Explicación y Predicción de la Inflación en Mercados Emergentes: El Caso de México

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1 Explicación y Predicción de la Inflación en Mercados Emergenes: El Caso de México Jeannine Bailliu, Daniel Garcés Díaz, Mark Kruger y Miguel Messmacher Bank of Canada y Banco de México Febrero de 2003 Documeno de Invesigación No Dirección General de Invesigación Económica BANCO DE MÉXICO Ese arículo es un produco del programa de invesigación conjuna enre el Banco de México y el Banco de Canadá aunque las opiniones conenidas en él son las de los auores y no necesariamene las de las insiuciones que lo parocinaron. Los auores reconocen la responsabilidad de cualquier error u omisión y agradecen a Brigie Desroches y Rocío Elizondo por su excelene ayuda en odas las eapas del rabajo, lo mismo que a Armando Baqueiro y a los paricipanes en los seminarios llevados a cabo en el Banco de México y en el Banco de Canadá por sus comenarios y sugerencias. Correspondencia: Jeannine Bailliu, Inernaional Deparmen, Bank of Canada, 234 Wellingon Sree, Oawa, Onario, K1A 0G9, Canada. Tel.: (613) ; Fax: (613) ; jbailliu@bankofcanada.ca y Daniel Garcés Díaz, Banco de México, Av. 5 de Mayo # 18, México, D.F., C.P Tel. (52) ; Fax: (52) ; dgarces@banxico.org.mx.

2 1 Explicación y Predicción de la Inflación en Mercados Emergenes: El Caso de México Jeannine Bailliu, Daniel Garcés Díaz, Mark Kruger y Miguel Messmacher Bank of Canada y Banco de México Febrero de 2003 Documeno de Invesigación No Dirección General de Invesigación Económica BANCO DE MÉXICO Resumen En ese arículo se evalúa la precisión de los pronósicos generados por res ipos de modelos para la inflación en México durane el período Esos modelos son el margen sobre coso marginal (markup), la curva de Phillips clásica aumenada con ipo de cambio y el modelo de la brecha de dinero. Los modelos se comparan enre sí y conra el esándar mínimo del mejor modelo puro de series de iempo disponible. Los resulados indican que el modelo del margen sobre coso marginal supera ampliamene a los demás mienras que el poder explicaivo de la curva de Phillips clásica solamene supera al del modelo puro de series de iempo si se incluye al ipo de cambio. El modelo de la brecha de dinero no produce buenos resulados, indicando que el paradigma de dinero pasivo es aplicable a México. El arículo concluye con una discusión del fuuro de esos modelos en un ambiene de inflación baja y esable.

3 2 1. Inroducción En años recienes, muchos países en vías de desarrollo han experimenado reducciones dramáicas de sus niveles de inflación como resulado de facores exernos relaivamene benignos y de la insrumenación de políicas inernas responsables. En algunos países, la desinflación se logró con la adopción de un régimen de ipo de cambio conrolado. Mienras que ese régimen moneario ípicamene se raduce en precios inernos más esables, a menudo ha conllevado problemas de balanza de pagos. Como consecuencia de lo anerior, ha surgido una endencia a abandonar al ipo de cambio como ancla nominal. Algunos países de mercados emergenes (por ejemplo Brasil, Chile, Israel y México) han decidido seguir la paua de varios países indusrializados y adopar una combinación de políicas de ipo de cambio floane y objeivos de inflación. Sin embargo, la aplicación exiosa dichas políicas presupone que el banco cenral iene un adecuado enendimieno de la dinámica de la inflación inerna y puede pronosicar eficazmene su rayecoria fuura. Hay una exensa lieraura sobre las causas de la inflación y varios modelos compien para represenar el proceso inflacionario. El propósio de ese arículo es aplicar modelos de inflación comúnmene usados en los países indusrializados al caso de México, un país en desarrollo que recienemene adopó el esquema de objeivos de inflación como marco de su políica monearia. Se compara el desempeño de esos modelos con el de un modelo de margen de sobrecoso (markup) que ha sido usado exiosamene para el análisis de la inflación en México. El enfoque en ese documeno es enfaizar el uso de modelos que engan suseno eórico y, que puedan ser úiles para enender las causas de la inflación y para producir pronósicos razonables. 1 Más aún, debido a la inceridumbre inherene en la esimación de cualquier modelo paricular, es imporane comparar las predicciones de varios modelos. Ese es el enfoque preferido en muchos bancos cenrales. Por ejemplo, Blinder (1998, p.12) señala que cuando enfrenaba la inceridumbre sobre modelos mienras se enconraba sirviendo en la juna de la Reserva Federal él se inclinaba por: Usar una amplia variedad de modelos...mi procedimieno usual fue el de simular una políica paricular con anos de esos modelos como fuese posible... Poseriormene, el juicio personal es uilizado al evaluar los resulados de cada modelo. Similarmene, Longworh y Freedman (2000) advieren que, dada la inceridumbre del modelo en un medio cambiane, es imporane para los bancos cenrales ener como referencia una variedad de modelos al conducir la políica monearia. El arículo se organiza de la siguiene manera. En la sección 2 se revisan las causas de la inflación ano en países indusrializados como en países en vías de desarrollo, con énfasis en esudios previos realizados para México; en la sección 3 se presenan los res ipos de modelos de 1 El enfoque de ese rabajo puede considerarse como un camino inermedio enre desarrollar un modelo esrucural que se encuenra compleamene especificado pero que no es muy úil para pronosicar y uno que enfaiza especificaciones puras de series de iempo con el único propósio de enconrar el modelo de pronósico ópimo.

