secor exerno y, en paricular, las exporaciones, como único componene de la demanda auónoma, deerminan el crecimieno sosenible de la economía. El modelo simple de Thirlwall ha sufrido diferenes especificaciones para incluir en la asa de crecimieno económico eórica compaible con el equilibrio de balanza de pagos los efecos de los érminos de inercambio (o el ipo de cambio real), el flujo de capiales exranjeros o ambos. En Thirlwall y Hussain (982) se puede enconrar el modelo ampliado para la inclusión de los érminos del inercambio y el flujo de capiales. El modelo de Thirlwall ha sido uilizado en múliples rabajos con resulados diversos pero con un elevado nivel de conrasación, en general, respeco del crecimieno real de países con el crecimieno eórico predicho para el largo plazo por la Ley de Thirlwall. Sin ánimo de ser exhausivos, podemos ciar enre ellos los rabajos de Aesoglu (993, 997), Hieke (997), McCombie y Thirlwall (994) y McCombie (997) para países desarrollados y Moreno-Brid (999) Moreno-Brid y Pérez (999) López y Cruz (2000), Holland, Vilela y Canuo (2002) y Pacheco-López y Thirlwall (2004) para países de América Laina. Los rabajos de López y Cruz (2000) y Holland, Vilela y Canuo (2002) son los únicos, en conocimieno de los auores, que han esimado el modelo para Argenina. En general, los rabajos han endido a asumir que los érminos del inercambio y los flujos de capial permanecen consanes en el largo plazo conrasando la ecuación (7) por diversos méodos 4. 4 Para una críica a los modelización de diversos rabajos ver, Alonso y Garcimarin ( ) y Perroini (2002). En Pacheco-López y Thirlwall (200) se analiza para la economía mexicana el modelo incluyendo los flujos de capial sin modificaciones imporanes de la Ley básica de Thirlwall.

7 III. METODOLOGIA Y ANALISIS EMPÍRICO. ARGENTINA En esa sección presenamos un análisis empírico de ineracción enre crecimieno económico y balanza de pagos siguiendo el enfoque de Thirlwall (979) y McCombie y Thirlwall (994). En paricular, nuesro objeivo es esimar, de acuerdo con la Ley de Thirlwall, las asas de crecimieno eóricas de equilibrio en el largo plazo y así conrasar la validez del modelo en relación a la asa de crecimieno real de la economía Argenina. Como se señaló en la inroducción, el objeivo es raar de explicar el leno crecimieno de la economía en el periodo de análisis y presenar una nueva hipóesis sobre la úlima crisis vivida por el país en La figura grafica la información relaiva a la evolución del produco inerior, exporaciones e imporaciones; odas las variables vienen dadas en logarimos. El produco esá medido a ravés de un índice de volumen (FMI), mienras que las exporaciones e imporaciones esán medidas en dólares corrienes. Como puede observarse, las res variables presenan una endencia ascendene y parecen esar correlacionadas, al menos en el largo plazo. Las imporaciones son, con diferencia, las que más flucuaciones sufren mienras que las exporaciones muesran una senda más esable donde sólo se observa una pendiene más elevada desde 968 hasa finales de la década siguiene y, de nuevo, en el periodo 99-2 hasa aproximadamene 997. Esos periodos de más rápida expansión de las exporaciones vienen a coincidir con los de mayor crecimieno económico y, a su vez, con una mayor expansión de las imporaciones. En el periodo inermedio de la década de los ochena el produco y las exporaciones se esancan mienras que las imporaciones sufren una fuere conracción en ese periodo de ajuse recesivo de la economía Argenina. Hacia finales del periodo analizado sucede de nuevo lo mismo, el produco y las imporaciones caen drásicamene, mienras las exporaciones crecen a rimos más moderados a los previos alcanzados en los primeros novena. De ese modo, aún cuando las flucuaciones de las res variables no son idénicas año a año, en el largo plazo parecen esar correlacionadas, coincidiendo los periodos de mayor expansión de exporaciones e imporaciones con aquellos de mayor crecimieno de la acividad económica, lo cual, evidenemene, es un primer indicio de que el crecimieno de largo plazo de la economía argenina puede esar influenciado por su siuación en el secor exerno. Como nos recuerdan López y Cruz (2000), esa aparene correlación se debe a los rasgos esrucurales de las economías lainoamericanas; un elevado coeficiene de imporación sobre la inversión, una ala elasicidad de demanda de comesibles y baja elasicidad rena para la producción agrícola. En ese senido, la especialización produciva y su inserción inernacional deerminan esa fuere relación del produco con el secor exerior. Para Argenina, esos rasgos se ven agravados por el hecho de que dicha especialización, en érminos secoriales y ecnológicos prácicamene no se ha viso modificada en los úlimos 25 años (ver Maesanz, 2002) La figura 2 muesra el saldo de la balanza comercial y los logarimos de la serie de érminos de inercambio que asumimos vienen dados por el raio nivel de precios de imporación y los precios de exporación (la inversa de su noación normal). Se observa que mejoras en la siuación de balanza comercial se corresponden con caídas en los érminos de inercambio y viceversa. En el conjuno del periodo analizado, , se observa que los érminos de inercambio se siúan en 2003 prácicamene en el mismo nivel que en 968. En ese senido, y para ese periodo, parecería cumplirse la hipóesis del modelo básico de resricción de balanza de pagos de precios consanes en el largo plazo. Sin embargo, dada la políica económica argenina de la Converibilidad desde 99, el ipo de cambio se convirió en una variable clave del funcionamieno de la economía. En paricular, observamos que la evolución de los érminos de inercambio muesra imporanes flucuaciones e incluso ciera endencia ascendene durane el período considerado. Nóese que, en cualquier caso, debido a las fueres oscilaciones que muesra la serie, somos conscienes de que los resulados

8 dependen dramáicamene del periodo que consideremos por lo que, desde un puno de visa más esrucural, no endría, en ese caso, excesivo senido incluir los TOT. Sin embargo, para el análisis de la crisis de 2002 y en una visión de medio plazo desde el puno de visa del desarrollo económico, la variable, creemos a priori, iene un valor explicaivo relevane. Por ello incluiremos la variable érminos de inercambio en nuesro modelo. FIGURA Produco inerior (PIB), exporaciones (x) e imporaciones (m), PIB X M Fuene: Elaboración propia con daos de FMI (PIB) y CEPAL (exporaciones e imporaciones) PIB, escala derecha, X y M, escala izquierda FIGURA 2 Términos de inercambio (TOT) y balanza comercial (BC), E+07.5E+07.0E E E E E TOT BC Fuene: CEPAL. BC escala izquierda y TOT escala derecha.