4 3 inflación en los que se basa ese rabajo. La sección 4 coniene los resulados de la esimación de los modelos, y en la sección 5 se compara su desempeño para pronosicar. En la sección 6 se exploran las implicaciones para México en un ambiene de baja inflación. La sección 7 ofrece comenarios finales y las conclusiones. 2. Causas de la Inflación Exise un consenso de que, en el largo plazo, la inflación es un fenómeno puramene moneario. Sin embargo, en el horizone relevane para la políica monearia, la inflación puede ser afecada por oras variables. Perurbaciones que aumenan la demanda agregada relaivamene a la ofera agregada son inflacionarias; ambién lo son cambios inesperados en variables inernas como los salarios y los precios de los bienes imporados. Más aún, movimienos del ipo de cambio inciden en la inflación a ravés del precio de las imporaciones y, posiblemene, afecando las expecaivas y la conduca de los agenes que fijan precios. 2 En esa sección se revisa el rabajo eórico y empírico llevado a cabo para idenificar las causas de la inflación más relevanes ano en países indusrializados como en naciones en vías de desarrollo. La curva de Phillips predice que la inflación se relacionará con perurbaciones de facores reales a las curvas de ofera y demanda agregadas. Efecivamene, al examinarse la experiencia de países indusrializados y en desarrollo enre 1960 y 1995, el FMI (1996) halló que la brecha de produco explicaba una porción subsancial de los movimienos de mediano y largo plazos de la inflación en los países indusrializados. No obsane, la validación monearia a perurbaciones de ofera adversas (como incremenos en el precio del peróleo) explicaban una pare susancial del aumeno de la inflación en los países indusrializados en los seena, debido a que un alza inicial en el nivel de precios alimenó las expecaivas inflacionarias y, con ello, el coso poserior de la desinflación. Ese episodio enfaiza porqué es imporane para las auoridades monearias ser capaces de disinguir enre perurbaciones de ofera y de demanda. Mienras que los facores reales son señalados como los deerminanes principales de la inflación en los países indusrializados, el énfasis primario de la lieraura sobre inflación en países en desarrollo ha sido dirigido a facores nominales. Por ejemplo, el FMI (1996) enconró que la brecha de produco explicaba poco de los movimienos de la inflación en los países en desarrollo. La inflación era explicada más bien por variaciones en la asa de crecimieno del dinero y en el ipo de cambio nominal. Eso no quiere decir que la inflación no pueda ser afecada por la demanda agregada sino que la conribución de ésa es pequeña con relación a la de las perurbaciones nominales; en paricular, la inflación en el mediano plazo es visa como el resulado del 2 El FMI (1996) señala que el ipo de cambio y los precios inernacionales de los producos de imporación se pueden considerar como perurbaciones reales pueso que incremenan el precio de los insumos imporados.

5 4 financiamieno del défici gubernamenal a ravés de la creación de dinero o de una políica monearia incongruene. 3 Oro aspeco clave en esa lieraura es el uso del señoreaje por pare del gobierno para financiar su défici. 4 Señoreaje es el ingreso que obiene el gobierno vía incremenos en los saldos monearios y la pérdida del poder adquisiivo de las enencias de efecivo (el "impueso inflacionario"). Pueso de modo simple, el gobierno imprime dinero para pagar sus cuenas y ese aumeno de la ofera monearia se raduce en inflación al no haber una expansión correspondiene de la producción de bienes y servicios. En muchos países de mercados emergenes, especialmene aquéllos con sisemas de recaudación fiscal poco eficienes, el señoreaje es una fuene de recursos muy araciva para el gobierno. Es más fácil de recaudar que oros ipos de impuesos y no requiere de la aprobación del cuerpo legislaivo para ser implemenado. Sin embargo, la habilidad del gobierno para obener el señoreaje se verá resringida si la base imposiiva es pequeña, eso es, cuando la enencia de moneda nacional es baja (por ejemplo en economías dolarizadas). En adición, en aquellos países donde el público iene poca olerancia hacia la inflación, el gobierno enfrenará la desaprobación de la gene si financia sus défici a ravés del señoreaje. No obsane las ligas eóricas, la evidencia empírica de la conexión enre los défici, el señoreaje y la inflación ha sido elusiva. Fischer, Sahay y Vegh (2001) señalan que la relación enre el défici fiscal y la inflación es fuere solamene en países de ala inflación (o durane episodios de inflación elevada). Sin embargo, ambién encuenran que no hay una relación obvia enre los défici y la inflación durane episodios de baja inflación o para países con baja inflación. La ausencia de una relación esrecha para países de baja inflación podría obedecer a la habilidad de sus gobiernos para conseguir présamos inernos. 5, 6 En ese caso, la ransferencia de recursos del secor privado al secor público no causaría inflación. En un rabajo más reciene, sin embargo, Caão y Terrones (2001) relacionan exiosamene la inflación de largo plazo con el componene permanene del défici fiscal reescalado con la base imposiiva de la inflación, medida como el cociene de dinero esrecho en érminos reales y el PIB. 3 Los episodios de macrodevaluaciones que se han raducido en inflación más ala en los mercados emergenes son con frecuencia un reflejo de esos dos canales. Si el gobierno financia su défici a ravés de endeudamieno exerno llevando a una ampliación del défici en la cuena corriene, el país se vuelve más vulnerable a perurbaciones exernas y la probabilidad de una crisis de balanza de pagos aumena. Una políica incongruene en el conexo de una políica monearia llevará a una corrida sobre las reserves inernacionales y, evenualmene, a una devaluación. 4 Para una revisión de la lieraura, véase Fischer (1994). 5 Los países con una inflación baja ípicamene poseen mercados locales de capial más desarrollados. El financiamieno exerno del gobierno puede en sí mismo ser inflacionario si las exporaciones neas no son reducidas por una apreciación del ipo de cambio nominal. 6 Sin embargo, si el défici fiscal ha sido considerable y persisene, la posibilidad de una crisis de solvencia evenualmene se producirá cuando el secor privado no esuviera dispueso a coninuar oorgando financiamieno.

6 5 Ellos encuenran que una reducción de 1 por cieno del cociene del défici fiscal al PIB ípicamene baja la inflación de 1.5 a 6 punos porcenuales dependiendo del amaño de la ofera monearia. En la lieraura ambién se ha examinado la hipóesis de que la carencia de independencia del banco cenral puede dar lugar a consideraciones de índole políica que podrían causar que la políica monearia fuese más relajada que lo necesario. Por ejemplo, si se cree que el produco puede ser aumenado con una políica monearia expansiva, los políicos podrían presionar al banco cenral, por ejemplo en iempos elecorales, a canjear un impulso al crecimieno por una mayor inflación. Efecivamene, el FMI (1996) muesra que el desempeño inflacionario enre 1970 y 1995 en los países indusriales esá negaivamene correlacionado con un índice de independencia de bancos cenrales. Sin embargo, en dicho esudio se concluye que esa relación no se observa durane el mismo período para países en desarrollo. Eso podría deberse a la imprecisión de la medición de la independencia del banco cenral, pueso que hay una divergencia enre las definiciones de jure y de faco en varios de esos países. 7 En un esudio más reciene, sin embargo, Jácome (2001) obiene una correlación negaiva enre una auonomía aumenada del banco cenral y la inflación durane en América Laina. Ese auor consruyó un índice de independencia del banco cenral para 14 países lainoamericanos que amplió su rabajo previo al incluir crierios de responsabilidad de presamisa de úlima insancia en adición a oras medidas de independencia de jure. En ese índice, una políica discrecional de présamos de emergencia podría perjudicar el logro del conrol de la inflación, mienras que un papel más limiado de los présamos del banco cenral a los bancos comerciales lo reforzaría. 8 Los movimienos del ipo de cambio pueden afecar a la inflación direcamene al elevar los precios de las imporaciones e indirecamene al cambiar las expecaivas inflacionarias. Así, el pass-hrough de una depreciación a los precios inernos podría ser mucho mayor que lo que la proporción de bienes imporados en la canasa de bienes de consumo podría sugerir. Más aún, las expecaivas de inflación ambién pueden afecar el ipo de cambio. Un deerioro de las expecaivas inflacionarias endería a depreciar el ipo de cambio al moivar a los agenes a adquirir moneda exranjera en un esfuerzo para preservar su propio poder adquisiivo. Debido a la reroalimenación enre el ipo de cambio y los precios inernos, un país puede caer en un círculo vicioso de depreciación e inflación. En ales siuaciones, muchos países han opado por fijar sus ipos de cambio en un esfuerzo para romper ese ciclo. Mienras que esa esraegia es a menudo exiosa en el coro plazo, más adelane puede llevar a problemas de balanza de pagos si las políicas macroeconómicas no son compaibles con el régimen de ipo de cambio. 7 La independencia es ípicamene medida evaluando la legislación del banco cenral y su esrucura insiucional. 8 Argenina, Perú y Uruguay fueron los casos más noables en ese aspeco.

7 6 La evolución de las expecaivas consiuye una pare imporane del proceso de la inflación. Una inflación elevada puede llevar a cambios insiucionales que incremenan la persisencia inflacionaria. Por ejemplo, la indexación de precios y salarios a aumenos de precios en el pasado incremena la inercia de la inflación. En adición, si las asas de inerés nominal de la deuda pública son alas debido a que reflejan pronósicos de inflación fuura al alza, el gobierno iene un incenivo para validarlas para manener el valor real de la deuda. 9 Algunos esudios empíricos han raado de idenificar las fuenes de inflación más imporanes en los mercados emergenes. Lougani and Swagel (2001) examinan la experiencia de 53 países en desarrollo enre 1964 y Ellos esiman vecores auorregresivos (VARs) con seis variables que incluyen el precio del peróleo, los precios de las mercancías no peroleras, un esimado de la brecha de produco, el crecimieno del dinero, la depreciación del ipo de cambio y la inflación. Encuenran que el crecimieno moneario o bien los movimienos del ipo de cambio (dependiendo del orden) dan cuena de dos ercios de la varianza de la inflación en horizones coros y largos. Los auores muesran que las expecaivas ambién juegan un papel imporane en la deerminación de la inflación pues el desempeño previo de la misma explica de enre 10 y 20% de sus movimienos. 10 En el agregado, las perurbaciones de cosos o de la brecha de produco no son facores significaivos. Al desagregar su muesra, los auores obienen que en países con regímenes de ipo de cambio fijo la inflación iende a ener un componene inercial subsancial, mienras que el dinero y el ipo de cambio juegan un papel más relevane en países que floan. En conrase, a parir de un examen de la experiencia de 14 países emergenes en los ochena y novena, Mohany y Klau (2001) encuenran que perurbaciones exógenas de ofera, en paricular de los precios de los alimenos, son un deerminane de la inflación. Los precios de los alimenos ípicamene componen un porcenaje mayor del índice de precios al consumidor en un país de mercado emergene que en un país desarrollado. Más aún, ales precios son alamene voláiles debido a la influencia del clima y a la presencia de resricciones comerciales. Los facores de demanda, represenados por la brecha de produco y el desequilibrio moneario, resularon significaivos. Sin embargo, la inflación salarial y las variaciones del ipo de cambio fueron visas como facores imporanes de la volailidad inflacionaria en muchos países. Los auores ambién encuenran que la persisencia inflacionaria juega un papel mayor en explicar ano el nivel promedio como la variación de la inflación. 9 Una reducción en la inflación incremenaría el valor real de la deuda. 10 Una explicación alernaiva de la relevancia de la inflación pasada es que indica que hay rigideces imporanes o indización de precios y conraos. Idealmene, para capurar las expecaivas, se debería incluir un valor explício para esa variable. No obsane, ese ipo de información no exise en muchos países de mercados emergenes.

8 7 La Inflación en México Durane el período , la inflación promedio resuló ala en México (41.8%) y ambién voláil (desviación esándar de 38.9%). Como puede observarse en la Gráfica 1, la inflación se relaciona posiivamene con la depreciación del ipo de cambio nominal. En efeco, la inflación generalmene declinó en períodos de esabilidad y creció fueremene en respuesa a las grandes devaluaciones asociadas con las crisis de balanza de pagos de 1982 y 1994 y la relacionada con la caída del precio del peróleo en Gráfica 1. Tasas de Crecimieno Anual Nominal del INPC, del Tipo de Cambio y de los Salarios Medios Manufacureros Período Inflación Depreciación Inflación Salarial Mienras que la asa de depreciación esá posiivamene relacionada con la inflación, ésa úlima ha sido menor que aquélla cuando las devaluaciones han sido pronunciadas. Sin embargo, ha permanecido por arriba de la asa de depreciación cuando los movimienos del ipo de cambio fueron pequeños. La razón de esa asimería radica en el comporamieno de los salarios nominales. En la Gráfica 1 ambién se muesra la evolución de los salarios medios manufacureros. Esos han aumenado en iempos de crisis de balanza de pagos, pero han caído en érminos reales, probablemene limiando el incremeno en la inflación. En períodos de esabilidad del ipo de cambio y de inflación declinane, los salarios nominales se desaceleran pero en un grado menor que la caída de la inflación, causando incremenos en los salarios reales que pueden ambién ayudar a explicar porqué la inflación ha permanecido por encima de la asa de depreciación. Es probable que la evolución de los salarios se encuenre fueremene deerminada por la brecha de produco, un asuno a ser discuido más adelane.