9 En cuano a la posibilidad de incluir los flujos de capiales en nuesro análisis del modelo de Thirlwall para la economía Argenina, observamos que la serie disponible del Fondo Moneario Inernacional para el periodo muesran variaciones odavía más acusadas que en el caso del los érminos del inercambio (ver Figura 3). Sin embargo, nóese que si consideramos el periodo compleo, la inclusión de las enradas de capial endría una aporación negaiva al crecimieno eórico de la Ley de Thirwall (por ser negaivas las enradas de capial en 2003 cuando en 976 son cercanas a cero), mienras que si omamos el dao para el año 2000 sería, al conrario, posiiva. Además, hay que considerar la posibilidad de sudden-sops en Argenina, como la sucedida en la crisis previamene a la crisis de 2002 (Calvo y oros, 2003), lo que aconseja no uilizar el modelo ampliado para capiales pues la dependencia del periodo es exrema. FIGURA 3 Enradas de capial (CAPITAL) y Términos de inercambio (TOT), E+0 2.E+0.E+0 0.E+00 -.E+0-2.E+0-3.E CAPITAL TOT Fuene:. Capial (FMI), escala izquierda y TOT (CEPAL), escala derecha De las aneriores consideraciones se sigue que el modelo que se vamos a esimar es aquel que incluye crecimieno económico, exporaciones y los érminos de inercambio y, en consecuencia, nuesro esudio nos lleva a considerar la ecuación (5) como ley fundamenal de crecimieno resringido por la balanza de pagos. Para ello, y siguiendo con la radición de la mayoría de los esudios empíricos, la ecuación (5) puede expresarse como un modelo loglineal en primeras diferencias * (8) ln( ) = α ln( X ) + β ln( P P ) Y BP siendo α = π y β = ( + γ ) π y donde las leras mayúsculas represenan las variables en niveles y el operador de primeras diferencias. Una gran pare de los análisis empíricos en orno a la Ley de Thirlwall para América Laina esiman las elasicidades considerando alguna versión de ese ipo de modelo en primeras diferencias (véase por ejemplo Moreno-Brid y Eseban Pérez (999) y Holland, Vilela y Canuo (2002); sin embargo, como señalan Bairam (997), Aesoglu (997) y Hieke (997), si bien esa regresión donde las variables vienen dadas en asas de crecimieno evia problemas de no esacionariedad y el fenómeno de la regresión espuria (ver Maddala y Kim (998), puede resular en una pérdida de información que en el largo plazo proporcionan las series en niveles. Por ello, a priori la esimación en

10 niveles mediane écnicas economéricas de coinegración es más adecuada con la relación de equilibrio esablecida por Thirlwall. Luego, la forma funcional log-lineal a esimar dada por la Ley de Thirlwall en niveles puede expresarse como ln Y (9) BP ( ) = β 0 + β ln X + β2 ln P P + ε donde ε es el érmino de error aleaorio con ruído blanco. El análisis de caso del modelo de crecimieno resringido dado por la Ley de Thirlwall nos lleva a esimar y conrasar la validez de la ecuación (9) eso es, una inerrelación agregada enre el produco inerior (PIB), las exporaciones (X) y los érminos de inercambio (TOT) que, aún siendo de equilibrio en el largo plazo, puede no verificarse año a año y así, finalmene, podremos deerminar que cambios en el crecimieno de la economía Argenina esán vinculados con cambios en la resricción que impone la balanza de pagos en diferenes sub-períodos de la eapa En ese escenario, el análisis de raíces uniarias y coinegración se confirma como la écnica economérica adecuada, en ano que permie esablecer relaciones esables enre un conjuno de variables que, aunque en sí mismas pueden exhibir endencias esocásicas, eso es, pueden ser no esacionarias, pasan a esar vinculadas mediane una relación de equilibrio a largo plazo a la que en el iempo converge un sisema económico. Se raa de un procedimieno en dos eapas. El primer paso consise en realizar un análisis univariane de las disinas variables consideradas raando de deerminar si cada variable responde a un proceso esacionario de endencia o en diferencias y, en ese caso, fijar su orden de inegración, eso es, el número de veces que hay que diferenciarla para ransformarla en esacionaria; en ese rabajo el esudio de esacionariedad se realiza aplicando los es de Dickey-Fuller (Tes DF) o Dickey Fuller Aumenado siguiendo el esquema progresivo de Charemza y Deadman (992) y asumiendo el procedimieno de Dolado