9 8 El parón observado en la Gráfica 1 ha moivado mucho del rabajo relaivo a la inflación en México, el cual se ha enfocado en esimar los efecos del ipo de cambio y de los salarios sobre la inflación (se comena un modelo con esas variables llamado de markup, en la sección 3.1). Sanaella (2001) analiza la relación enre los precios y el ipo de cambio real durane el período excluyendo a los salarios para que se cumpla la condición de la paridad del poder de compra (o PPP por sus siglas en inglés). Eso implica que el pass-hrough final del ipo de cambio a los precios inernos iene que ser uno. 3. Modelos de Inflación La evidencia presenada ha llevado a los responsables de la políica económica a concenrarse en res clases de modelos de inflación. El primero concibe la inflación como un fenómeno de empuje de cosos en el conexo de un modelo de margen sobre cosos (markup) de largo plazo. El segundo considera a la inflación primariamene como un fenómeno direcamene causado por el desequilibrio moneario y raa de ligar variaciones en los agregados monearios con las de los precios. Cabe enfaizar que aunque los oros modelos no incluyan alguna función del dinero enre las variables explicaivas ello no implica en modo alguno que la inflación no sea un fenómeno moneario, sino que el mecanismo que coneca a los precios y al dinero no es an direco como sugieren los modelos llamados monearios. La ercera clase de modelos visualiza la inflación como proveniene de facores reales, en paricular desequilibrios enre la demanda y la ofera agregadas. 11 El primer ipo de modelo ha sido aplicado principalmene en mercados emergenes, mienras que los oros dos han sido ípica, pero no exclusivamene, referidos a países indusrializados. Más adelane, se amplía la discusión sobre esas res clases de modelos. 3.1 Modelos de Sobrecoso (Markup) Los modelos que se susenan en la deerminación de los precios como un margen sobre el coso marginal (que por brevedad llamaremos de sobrecoso) esán usualmene basados, explícia o implíciamene en un modelo del ipo desarrollado por de Brouwer y Ericsson (1998) para la economía ausraliana. 12 En ese ipo de modelos, el nivel de precios se encuenra deerminado por los cosos y una asa de sobrecoso en la siguiene forma: 11 Esas caracerizaciones no son muuamene independienes. Por ejemplo, si el banco cenral uviera una previsión perfeca y la políica monearia fuese perfecamene creíble, enonces las asas de inerés y el ipo de cambio se ajusarían para asegurar que la ofera y demanda agregadas fuesen siempre iguales. Así, desde esa perspeciva, el desequilibrio enre ambos agregados puede ser viso como un fenómeno moneario. 12 Goodfriend (1997) discue los fundamenos eóricos del modelo de sobreprecio (markup).

10 9 P γ ( ) ( ) w γ W E P e = µ * (1) donde P es el nivel de precios inerno, µ es la asa de sobrecoso, W son los salarios, E es el ipo de cambio nominal y P* es el nivel de precios exerno, por lo que EP* es una medición de los precios exernos expresados en moneda local. La ecuación de precios anerior puede ser derivada del problema de maximización de una empresa que enfrena una curva de demanda con pendiene negaiva (la empresa podría ser un monopolisa o podría esar enfrenando compeencia monopolísica). En ese conexo, la empresa vende a un precio igual a una asa de sobrecoso por arriba del coso marginal, donde el coso marginal esá deerminado por el precio de los insumos nacionales, capurados por los salarios inernos, y por el precio de los insumos exernos, reflejado en el nivel de precios del exerior. Expresando la ecuación anerior en logarimos, el nivel de precios inerno es un promedio ponderado de los salarios nominales y de los precios exernos (expresados en unidades de moneda local): p = ln( µ ) + γ w + γ ( e + p * ) + ε (2) w e donde las leras minúsculas indican variables en forma logarímica. La especificación anerior es la base para esimar una relación de largo plazo enre los precios inernos, los salarios y los precios exernos suponiendo que la asa de sobrecoso es consane o que flucúa alrededor de un valor de largo plazo dado. En el coro y mediano plazos, sin embargo, podrían ener lugar imporanes y persisenes flucuaciones de la asa de sobrecoso dependiendo de cuan rápidamene los fijadores de precios se ajusan a variaciones en los salarios o en los precios exernos. Así, al esimar la inflación mensual o rimesral, es imporane considerar una dinámica más compleja de la siguiene forma: p = α p α w α e p δ p γ w γ e p + ν p 1 + w + e ( + * ) ( 1 w 1 + e ( 1 + * 1 )) (3) donde el érmino rezagado capura la inercia inflacionaria, las variaciones conemporáneas en los salarios y en los precios exernos se incluyen para capurar ajuses inmediaos y, finalmene, se incorpora un érmino de corrección de error que inena capurar las desviaciones de la relación de largo plazo esablecida en la ecuación (2). El modelo de sobrecoso ha sido aplicado a México por Pérez-López (1996) y Garcés (1999). La especificación empleada por Pérez-López es una regresión puramene en asas de variación para el período , mienras que Garcés incluye variables adicionales ales como la asa de crecimieno de los precios adminisrados por el secor público, una medición simple de la brecha de produco y el érmino de corrección de error correspondiene para el período 1985-

11 Esas especificaciones de forma reducida ienden a ser una buena represenación del proceso inflacionario en México, lo cual concuerda con la evidencia de la Gráfica 1. Oros ejemplos del uso de modelos de sobrecoso para analizar o predecir la inflación en adición a de Brouwer y Ericsson (1998) para Ausralia- incluyen Kenny y McGeigan (1999) para Irlanda, García y Resrepo (2001) para Chile, y Springer y Kfoury (2002) para Brasil. Esos son paricularmene relevanes porque se refieren a economías pequeñas y abieras o lainoamericanas. En el caso paricular de los países lainoamericanos, los modelos de sobrecoso han enido resulados excelenes en érminos de su ajuse denro y fuera de la muesra de las series hisóricas. Sin embargo, los recienes cambios de régimen en Brasil y Chile con la adopción de esquema de objeivos de inflación y ipos de cambio flexibles parecen haberse raducido en inesabilidad de los parámeros. 14 Dado que un cambio de régimen de políica similar ha ocurrido en México, es de paricular imporancia evaluar modelos alernaivos para considerar la posible inesabilidad en ese ipo de especificación. 3.2 Modelos Monearios Los modelos monearios esán basados en la idea de que variaciones en el nivel general de precios son la respuesa de la economía a un desequilibrio moneario. Esos ipos de modelos son congruenes con el paradigma de dinero acivo, donde el dinero es viso como una pare aciva del mecanismo de ransmisión y que su exceso provoca inflación. 15 Una siuación de desequilibrio moneario exise si la canidad de dinero en la economía se encuenra por arriba (debajo) de lo que el público desea manener. Si eso ocurre, los modelos monearios predicen que el nivel de precios aumenará (caerá) para reesablecer el equilibrio enre la ofera y la demanda de dinero. Así, un exceso de ofera de dinero puede raducirse en presiones inflacionarias de la misma manera que un exceso de demanda por bienes lo hace. El desequilibrio moneario ípicamene se mide uilizando la brecha de dinero, la cual es la diferencia enre la ofera observada de dinero y la demanda de dinero de largo plazo esimada. De ese modo, de acuerdo a los modelos monearios, una brecha de dinero posiiva (donde el acervo de dinero excede la demanda de dinero de largo plazo) debería esar asociada con presiones inflacionarias crecienes. 13 Garcés (1999) encuenra un coeficiene de largo plazo de 0.63 para el nivel de precios exerno y de 0.36 para los salarios. 14 En paricular, hay evidencia sólida de que el pass-hrough ha caído basane ano en Brasil como en Chile. Podría ser el caso de que algo similar haya ocurrido en México, pero la esabilidad de la coización peso/dólar durane los úlimos cuaro años implica que las pruebas de cambio esrucural engan muy bajo poder explicaivo. 15 Eso conrasa con el paradigma de dinero pasivo donde al dinero no se le asigna un papel causal en el mecanismo de ransmisión y se concibe como respondiendo a cambios en los precios, el produco y las asas de inerés. El dinero en ese conexo es viso como indicador de la acividad económica. Para una revisión de los dos paradigmas, ver Enger y Selody (1998).