y oros. (990) que proponen parir del modelo menos resringido e ir conrasando simuláneamene la no esacionariedad y la adecuación de los érminos deerminisas. El segundo paso consise en deerminar si una combinación lineal de las variables es esacionaria y, en ese caso, se dice que las variables esán coinegradas. En ano que el procedimieno mulivariane de Johansen aplica máxima verosimiliud a los sisemas de vecores auorregresivos (VARs) bajo el supueso de que los residuos son ruido blanco, recurrimos a la auorregresión vecorial (VAR) y al es de coinegración de Johansen (988). La validación empírica del modelo de Thirlwall en la economía Argenina se realiza para odo el período y diferenes sub-períodos , y En el cuadro se presenan los resulados del es de DF y ADF para el produco inerior PIB, exporaciones X y érminos de inercambio TOT en niveles y en primeras diferencias en el período Se incluyen para cada variable el número de reardos ópimo considerado de acuerdo con los crierios de información de Akaike y Schwarz para eviar posibles auocorrelaciones enre los residuos y, bajo la hipóesis nula de δ = 0, se conrasa si cada una de las variables iene una raiz uniaria a la vez que la significaividad conjuna e individual de los parámeros de endencia y consane para un modelo de paseo aleaorio con consane y endencia deerminisa, (i), con consane, (ii), y simple,(iii). Los resulados del cuadro muesran, por un lado, que, de acuerdo con los valores obenidos para los esadísicos Φ 3 y τ βδ y Φ y τ αµ, podemos acepar la no significaividad de la endencia para odas las variables y únicamene la significaividad de la consane en el caso de las exporaciones. Por oro lado, la significaividad del esadísico de DF/ADF en relación con los valores críicos de MacKinnon (996) nos lleva a rechazar la hipóesis nula, * 5 Los lecores ineresados en los daos y el dealle del análisis economérico deben conacar direcamene con los auores en gfugarolas@afi.es y maesanzdavid@uniovi.es.

11 en cuyo caso la serie es esacionaria. Los resulados nos permien concluir que odas las series-produco inerior, exporaciones y érminos de inercambio- son esacionarias en primeras diferencias y que la serie de exporaciones en niveles es ambién esacionaria en niveles. En el Cuadro A del Apéndice se presena un resumen del análisis univariane de raíces uniarias de las variables para cada una de las eapas consideradas Conviene señalar, que nuesra versión de la Ley de Thirwalll para la economía Argenina responde a un análisis de coinegración mulivariane y, frene a un análisis bivariane, el conjuno de variables puede ser coinegrado aún cuando el orden de inegración de las series no sea el mismo. En ese escenario pasamos enonces a analizar, mediane coinegración, la exisencia de endencias emporales comunes enre el produco inerior, las exporaciones y los érminos de inercambio de acuerdo de la relación de largo plazo considerada en el modelo de Thirwall. CUADRO. Tes de Dickey-Fuller Ampliado (ADF). Argenina H 0 : δ = 0 H : δ 0 (i) y (ii) y (iii) y < m + β 2 + δy + ( α i y i ) i= m + δy + ( α i y i ) ε i= = β + ε = β + m + ( α i y i ) i= = δ y + ε Φ 3 Modelo (i) Modelo (ii) Modelo (iii) τ βδ c Φ τ αµ c nc Variable k ln(pib ) 0 2,69,67-2,398 4,49 2,089-2,08,704 ln(pib) 0 n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. -4,939* ln(x ) 0 3,77,93-2,275 3,00,706 -,532 3,029** ln(x ) 0 n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. -4,494* ln(tot ) 0 0,003 0,036-2,8 27,36* 2,858* -2,865 n.d. ln(tot ) 0 n.d. n.d. n.d. n.d. -0,204-5,702** n.d. Noas: Los subíndices c, c y nc denoan respecivamene que esá presene el érmino endencia y consane, que hay consane y que no exise consane en los modelos (iii), (ii) e (i). Φ 3, τ βδ, Φ, τ αµ represenan los esadísicos de prueba de significaividad conjuna e individual del componene endencia y del componene consane respecivamene admiiendo la presencia de raíz uniaria. k es el número de reardos elegidos en el es de raiz uniarias para garanizar la no auocorrelación de los residuos. * y ** indican significaividad a los niveles de confianza 5% y % respecivamene (McKinnon 996). n.d.: no disponible ya que los es de Modelo (i) rechazan la significaividad de endencia y consane. Todos los resulados se han realizado con Eviews 4..

12 Siguiendo el esquema propueso aneriormene, esimamos el sisema adecuado de vecores auorregresivos (VAR) enre produco inerior, exporaciones y érminos de inercambio, lo que requiere deerminar la longiud de reardo ópima que garaniza que los residuos son ruído blanco y siguen una disribución normal. El cuadro 2 muesra los resulados de la esrucura de reardos ópima del modelo VAR de acuerdo con los crierios de información de raio de verosilimiud (RV), Akaike (AIC), Schwarz (SC) y Hannah-Quinn (HQ). El reardo u orden que maximiza los crierios de RV y SC se ha considerado para cada uno de los períodos como el orden adecuado del sisema VAR y así el reardo ópimo de nuesro sisema VAR es uno para odos los períodos excepo en el sub-período que es dos 6. Cuadro 2. Esrucura de reardos ópima Crierios de selección Período RV AIC SC HQ Reardo ,438* () -5,895 (2) -5,299* () -5,643*() ,228* () -5,853(2) -5,26* () -5,622*() ,206 () -6,58*(2) -5,766 () 6,244*(2) ,706 *() -6,73 (2) -5,97* () -6,505 (2) * indica la longiud de reardo elegida por el crierio obenidos con Eviews 4. El cuadro 3 muesra los resulados del análisis de los residuos obenidos del modelo VAR esimado. Para deecar posibles problemas de auocorrelación, y heerocedasicidad, recurrimos a los es de auocorrelación de Pormaneau y del muliplicador de Lagrange (ML), al es de heerocedasicidad de Whie y, finalmene, a las exensiones del es de normalidad de Jarque-Bera siguiendo las facorizaciones de Cholesky y Urzúa. Concluímos que, en odos los períodos, los valores de los esadísicos mencionados no son significaivos y, en consecuencia, podemos acepar que los residuos esimados, de acuerdo con la esrucura ópima de reardos seleccionada, no presenan ni auocorrelación, ni heerocedasicidad y además se disribuyen de forma normal. Los resulados de los cuadros 2 y 3 nos permien concluir, por un lado, que el sisema de VAR considerado en cada uno de los períodos es no sólo consisene sino ambién el que mejor se ajusa en cada uno de los período a la relación enre el produco inerior, exporaciones y érminos de inercambio para la economía Argenina. Por oro lado, enemos garanizada la normalidad e independencia de los residuos que, como es sabido, es esencial para aplicar el procedimieno de coinegración de Johansen. Luego, en ese puno, esimado el VAR y verificada su robusez, pasamos a analizar la posible exisencia de relaciones esables en el largo plazo enre produco inerior, exporaciones y érminos de inercambio en cada uno de los períodos considerados siguiendo el Tes de Rango Reducido de Johansen (988) y Johansen y Joselius (990)- referido a parir de ahora como Tes de Johansen. Esa écnica de coinegración conrasa como hipóesis nula el número de relaciones de coinegración de acuerdo con el es de la raza y el es del auovalor máximo y, en caso de posibles divergencias enre las reglas de decisión de los dos esadísicos, Johansen y Juselius (990) sugieren que el es del auovalor máximo es el más adecuado (véase la discusión recogida en Maddala y Kim, 998, p.73). El cuadro 4 6 En ese período, nuesra decisión de incluir dos reardos se ha realizado de acuerdo con la maximización de los crierios de AIC y HQ ya que nos proporcionan mejores resulados para los residuos gaussianos.

13 muesra los resulados del procedimieno de Johansen ano para el es de la raza como el es del auovalor máximo; de acuerdo con los valores criicos abulados por Oserwald-Lenum (992) podemos acepar que exise al menos una relación de coinegración a un nivel de significación del 5% enre el produco inerior, las exporaciones y los érminos de inercambio en cada uno de los períodos considerados. Luego, admiimos que exise en el largo plazo una relación esable enre las variables consideradas de acuerdo con nuesra versión de la Ley de Thilrwall. Cuadro 3. TEST de residuos para el VAR elegido para PIB, X y TOT No Auocorrelación No heerocedasicidad Normalidad Período Q Box-Pierce ML Whie Cholesky Urzua ,3* 7,384* 46,74* 4,942* 5,80* ,3* 0,0* 43,5* 5,36* 5,65* ,23* 6,4* 7,80* 7,549* 8,06* ,03* 3,67* 35,49* 6,87* 3,05* *indica no significaividad al nivel de confianza del 5%. La elección de la longiud de reardo en Q y ML se calcula hasa un ercio de la longiud de la serie de iempo. Resulados obenidos con Eviews 4. Cuadro 4. Resulados del es de coinegración de Johansen Tes de Johansen Período Reardos Número de relaciones Esadísicos coinegración bajo Ho Traza Auovalor Máximo Ninguna 34,39* 23,556* A lo más 0,833 6,89 A lo más 2 4,04* 4,04* Ninguna 30,96* 22,38* A lo más 8,598 6,446 A lo más 2 2,5 2, Ninguna 26,447 2,34* A lo más 5,06 4,58 A lo más 2 0,947 0, Ninguna 29,225 2,67* A lo más 7,637 7,458 A lo más 2 0,79 0,79 La esrucura de reardos para cada período se eligen con base a los resulados del cuadro 2.*indica que se rechaza la hipóesis nula al nivel del 5% respeco a los valores críicos abulados por Oserwald-Lenum (992) implemenados en Eviews 4.