12 11 Los modelos monearios han sido aplicados exensivamene en países indusrializados. Un ejemplo reciene de ello es Alimari (2001) quien evalúa el desempeño de varios modelos monearios de inflación para la zona del euro para el período Su esudio sugiere que los agregados monearios y crediicios conienen información significaiva e independiene para predecir la inflación en esa zona, especialmene en horizones de mediano plazo. Kasumovich (1996) y Fung y Kasumovich (1998) encuenran apoyo para la hipóesis del dinero acivo en su análisis con vecores auorregresivos esrucurales de los países indusrializados más imporanes. Sus resulados sugieren que un desequilibrio moneario surge y persise a consecuencia de una perurbación de políica monearia, y se cierra conforme los precios se ajusan a lo largo de algunos años. En oro rabajo, Hendry (1995) esimó un modelo de vecor auorregresivo de corrección de error (VECM) para la demanda de M1 en Canadá, y Armour e al. (1996) y Enger y Hendry (1998) enconraron que ese VECM producía buenos pronósicos de inflación de uno a dos años. 16 Igualmene, Hallman, Porer y Small (1991) esimaron una relación de largo plazo enre el dinero y los precios en los Esados Unidos. Ellos encuenran que la velocidad del dinero es un proceso esacionario y que la brecha enre el nivel de precios observado y el nivel de precios dado por la velocidad de largo plazo del dinero iene un significaivo poder explicaivo de la inflación. Los modelos monearios han sido ambién aplicados a mercados emergenes. Por ejemplo, Jonsson (1999) esima un VECM esrucural para Sudáfrica que incluye los precios inernos, el produco, el ipo de cambio nominal, los precios exernos y la asa de inerés inerna. Ese auor encuenra una relación de largo plazo esable enre esas variables y muesra que un incremeno en la ofera de dinero eleva los precios inernos, aunque ese efeco es de alguna forma conrarresado por un incremeno en las asas de inerés inernas. En oro ejemplo, Callen y Chang (1999) esiman dos modelos de inflación para India (uno basado en el enfoque moneario y el oro usando la brecha de produco). Ellos concluyen que los agregados monearios conienen la mejor información sobre la inflación fuura y que la brecha de produco no es una variable explicaiva imporane. Los modelos monearios necesian ser usados con precaución. La innovación financiera puede cambiar la demanda de dinero (especialmene las definiciones más esrechas), inroduciendo inesabilidad en la relación enre el dinero y la inflación. Más aún, la elasicidad asa de inerés del dinero en el coro plazo puede ser ala, llevando a los responsables de políica a creer que un incremeno de las asas de inerés suficiene para llevar al dinero de regreso a su objeivo podría ser 16 Los coeficienes de la desviación del dinero de su equilibrio de largo plazo implican que cuando el agregado moneario esá por arriba de su demanda de largo plazo, el dinero decrecerá y los precios se incremenarán para resaurar el equilibrio de largo plazo. Los efecos de la desviación sobre el produco y las asas de inerés no son significaivos, indicando la exogeneidad débil de esas variables. La implicación de los resulados es que odo el ajuse para regresar la economía al equilibrio moneario proviene de movimienos de los precios y del dinero.

13 12 demasiado pequeño para reducir el gaso y las presiones inflacionarias. 17 No obsane, según observa King (2002), hay buenas razones para desarrollar modelos basados en agregados monearios. Primero, como es bien sabido, los modelos basados en el crecimieno moneario ienen una capacidad limiada para pronosicar la inflación de coro plazo, pero se desempeñan mejor como indicadores de presiones inflacionarias de largo plazo. 18 Segundo, en un conexo de inflación baja, la probabilidad de caer en una rampa de liquidez con asas de inerés nominal cercanas a cero y deflación implica que una expansión de la base monearia podría ser la única forma de relajar las condiciones monearias aún más. Así, es conveniene analizar el efeco de las variaciones en los agregados monearios independienemene de su efeco sobre las asas de inerés. Finalmene, al enfocarse solamene en oros deerminanes de las condiciones monearias de la economía, hay un riesgo de ignorar un imporane componene del mecanismo de ransmisión. 3.3 Curvas de Phillips Desde que fue esbozada por Phillips (1958) en el arículo seminal, la curva de Phillips ha sido usada exensivamene como un marco de referencia para explicar y predecir la inflación en los países indusrializados. En su forma original, la curva de Phillips esipulaba una relación enre la asa de variación en los salarios nominales y el inverso de la asa de desempleo, donde esa úlima era usada como una medida aproximada del exceso de demanda. 19 Así, un descenso de la asa de desempleo implicaba un incremeno del exceso de demanda, el cual presionaba hacia arriba a los salarios nominales. En la década que siguió a su aparición, la curva de Phillips experimenó varias modificaciones. Por ejemplo, el inverso de la asa de desempleo fue reemplazado por las brechas de desempleo o de produco como una aproximación al exceso de demanda. 20 En adición, el papel de las expecaivas para incidir en los cambios salariales fue reconocido y las expecaivas inflacionarias fueron incorporadas. 21 Finalmene, se ransformó de una inflación salarial a una ecuación de inflación de precios Para una discusión de porque Canadá abandonó los objeivos de agregados monearios y cual es el papel acual de ésos en la formulación de la políica, ver Freedman (2000). 18 Eso, desde luego, supone que no hay innovaciones financieras profundas en el período dado. 19 Phillips (1958) enconró una relación esable enre la inflación salarial y la asa de desempleo uilizando daos para el Reino Unido para el período de 1861 a La brecha de desempleo es la diferencia enre las asas naural y observada, donde la asa naural se define como aquélla que prevalece cuando las expecaivas se han realizado e incorporado compleamene en odos los precios y salarios, y la inflación no iende a acelerarse o desacelerarse. La brecha de produco es la desviación del produco observado respeco de su poencial donde ese úlimo es el nivel que es compaible con una inflación esable dado el acervo de capial. El desempleo y la brecha de produco esán ligados a ravés de la ley de Okun, la cual relaciona variaciones en el desempleo con cambios en el produco. 21 Friedman (1968) generalmene recibe el crédio de haber sido el primero en enfaizar la imporancia de incluir las expecaivas inflacionarias en la curva de Phillips. Como él noó, a las empresas y a los rabajadores les conciernen los salarios reales y no los nominales; en oras palabras, ellos observan a la asa de cambio de los salarios nominales menos la inflación esperada. 22 Las dos especificaciones son congruenes si se supone que los precios se fijan aplicando una asa de sobrecoso consane sobre el coso salarial uniario.

14 13 Aunque varias formas de la curva de Phillips se usan en la prácica, la mayoría de ellas puede ser inerpreada como un modelo riangular de la inflación un érmino que Gordon (1997) acuñó para resumir la dependencia de la inflación en ese conexo en res deerminanes básicos: inercia, demanda y ofera. Ese marco de la curva de Phillips se denomina algunas veces como la curva de Phillips radicional, para disinguirla de la nueva. 23 La nueva curva de Phillips es similar en espíriu a la versión radicional en ano que supone que la inflación varía posiivamene con el secor real de la acividad económica. Proponenes de la nueva curva de Phillips señalan que esa formulación es más apropiada dado que se deriva explíciamene de un modelo de fijación raslapada de precios por empresas en compeencia monopolísica, y de esa forma iene fundamenos eóricos más sólidos. 24 Vale la pena noar, sin embargo, que al imponer cieras resricciones sobre la ecnología y la esrucura del mercado laboral, y en la vecindad del esado esacionario, el coso marginal real es proporcional a la brecha de produco. 25 La persisene popularidad de la curva de Phillips radicional es probablemene debida en pare a su relaivo éxio como una herramiena de pronósico. Como apunan Sock y Wason (1999), como una herramiena para predecir inflación, [la curva de Phillips] es ampliamene considerada esable, confiable y adecuada, al menos comparada con las alernaivas. Duguay (1994) esimó una curva de Phillips para Canadá para el período 1968Q4 a 1990Q4 y enconró que esa ecuación era razonablemene exiosa para explicar variaciones en la inflación canadiense sobre dicho período. Trabajos poseriores en esa área se han enfocado en la forma de la curva de Phillips de coro plazo y en la asimería enre las brechas de produco posiivas y negaivas y sus efecos sobre la inflación. 26 En años recienes, las curvas de Phillips radicionales han enido más dificulades en predecir la inflación. En Canadá, por ejemplo, la inflación cayó de 4% en 1990 a 2% enre 1993 y Sin embargo, las curvas de Phillips radicionales habrían predicho una deflación al final de ese período, dado el vaso mono de exceso de ofera en la economía canadiense. Más aún, a finales de los novena, la inflación en los Esados Unidos fue relaivamene baja dado el rápido crecimieno del produco. Esas experiencias han llevado a algunos observadores a predecir la muere de la curva de Phillips. 27 Los economisas han adopado dos esraegias para raar con la aparene falla de la relación radicional. Por un lado, se hicieron ajuses a la curva de Phillips 23 Para una revisión complea de la lieraura de la nueva curva de Phillips, ver Goodfriend y King (1997). 24 En esos modelos, las empresas en compeencia monopolísica y sus rabajadores fijan un conrao salarial para J períodos. Las negociaciones salariales se supone que se raslapan en el iempo, con 1/J de los conraos fijados en cada período. Las empresas enonces deerminan los precios con base en una asa de sobrecoso sobre una combinación de coso marginal realizado y esperado. La nauraleza raslapada del proceso de fijación de precios nominales en la economía significa que los precios responderán gradualmene a cambios en el produco. En esos modelos, los rezagos de precios y salaries nominales son imporanes porque reflejan el ajuse gradual a las perurbaciones. 25 Ver Gali, Gerler y López-Salido (2001), y las referencias ahí ciadas, para más sobre ese puno. 26 Para una revisión de ese rabajo ver Macklem (1997). 27 Gali, Gerler, y López-Salido (2001), p.5.

15 14 radicional para considerar cambios esrucurales. 28 Por oro, un enfoque más esrucural fue aplicado al modelarse la relación enre el desequilibrio laboral y la inflación, el cual ha llevado a la lieraura de la Nueva Curva de Phillips. En años recienes, ha habido aplicaciones de la curva de Phillips radicional a países de mercados emergenes. Coe y McDermo (1999) esiman curvas de Phillips basadas en brechas de produco para rece países asiáicos. Ellos encuenran que para once de los rece países, la brecha de produco es un deerminane significaivo de la inflación, aún cuando oras variables ales como mediciones del desequilibrio moneario son incluidas en las ecuaciones. Simone (2000) esima curvas de Phillips que varían con el iempo para Chile. El encuenra que aunque el modelo que incluye los objeivos de inflación preanunciados presena alguna auocorrelación, se desempeña mejor que los modelos que excluyen esa variable en ejercicios de pronósico. 4. Tres Modelos de Inflación para México: Resulados de la Esimación denro de la Muesra En esa sección, se presenan las especificaciones de los res modelos de inflación que se aplican a México y se compara su desempeño denro de la muesra. Cada modelo se esima usando daos rimesrales para el período 1983Q1 a 2001Q4. 29 En odos los casos se uiliza la inflación de rimesre a rimesre como la variable dependiene. 30 En la primera gráfica en el Apéndice 1 se presena la rayecoria de esa variable durane el período de muesra. 4.1 Modelo de Sobrecoso Se uiliza la siguiene especificación para el modelo de sobrecoso, la cual se basa en Garcés (1999): p = α + α p α α δ γ γ + υ c p * * 1 + w w + e ( e + p ) ( p 1 ww 1 + e ( e 1 + p 1)) (4) 28 Por ejemplo, Filion y Leonard (1997) inrodujeron un proceso de cambio de régimen de Markov en una curva de Phillips radicional y aplicaron ese modelo a la inflación canadiense. Enconraron que al incorporarse el cambio de régimen mejoran considerablemene los pronósicos. En oro ejemplo, Kichian (2001) esimó una curva de Phillips para Canadá uilizando un marco esado-espacio en el cual los parámeros del modelo varían a lo largo del iempo. Al reesimar la relación radicional con los parámeros cambianes en el iempo, las expecaivas de inflación se modelaron como condicionalmene endógenas. Lo anerior mosró que las expecaivas de inflación y el passhrough fueron reducidos en Canadá durane los novena y que el coeficiene para la brecha de produco fue la miad de su valor enre Se usa ese período de muesra debido a la disponibilidad de daos. En paricular, la serie rimesral del PIB en México comienza en Debe señalarse que la inflación se mide con base en el índice de precios al consumidor al final de cada rimesre.