14 El cuadro 5 presena además de los vecores normalizados de las relaciones coinegradas esimadas, la esimación de la elasicidad rena de las imporaciones, π (recordemos que la elasicidad rena de las imporaciones es la inversa de la elasicidad de exporaciones), las asas de crecimieno eóricas, y BP, obenidas de acuerdo con el modelo uilizado de crecimieno resringido por la balanza de pagos de Thirlwall de la ecuación (9 ) 7 y, la asa real de crecimieno, y. Cuadro 5. Johansen. Ecuación de coinegración esimada Coeficienes coinegranes Elasicidad Período b 0 b b π 2 y BP y ,8407 0, ,60 4,82 2,0, ,8998 0, ,627 4,88,98 2, ,28 0, ,2533 3,756,39 0, ,0308 0, ,2534 3,545,29,4 Noas: los coeficienes esán normalizados para el PIB b y b 2 represenan la elasicidad de las exporaciones y de los érminos de inercambio; π es la elasicidad rena de las imporaciones (la inversa de b ) e y BP indica la asa de crecimieno del produco inerior esimado consisene con el equilibrio de balanza de pagos. Resulados implemanados con Eviews 4.. Los resulados mosrados en el cuadro 5 parecen confirmar la validez de la explicación del modelo de resricción de balanza de pagos para explicar el leno crecimieno de la economía argenina en el largo periodo enre 968 y En efeco, como puede observarse para ese periodo, y para los subperiodos considerados, la asa eórica de crecimieno de equilibrio de balanza de pagos se siúa muy cerca de la asa de crecimieno real, de al forma que la disancia máxima enre ambas es de solamene 0,5 punos porcenuales para el periodo En cuano a la elasicidad precio, podemos observar que el coeficiene iene signo negaivo lo que implica que una caída de los érminos de inercambio se relaciona posiivamene con un incremeno del produco, lo que, en nuesro caso, indica que según medimos nuesra variable TOT la mejora de los precios de las exporaciones o la caída de los precios de imporaciones se asocian a una expansión de la acividad económica 9. Teniendo 7 y BP represena la asa de crecimieno del anilogarimo de la serie ŷ BP obenida parir de la ecuación de coinegración esimada en cada período. 8 En el período , observamos que, céeris paribus, el porcenaje de variaciones en el nivel de produco inerior explicadas por variaciones en los érminos de inercambio es menor que cualquiera de los oros períodos. Sin pérdida de generalidad, y sólo para ese período, hemos asumido que los érminos de inercambio permanecen consanes y conrasamos la validez del modelo de Thirlwall para la economía Argenina de acuerdo con la ecuación (7). En ano que las series de produco inerior y exporaciones son ambas inegradas de orden uno, el análisis de coinegración bivariane es facible y, aplicando el es de Johansen, acepamos una relación de coinegración al 5% de significación siendo la elasicidad rena de las imporaciones esimada 3,66 y una asa de crecimieno eórico del produco inerior de,49 que es ligeramene superior a la del modelo ampliado. Además, los resulados de la prueba de causalidad de Granger, nos llevan a concluir en ese período y para disinos reardos que las exporaciones siempre causan el produco inerior y, en consecuencia, más exporaciones ienden a aumenar el produco inerior. 9 Recordemos que la evolución de TOT en el largo plazo muesra una ligera endencia ascendene y aunque la variación global fue prácicamene nula, muesra significaivas oscilaciones en algunos subperiodos.

15 en cuena que los precios esán medidos en dólares, el signo del coeficiene nos indica ambién que una depreciación nominal se relaciona con un incremeno de TOT y, por ano, con una caída del nivel de acividad. En ese senido, y para el periodo considerado, Argenina parece no cumplir la condición Marshall-Lerner y un devaluación se asocia con una conracción de la acividad. En conclusión, para ese periodo se observa una elevada elasicidad rena de las imporaciones acompañada de un relaivamene elevado crecimieno de las exporaciones (9,8% anual) y una asociación negaiva enre la depreciación y el produco. También podemos observar como desde 980 la asa de crecimieno, ano la eórica como la real, se reduce sensiblemene al igual que sucede con la elasicidad de imporaciones. En ese senido, el modelo parece señalar que después de la crisis de la deuda, la capacidad de crecimieno de largo plazo de la economía argenina se ha viso limiada por su posición de balanza de pagos en mayor medida que previamene (la asa de crecimieno consisene con el equilibrio de balanza de pagos cae claramene frene al periodo previo). Por ano, según podemos deducir, ano la políica económica implemenada durane la úlima dicadura miliar como con el Plan de Converibilidad han significado una caída en la capacidad de crecimieno de largo plazo, a pesar de sus respecivos éxios iniciales en érminos de crecimieno de la acividad económica. Ahora bien, qué facores, en el marco del modelo aquí uilizado, podemos señalar como relevanes para los resulados anes mencionados. En primer lugar, hay que desacar la elevada elasicidad de imporaciones de odo el periodo. Sin duda, la elevada elasicidad de imporación de las inversiones, algunos bienes de consumo e, incluso, las exporaciones han significado una seria limiación en el desarrollo de Argenina. A parir de 980, la elasicidad de las imporaciones disminuye de forma que pareciera que esa limiación a la expansión de la acividad económica de la posición de balanza de pagos endía a reducirse, siuación esa conraria a lo sucedido en México, país que incremena su elasicidad de imporaciones después de 980 (Pacheco López y Thirlwall, 2004). Sin duda, ese hecho se produce por la fuere caída de las imporaciones derivada del periodo de ajuse recesivo de los años ochena (las imporaciones caen cerca de un 0% anual). Sin embargo, en ese