16 15 Los parámeros de largo plazo pueden ser esimados por casi cualquier méodo de coinegración con resulados muy similares. Sin embargo, por simplicidad y por el hecho de que los parámeros son reesimados recursivamene en el ejercicio de pronósico, se uilizó el marco del modelo de corrección de error no resringido. Los resulados para oda la muesra se reporan en la primera columna del Cuadro 2.1 del apéndice y un análisis deallado de la relación de largo plazo puede ser viso en Garcés (1999). El modelo en ese cuadro coniene una consane, el érmino de corrección de error rezagado (EC -1), la inflación rezagada ( p -1 ), las asas de crecimieno conemporáneo de los salarios ( w -1) y los precios exernos ( epeu -1) y una variable dicoómica para el segundo rimesre de 1988 para obener residuales normales. Los coeficienes esimados para odas las variables son significaivos a cualquier nivel razonable. La bondad de ajuse es la más ala en odos los modelos del Cuadro 2.1, un hecho que se verá reflejado en el desempeño del pronósico. El único problema deecado por los esadísicos de evaluación (debajo de los esimados) es el elevado esadísico RESET. Eso indica un problema con la especificación lineal elegida, el cual no se inenó resolver aquí. 4.2 Modelo de Brecha de Dinero. El modelo de brecha de dinero que se uiliza iene la siguiene forma: p = α + β β + ε 1 p moneygap 1 (5) donde la variable clave es la brecha de dinero moneygap -1, la medida de desequilibrio moneario que se seleccionó. La brecha de dinero se obiene de la siguiene demanda de dinero de largo plazo, donde el logarimo del dinero real es una función lineal de una variable de escala, represenada en ese caso por el índice de la producción indusrial (y) 31, y del coso de oporunidad del dinero (la asa de inerés i): m p = c +γ y + π i (6) Para el caso de México, una función de demanda de dinero de largo plazo puede ser esimada para casi cualquier definición de dinero, aunque se decidió usar billees y monedas en ese documeno. Ello, porque es el agregado que el Banco de México usó como objeivo inermedio y porque es el más cercanamene relacionado a la inflación y a la acividad económica. 32 De nueva cuena, los parámeros de largo plazo pueden ser obenidos con cualquier méodo. En el cuadro 1 se muesran los esimados de esa demanda de largo plazo para cada uno de diversos agregados 31 Se procede de esa manera para hacer los resulados comparables con los obenidos en Garcés (2001), aunque ésos no varían en ninguna manera significaiva al uilizarse oras medidas ales como el PIB rimesral o el consumo privado. 32 Ver Garcés (2002).

17 16 monearios. Todas las ecuaciones de largo plazo se obienen para saldos monearios reales (eso es, el agregado moneario dividido enre el índice de precios al consumidor). El méodo de esimación usado es FM-LS de Phillips y Hansen (1990). Las columnas 3 a 6 conienen los esadísicos propuesos por Hansen (1992) para probar la esabilidad de los parámeros de largo plazo juno con los valores p correspondienes. Cuadro 1 Funciones de Demanda de Dinero de Largo Plazo y Pruebas de Esabilidad Agregado myb-p Elasicidades de Largo Plazo* Pruebas de Esabilidad** I Y LC F prom. F. sup (0.054) m1-p (0.212) m2-p (0.174) m3-p (0.082) m4-p (0.112) (0.086) (0.332) (0.272) (0.128) (0.175) *Errores esándar en parénesis p= p= p= p= p= p= p= p= p= p= p= p= p= p= p=0.187 **p= Valor p del esadísico Los signos de los parámeros de largo plazo son los correcos y las magniudes razonables. Los valores p en la mayor pare de los casos esán arriba de 0.05, indicando que la hipóesis de parámeros consanes no se puede rechazar. Con los esimados de billees y monedas (myb-p) se consruye la brecha de dinero moneygap: 33 moneygap = m p y i Ese es el érmino de corrección de error en una demanda de dinero de coro plazo. En una ecuación donde la inflación es la variable independiene proporciona el canal para que el desequilibrio moneario pueda impacar la dinámica de las variaciones de precios. En el caso que se analiza aquí, esa variable no fue muy significaiva en odas las especificaciones que se inenaron y eso es ambién lo que ocurre para los demás agregados. Los resulados se presenan en la segunda columna del Cuadro 2.1 y muesran que la brecha de dinero rezagada no iene mucho poder explicaivo para la inflación; eso se reflejará en el pobre desempeño predicivo de ese 33 Ninguna conclusión de ese arículo se alera si se uiliza un agregado alernaivo.

18 17 modelo. Corrigiendo el problema de no normalidad de los residuales con variables dicoómicas hace que la brecha monearia sea aún menos significaiva. 4.3 La Curva de Phillips Se uiliza una especificación de la curva de Phillips radicional que relaciona la inflación de precios a las expecaivas inflacionarias, a alguna medida del desequilibrio real y a una variable que capura las variaciones en los precios de imporación dado que México es una economía relaivamene abiera. Suponiendo que las expecaivas se forman adapaivamene, de al forma que la inflación rezagada pueda usarse como una aproximación de las expecaivas inflacionarias y que la relación es lineal, se obiene la siguiene especificación: π = α + β π β β ) + ε 1 ( L) + 2 ( L) gap + 3 ( L e (7) donde π es la asa de inflación, L es el operador de rezagos, e es la asa de depreciación, gap es la brecha de produco y ε es el érmino de error en el momeno. En érminos de las variables explicaivas, se uilizó una medición de la brecha de produco obenida de un VAR esrucural (que se discue más adelane) la variación rimesral del ipo de cambio bilaeral peso-dólar. 34 Las gráficas que muesran la evolución de esas variables se presenan en el apéndice. 35 La especificación en la ecuación 7 presupone que la inflación, la brecha de produco y la depreciación nominal son odas variables esacionarias. Se condujeron pruebas de raíz uniaria en odas las variables para confirmar que ése es el caso. Los resulados de la prueba de Dickey-Fuller aumenada (ADF) y de Phillips-Perron (PP) se muesran en el Apéndice 3. Para ambas pruebas, la hipóesis nula es que las serie en cuesión conienen una raíz uniaria; así, un rechazo de la hipóesis nula sugiere que la series es esacionaria. Los resulados de la prueba para la brecha de produco no son ambiguos y sugieren que esa serie es esacionaria. Para las oras dos variables, los resulados de las pruebas no son concluyenes. En el caso de la inflación, odas las pruebas excepo para ADF sin endencia sugieren una serie esacionaria. En el caso de la depreciación nominal, la prueba ADF sugiere una raíz uniaria mienras que PP apuna a una serie esacionaria. Con base en esos resulados y en percepciones a priori, se supuso que ano la inflación como la asa de depreciación son esacionarias durane el período de muesra. La brecha de produco para México se esima por medio de un VAR esrucural, una meodología desarrollada por Blanchard y Quah (1989), enre oros, y aplicada a México por De 34 La asa de depreciación rimesral se basa en el ipo de cambio que prevalece al final de cada rimesre. 35 Todas las series uilizadas no se han ajusado esacionalmene aunque se incluyen variables dicoómicas esacionales en las ecuaciones de coro plazo.