periodo, las exporaciones ambién reducen significaivamene su crecimieno, pasando de asas cercanas al 0% para odo el periodo considerado a asas del 6% para el periodo y más bajas odavía durane la década de los ochena (ver cuadro ). En ese senido, en érminos de crecimieno de largo plazo, parece que la limiación que el comercio exerior imponía al desarrollo de Argenina durane la eapa de Susiución de Imporaciones no ha sido superada después de abrir y desregular la economía durane finales de los seena, ni principios de los novena, sino que, por el conrario, dicha limiación se ha incremenado (al menos cuando enemos en cuena el periodo de la década perdida) principalmene debido a la lena expansión de las exporaciones, ya que la elasicidad rena de las imporaciones ha endido a disminuir en el periodo considerado. Ese resulado coincide con el expueso por Morley (2002) para el conjuno de los países de América Laina, quien señala que el pobre desempeño de las exporaciones son la causa del leno crecimieno de los países de América Laina y, por ano, la necesidad de fomenarlas. Derivado del análisis de los resulados presenados en el cuadro 5, ambién podemos sacar algunas conclusiones sobre las posibles causas de la crisis de 2002 en Argenina. Así, podemos observar como en los periodos considerados en los cuales no se incluye la crisis de 2002 eso es, y , las asas reales de crecimieno son más alas que las asas eóricas calculadas a ravés de la coinegración, lo cual sugiere que anes de la crisis de 2002 el crecimieno real de Argenina esaba superando, si bien en escasa cuanía, a la de equilibrio de balanza de pagos de largo plazo. Por ano, de alguna forma, el país esaba siendo capaz de superar la resricción al crecimieno aquí considerada. En senido conrario, si incluimos los res años que van desde 2000 a 2003, la siuación es la inversa, las asas de

16 crecimieno reales de los dos periodos, y , son inferiores a las eóricas esimadas. En conraposición a la afirmación anerior, podríamos decir Argenina puede acelerar su crecimieno anual pueso que odavía no llegó, de acuerdo a nuesro modelo, a la asa de crecimieno de equilibrio de la balanza de pagos 0. Por supueso, la lecura de políica económica podría ser diferene en el senido de que el modelo nos permie deducir que a finales de los novena, el país no pudo manener su rimo de crecimieno por encima del eórico que equilibra la balanza de pagos y el ajuse se produjo con la crisis de 2002 (con una caída del produco del %) y una depreciación de su ipo de cambio nominal muy superior al 00%. Por ano, los resulados del modelo nos señalan que el rimo de crecimieno de la economía argenina a principios del nuevo siglo superaban (desde un puno de visa esrucural) su crecimieno eórico de equilibrio exerior lo que forzó un ajuse recesivo. Aunque somos conscienes de que el crecimieno de largo plazo depende de oras variables que no incluimos en nuesro modelo (incluidas las enradas de capial como señalan Thirlwall y Hussain (982) lo ciero es que, al menos desde el lado de la demanda, los resulados mosrados aporan información sobre las causas esrucurales de la reciene crisis argenina. Enre ellas, sin duda la más relevane es el pobre desempeño de las exporaciones como causa del leno crecimieno de la economía y, en úlimo érmino, esa incapacidad de generar divisas es una de las causas de la reciene crisis. Como hemos señalado (véase noa 8), en el período , la prueba de causalidad bilaeral de Granger para diferenes reardos nos llevan a admiir una relación unidireccional de exporaciones hacia el PIB, eso es, los cambios en las exporaciones preceden a los cambios en el produco inerior, por lo que ésas, en nuesro modelo, deerminan el crecimieno de largo plazo de la economía. Tipo De Cambio Real, Balanza Comercial y Demanda. Como hemos viso, nuesro modelo indica que el escaso dinamismo de las exporaciones en relación a la elevada elasicidad de las imporaciones, ha enido implicaciones en el crecimieno del produco en Argenina, mienras que los precios del inercambio han enido una influencia significaivamene menor. En ese subaparado vamos a analizar la influencia de los movimienos del ipo de cambio en la siuación de la balanza comercial así como la incidencia de la misma ane el crecimieno de la economía argenina y de la acividad en el exerior. Para ello esimamos un sisema VAR enre las series de saldo de balanza comercial (BC), el produco inerior mundial (PIBMUSA 2 ), el produco inerior de Argenina (PIB) y el ipo de cambio real (TCR) en el periodo Los daos de PIB perenecen al índice del Fondo Moneario Inernacional, mienras que el ipo de cambio real, es el ipo de cambio nominal frene al dólar esadounidense muliplicado por el raio de precios al consumo de Esados Unidos y nacionales, odos son daos del FMI. Todas las variables vienen expresadas en logarimos excepo el saldo de la balanza comercial. Los resulados del procedimieno de Johansen, de acuerdo con el Tes de la raza y del Tes del auovalor, nos llevan a acepar una relación de coinegración al nivel de 0 Recordemos que después de 2002, la economía argenina ha venido creciendo en 2003 al 9% y en 2004 al 8,8% y la proyección para 2005 supera el 6%. Se hace necesario en ese puno recordar que en el periodo , prácicamene la década de la Converibilidad, la asa de crecimieno real anual saló al 4,%, mienras las imporaciones crecían a un elevado 20% y las exporaciones se quedaban cerca de un 8% (ver cuadro ). Aunque no se ha podido ser calculado por fala de daos el modelo de la ecuación 9, es claro que, frene a los ochena al menos, la década es la responsable del aceleramieno de la asa de crecimieno. 2 El produco inerior de los Esados Unidos se oma como aproximación del produco inerior mundial.

17 significación del 5% y, por ano, acepamos la exisencia de una relación de equilibrio en el largo plazo enre las cuaro variables definida por la ecuación de coinegración BC = ln pibmusa 5876 ln pib ln cr (0) Nóese que en ano la variable de balanza de pagos viene dada en niveles y odas las demás esán expresadas en logarimos, la ecuación (0) responde a los referidos en la lieraura como modelos lin-log. Una caracerísica esencial de los lin-log es que sus parámeros reflejan cambios absoluos en la variable explicaiva debido a cambios porcenuales en cada uno de los regresores y, en consecuencia, el coeficiene de elasicidad es variable y depende del valor omado por el regresando 3. En ese caso el saldo medio esimado, ε TB / PIBMUSA = 0, 96 ε TB / PIB = 8,907 y ε TB / TCR = 3, 008 represenan en el largo plazo el cambio porcenual en el saldo de la balanza comercial ane el cambio en un % en el produco mundial, el PIB inerno y el ipo de cambio real respecivamene. Como se deduce de las elasicidades, parece claro que la balanza comercial es muy sensible al crecimieno de la acividad económica real en Argenina, siendo su PIB, de acuerdo con su elasicidad, la variable explicaiva más imporane en el periodo considerado. De esa forma, cuando el crecimieno argenino es elevado la balanza comercial se mueve en senido conrario incremenando las necesidades de financiación de dicho desequilibrio. En senido conrario, la expansión de la economía mundial mejora la balanza comercial y una depreciación real ambién si bien sus elasicidades son menores que las de elasicidad de la balanza comercial frene al crecimieno del PIB de Argenina. Esos resulados, similares a los presenados por López y Cruz (2000) para Argenina, indican que, dado un nivel de ipo de cambio esable, cuando Argenina muesra asas de crecimieno similares a las de la economía mundial su balanza comercial se deeriora por lo que para manener el equilibrio el país debería presenar asas de crecimieno inferiores a las de, en ese caso, Esados Unidos. En ese senido, y para el periodo considerado, parece claro que, desde el puno de visa de la resricción de balanza de pagos, Argenina debe presenar en el largo plazo un deerioro relaivo frene a oros países del mundo, lo que, en úlima insancia, ha venido pasando realmene en el periodo de análisis. Los resulados del VAR nos indican ambién que la economía argenina cumple la condición de Marshall-Lerner, eso es, una devaluación/depreciación real de la moneda mejora el saldo comercial. Sin embargo, como vimos en el cuadro 5, eso no se raduce en una mejora del produco. Para el caso de la economía argenina eso no es una conradicción, en el periodo de análisis las devaluaciones de la moneda han esado asociadas con una gran inceridumbre acerca del valor fuuro de la moneda, así como del nivel de precios (de hecho, a finales de los ochena se produjeron dos esallidos hiperinflacionarios). Igualmene, las devaluaciones han venido asociadas a un cambio en las expecaivas de los agenes pues ésas han llegado después de periodos expansivos de la acividad económica (como es el caso claro de la crisis de 2002). En ese escenario, la inversión y el consumo privado se han conraído y la demanda inerna ha endido a caer fueremene después de episodios de devaluación conrayendo la acividad económica a la par que mejoraba el saldo comercial y, en general, de balanza por cuena corriene. y = β + β ln x + + β ln x + ε 3 En general, en un modelo lin-log 0 K k k, la elasicidad de y respeco a x viene dada por ( y) k cambio relaivo en ε = donde y es el valor medio de y y k x k. y / x β k k β represena el cambio en y ane un

18 IV. ALGUNAS CONCLUSIONES E IMPLICACIONES DE POLÍTICA ECONÓMICA En ese rabajo hemos mosrado como el modelo de resricción de balanza de pagos, desarrollado por Thirlwall (979) en su versión más radicional, es un marco analíico úil para explicar el leno crecimieno de Argenina en el periodo bajo análisis, , y a la par es un marco que sirve para explicar, desde una ópica nueva, la reciene crisis vivida por el país después de la caída de la Converibilidad. En ese senido, se consaa que las asas de crecimieno eóricas obenidas no disan de las asas reales en odos los periodos analizados. Igualmene, se observa como anes de la crisis de 2002, ano en el periodo de , como en el más breve , la asa de crecimieno real era superior a la eórica lo que nos esaba señalando que el país fue capaz de superar su resricción de balanza de pagos durane un coro periodo de iempo, pero finalmene uvo que producirse un ajuse de la acividad económica hasa niveles de compaibilidad con su nivel de equilibrio exerno. El análisis empírico desarrollado pone de manifieso que el leno crecimieno económico experimenado por la economía Argenina desde finales de los sesena iene su base en el leno crecimieno de sus exporaciones en relación a su elasicidad de imporaciones. En el periodo se consaa como exporaciones y PIB manienen una relación esable donde la causalidad corre desde las exporaciones hacia el produco por lo que, al menos en ese periodo, las exporaciones deerminan el produco. Así, se consaa como después de la década de los seena, el menor crecimieno de la economía es debido al relaivo esancamieno de las exporaciones, a pesar de que la elasicidad de imporaciones disminuye como consecuencia, probablemene, del ajuse de la acividad económica durane la década perdida de los ochena. En ese senido, los procesos de aperura y desregulación de la economía argenina a finales de los seena y