19 18 Serres, Guay y S-Aman (1995). 36 En esa meodología se supone que el produco es deerminado por una combinación de perurbaciones de demanda y ofera, y que al idenificarlas se puede descomponer al produco en sus pares permanene y ransioria. Se obiene esimando un VAR en el cual oras variables, que ambién se supone que esán deerminadas por las mismas perurbaciones, se añaden al sisema para ayudar a idenificar las perurbaciones de ofera y demanda. Adicionalmene, algunas resricciones sobre la evolución de largo plazo de esas variables en respuesa a perurbaciones son necesarias para idenificar a esas perurbaciones; las resricciones aneriores esán basadas en la eoría macroeconómica. De Serres, Guay y S-Aman (1995) esimaron un VAR de 3 variables para México para el período el cual incluía el precio del peróleo, la producción indusrial (como una aproximación al produco global) y un agregado moneario, odo en primeras diferencias. 37 Para idenificar las perurbaciones del peróleo y oras perurbaciones de ofera y demanda, los auores suponen que las perurbaciones de demanda no ienen un efeco permanene sobre el produco en el largo plazo y que el precio del peróleo es exógeno a la economía mexicana. Los auores mencionados después calculan el produco poencial al añadir las perurbaciones del peróleo y oras perurbaciones de ofera a la pare permanene del produco. Se aplicó en ese rabajo la misma meodología, pero se uilizó el precio del peróleo, el PIB real y el ipo de cambio real, odos en primera diferencia, y se esimó el sisema para el período Se opó por el ipo de cambio real en lugar de un agregado moneario porque se consideró que ésa es una variable rica en información para una economía abiera como México. La percepción a priori era que los movimienos del ipo de cambio real reflejarían muchas perurbaciones de ofera y demanda imporanes para México y, en consecuencia, proporcionarían información úil para llegar a disinguir enre perurbaciones de demanda y ofera. En paricular, podría ayudar a considerar las perurbaciones al financiamieno exerno que se han raducido en severas crisis de balanza de pagos en México. Además, se inenaron diferenes especificaciones del VAR, incluyendo sisemas de 3 a 5 variables usando, además, un agregado moneario y la asa de desempleo. Se enconró que el sisema de 3 variables con el ipo de cambio real proporcionaba el perfil de brecha de produco más razonable para el período de muesral. 36 Una descripción más deallada de esa meodología se encuenra en el Apéndice Las series se diferenciaron para asegurar esacionariedad. 38 Se aplicaron pruebas de raíz uniaria para las series en primeras diferencias a fin de garanizar que ésas fueran esacionarias. Como se muesra en el Cuadro 3.1 en el Apéndice 3, los resulados de esas pruebas sugieren que las variables en niveles son I(1) y así, una vez diferenciadas, son esacionarias. En adición, como se muesra en el Cuadro 4.3, se probó si las series en niveles esaban coinegradas uilizando el méodo de Johansen y no se enconró evidencia de que así ocurriera.

20 19 Efecivamene, como se señala en el Apéndice 1, la brecha de produco esimada para las dos décadas pasadas es congruene con los conocidos episodios de auge y recesión que México ha experimenado durane ese período. Se pueden idenificar cuaro conracciones mayores en ese período que esuvieron caracerizadas por brechas de produco negaivas, y en algunos casos sosenidas: la prolongada conracción de principio de los ochena que ocurrió como resulado de la crisis de la deuda, la desaceleración económica de 1993, la crisis económica que siguió la devaluación del peso a miad de los novena, y el leve declive de que fue causado principalmene por una caída de los precios del peróleo y por un deerioro del senimieno del mercado después de la moraoria rusa. En conrase, el auge que precedió a la crisis del peso de 1994 se muesra con una serie de brechas de produco posiivas y amplias. Al esimarse la ecuación 7 para México, se comenzó con cuaro rezagos para cada una de las variables explicaivas y se enconró que solamene el primer rezago de la inflación, el segundo rezago de la brecha de produco y el primer rezago de la depreciación fueron esadísicamene significaivos. Dado que el objeivo de ese arículo es examinar modelos que puedan ser usados ano para explicar como para pronosicar la inflación, se decidió usar esa especificación parsimoniosa. 39 Además de la inclusión de los valores rezagados, ambién se inenaron especificaciones con valores conemporáneos de la brecha de produco y de la asa de depreciación, pero solamene la úlima de ésas fue esadísicamene significaiva. Se reporan los resulados de la esimación para la versión parsimoniosa de la curva de Phillips en la ercera columna del Cuadro 2.1 del Apéndice 2. Como se muesra en el cuadro, la curva de Phillips hace un buen rabajo para explicar los movimienos de la inflación mexicana durane las dos décadas pasadas. Efecivamene, la R cuadrada ajusada es ala y odos los coeficienes son esadísicamene significaivos; adicionalmene, ienen el signo correco y son de una magniud razonable. Los coeficienes esimados de la curva de Phillips son generalmene congruenes con los supuesos previos. Por ejemplo, el coeficiene de la inflación rezagada es aproximadamene 0.6. Eso indica que un incremeno de 1% en la inflación del rimesre anerior se converirá en 0.6% de inflación en el rimesre acual. El coeficiene de la brecha de produco es posiivo e implica que un aumeno de 1% en el mismo presionará la inflación a subir 0.4% en el coro plazo. El efeco conemporáneo de la depreciación se esima en En adición a los resulados reporados en el Cuadro 2.1 del apéndice, ambién se incluye la esimación de un modelo AR(1). Ese modelo será usado como un esándar mínimo para los res modelos más elaborados. La especificación puede parecer muy sencilla pero los rezagos adicionales e incluso los érminos MA no son significaivos. La mejora de los modelos propuesos con respeco al simple modelo auorregresivo es noable, con la excepción del modelo moneario 39 En oras palabras, incluir rezagos adicionales de las variables explicaivas cuando no añaden información al modelo no es paricularmene úil.