principios de los novena no han mejorado la inserción inernacional del país y el escaso dinamismo exporador logrado ha sido una de las causas del leno crecimieno de las dos úlimas décadas y de la reciene crisis de principios del nuevo milenio. Igualmene, los resulados de la coinegración presenada en la ecuación (0) nos indican que Argenina ha necesiado crecer más despacio que los Esados Unidos para preservar su equilibrio exerno, dado un ipo de cambio, por lo que el caching up no se ha producido, sino que la brecha ha endido a aumenar. Básicamene, el modelo de crecimieno de la economía argenina sigue basado en una secuencia de ipo Sop and go, en la cual a las eapas de mayor crecimieno les ha seguido la necesidad de ajusar su desequilibrio exerno. Es ineresane señalar como dicho esquema, a pesar de susanciales diferencias, ha seguido vigene ano en el periodo de susiución de imporaciones como en el eapa poserior de liberalización, aperura y desregulación de la economía. En ese esquema el ajuse se ha producido a ravés de devaluaciones, las cuales han arrasrado a la demanda inerna debido la inceridumbre y la inesabilidad monearia que provocaron, especialmene hacia finales de los ochena y de los novena. De los resulados presenados, se deduce que, en una primera aproximación, el ajuse de la balanza comercial se produce por conracción de la demanda inerna siendo la modificación del ipo de cambio la variable inducora de la conracción en el nivel de acividad y, con él, en las imporaciones. En ese senido, la elasicidad rena parece ser más imporane que la elasicidad precio en Argenina. En el rabajo ambién hemos viso que la Argenina cumple la condición de Marshall- Lerner (la devaluación mejora la cuena corriene), pero aún así ésa no aumena el produco sino que lo conrae. En ese senido, es que creemos que el ajuse no es principalmene vía precios, sino vía rena y, por ano, el crecimieno de largo plazo de la economía cumple la hipóesis de Thirlwall de esabilidad de precios relaivos, al menos en el largo plazo. Recordemos que los periodos de crecimieno económico rápido implicaron, en general, apreciaciones de la moneda local y fuere deerioro de cuena corriene, por lo que la

19 devaluación se veía como una necesidad para equilibrar la cuena corriene pues los precios relaivos iban en conra de dicho equilibrio. Ahora bien, cómo pudo la economía argenina durane diversos periodos superar su crecimieno eórico con el equilibrio comercial?, la respuesa es que las enradas de capial fueron la variable que viabilizó esos desajuses emporales equilibrando los défici de cuena corriene y permiiendo a la economía eludir el desajuse generado. Ahora bien, al menos durane el periodo , la causalidad parece ir desde el crecimieno del PIB a las enradas de capial (en el cuadro B del anexo figura la prueba de causalidad de Granger para las enradas de capial y el PIB). De esa forma, la economía argenina funcionaba de al forma que los periodos de crecimieno rápido provocaban la necesidad de endeudamieno por el desequilibrio exerno que generaban, ese desequilibrio era financiado por enradas de capial (ya fueran deuda o privaizaciones, como durane la década de los novena), las cuales llegaban, enre oras causas, por el propio crecimieno de la economía. En ese esquema, el endeudamieno debía crecer consanemene porque el crecimieno se convería en una necesidad para araer capiales y poder financiar el desequilibrio exerno, pero a su vez, el crecimieno aumenaba las necesidades de enradas de capial. Así, el funcionamieno económico presenaba un círculo perverso que en algún momeno provocaba el ajuse real. Por ano, aunque no hay esraegias que garanicen un mayor crecimieno económico a largo plazo, para Argenina parece ineludible superar la resricción que sobre el mismo impone el secor exerno. Para ello, la variable clave ha sido el pobre desempeño de las exporaciones y, por ano, puede ser necesario implemenar medidas de políica de fomeno de las mismas con el objeivo de elevar su dinamismo en los mercados inernacionales. Esas medidas, no sólo deben ser de precios relaivos, lo que sin duda es muy imporane, sino que ambién deben ir dirigidas a incremenar la capacidad de compeir de los agenes ano en los mercados inernacionales como en el mercado inerno. En la medida que eso no suceda, y las imporaciones sigan presenando una elasicidad similar, Argenina no podrá mosrar elevadas asas de crecimieno durane periodos de iempo largos y coninuará su menor desarrollo relaivo y las crisis recurrenes para ajusar los periodos de rápido crecimieno.

20 APENDICE CUADRO A. Tes de Dickey-Fuller Ampliado (ADF). TEST ADF Variable k Niveles Primeras diferencias ln(pib ),896-3,386** ln(x ) 2,46* ** ln(tot ) 0-0,42-5,489** ln(pib ) 0,555 3,86** ln(x ) 0,995** 2,805** ln(tot ) 0-0,27-4,4** ln(pib ) 0,43-3,76** ln(x ) 0,86-3,86** ln(tot ) ,022** * y ** indican significaividad a los niveles de confianza 5% y % respecivamene (McKinnon 996) k es el número de reardos elegidos en el es de raiz uniarias para garanizar la no auocorrelación de los residuos. Resulados implemenados con Eviews 4.. CUADRO B. Prueba de causalidad de Granger. PIB y Enradas de capial Período Dirección Causalidad Años de reardo Valor F Decisión PIB capial 2 4,26* Se acepa capial PIB 2 0,58 Se rechaza PIB capial 3 3,33* Se acepa capial PIB 3 0,89 Se rechaza PIB capial 2 9,4* Se acepa capial PIB 2 0,4 Se rechaza PIB capial 3 9,40* Se acepa capial PIB 3,9 Se rechaza * indica significaividad al 5%. Prueba implemenada en Eviews 4.